UDSKRIFT AF

- MAH

UDSKRIFT AF

SØ- & HANDELSRETTENS DOMBOG

DOM

Afsagt den 23. juni 2017 P-11-12

Deutsche Bank AG, London Branch (advokat Xxxxx Xxxx)

mod

Amagerbanken Aktieselskab under konkurs (advokat Xxxx Xxxxx)

Indledning og parternes påstande

Denne sag, der er en fordringsprøvelsessag i medfør af konkurslovens § 133, drejer sig om, hvorvidt et nærmere opgjort beløb i henhold til en obligation skal kvalificeres som erstatning for tab, jf. konkurslovens § 97, eller som renter, jf. § 98, nr. 1, alternativt en konventionalbod, jf. § 98, nr. 2. Endelig drejer sagen sig om, hvorvidt kravet er omfattet af § 97 som følge af bristende forudsætninger.

Sagsøgeren, Deutsche Bank AG, London Branch, (i det følgende benævnt Deutsche Bank) har nedlagt påstand om, at sagsøgte, Amagerbanken A/S under konkurs, (i det følgende be-

nævnt Amagerbanken) skal anerkende 6.322.455 EUR eller omregnet 47.130.108,55 kr. som et simpelt krav i boet, jf. konkurslovens § 97.

Amagerbanken har påstået frifindelse.

Amagerbanken er taget under konkursbehandling den 7. februar 2011, hvor bl.a. advokat Xxxxx X. Xxxxxxxxxxx blev udpeget som kurator.

Fordringen har været prøvet hos kurator den 27. marts 2012, hvor kravet blev afvist for så vidt angår status som simpelt krav, jf. konkurslovens § 97, og godkendt som efterstillet krav, jf. konkurslovens § 98, nr. 2, subsidiært nr. 1.

Parterne har efterfølgende to gange indgået suspensionsaftaler, hvorefter fristen for indbrin- gelse af sagen for domstolene senest blev forlænget til 1. juni 2012. Sagen er herefter indbragt for Sø- og Handelsrettens skifteret den 31. maj 2012.

Den anslåede dividende til § 97-krav i konkursboet efter Amagerbanken andrager ikke un- der 84,4 %, men forventes at blive nogle procent højere.

Sagens nærmere omstændigheder

Om sagens baggrund hedder det i svarskriftet fra kurator bl.a.:

”... Sagsøgte havde forud for konkursens indtræden drevet bankvirksomhed under nav- net“Amagerbanken” og selskabet var registeret på Københavns fondsbørs (NASDAQ OMX Copenhagen), hvor handlen med selskabets aktie pr. konkursens indtræden blev su- spenderet.

Sagsøgte havde forinden konkursen - den 6. februar 2011- indgået aftale med et af Finan- siel Stabilitet A/S stiftet datterselskab, Amagerbanken af 2011 A/S ... om overdragelse af bankens aktiver og dele af bankens passiver i henhold til kapitel 4B i Lov om Finansiel Stabilitet.

Overdragelsesaftalen var betinget af godkendelse fra Finanstilsynet og konkurrencemyn- dighederne, hvilke godkendelser forelå om aftenen den 6. februar 2011, hvorefter overdra- gelsesaftalen var endelig.

Sagsøgte oplyste i en selskabsmeddelelse den 6. februar 2011, at bankens egenkapital var tabt som følge af nedskrivninger i 4. kvartal 2010. I selskabsmeddelelsen anføres, at ned- skrivningerne under forudsætning om fortsat drift udgjorde ca. DKK 3.144,- mio., idet

en mere forceret afvikling af engagementerne skønnes at ville medføre et væsentligt større nedskrivningsbeløb.

...

Købesummen for aktiverne blev i henhold til overdragelsesaftalen foreløbigt fastsat til DKK 00.000.000.000,-, jf. herved Lov om Finansiel Stabilitet § 16 g, stk. 2 og 3.

Købesummen blev foreløbigt berigtiget ved overtagelse af ikke-efterstillede gældsposter for i alt DKK 15.190.000.000,- og ved opgørelse af en mellemregning mellem køber og sælger af den resterende købesum på DKK 3.550.000.000,-. De overtagne gældsposter bestod af foranstillede krav, jf. konkurslovens § 94 og 95, samt i alt 58,8 % af de simple kreditorer, jf. konkurslovens § 97. ”

Om dividenden hedder det i samme svarskrift bl.a.:

”... Sagsøgte fordringsprøvede sagsøgerens krav den 27. marts 2012, hvor kravet for så vidt angår EUR 54.253.765,- blev indstillet til godkendelse med status som simpelt krav jf. konkurslovens § 97, mens beløbet på EUR 6.322.455,- blev indstillet til afvisning som simpelt krav, idet kravet efter sagsøgtes opfattelse er efterstillet.

“Dividende” på 84,4 % af det godkendte beløb, EUR 54.253.765,-, er udbetalt til sagsø- geren fra Amagerbanken af 2011 A/S i september 2011. Sagsøgeren har i den forbindelse modtaget i alt EUR 45.790.178,- i dividende. Ved udbetalingen af dividenden modtog sagsøgeren herudover morarenter på i alt EUR 804.062,-, idet Amagerbanken af 2011 A/S udbetalte morarenter af det dividendeberettigede krav i overensstemmelse med rente- lovens almindelige regler ”

Om sagsøgerens krav fremgår det, at Amagerbanken den 28. november 2007 udstedte en ob- ligation med en samlet hovedstol på 75 mio. EUR, og i den anledning tegnede Deutsche Bank sig for en andel på 60 mio. EUR. Nykredit Bank A/S (i det følgende benævnt Nykredit) fun- gerede som udstedende agent for obligationen og tegnede sig for resten af beløbet.

Nykredit havde i tilknytning til udstedelsen af obligationen bl.a. udarbejdet et omfattende materiale i form af plancher. Af en af disse plancher fremgår bl.a.:

De endelige rentesatser blev efterfølgende korrigeret, og det hedder derfor om det finansielle produkt i sagsøgerens stævning bl.a.:

”… Renten var i første rentetermin fastsat til 4,70 % p.a. I den resterende del af Obliga- tionens løbetid var der aftalt en variabel og stigende rente. Renten afhang dels af en mak- simalrente, som steg i løbetiden (fra 6,95% p.a. i anden rentetermin til 7,85 % i sidste rentetermin … dels af udviklingen i et finansielt indeks siden tidspunktet for Obligatio- nens udstedelse. I hver af de sidste fire renteterminer skulle der således betales en rente svarende til maksimumrenten for den pågældende termin fratrukket 4 gange den procen- tuelle udvikling i det finansielle indeks siden tidspunktet for Obligationens udstedelse, dog således, at renten i en konkret rentetermin aldrig kunne blive mere end den konkrete maksimumrente og aldrig mere end 0.

…

Sagsøgerens vederlag, for at kunne tilbyde Amagerbanken Aktieselskab en lavere forrent- ning i begyndelsen af løbetiden end banken ville have kunnet opnå ved at udstede en fast- forrentet obligation og for at kunne tilbyde Amagerbanken Aktieselskab den ensidige op- tion, der kunne reducere bankens renteudgifter yderligere, var, at sagsøgeren opnåede sikkerhed for at modtage erstatning i form af ”Fair Value Make-Whole Amount”, hvis Obligationen blev indfriet før tid. …”

Det hedder videre i Amagerbankens svarskrift om bankens funding bl.a.:

”… Amagerbanken var finansieret (såkaldt “fundet” eller havde en “funding”) gennem en række usikrede lån optaget hos en række større europæiske banker (såkaldte “se- niorlån”).”

Af en oversigt over diverse fundinglån fremgår følgende:

Det hedder videre i svarskriftet om produktet bl.a.:

”... Det fremgår [af oversigten over fundinglån] ... at hovedparten af sagsøgtes seniorlån havde en variabel rente, der var knyttet til en referencerente - typisk EURIBOR - hvilket udtrykker gennemsnittet af den rente, til hvilken de største europæiske banker låner euro til hinanden på usikret basis i en given periode. I tillæg til referencerenten indeholdte de øvrige seniorlån en såkaldt marginalrente, der udgør den i en given låneaftale aftalte kre- ditrente.

Sagsøgte blev i løbet af oktober 2007 kontaktet af Nykredit, der i samarbejde med sagsøge- ren ønskede at tilbyde sagsøgte en række - i forhold til sagsøgtes eksisterende seniorlån - alternative fundingmuligheder. Nykredit rettede i den forbindelse henvendelse såvel på egne vegne som på vegne af sagsøgeren, idet Nykredit repræsenterede sagsøgeren ved drøftelserne.

Nykredit gav ved drøftelserne udtryk for, at de pågældende alternative fundingmulighe- der tillige skulle tilbydes andre banker i Danmark, som havde behov for seniorfunding.

De af Nykredit og sagsøgeren tilbudte alternative fundingmuligheder var ikke baseret på en referencerente (f.eks. EURIBOR) med tillæg af en rentemarginal, hvilket var tilfældet for sagsøgtes øvrige seniorlån, ...

Sagsøgte deltog i Nykredits årlige seminar den 9. oktober 2007. På seminaret var der blandt andet et oplæg fra xxxxxxxxxxxxxxxxx Xxxxx Xxxxxx fra Nykredit Bank om emnet: “Hvilke alternative fundingmuligheder findes der”. Om dette emne havde Nykredit ud- arbejdet en række plancher ... hvor blandt andet den i sagen omhandlende obligation blev beskrevet.

Den pågældende obligation var struktureret således, at den havde en løbetid på 5 år med en alternativ, variabel rente. Renten i hver periode á 1 år havde et fastrentemaksimum som udgangspunkt, men renten varierede, idet det på forhånd fastsatte rentemaksimum skulle fratrækkes udviklingen i afkastet af sagsøgerens såkaldte ”DB Smart indeks”.

… det fremgår af [planche ovenfor, at det var] … forventningen til ”DB Smart indek- sets” afkast … at afkastet ville stige med 2,4 % i år 2 og op til 6,04 % i år 5, hvorfor den forventede kuponrente (den faktiske renteydelse) ville være faldende i obligationens løbe- tid …”

Af obligationslåneaftalen mellem sagens parter, der er underskrevet den 28. november 2007, fremgår bl.a., at obligationen var uopsigelig i tiden fra udstedelsen den 28. november 2007 til den 28. november 2012, dog kunne Amagerbanken i tre nærmere angivne tilfælde indfri ob- ligationen i denne periode. Deutsche Bank kunne endvidere opsige obligationen, såfremt der indtrådte ”Event of Default”.

Obligationsaftalen indeholder en række bilag og herunder bl.a. ”Schedule D – Terms and Conditions of the Notes”. I pkt. 1 er indeholdt en række definitioner, og det hedder heri bl.a.:

“… ”Called Principal” means , with respect to any Note, the principal of such Note that is to be prepaid or has become or is declared to be immediately due and payable pur- suant to Conditions 5 (Redemption and Purchase) and 12 (Events og Default), as the context requires.

…1

"Embedded Option Value" means… the aggregate of all payments of principal and in- terest thereon that would be due after the Settlement Date … if no payment of the princi- pal amount… were made prior to the Final Maturity Date…2

“Fair Value” means… the amount obtained by discounting the Embedded Option Value

… from the Final Maturity Date to the Settlement Date … using a discount factor equal

to the discount factor that would be used to calculate the value on the Settlement Date of

1 De følgende definitioner er gengivet nedenfor i noter i en oversættelse, der er godkendt af parterne.

2 ”Indbygget Optionsværdi” skal, … forstås som de samlede betalinger af hovedstol og renter på en sådan hovedstol, der ville forfalde efter Afviklingstidspunktet … såfremt ingen betaling af Obligatio- nens hovedstol har fundet sted før det Endelige Udløbstidspunkt …

each future payment defined by a swap curve… that coincides with the originally sched- uled due date of such Embedded Option Value.3

"Fair Value Make-Whole Amount" means… an amount equal to the excess, ... of the Fair Value of the Embedded Option Values… over the Called Principal of such Note and accrued interest in respect of such Called Principal to the relevant Settlement Date…4”

I pkt. 4 hedder det bl.a.:

“4. Interest

(a) Accrual and Payment of Interest

The Notes bear interest from the Issue Date at the applicable Rate of Interest payable an- nually in arrear on the Interest Payment Date in that year, subject as provided in this Condition 4(a).

Each Note will cease to bear interest from the due date for redemption unless, upon due presentation, payment of principal or the Fair Value Make-Whole Amount is improperly withheld or refused, in which case it will continue to bear interest at the Default Rate (both before and after judgment) until the day on which all sums due in respect of such Note up to that day are received by or on behalf of the relevant Noteholder.

If any Interest Payment Date would otherwise fall on a day which is not a Business Day, it shall be postponed to the next day which is a Business Day.

The amount of interest payable on the Notes in respect of any period shall be calculated by applying the applicable Rate of Interest to the principal amount of such Note and round- ing the resulting figure to the nearest cent (half a cent being rounded upwards).”

Pkt. 12 i Schedule D omhandler ”Event of Default” og det hedder herom bl.a.:

“An Event of Default” shall exist if any of the following conditions of events shall occur and be continuing:

...

3”Dagsværdi” skal … forstås som det beløb, der er et resultat af en diskontering af den Indbyggede Optionsværdi … fra det Endelige Udløbstidspunkt til Afviklingstidspunktet … ved at bruge en dis- konteringsfaktor, der svarer til den diskonteringsfaktor, som ville blive brugt til at beregne værdien pr. Afviklingstidspunktet for hver fremtidig betaling defineret af en swap-kurve … som finder sted samtidig med det oprindeligt planlagte forfaldstidspunkt for sådanne Indbyggede Optionsværdier.

4”Fair Value Make-Whole Amount” skal … forstås som et beløb, der svarer til det eventuelle over- skydende beløb … af den indbyggede Optionsværdi vedrørende en sådan Obligation over Hovedsto- len Indkaldt til Betaling af en sådan Obligation samt påløbne renter for så vidt angår Hovedstolen Indkaldt til Betaling til det relevante Afviklingstidspunkt, …”

(g) the Issuer or any Subsidiary (i) is generally not paying, or admits in writing its ina- bility to pay, its debts as they become due (ii) files, or consents by answer or otherwise to the filing against it of, a petition for relief or reorganization or arrangement or any other petition in bankruptcy, for liquidation or to take advantage of any bankruptcy, insolven- cy, reorganization, moratorium or other similar law of any jurisdiction5

Det hedder videre i svarskriftet bl.a.:

Obligationens ...bestemmelse om “Fair Value Make-Whole Amount” træder ... i kraft, hvis der indtræder en “Event of Default” (misligholdelse).

Definitionen af ”Event of Default” i obligationen er meget vidtgående. Eksempelvis fore- ligger der misligholdelse af låneaftalen, såfremt der i andre låneaftaler indtrådte en situa- tion, der medførte indfrielsespligt - en såkaldt “Cross Default”-klausul.

Denne klausul har medført, at sagsøgte allerede tidligere i obligationens løbetid har været nødsaget til at betale et større millionbeløb til sagsøgte med henblik på at undgå, at hele obligationen skulle blive krævet førtidsindfriet.

Baggrunden herfor var, at sagsøgte den 28. november 2009 besluttede at gennemføre en kapitaludvidelse, hvorefter Xxxxxxx Xxx Holding ApS blev storaktionær i banken. Dette medførte, at der indtrådte “Change of Control” i forhold til visse af sagsøgtes øvrige låne- aftaler.

I enkelte af låneaftalerne ville dette medføre en misligholdelse af de pågældende låneafta-

ler, en såkaldt “Event of Default”.

Som følge af “Cross Default” klausulen i den omhandlende obligation rettede Amager- banken henvendelse til Deutsche Bank og Nykredit med henblik på at få disses afkald på at gøre misligholdelsesbeføjelser gældende. Alternativet til at få aftalt et sådant afkald ville være at førtidsindfri obligationen for at hindre, at der blev udløst “Cross Default” i andre låneaftaler.

Deutsche Bank forlangte i den forbindelse et gebyr på EUR 1.960.000,- for at acceptere at

give afkald på den pågældende “Cross Default”. ... Det bemærkes i den forbindelse, at

5 ”Misligholdelse” har fundet sted, såfremt en af følgende tilstande foreligger og fortsætter eller begi- venheder finder sted og fortsætter:

...

(g) Udsteder eller et Datterselskab (i) generelt ikke opfylder, eller skriftligt indrømmer sin manglende evne til at opfylde, sine økonomiske forpligtelser, når de forfalder, (ii) indgiver eller accepterer ved svar eller på anden vis indgivelsen mod den/det af en anmeldelse om sanering, rekonstruktion, ak- kord eller anden konkursbegæring, likvidationsbegæring eller benytter sig af konkurs, insolvens, re- konstruktion, moratorium eller lignende lovgivning i ethvert retsområde ...”

Nykredit, der havde tegnet 20 % af den samlede obligation, gav afkald uden gebyr på at

påberåbe sig “Event of Default” som følge af kapitaludvidelsen ...”

Det hedder videre i obligationsaftalen i Schedule D i pkt. 12 k bl.a.:

"The Issuer acknowledges, and the parties hereto agree, that each holder of a Note has the right to maintain its investment in the Notes free from repayment by the Issuer … and that the provisions for payment by the Issuer in the event that the Notes are prepaid or are accelerated as a result of an Event of Default, is intended to provide compensation for the deprivation of such right under such circumstances."

Endelig indeholder pkt. 18 en ”Description of Index as at 28. november 2007”.

Der er fremlagt en række anonymiserede aftaler med andre banker, hvor der blev tilbudt funding på lignende vilkår som over for Amagerbanken.

Efter Amagerbankens konkurs meddelte Deutsche Bank ved breve af 2. marts 2011, at obliga- tionen forfaldt til indfrielse. Det hedder i et af brevene bl.a.:

”…The Called Principal of the Notes held by us is €60,000,000, the unpaid accrued in- terest to the Settlement Date is €1,197,472 and the Fair Value Make-Whole Amount, calculated by us as the Calculation Agent in respect of the Notes, in respect of the period from the Settlement Date to the Final Maturity Date, is €6,100,453.”

Deutsche Bank meddelte efterfølgende i et brev af 12. april 2011 til den nye Amagerbank, at kravet for så vidt angår posten benævnt ”Fair Value Make-Whole Amount” var 6.322.455 EUR, hvorefter det samlede krav blev opgjort til 67.204.165 EUR.

I et brev af 14. juni 2011 fra kurator til Deutsche Bank meddelte han, at konkursboet ikke kunne anerkende Fair Value Make-Whole Amount opgjort til 6.322.455 EUR og henviste til, at beløbet skulle sidestilles med en konventionalbod.

Da Deutsche Bank fastholdt, at dette beløb også skulle godkendes som simpelt krav i boet, korresponderede parterne herom frem til den 13. marts 2012, hvor kurator meddelte, at den- ne kunne godkende en række krav fra Deutsche Bank, men at beløbet benævnt Fair Value Make-Whole Amount opgjort til 6.322.455 EUR ikke kunne godkendes efter konkurslovens § 97, men alene efter § 98, nr. 2, subsidiært nr. 1. Samtidig blev der indkaldt til fordringsprø- velsesmøde den 27. marts 2012, hvor kravet blev afvist.

Skønserklæringer

Der er til brug for sagen indhentet erklæringer fra direktør Xxxxx Xxxxxxxxx fra Xxxxxxxxx’x

Capital.

I en skønserklæring fra 19. februar 2015 hedder det bl.a.:

”... Kapitalmarkedet i 2007

2007 var året, hvor der skete en vending i kapitalmarkedet inklusive lånemarkedet mellem bankerne i Europa.

Forløberen var en krise i det amerikanske boligmarked, som mange fejlagtigt troede skulle forblive et amerikansk problem. I midten af 2006 toppede huspriserne i USA men kort tid ef- ter faldt de ganske kraftigt. Da mange amerikanske husholdninger havde genbelånt frivær- dien hvert år så havde mange husejere ingen egenkapital / friværdi i deres faste ejendom da priserne faldt. Første konsekvens var stigende problemer for husejerne med at finde refinan- siering til deres boliger. Kort tid efter udvikler prisfaldet sig til, at de amerikanske realkredit- institutter har voksende problemer med dårlig pant i privatboliger som teknisk set er overbe- lånte. Der starter den såkaldte ”subprime” krise der ruller videre og er medvirkende til, men dog ikke eneste årsag, til den globale finanskrise.

Resten af 2006 og i første halvdel 2007 blev den voksende subprime krise set som et isoleret amerikansk problem. Af samme årsag forblev kapitalmarkedet i Europa uberørt gennem før- ste halvdel af 2007. Det illustreres godt i den nedenstående grafik 1 med data fra iBoxx. Det viser det rentetillæg / kredittillæg som europæiske banker generelt skal betale for at låne penge i kapitalmarkedet, eller hos hinanden. Der findes handlebare finansielle kontrakter for denne specifikke finansielle risiko, hvor priser offentliggøres dagligt. Derfor kan man ret ty- deligt få en fornemmelse af om kapitalmarkedet for banker er roligt eller nervøst.

Grafik 1

Kilde: iBoxx (data leveret af Deutsche Bank)

På grafikken kan man se, at frem til juli 2007 var kapitalmarkedet for banker i Europa ube- rørt af udviklingen i USA, og helt stabilt som året før. I august 2007 begynder rentetillægget at stige fra 0,35 pct. til 1,35 pct. 3 måneder senere i november 2007. Det skal nævnes, at de banker der er medtaget i det viste indeks har en kreditvurdering hos et eller flere af de inter- nationalt anerkendte kreditvurderingsbureauer.

Udviklingen i de 3 måneder ser grafisk ikke så dramatisk ud, men det skyldes den videre udvikling som er medtaget i grafikken der indeholder selve finanskrisen der betød, at rente- tillæggene for banker eksploderede.

Oftest er der flere komponenter der giver anledning til en ændring i et finansielt marked, herunder kapitalmarkedet. I USA oplevede flere individuelle finansielle institutioner stigen- de rentetillæg, men den 9. august 2007 oplevede Europas finansmarked for første gang en di- rekte effekt af den amerikanske subprime krise. Den dag suspenderede den franske storbank BNP-Paripas muligheden for at tilbagesælge investeringsbeviser i 3 investeringsfonde der bl.a. investerede i værdipapirer som var berørt af subprime krisen i USA.

Det blev tydeligt, at Europas finansielle virksomheder ikke var immune over for det der si- denhen blev til finanskrisen. Det som grafikken principielt også udtrykker er, at udbud og efterspørgsel på kapital forskød sig, idet behovet for finansiering blandt banker forblev det samme, men udbuddet af kapital begyndte at komme under pres. Det var den overordene si- tuation i 4. kvartal 2007.

Amagerbankens rating og individuelle situation

Dette afsnit er udarbejdet som baggrund for besvarelsen af nogle af spørgsmålene i skønste- maet.

På det danske bankmarked tilhørte Amagerbanken gruppen af mellemstore, regionale ban- ker, Finanstilsynet kategoriserede som Gruppe 2. Gruppe 1-bankerne bestod henholdsvis af Danske Bank, Nordea Bank, Jyske Bank, FIH Bank og Sydbank.

Bankerne inden for Gruppe 2 havde følgende balancetal pr. ultimo 2007 (beløb i mio. kr.):

Navn	Arbejdende	Efterstillet	Egenkapital	Udstedte	Balance
	Kapital	kapitalind.		Obligationer

Nykredit Bank	42.095	2.400	6.099	1.562	131.384
Spar Nord Bank	35.520	1.770	4.138	2.171	62.497
Roskilde Bank	29.839	2.526	2.633	7.304	41.983
Forstædernes Bank	21.955	1.404	2.208	1.441	33.832
Amagerbanken	20.537	1.351	2.319	1.737	31.132
Fionia Bank	17.558	881	2.017	1.120	31.519
Arbejdernes Landsbank	17.239	0	2.951	0	25.722
Alm. Brand Bank	14.194	668	1.365	1.402	24.921
Sparbank	14.264	435	1.673	1.968	16.777
Vestjysk Bank	12.834	438	1.714	1.507	18.513

Kilde: Finansrådet / Finanstilsynet

Som det fremgår af ovenstående, havde de 3 regionalbanker, Forstædernes Bank, Amager- banken og Fionia Bank, en vis lighed målt på de overordnede regnskabs- og balancetal. Dog var Fionia Banks balance funderet på et mere beskedent kapitalgrundlag end de to øvrige.

Da Amagerbanken optog lånet gennem Deutsche Bank / Nykredit Bank den 28. november 2007, havde hverken Amagerbanken eller de 2 øvrige banker fået foretaget en kreditvurde- ring (rating). Året efter, i 2008, fik både Amagerbanken og Fionia Bank dog en rating hos kreditvurderingsbureauet Moody’s, der på daværende tidspunkt var det mest benyttede blandt danske pengeinstitutter, som dengang var, og i dag er et af verdens to førende kredit- vurderingsbureauer. Det andet verdensomspændende kreditvurderingsbureau er Standard & Poor’s, hvis skala for kreditvurderinger er ligetil forståelig og derfor det mest citerede ...

Amagerbankens rating blev offentliggjort den 9. juli 2008. Den langfristede rating var A1, hvilket svarer til A+ hos Standard & Poor’s. Denne rating er den overordnede og derfor den man normalt refererer til. Endvidere tildeles banker en karakter, der afspejler deres finansiel- le styrke (Bank Financial Strength Rating – BFSR), hvorunder Amagerbanken fik tildelt et C på en skal fra A–E, hvor A er det bedste. For at give en kort beskrivelse af forskellen på selve ratingen og den finansielle styrke, så siger en rating noget om boniteten og solvensen, mens den finansielle styrke viser noget om, hvor godt banken er rustet mod operationelle risici som f.eks. omfanget af kapitalgrundlagets flygtighed.

At få lavet en rating kræver en del forberedelsestid - både for den enhed der anmoder om en rating samt fra kreditvurderingsbureauets side. Derfor vil det være rimeligt at antage, at den rating der blev tildelt den 9. juli 2008, primært er baseret på årsregnskabet for 2007. Desuden har Moody’s formentlig fået indsigt i regnskabstallene for 1. halvår 2008, som ellers først blev offentliggjort den 11. august 2008.

Af den grund kan der argumenteres for, at Amagerbanken ville have haft samme rating i 2007. Desuden skal det bemærkes, at Fionia Bank fik sin rating offentliggjort den 4. januar 2008 og i lighed med Amagerbanken blev tildelt en langfristet rating på A1, mens den finan- sielle styrke også blev vurderet til karakteren C.

Dog viser erfaringen, at en rating ikke er en klippefast vurdering, hvilket er velkendt på fi- nansmarkedet. Som et tydeligt eksempel herpå fremstår Fionia Bank, der allerede godt et år senere, i februar 2009, gik konkurs. Af samme årsag er flertallet af banker meget agtpågiven- de i forbindelse med udlån til andre banker, hvor den generelle opfattelse af den låntagende bank vægter tungt i den endelige vurdering, uagtet den rating som et kreditvurderingsbu- reau har meddelt.

Omkring baggrunden for ratingen udtalte Amagerbanken selv, at man ønskede en bredere tilgang til lånemarkedet, og derfor var en rating nødvendig. Desuden betød indførelsen af Basel II reglerne i 2007, at mange låntagere blev mødt med et krav om en kreditvurdering.

Den 28. november 2007 havde Amagerbanken endnu ikke nogen ”officiel” rating, hvilket skal inddrages i vurderingen af bankens individuelle situation. Man vil af samme årsag skul- le fradrage noget i forhold til den langfristede rating på A1, som banken formentlig ville ha- ve haft. Desuden skal en låntager typisk leve op til sin rating før man i finansmarkedet har fuld tillid til, at prisen for et udlån til låntager kan baseres på den tildelte rating. En årsag til dette er det faktum, at dobbelt så mange nye ratings sænkes efterfølgende i forhold til de til- fælde, hvor ratingen efterfølgende hæves. Dette er yderligere en komponent, der taler for og

indikerer, at udlån til Amagerbanken i november ikke skulle prisfastsættes på basis af en A1 rating.

Et par indirekte indikatorer peger desuden i retning af, at Amagerbanken udviste en vis travlhed med at finde kapital i efteråret 2007. I det oprindelige præsentationsmateriale fra Nykredit Bank ... er det samlede indlånsunderskud for danske Gruppe 2-regionalbanker vist på side 2. Udviklingen er meget signifikant, og der har formentlig været en væsentlig kon- kurrence om at fremskaffe finansiering også på det internationale lånemarked Gruppe 2- bankerne imellem.

Den måde lånemarkedet for danske Gruppe 2-banker fungerede på i udlandet var, at de re- spektive banker typisk henvendte sig til en fast kreds af långivere (dog var Nykredit Bank også en kilde for finansiering for danske Gruppe 2-banker). Det må forventes, at Amager- banken først har henvendt sig til disse, men grundet udviklingen på det internationale kapi- talmarked, konkurrencen om lån fra andre Gruppe 2-banker samt, at Amagerbanken ... tilsy- neladende optog et ansvarligt lån på DKK 150 mio. den 29. november 2011, kan det følgelig have betydet at kapitalmarkedet har været sværere tilgængeligt end tidligere. Desuden hav- de Amagerbanken tidligere i 2007 optaget et meget stort lån på EUR 363 mio. (DKK 2.700 mio.) gennem den tyske bank Bayerische Landesbank og en lang række andre udenlandske banker. Det skal desuden bemærkes, at Amagerbanken den 6. december 2007 optog en 364 dages kredit ... Den korte løbetid kunne indikere, at lånemarkedet for længere løbetider be- gyndte at blive svære tilgængeligt eller for dyrt ifølge Amagerbankens vurdering.

Gennem Nykredit Bank fik Amagerbanken indirekte kontakt til Deutsche Bank. Disse har formentlig ikke været helt ukendte for hinanden, idet Amagerbanken formodes at have haft konto i Deutsche Bank til afvikling af EUR-betalinger. Hvis dette er tilfældet, har Deutsche Bank haft en intern vurdering af Amagerbanken gennem mange år. Dog fungerer Deutsche Bank stadig som ny aktør over for Amagerbanken set i henhold til Amagerbankens låntag- ning. På det tidspunkt var det ikke ukendt, at Deutsche Banks aktiviteter på kapitalmarkedet håndteredes af den division, som udgør en af verdens største investeringsbanker. Banken har samtidig et af finansverdenens højeste krav til forrentningen af egenkapitalen, hvilket var 25 pct. Denne målsætning var, som nævnt, almindelig kendt, og som kunde ville man derfor typisk blive mødt med krav om at betale høje marginaler.

Produktpræsentationen fra Nykredit Bank ... giver indtryk af at være meget indledende, idet der med nogle få, tilhørende ”bullet-points” skitseres flere produktløsninger i præsentatio- nen. På side 3, i samme præsentation, er der gengivet en grafik på venstre side fra finans- datafirmaet Bloomberg, der viser en udvikling frem til den 8. oktober 2007. Derfor må det

antages, at den indledende præsentation tidligst er blevet vist til Amagerbanken samme da- to. Tages beløbets størrelse på EUR 75 mio. (DKK 560 mio.) og produktets kompleksitet i be- tragtning, så er perioden fra den 8. oktober til 28. november 2007 forholdsmæssig kort tid til at forstå produktet, lave de nødvendige, interne ”what-if” tests og kalkulationer samt afsøge markedet for alternativer.

I vurderingen af Amagerbankens individuelle situation tilbage i november 2007 skal det inddrages, at faktuelt set havde banken ikke nogen rating. Trods argumentet om, at banken kunne betragtes som en modpart med ratingen A1, så har banken haft svært ved at skaffe de ønskede lån - alternativt har man haft en vis travlhed med at få lånefinansieringen på plads.

…

Spørgsmål 1

Skønsmanden bedes på baggrund af Amagerbankens kreditværdighed pr. 28. november 2007 og markedsforholdene på det pågældende tidspunkt oplyse, hvilken rentesats en kredi- tor ville forventes at forlange, hvis Amagerbanken havde udstedt en 5-årig fastforrentet og usikret seniorobligation med en hovedstol på 75 mio. EURO. Skønsmanden bedes oplyse, hvor stor de forskellige rentebetalinger under et sådant hypotetisk lån ville have været.

Svar

En helt almindelig obligationsudstedelse i finansmarkedet, med salg af obligationerne til in- vestorer for øje, ville næppe have været sandsynlig. Årsagen er den manglende rating, da det som udgangspunkt er svært at afsætte virksomhedsobligationer til en fornuftig pris, hvis ud- steder ikke har en rating. Skulle det have været tilfældet, så vurderer jeg, at der ville have be- stået stor risiko for, at obligationerne ville være prisfastsat på niveau med virksomhedsobli- gationer med spekulativ status, altså den såkaldte ”junk bond status”. I november 2007 hav- de det betydet et rentetillæg (eller kredittillæg) på omkring 3,00 pct. (300 basispunkter).

Amagerbankens låneoptagelse hos Deutsche Bank skete reelt set ved udstedelse af en obliga- tion, som dog udelukkende blev købt af Deutsche Bank, og derfor ikke skulle handles på en børs. Besvarelsen af spørgsmål 1 tager derfor udgangspunkt i vurderingen af prisen på lånet, som blev optaget. Svaret dækker derfor delvist også besvarelsen af spørgsmål 2 og spørgs- mål A.

Ud fra en konsekvent logik i finansmarkedet er det korte svar, at prisen, som en køber beta- ler, er den korrekte pris. I dette tilfælde vil det være renten på et fastforrentet 5-årigt lån ba- seret på EUR-swapkurven, plus det individuelle rentetillæg som Amagerbanken måtte beta-

le. Ifølge den efterfølgende beregning fra Deutsche Bank var dette rentetillæg over for Ama- gerbanken 1,72 pct. (172 basispunkter). Dette vil være det korrekte svar.

Det skal bemærkes at den første efterfølgende kalkulation blev rundsendt i et Excel-ark den

22. januar 2015 som viste et rentetillæg på 1,80 pct. (180 basispunkter). I forbindelse med ud- arbejdelsen af skønserklæringen blev der konstateret en fejl i en formel i regnearket som der blev spurgt ind til via spørgsmål den 12. februar … Deutsche Bank korrigerede efterfølgende Excel-arket (rundsendt den 16. februar) og rentetillægget fremgår der som 1,72 pct. (172 ba- sispunkter). Den ændrede pris skyldtes dog også en anden pris for de renteoptioner som Amagerbanken oprindeligt købte ved indgåelse af låneaftalen.

Det umiddelbare svar efterlader dog behovet for en vurdering, hvor en typisk tanke er, hvorvidt Amagerbanken betalte den rigtige pris, som i dette tilfælde er et rentetillæg. Som grundlag for svaret henvises der til afsnittet om Amagerbankens individuelle situation. Den nedenstående besvarelse kan betragtes som et spørgsmål om, hvorledes man internt hos Amagerbanken dengang kunne have sat målsætningen for det individuelle rentetillæg.

På det grundlag skal det fremhæves, at Amagerbanken ikke havde nogen rating i november 2007. I afsnittet om Amagerbankens individuelle situation er der argumenteret for, at ratin- gen af banken kan tage udgangspunkt i den senere tildelte rating på A1. Denne rating vurde- res til at være et rimeligt udgangspunkt - dog fratrækkes de nævnte usikkerhedsfaktorer, der fremgår af samme afsnit.

Ved låneoptagelsen var rentetillægget for banker i Europa med en tilsvarende rating på 1,34 pct. (134 basispunkter). Usikkerhedsfaktorerne for Amagerbanken resulterede i et højere til- læg, som på daværende tidspunkt kunne have været omkring 1,59 pct. (159 basispunkter) for en bank med en tilsvarende situation og som ikke havde travlt med at finde finansiering. Dette skøn er baseret ud fra historisk data med indikationer af til hvilket rentetillæg finans- markedet dengang prisfastsatte de respektive kreditrisici.

Det skal i denne betragtning fremhæves, at Amagerbanken den 29. november 2007 optog et ansvarligt lån på DKK 150 mio. gennem HSH Nordbank …6. Dette lån havde en løbetid på 7 år, hvilket resulterer i et højere rentetillæg. Dog var lånet fra Deutsche Bank signifikant stør- re, hvilket også er en faktor.

6 Et ansvarligt lån er efterstillet andre usikrede fordringer. I beregningen af bankers kapitalgrundlag indgår et ansvarligt lån ind- til 2 år før lånet udløber. Et seniorlån, som det fra Deutsche Bank, er sidestillet andre usikrede fordringer og står derfor foran et ansvarligt lån.

De lån, som Amagerbanken har optaget, er et ”stående lån”, som fuldt tilbagebetales ved for- fald. Ved en fast rente i hele perioden er rentebetalingen pr. periode derfor den samme.

Amagerbanken ville derfor have betalt følgende i rente i EUR pr. år (EUR renteswap plus rentetillæg):

	Med rentetillæg på 1,72 pct.	Med rentetillæg på 1,59 pct.
År 1	EUR 3.681.600,00	EUR 3.603,600,00
År 2	EUR 3.681.600,00	EUR 3.603,600,00
År 3	EUR 3.681.600,00	EUR 3.603,600,00
År 4	EUR 3.681.600,00	EUR 3.603,600,00
År 5	EUR 3.681.600,00	EUR 3.603,600,00
Fastrentesats	6,136 pct.	6,006 pct.

Spørgsmål 2

Skønsmanden bedes på baggrund af Amagerbankens kreditværdighed pr. 28. november 2007 og markedsforholdene på det pågældende tidspunkt oplyse, hvilken rentesats en kredi- tor ville forventes at forlange, hvis Amagerbanken ønskede at optage et usikret seniorlån med en variabel rente og med en hovedstol på 75 mio. EURO. Skønsmanden bedes oplyse størrelsen af de forskellige rentebetalinger i henhold til et sådant hypotetisk lån.

Svar

Amagerbankens individuelle rentetillæg ville for et variabelt forrentet, usikret seniorlån have været det samme som angivet i svaret for skønstema 1. Årsagen er, at løbetiden og kreditri- sikoen er den samme.

Udgangspunktet i rentebetalingen er typisk en 6-måneders variabel rente plus det individu- elle rentetillæg. Da lånet er optaget i EUR, er den underliggende, variable rente en 6- måneders Euribor rente7.

7 EURIBOR står for ”Euro Interbank Offered Rate”. Euribor renten fastsættes hver dag (fixing) med løbetider fra 1 uge til 1 år og er på den måde en daglig fastsættelse, som bruges til afregning af finansielle kontrakter og aftaler. XXXXXXX siger, hvad ledende europæiske banker inden for Eurozonen kan låne til hinanden uden sikkerhed.

Til besvarelse af spørgsmålet om, hvordan man måtte have forventet, at rentebetalingerne ville have været, er der kun en væsentlig overvejelse at gøre. Det er vurderingen af hvilke elementer, der skal indbygges i forventningen om fremtidige Euribor fixinger. Hvis man fo- restiller sig at være i tidspunkt nul den 28. november 2007, så kan man reelt set ikke vide, hvordan de følgende 5 års Xxxxxxx fixinger vil blive. Derfor kunne man vælge at lade den være uændret på 4,69 pct. i hele perioden, og dermed ville Amagerbankens rente blive 6,47 pct. baseret på det rentetillæg på 1,72 pct., man optog lånet til. Alternativt ville renten have været 6,28 pct. basereret på det lavere, hypotetiske, individuelle rentetillæg.

Hvis man i tidspunkt nul ville indbygge en forventning til de efterfølgende 5 år, så er den eneste anbefaling at benytte den markedsforventning, der aktuelt kan handles til på det giv- ne tidspunkt (ikke hvad økonomer og analytikere måtte forvente). Der findes en rentekurve, hvor den risiko kan afsikres, hvilken Amagerbanken i givet fald burde have benyttet i risiko- styringen. Det mest realistiske sammenligningsgrundlag ville derfor være at benytte rente- kurven med tillæg af 1,72 pct., som lånet blev optaget til.

Med en uforandret Xxxxxxx fixing på 4,69 pct. ville Amagerbanken have betalt følgende i ren- te i EUR pr. år:

	Med rentetillæg på 1,72 pct.	Med rentetillæg på 1,59 pct.
År 1	EUR 3.846.000,00	EUR 3.768.000,00
År 2	EUR 3.846.000,00	EUR 3.768.000,00
År 3	EUR 3.846.000,00	EUR 3.768.000,00
År 4	EUR 3.846.000,00	EUR 3.768.000,00
År 5	EUR 3.846.000,00	EUR 3.768.000,00

Baseret på en rentekurve med de forventede Euribor fixinger ville Amagerbanken have be- talt følgende i rente i EUR pr. år:

	Euribor	Med rentetillæg på 1,72 pct.	Med rentetillæg på 1,59 pct.
År 1	Gennemsnit 4,01 pct.	EUR 3.438.000,00	EUR 3.360.000,00
År 2	4,22 pct.	EUR 3.564.000,00	EUR 3.486.000,00

År 3	4,15 pct.	EUR 3.522.000,00	EUR 3.444.000,00
År 4	4,29 pct.	EUR 3.606.000,00	EUR 3.528.000,00
År 5	4,37 pct.	EUR 3.654.000,00	EUR 3.576.000,00

Gennemsnitlig rentesats 5,928 pct. 5,798 pct.

Spørgsmål A

Skønsmanden bedes oplyse, hvilken/hvilke typer af seniorlån, som havde været det/de sand- synlige alternativ(er) til Deutsche Bank AG’s lån, hvis lånet hos Deutsche Bank AG ikke var blevet optaget. Skønsmanden bedes beskrive de alternative lån, herunder for så vidt angår sandsynlige rentevilkår (fast kontra variabel) referencerente, lånets løbetid og opsigelsesvil- kår. Skønsmanden skal ved besvarelsen tage udgangspunkt i markedsforholdene og Ama- gerbankens økonomiske status den 28. november 2007. Skønsmanden skal endvidere ved be- svarelsen tage bankens øvrige på tidspunktet eksisterende seniorlån i betragtning.

Svar

Ved besvarelse af spørgsmålet tages der udgangspunkt i mulige, realistiske, alternative fi- nansieringskilder til Deutsche Bank med en vurdering af, hvordan situationen sandsynligvis var på det givne tidspunkt i 2007. Det betyder, at urealistiske og kun hypotetisk tænkelige finansieringskilder, som f.eks. de store statskontrollerede kapitalfonde i Kina og Mellem- østen, er udeladt.

Indledningsvis henvises der til afsnittet om Amagerbankens individuelle situation. Særligt forklaringen på hvorledes Gruppe 2-regionalbankerne typisk fandt finansiering i udlandet. Disse finansieringskilder til en meget lav pris udgjorde en grundsten i Gruppe 2-bankernes langfristede finansiering gennem flere årtier op til finanskrisen. Den operationelle risiko ved disse gunstige finansieringskilder er, at det afholder låntagere fra at opdyrke alternative fi- nansieringskilder. Når kapitalmarkedet strammer til, som det skete gennem 2007, så søger mange låntagere pludselig alternative finansieringskilder. Dette har en betydning for besva- relsen, idet svaret kan baseres på en mere teoretisk tilgangsvinkel eller den reelle situation.

Den mest naturlige låntagning for en bank er indlån fra kunderne, men den bevægelse er meget træg, og vil man som bank ekspandere sker det oftest gennem udlån. Det kræver den nødvendige solvens samt likviditet, som kan skabes via årlige overskud samt øgede indlån fra kunderne. Hvis en bank har ekspansionsplaner, er den proces for langsom. Derfor opta- ges der ansvarlige lån, som kan indregnes i solvensen og yderligere almindelige seniorlån,

der kompenserer for indlånsunderskuddet. Den grundlæggende og træge løsning den teore- tisk bedste, men specielt for 7 til 8 år siden var det ikke den ønskede løsning i branchen.

Som gennemgået i besvarelsen af spørgsmål 1, så ville en direkte obligationsudstedelse af denne størrelse, solgt på det åbne marked for investorer og uden en rating næppe være en økonomisk farbar vej. En aktieudvidelse er altid en mulighed for et børsnoteret selskab, men ofte sker der en udvanding for de eksisterende aktionærer. Det betyder, at et børsnoteret sel- skab optimalt set kun skal lave aktieudvidelser, når der kan fremlægges vækstplaner. An- skuet som alternativ til seniorlån ville det i Amagerbankens tilfælde, samtidig have være en meget dyr måde at fremskaffe kapital på.

Af akterne fremgår det, at en norsk fond tidligere havde deltaget i en syndikeret långivning til Amagerbanken. På det tidspunkt var det ikke en typisk finansieringskilde for banker, gi- vetvis fordi bankerne traditionelt set har kunnet låne hos andre banker til meget lave kre- ditmarginaler. Derfor har kontakterne til mulige långivere blandt internationale fonde aldrig været etableret. Fonde af forskellig slags med professionel kapitalforvaltning kunne have været et muligt alternativ som finansieringskilde. Dog skal man tænke på, at kapitalmarke- det strammede til i løbet af 2007 og af samme årsag var enhver potentiel långiver, herunder fonde, mere tilbageholdende. Det ville være svært at forestille sig, at én fond ville fremkom- me med samme finansieringsbeløb, som Deutsche Bank gjorde. Samtidig ville det entydigt have taget meget lang tid, at få den potentielle långiver identificeret. Alternativt ville det ha- ve været forbundet med ret høje omkostninger, hvis en ekstern rådgiver skulle have fundet en eller flere långivere. Omkring fastsættelsen af den individuelle kreditmarginal for Ama- gerbanken ville en fond have gjort sig de samme overvejelser som Deutsche Bank. Om kre- ditmarginalen ville have været lige så høj som hos Deutsche Bank er urealistisk at udtale sig kvalificeret om. Dette skyldes, at hastigheden i kreditgivningen tilsyneladende har spillet en rolle for Amagerbanken, og inden for så kort tid havde banken kun yderst tvivlsomt fundet en eller flere fonde som finansieringskilder.

En fondslignende dansk finansieringskilde er pensionskasser og selskaber. Der har i 2007 uden tvivl allerede været en del sonderinger i den retning. Pensionsinvesteringer skal være præget af høj sikkerhed, specielt mht. om investeringen tilbagebetales, men også en stor spredning i investeringerne er et krav. Helt grundlæggende ville store kapitalplaceringer i den danske banksektor give for stor koncentrationsrisiko i pensionskassernes investerings- porteføljer. Det ville samtidig ligne en redningsaktion for den danske banksektor. Min vur- dering er, at på trods af det nærliggende i danske pensionskasser og selskaber, så har det re- elt set ikke været nogen oplagt mulighed.

I 2006 udstedte Amagerbanken en hybridobligation. Muligheden er medtaget, fordi det kun- ne også have været en mulighed for at finde finansiering i 2007. Det er dog ikke sammenlig- neligt med et seniorlån grundet definitionen på en hybridobligation. Den er efterstillet alle andre fordringer sammen med aktiekapitalen og er reelt set en blanding af aktiekapital og en virksomhedsobligation. Definitorisk er en hybridobligation uendelig, men ofte begrænset til 10 år, hvilket dog også er lang tid for en låneoptagelse, og dermed bliver rentetillægget for lånet højt. En yderligere kompleksitet er, at specielt kreditvurderingsbureauet Standard & Poor’s tenderer til at give den slags obligationer en dårlig rating.

Det mest realistiske svar på første del af spørgsmål A er, at et seniorlån hos en anden bank ville være Amagerbankens mest realistiske mulighed tilbage i november 2007. Da Amager- banken ikke havde nogen historisk begrundelse for at skulle betale en højere pris hos Deut- sche Bank, må man antage, at banken har valgt det billigste tilbud (laveste samlede rentebe- talinger) på det tidspunkt. Dermed er Amagerbankens øvrige låneportefølje og de tidligere beskrevne markedsvilkår principielt inddraget i betragtningerne. En øvrig motivation for Amagerbanken til at indgå strukturen, foreslået af Deutsche Bank, kunne være den lave ud- gangsrente som lånestrukturen indeholdte.

Seniorlån blev typisk optaget som variable lån med rentebetaling hver 3. eller 6. måned. I til- fælde af et EUR lån ville referencerenten derfor være 3- eller 6-måneders Euribor fixing plus det individuelle kredittillæg. Opsigelsesvilkårene for et seniorlån vil normalt indeholde en bestemmelse om, at det kan opsiges til den førstkommende rentetermin, dog med en forud- gående opsigelsesperiode, der typisk ikke er lang.

Fastrentelån er i langt de fleste tilfælde en obligation, som udstedes, hvor renten er fastlagt for hele lånets løbetid. Normalt indfries erhvervsobligationer ikke før tid og de er oftest in- konvertible (obligationen kan ikke indfries til kurs 100), dog kan der være en bestemmelse om muligheden for en førtidig indfrielse efter en bestemt periode. Det vil ofte inkludere en form for kompensation til obligationsejerne.

Et alternativ til seniorlånet gennem Deutsche Bank ville have været et seniorlån med 3 års løbetid, men det har formentlig ikke været ønskværdigt for Amagerbanken. Omkring rente- niveauet henviser jeg til de 2 foregående svar som de eneste reelle holdepunkter.

Ud fra gennemgangen af lånemuligheder som er oplistet her i ”besvarelsen af spørgsmål A”, er en rimelig konklusion, at det var blevet svært for mange danske banker at finde tilstræk- kelig med finansiering. Af samme grund vedtog Folketinget ”Bankpakke I” den 10. oktober 2008.

Spørgsmål 3

Skønsmanden bedes beskrive den indlagte derivat (embedded derivative) i obligationen ud- stedt af Amagerbanken.

Svar

Den finansielle struktur, der omgiver den obligation Amagerbanken udstedte til Deutsche Bank, indeholder 2 indbyggede strukturerede elementer.

Det første element er en garanti for den maksimale rentebetaling pr. år, der var følgende: År 1 4,70 pct.

År 2 6,95 pct.

År 3 7,45 pct.

År 4 7,75 pct.

År 5 7,85 pct.

For år 1 er renten fastlåst på 4,70 pct., hvilket var lig med 12-måneders Euribor uden indivi- duelt kredittillæg for Amagerbanken. Derefter kan den endegyldige rente svinge mellem 0 og den maksimale rente hvert år. Den maksimale rente er teknisk set skabt ved, at Amager- banken for hvert år ejer en såkaldt "cap"8 for hele hovedstolen, hvor maksimalrenten på for- hånd er defineret. Dette er kombineret med en minimumsrentebetaling på 0, hvilket sker ved at frasælge et såkaldt "floor”9. Dermed afgav Amagerbanken retten til at betale negative ren- ter som dengang virkede meget hypotetisk, der dog idag ikke desto mindre er en realitet.

I den Excel-beregning, som er rundsendt den 22. januar 2015 og senere i opdateret version fra den 17. februar 2015, er vist den Deutsche Bank-udregning, som man pr. 28. november 2007 har foretaget for at fastsætte prisen på optionerne.

Det andet element i strukturen er koblingen til DB Smart indekset. Idet Amagerbanken kan opnå en rente på nul i gunstigste fald, så skal der være en indtægtskilde, der opvejer rentebe-

8 En Cap er en option på at kunne låne til en på forhånd fastsat rente, eller omvendt, er en långiver forpligtiget til at udlåne til den aftalte rente, selvom den aktuelle rente er højere. En Cap lægger derfor et ”loft” over den rente, der skal betales på lånet. Den aftalte rente kaldes for en ”strike”, der aftales individuelt, ligesom aftalens løbetid frit kan vælges.

9 Et Floor er en option på at kunne udlåne til en på forhånd fastsat rente, eller omvendt, er en låntager forpligtiget til at betale den aftalte rente, selvom den aktuelle rente er lavere. Et Floor lægger således et ”gulv” for den rente, der skal betales på lånet. Den aftalte rente kaldes for en ”strike”, der aftales individuelt, ligesom aftalens løbetid frit kan vælges.

talingen. Dette sker ved, at Amagerbanken deltager som investor i DB Smart indekset, og hvor resultatet afregnes årligt i form af en forhøjet eller formindsket rentebetaling i forhold til, hvor en almindelig rente ville have været på det underliggende seniorlån. Strukturen er udformet således, at Amagerbanken ikke deltager med det samme beløb som det underlig- gende lån, men med 4 gange så stort et nominelt beløb (EUR 300 mio. inklusiv låneandelen fra Nykredit Bank). Forud for Amagerbankens låneoptagelse, og dermed indtræden i DB Smart, var de årlige akkumulerede afkast fra indekset ganske små. For at kunne opnå mere effekt i den endelige årlige rentebetaling, blev beløbet, som Amagerbanken deltog med, 4 gange det nominelle lånebeløb.

For at sikre at Amagerbankens årlige rentebetaling ikke kom under 0, eller oversteg det fast- satte rentemaksimum pr. år, var det nødvendigt at have de korresponderende udsvings- grænser på DB Smart indekset. Amagerbankens deltagelse i DB Smart indekset skal man be- tragte som en aktiv investering, der giver et positivt afkast, når indekset stiger, og et negativt afkast ved et faldende indeks. Metoden man har anvendt er, at Amagerbanken ejer en så- kaldt ”put-option”10 på indekset. Ifølge de oplysninger som Deutsche Bank har afgivet som svar på de spørgsmål vi har stillet, så har put-optionen beskyttet Amagerbanken mod fald i indekset fra kurs 105,1548, hvilket er vist på grafikken. På de årlige maksimale afkastniveau- er, der havde resulteret i en nulrente, har Amagerbanken solgt en såkaldt call-option11, hvormed man fragår det eventuelle merafkast, der måtte have været, hvis indekset havde steget over de aftalte maksimalniveauer. De niveauer som indekset skulle have steget til var så høje, at det ikke giver mening at vise dem på grafikken.

De korresponderende maksimalniveauer i DB Smart indekset er ifølge de supplerende op- lysninger fra Deutsche Bank følgende:

År 2	112,46
År 3	112,98
År 4	113,30
År 5	113,40

10 Ejeren af en put-option har retten til at sælge et bestemt aktiv, eller f.eks. en finansiel kontrakt, til en på forhånd aftalt pris, på et fremtidigt tidspunkt. Sælgeren af en put-option har omvendt forpligtigelsen til at være modpart og dermed køber af det aftale aktiv.

11 Ejeren af en call-option har retten til at køb et bestemt aktiv, eller f.eks. en finansiel kontrakt, til en på forhånd aftalt pris, på et fremtidigt tidspunkt. Sælgeren af en call-option har omvendt forpligtigelsen til at være modpart og dermed sælger af det aftale aktiv.

Den grafisk fremstilling af DB Smart indekset med den nedre grænse i Amagerbankens afta- le er vist på næste side.

Kilde: Deutsche Bank

Man skal forstå grafikken således, at hvis DB Smart indekset faldt under, eller forblev på, kurs 105,1548 fra handelsdatoen den 28. november 2007, så skulle Amagerbanken betale maksimalrenten hvert år.

DB Smart indekset skal man betragte som en selvstændig enhed, der foretager handler i fi- nansmarkedet. Dengang Amagerbanken deltog i DB Smart indekset handlede enheden ude- lukkende i forskellen mellem 2 til 10-årige EUR-renteswapper. Beslutningsprocessen var ba- seret på en række modeller, som skulle give signaler om ændringer i finansmarkedet, der igen ville føre til en ændring i renteforskellene. Modellerne baserede sine signaler på forskel- lige parametre som analytikere havde identificeret som udslagsgivende.

Spørgsmål 4

Skønsmanden bedes oplyse, om obligationen udstedt af Amagerbanken efter skønsmandens opfattelse havde kendetegnene for en fastforrentet obligation eller for en obligation med en variabel rente

Svar

Hvis man tager udgangspunkt i en utvetydig, variabelt forrentet fordring, så vil man aldrig med sikkerhed kunne forudse størrelsen på de kommende rentebetalinger, idet en rente kan blive uendelig høj.

I lånestrukturen mellem Amagerbanken og Deutsche Bank var det ikke tilfældet, eftersom der var en på forhånd kendt maksimalrente. Der forelå en mulighed for, at denne maksimal- rente under gunstige omstændigheder kunne reduceres.

Jeg vil derfor karakterisere lånet som et lån med en fast rente, hvor der under særlige om- stændigheder består en chance for en lavere rente i 1 eller flere år.

Spørgsmål B

Skønsmanden bedes oplyse, om det af Deutsche Bank AG ydede lån må betegnes som et fastforrentet lån eller som et lån med variabel rente. I forbindelse med svaret anmodes skønsmanden om at beskrive karakteristika ved DB Smart Index, herunder oplyse om regu- lering efter sædvanlige referencerenter, på interbankmarkedet (f.eks. Euribor).

Svar

Med henblik på besvarelsen af spørgsmålet om, hvorvidt lånet er fast eller variabelt, henviser

jeg til svaret på besvarelsen af ”spørgsmål 4”.

I forhold til beskrivelsen af karakteristika ved DB Smart Index henviser jeg til svaret på be-

svarelsen af ”spørgsmål 3”

Sammenligneligheden mellem DB Smart indekset og Euribor er reelt set ikkeeksisterende. Reguleringen i den årlige rentebetaling, der oprinder fra DB Smart, repræsenterer gevinsten eller tabet fra en enhed, der foretager aktive investeringer i finansielle kontrakter.

Xxxxxxx repræsenterer en rentefixing baseret på udbud og efterspørgsel af kapital blandt banker. Hertil tillægges efterfølgende en på forhånd aftalt individuel rentetillæg.

Principielt betyder det, at de forskellige komponenter, der indgår i de respektive rentebeta- linger, er usammenlignelige.

Spørgsmål 5

Skønsmanden bedes vurdere, om kravet på Fair Value Make-Whole Amount er beregnet korrekt, herunder:

a) Er der anvendt den korrekte diskonteringsfaktor ved beregningen af Value Make- Whole Amount?

b)Er egenværdien af den indlagte option (embedded option) i obligationen udstedt af Amagerbanken blevet beregnet korrekt ud fra tidspunktet for misligholdelsen?

c) Er den korrekte alternative investering, når Fair Value Make-Whole Amount beløbet skal beregnes, en risikofri investering?

d) Er den interpolerede rentesats, der er anvendt til at beregne renten, der skal anvendes vedrørende den endelige udløbsdato, beregnet korrekt?

Svar

Til besvarelse af dette spørgsmål inddrages det Excel-ark, der blev udformet af Deutsche Bank, da Fair Value Make-Whole Amount (FVMWA) blev opgjort den 6. februar 2011 …

For en god ordens skyld bemærkes det, at opgørelsesdagen, den 6. februar 2011, er en søn- dag. Hvis man hos Deutsche Bank lavede FVMWA-opgørelserne samme dag, så har man benyttet priser fra fredag den 4. februar 2011. Er opgørelsen fra mandag den 7. februar 2011, kan priserne derfor være fra pågældende mandag eller fra priserne om fredagen, såfremt opgørelserne er udregnet tidlig morgen. De forskellige priser vil kunne give anledning til mindre afvigelser i referencer / beregninger, som det anbefales parterne at acceptere, da det ikke fremgår af bilagsmaterialet præcist, hvornår de anvendte priser er indhentet.

Litra a)

Da litra d i spørgsmål i dette 5 indeholder spørgsmål til den konkrete anvendte rentesats, så besvares dette delspørgsmål ud fra forudsætningen om, at formlen, der er lavet til beregnin- gen af diskonteringsfaktoren, er korrekt. Det kan bekræftes, at formlen til beregning af dis- konteringsfaktoren er lavet korrekt.

Litra b)

Der spørges til optionen, som ”er blevet udstedt af Amagerbanken”, men begge parter har både købt og solgt optioner, som det fremgår af besvarelsen af spørgsmål 3, bilag d. Derfor baseres dette svar på både de optioner, Amagerbanken har købt og solgt. Spørgsmålet kan ikke besvares entydigt, eftersom værdien ikke fremgår selvstændigt af nogle beregninger. Dog kan man inddrage nogle forhold, som giver et tilnærmelsesvist svar.

Man kan beskrive optionsværdien til at være ekstremt lille, hvilket skyldes udviklingen i DB Smart-indekset og rentemarkedet generelt. Via lånestrukturen besad Amagerbanken caps,

der sikrede de maksimale lånerenter på henholdsvis 7,75 og 7,85 pct. for de resterende 1½ år indtil udløb af lånestrukturen. Umiddelbart ligner det en finansiel kontrakt, som meget nemt kunne blive værdifuld, da Amagerbankens rente for samme 1½ år blev kalkuleret til 7,65 og 7,60 pct. Men det er Amagerbankens individuelle rente, der er oppe på det niveau som følge af den lånestruktur, man er indtrådt i. Derimod var markedsrenten for denne periode faldet til ca. 1,80 pct., hvilket betyder, at det var yderst usandsynligt, at Amagerbankens caps kun- ne blive noget værd inden udløb. De floors, som Amagerbanken havde solgt på nul pct., re- præsenterede heller ikke nogen særlig værdi dengang.

Overfor DB Smart-indekset indeholdt låneaftalen også en cap/floor-struktur (en collar). De caps der blev solgt på de maksimumniveauer nævnt i besvarelsen af spørgsmål 3, var ligele- des så langt væk, at de i realiteten heller ikke repræsenterede nogen værdi. Derimod ejede Amagerbanken en put på indekset på kurs 105,1548, som havde en stor værdi. Men skulle den sælges, svarede det til at fjerne den cap, man havde på EUR-renten, og samtidig skulle der udregnes en ny rente baseret på det aktuelle indeksniveau. Dette ville resultere i en me- get højere rentebetaling, hvilket ville være nøjagtig den samme indtægt, som man havde fået ved at frasælge den put på DB Smart-indekset (der henvises til grafikken …).

Konklusionen er, at man ud fra det forelæggende materiale ikke kan konstatere, om options- præmierne er indregnet i FVMWA beløbet. Under alle omstændigheder er den samlede værdi formentlig nogle få basispunkter, hvilket kunne være en værdi på omtrent EUR 25.000,00.

På bilag d i spørgsmål 7 til Deutsche Bank spørges der til, hvor beregningen af værdien af de indlagte optioner findes på Excel-arket. Det anføres blot, at præmierne er indregnet uden at være eftervist.

Der kan indhentes en verificeret uvildig prisberegning af optionsværdierne. Xxxxxxxxx’x Capital benytter firmaet Superderivatives, som er verdens førende ikke-finansielle firma in- den for prisfastsættelse af finansielle kontrakter. Hvis deres navn og prisberegningsmodeller skal bruges som reference til verificering af optionspræmien i en retssag vil det koste USD 20.000,00 (kr. 130.000,00). Hvis parterne i sagen ønsker det kan verifikationen efterfølgende indhentes og det skønnes, at et andet firma vil stå inde for prisberegningen for et noget lave- re honorar. Min bedste anbefaling vil dog være ikke at gøre yderligere ved denne usikkerhed idet optionspræmien skønnes at udgøre et fragment i forhold til det samlede krav.

Litra c)

Jeg vurderer ikke, at en alternativinvestering ville have været den risikofrie rente. Den nær- læggende alternativinvestering ville være en investering med den samme kreditrisiko som Amagerbanken blev betragtet som ved indgåelse af låneaftalen.

Litra d)

Interpolationen af 1- og 2-års renteswapsatserne er korrekt udregnet.

Spørgsmål C

Skønsmanden bedes oplyse, om sagsøgerens beregning af Fair Value Make-Whole Amount beløbet er beregnet korrekt ud fra de kontraktuelle bestemmelser, som er indeholdt i lånedo- kumentationen (bilag 1). Ved besvarelsen bedes skønsmanden henlede opmærksomheden på, om kontraktbestemmelserne muliggør en eksakt beregning af Fair Value Make-Whole be- løbet, eller om beregningen indeholder skøn eller forudsætninger, som ikke kan foretages di- rekte på grundlag af kontraktbestemmelserne. Såfremt beregningen indeholder skønsmæssi- ge elementer, bedes skønsmanden oplyse, om de udøvede skøn har hjemmel i lånedokumen- tationen (bilag 1), ligesom skønsmanden bedes beskrive, hvorledes de pågældende skøn i gi- vet fald er udøvet ved Deutsche Bank AG’s beregning af Fair Value Make-Whole Amount beløbet.

Svar

Ud fra de kontraktuelle bestemmelser er FVMWA pr. den 6. februar 2011 korrekt beregnet og indeholder ikke skøn eller forudsætninger, som ikke kunne foretages direkte på grundlag af kontraktbestemmelserne. Dog er der et forbehold, en bemærkning og en henvisning læn- gere nede i svaret.

Til spørgsmålet om hvorvidt kontraktbestemmelserne muliggør en eksakt beregning af FVMWA, skal det nævnes, at Amagerbanken oprindeligt havde valgt at indgå en aftale, hvor Deutsche Bank også er ”calculation agent”, hvilket indebærer, at renten afhænger af et pro- dukt udbudt af samme bank, at Deutsche Bank leverer al information, samt at banken står for ind- og udtrædelse og dertilhørende beregninger.

Som udgangspunkt betyder dette ikke, at de opgivne oplysninger er bevidst fejlbehæftet el- ler unfair. Desuden skal man have for øje, at Deutsche Bank er underlagt forskellige landes respektive finansielle tilsynsmyndigheder, hvilket stiller et lovgivningsmæssigt krav om, at enhver bank skal give den eksakte og fair information. Men fordi Deutsche Bank uundgåe- ligt skal levere noget af informationen, kan det ikke undgås, at eksaktheden i alle beregnin-

ger delvist beror på data fra Deutsche Bank, hvor der ikke findes et sekundært marked til kontrol.

For fuldstændighedens skyld følger en kort beskrivelse af, hvordan man normalt udarbejder et skøn på udtrædelse af et indeks som DB Smart: Man tager udgangspunkt i kursen på den førtidige udtrædelsesdag (den 6. februar 2011) og tilbagediskonterer produktets eventuelle rente (ikke historiske afkast). DB Smart har dog ikke nogen rente men blot et afkast, der op- gøres hver dag. Af samme grund vil der typisk ikke være nogen tilbagediskonteringseffekt ved en førtidig udtrædelse, og i givet fald er den meget lille. Ud fra de 2 opgjorte renter på henholdsvis 7,6472 pct. og 7,6003 pct. er der ingen indikationer på, at Deutsche Bank har af- veget fra denne praksis.

Forbeholdet gælder den indbyggede option, hvor det, som beskrevet ved besvarelse af spørgsmål 5b, ikke entydigt fremgår, om optionsværdien er indregnet i FVMWA.

Bemærkningen gælder de 1- og 2-årige renteswapsatser, der er anvendt til den interpolerede rentesats på 1,7884. Da spørgsmålet også dækker, om Deutsche Bank har taget forudsætnin- ger, hvilket man har gjort mht. de valgte swaprentesatser. På side 9 i lånedokumentationen (bilag 1) er det gengivet, hvorledes ”Fair value” og FVMWA skal kalkuleres. Under definiti- onen af ”Fair value” står det beskrevet, at man ved udregningen af diskonteringsfaktoren skal benytte ”a swap curve”. I realiteten betyder dette, at ”Calculation agent” (som også er Deutsche Bank) kan bestemme hvilken swapkurve, der skal benyttes. Dog skal det bemær- kes, at det ikke er en ikke en rentekurve (yield curve), men en swapkurve.

Ifølge svaret på spørgsmålet i bilag f fremgår det, at den valgte EUR swapkurve er beregnet på, at der betales 3-månders Euribor mod den faste rente, som de 1- og 2-årige renteswapper udtrykker. Hvis man sammenligner med det datamateriale, Deutsche Bank har stillet til rå- dighed (jf. spørgsmålene i bilag a), er de respektive 1- og 2-årige renteswapsatser 1,59 hen- holdsvis 2,03 pct., hvilket ville have givet en interpoleret rente på 1,9458 pct. og have reduce- ret FVMWA-beløbet med EUR 180.000,00. Årsagen til forskellene i swaprentesatserne for den samme løbetid skyldes, at den variable betaling ved den lavere, faste årlige rente sker hver tredje måned, hvor den variable betaling i renteswappen med den højere, faste årlige rente sker hver sjette måned. Forskellen i rentesatserne for den faste årlige betaling var den- gang ca. 0,15 procentpoint.

Som fastlagt i lånedokumentationen kan Deutsche Bank vælge hvilken swapkurve der skal benyttes til beregning FVMWA-beløbet. Af svaret fra Deutsche Bank til spørgsmålet stillet i bilag f fremgår det, at Deutsche Bank siger man ved lånets indgåelse brugte en 3-måneders

Euribor fixing som udgangspunkt. Umiddelbart er det ikke fundet i nogen dokumentation, men af andre lån fremgår det, at Amagerbanken ofte optog lån, hvor en 3-måneders Euribor rente var den normale basis. Desuden skal det nævnes, at Deutsche Bank kunne til FVMWA- beregningen kunne have valgt den EUR-renteswapkurve med forkortelsen EONIA (Euro OverNight Index Average). Det er en renteswap, hvor den variable rente fastsættes hver dag og i beregningen af FVMWA-beløbet ville det have været til Deutsche Banks fordel.

Den henvisning som dette svar indledningsvis nævner skyldes, at spørgsmål C spørger til FVMWA-beløbet, dog ikke specifikt pr. den 6. februar 2011, og at man baserer spørgsmålet på hele lånedokumentationen … Derfor henviser jeg til § 4 litra a i lånedokumentationen … som indeholder afsnittet om rentebetalinger. Af dette fremgår, at tilbageholdes en FVMWA- betaling uretmæssigt, forrentes kravet efterfølgende med ”Default rate”. Denne rente er den seneste kuponrente på obligationen med et tillæg på 2,00 pct. … Hvis det fra juridisk side vurderes, at FVMWA er uretmæssigt tilbageholdt, består der den mulighed, at FVMWA- beløbet i dag er højere.

Spørgsmål D

Skønsmanden bedes oplyse, om Fair Value Make-Whole Amount beløbet må antages at sva- re til Deutsche Bank AG’s tab som følge af førtidsindfrielsen af obligationen i forbindelse med Amagerbankens Aktieselskabs konkurs. I den forbindelse bedes skønsmanden oplyse, hvilke bestanddele som indgår i et sådant tab, herunder f.eks. tab af renter, transaktionsom- kostninger mv. Ved besvarelsen bedes skønsmanden vurdere, hvilken betydning det har, at Deutsche Bank AG fik udbetalt dividende på 84,4 % af hovedstolen i 2011 og derfor har haft mulighed for at foretage alternative investeringer vedrørende denne del af hovedstolen i 2011 i stedet for først i 2012, hvor hovedstolen ville være kommet til udbetaling, hvis Ama- gerbanken Aktieselskab ikke var blevet erklæret konkurs.

Svar

Beløbet, der er udregnet som FVMWA, er nutidsværdien pr. den 6. februar 2011 af de akku- mulerede udestående cash-flow forskydninger, der har været indbygget i lånestrukturen. Er en finansiel struktur bekræftet som én forretning, så skal man forestille sig, at kursen på den finansielle struktur opfører sig ligesom en inkonvertibel obligation som udstedes og indfries til kurs 100. I den mellemliggende periode vil kursen afhænge af den samlede nutidsværdi af de resterende betalinger tilbagediskonteret med den aktuelle rente for samme løbetid. Derfor kan kursen på en finansiel struktur stige til over kurs 100 i en periode. Skulle man ønske at ophæve strukturen før udløb, ville dette ske til den aktuelle dagskurs på den samlede struk-

tur plus eventuelle omkostninger ved udtrædelse af underliggende finansielle kontrakter. Beregningen af FVMWA er baseret på de kontraktpriser, der er indgået mellem Amagerban- ken og Deutsche Bank. Dette er inklusive rentetillægget til Deutsche Bank, hvilket er den korrekte pris at bruge.

Den største andel i FVMWA-beløbet er de udestående, aftalte rentebetalinger. Idet der er ud- skudte betalinger i strukturen, indeholder disse betalinger mere end blot renten for den re- sterende periode. Det er primært lavere rentebetalinger i starten af lånets løbetid, og der er sket en finansiering af optionspræmierne via rentebetalingerne. Da kurserne for de enkelte handler ikke er tilgængelige, kan der ikke gives noget entydigt svar på, hvor store transakti- onsomkostningerne har været. Ud fra det gennemgåede markedsdata, er det dog mit skøn, at Deutsche Bank i forbindelse med udtrædelserne ikke har indregnet transaktionsomkostnin- ger i særlig grad.

I september 2011 fik Deutsche Bank udbetalt en dividende på 84,4 pct. af hovedstolen. Be- tydningen af dette er bl.a., at beløbet kunne placeres til en forrentning fra september 2011 og frem til udløbet af det oprindelige udlån i slutningen af november 2012. Min vurdering er, at den rigtige, alternative investering er en geninvestering i samme kreditrisiko, som Amager- banken oprindeligt havde - altså ca. en A1 rating hos Moody’s. Grundet finanskrisen, og de mange problemer i banksektoren, var forrentningen på udlån til banker steget betragteligt. I skønserklæringen er der tidligere henvist til rentekurver fra iBoxx Financial Indices, som il- lustrerer kredittillægget for banker. Kurven, der viser merrenten i forhold til en EUR rente- swap, udtrykker ifølge min vurdering, den merrente som dividenden kunne forrentes med i perioden frem til slutningen af november 2012. Ved udbetalingstidspunktet har merrenten for ca. 14 måneder udgjort ca. 2,25 til 3,25 pct. p.a. Årsagen til den store usikkerhed er, at ren- tetillægget udviste store udsving den pågældende måned.

Denne positive, alternative placeringsmulighed er dog kun en del af hvad, man kan uddrage af den betydning dividendeudbetalingen havde. Årsagen er, at dividendeudbetalingen skyldtes Amagerbankens konkurs, hvilket havde en øjeblikkelig og negativ betydning, som bør medtages i denne betragtning. Dermed flyttes betragtningen om alternativinvesteringen væk fra at være en ”alt andet lige betragtning”, hvilket også afspejler den reelle økonomiske effekt for Deutsche Bank i perioden fra Amagerbankens konkurs og frem til det oprindelige låns planlagte udløbsdato.

Den 6. februar 2011 havde Deutsche Bank ikke kendskab til omfanget af den dividende, der blev udbetalt, og derudover besad de heller ikke viden om, der i det hele taget ville være no- gen betaling. Af samme årsag måtte fordringen nedskrives helt eller delvist med det samme,

og derfor er Deutsche Banks egenkapital blevet reduceret med samme beløb. Isoleret set har Deutsche Bank naturligvis kunnet absorbere tabet på Amagerbanken, men grundlæggende har tabet dog reduceret Deutsche Banks muligheder for at lave forretninger, da en bank skal bruge egenkapital til alle slags forretninger. Xxxxxx har mistet sin mulighed for den målsatte egenkapitalforretning, hvilket ville blive et betragteligt beløb, hvis man skulle inddrage dette i alternativbetragtningerne. Som minimum bør man inddrage, hvad det ville koste at optage ansvarlig lånekapital som direkte substitution for den tabte egenkapital. Dette skal en bank dog optage med lang løbetid, så alene denne løsning ville koste mere end indtægten fra de ovenstående 14 måneders merrente fra en alternativinvestering.

Spørgsmål 6

Skønsmanden bedes oplyse, om den faktiske rente på Deutsche Bank AG’s lån må betragtes som særligt lav i forhold til alternativerne til obligationen udstedt af Amagerbanken, vurde- ret i perioden på 5 år fra obligationens udstedelse og til obligationens planlagte forfaldstid.

Svar

Den faktiske rente var særligt lav i periodens start, hvor rentebetalingen for år 1 svarede til Xxxxxxx renten uden individuelt rentetillæg for Amagerbanken. Renten i den oprindeligt forventede sidste del af låneperioden var højere end øvrige tænkte lånemuligheder. Dette forhold skyldtes, at en del af de første rentebetalinger i låneperioden var udskudt til de sid- ste rentebetalinger. Baseret på rentekurven for en tilsvarende kreditkvalitet på tidspunktet for låneoptagelsen, var renten på lånet ikke særlig lav.

Spørgsmål E

Skønsmanden bedes oplyse, om den faktiske rente på Deutsche Bank AG’s lån må betragtes som særligt lav (i forhold til markedsrenten) i perioden fra lånets udstedelse og frem til Amagerbankens konkurs. Skønsmanden bedes ved besvarelsen tage højde for, hvilke øvrige seniorlån Amagerbanken havde optaget og tage højde for besvarelsen af spørgsmål A oven- for.

Svar

Svaret tager udgangspunkt i beskrivelsen af Amagerbankens individuelle situation … hvor vurderingen af bankens kreditværdighed beskrives som A1 fra Moody’s minus en række usikkerhedsfaktorer. På denne baggrund er der samtidig taget højde for Amagerbankens øv- rige låneportefølje og svaret er, at Amagerbankens rente i perioden frem til konkursindtræ- delsen den 6. februar 2011 var særligt lav. Årsagen var, at bankens individuelle rentetillæg

var blevet sænket i starten af perioden for at blive større i slutningen af lånets oprindelige lø- betid.

I vurderingen af markedsrenten er dette et eksempel på den finansielle markedslogik som jeg refererer til i indledningen af skønserklæringen. Man kan sige, at der i praksis findes et individuelt marked for enhver bank, og af samme grund findes der også et individuelt rente- tillæg. Hvis man forestiller sig 2 banker der er naboer med samme rating, så kan de 2 banker af forskelige grunde opleve at have forskellige rentetillæg. I realiteten er der en markedsren- te for hver enkelt bank. Derfor var renten, som Amagerbanken valgte at optage lånet til, sam- tidig markedsrenten for Amagerbanken, da man ellers ville have optaget lånet hos en anden bank der var billigere ”

I en skønserklæring fra 25. august 2016 fra samme hedder det bl.a.:

Spørgsmål F

Skønsmanden bedes oplyse, om lånedokumentationens kontraktbestemmelser vedrørende beregningen af Fair Value Make-Whole Amount inddrager beregningen af den alternative investering (tabsbegrænsningen), som den er beskrevet i notat af 25. oktober 2011(modtaget af skønsmanden ved skønsforretningen). Såfremt spørgsmålet besvares bekræftende, bedes skønsmanden henvise til den konkrete bestemmelse i kontrakten.

Svar

Idet Amagerbanken meddelte sin konkurs den 6. februar 2011 udløstes en situation som er defineret under punkt 12 … i lånedokumentet … Det samlede skyldige beløb forfaldt der- med til betaling, der dermed betegnes som ”Called Principal”, hvilket er defineret under punkt 1 … i lånedokumentet …

Ligeledes under punkt 1 på side 9 i lånedokumentet (bilag 1) er der under definitionen på ”Fair Value” beskrevet, hvordan et ”Called Principal” beregnes. Det fremgår at, ved diskon- tering af beløb til beregning af forfaldne beløb skal der bruges en swapkurve uden tillæg (ik- ke en rentekurve). Baseret på markedspraksis vil man anvende den renteswapkurve som der på det givne tidspunkt fandtes for euro med den samme løbetid.

Lånedokumentet … inkluderer ikke nogen passus der beskriver, at beregningen af ”Fair Va- lue Make-Whole Amount” skal indregne nogen værdi af en eventuel alternativinvestering.

Spørgsmål G

Skønsmanden bedes oplyse, hvilken betydning det har, at den alternative investering, som den er beskrevet i notat af 25. oktober 2011, anvender den samme rentesats på 1,7517 % til såvel beregningen af rentetilskrivninger som tilbagediskonteringen af den alternative inve- stering til nutidsværdi.

Svar

Den matematiske effekt ved at fremskrive en værdi og tilbagediskontere med den samme diskonteringsfaktor er, at den oprindeligt fremskrevne nutidsværdi bliver den samme efter tilbagediskonteringen.

Når man har valgt at bruge den samme rentesats / diskonteringsfaktor til begge beregninger har man dermed også defineret, at renten for den alternative investering følger EUR- renteswapkurven.

Spørgsmål H

Oprindeligt spørgsmål: Er FVMH beregningen efter skønsmandens vurdering udtryk for obligations markedsværdi pr. 6/2 2011 ?

Senere ændret til: Er FVMH beregningen efter skønsmandens vurdering udtryk for obligati- onens markedsværdi pr. 6/2 2011, hvis det forudsættes, at skyldner på dette tidspunkt var en bank med samme kreditværdighed som Amagerbankens den 28. november 2007

Svar

Hvis der med ”markedsværdi” menes, hvad udsteder af obligationen førtidig kunne købe, eller indfri, obligationen til, så ville den samme beregning ligge til grund, som der blev brugt til beregningen af ”Fair Value Make-Whole Amount”

Hvis der med ”markedsværdi” menes, hvad ejeren af obligationen kunne sælge obligationen til i et sekundær marked, så var markedsværdien ikke udelukkende afhængig af Amager- bankens kreditværdighed den 6. februar 2011.

Som beskrevet i skønserklæringen fra februar 2015 indeholdt obligationen rentebetalinger som var flyttet fra starten af obligationens løbetid til de senere rentebetalinger. Desuden er det beskrevet, at DB Smart indekset havde udviklet sig til Amagerbankens ugunst. Konse- kvensen var, at det var meget sandsynligt, at obligationens maksimale rentebetalinger skulle betales i resten af obligationens løbetid.

Hvis man forudsætter, at udsteder af obligationen (skyldner) den 6. februar 2011 havde samme kreditværdighed som Amagerbanken pr. den 28. november 2007 og, at obligationen blev udbudt i et sekundært marked, så ville kursen (markedsværdien) være afhængig af ud- viklingen i rentekurven for en tilsvarende kreditrisiko og løbetid.

En investor ville formentlig betragte de fremtidige rentebetalinger som relativt sikre grundet ovenstående forklaring. Hvis man forestiller sig, at renten for banker med samme kredit- værdighed var faldet meget så ville en investor betale en højere kurs for denne obligation, og dermed stiger markedsværdien i det sekundære marked i dette eksempel. Hvis man beskæf- tiger sig med markedsværdien af obligationen, under den forudsætning, at kreditværdighe- den fastholdes så har den korresponderende rentekurve en signifikant betydning for mar- kedsværdien.

Forskellen illustreres godt af grafik 1 … i skønserklæringen fra februar 2015. Her ser man hvordan kredittillægget for en kreditrisiko, som Amagerbanken havde den 28. november 2007, stiger kraftigt over en periode. I sådan en situation ville markedsværdien af obligatio- nen falde i sekundær markedet selv om værdien af ”Fair Value Make-Whole Amount” ikke ændres.

”Fair Value Make-Whole Amount” beregningen er dog ikke på tilsvarende måde et udtryk for markedsværdien af obligationen. I denne beregning bruges en swaprente der repræsente- rer en anden kreditrisiko end den kreditværdighed som Amagerbanken havde den 6. februar 2011. Denne forskel kan være stor men ved parallelforskydninger af alle rentekurver vil der være en korrelation mellem kursen (markedsværdien) på obligationen og udviklingen i nu- tidsværdien af ”Fair Value Make-Whole Amount”

En yderligere usikkerhed i ”Fair Value Make-Whole Amount” beregningen i forhold til mar- kedsværdien er nævnt i skønserklæringen fra februar 2015 under spørgsmål 5b og C. Her gø-

res der opmærksom på, at det ikke entydigt fremgår om alle optionsværdier i obligationen

indgår i Deutsche Banks beregning af ”Fair Value Make-Whole Amount”.

Spørgsmål I

I forlængelse af besvarelsen af spørgsmål H bedes skønsmanden definere, hvordan han for- står markedsværdibegrebet.

Svar

Ordet ”markedsværdi” er et bredere begreb end f.eks. ”markedsværdiopgørelse”. Hvis man med spørgsmålet mener hvordan ordet ”markedsværdiopgørelse” opfattes, så er det den værdi som den finansielle kontrakt på et givet tidspunkt kan ophæves til. Normalt vil det være banken, hvor den finansielle kontrakt er handlet / købt, som varetager den beregning som ligger til grund for markedsværdiopgørelsen. Hvis begge modparter er professionelle / store kan det ske at begge parter laver markedsværdiopgørelser som eventuelt også bruges til regulering af gensidigt placerede sikkerheder for den kreditrisiko der opstår ved en nega- tiv markedsværdiopgørelse.

Grundlaget for den enkelte markedsværdiopgørelse vil være den individuelle kontrakt der er indgået. I dette konkrete tilfælde er det Deutsche Bank der laver markedsværdiopgørelsen men også bestemmer prisen på de enkelte komponenter der indgår i beregningen.

Ordet ”markedsværdi” kan også betyde, hvad en finansiel kontrakt handles til i finansmar- kedet med flere markedsdeltagere, herunder f.eks. også et sekundærmarked for kreditobliga- tioner. Hvis den finansielle kontrakt ikke er kompleks, eller markedet for kontrakten er me- get likvidt, så må man antage, at mange markedsdeltagere vil have den samme opfattelse af markedsværdien (prisen) for den pågældende finansielle kontrakt. I dette konkrete tilfælde med obligationen udstedt af Amagerbanken vil en markedsværdi, som skulle fastsættes af markedsdeltagere i et finansmarked, være præget af de usikkerheder som der opstår fordi nogle af priskomponenterne fastlægges af Deutsche Bank.

Spørgsmål J

Er renten på 1,7517 %, som anvendes i beregningen af den alternative investering, udtryk for en forventelig samlet rente ved en investering den 6. februar 2011 med samme kreditrisiko, som Amagerbanken oprindeligt havde på aftaleindgåelsestidspunktet den 28. november 2007? I benægtende fald bedes skønsmanden oplyse, hvilket renteniveau der kan betragtes som værende udtryk for en forventelig rente ved en investering med den beskrevne kreditri- siko. Der henvises i den forbindelse til besvarelsen af spørgsmål 1 og 2, hvor rentetillægget alene er oplyst at være mellem 1,59 pct. og 1,72 pct.

Kommentar

Til dette spørgsmål er der fra skønsmandens side stillet uddybende spørgsmål for at fastslå, hvad der skal belyses. Første del af spørgsmålet er entydigt nok. I forbindelse med gennem- gang af anden halvdel af spørgsmålet i skønsmøderne er forudsætningen bag spørgsmålet opfattet således, at der ønskes en vurdering af Amagerbankens kreditværdighed pr. 28. no- vember 2007.

Det at komme med en vurdering af Amagerbankens kreditværdighed på daværende tids- punkt ville principielt kræve, at man bygger en ratingmodel der arbejder efter forholdene i 2007 / 2008 for at kunne give en kvalificeret selvstændig vurdering af bankens kreditværdig- hed. Dette er et særdeles omfattende arbejde så der er opnået konsensus om, at svaret inde- holder en beskrivelse af elementer der dengang måtte forventes at indgå i Moody’s rating- model. Desuden er der en beskrivelse af individuelle elementer som Moody’s i deres rating af Amagerbanken fremhævede da den blev offentliggjort. Samtidig inddrages et par andre relevante parametre.

Selvom udviklingen og situationen tilbage i 2007 og 2008 er velkendt, så er der som grundlag for besvarelsen af dette spørgsmål lavet en del research for at kunne sammenstille et svar på en nogenlunde overskuelig måde. Man skal påtænke, at den såkaldte ”Xxxxxxx rapport” (Den finansielle krise i Danmark) på 488 sider bl.a. beskæftiger sig med dette tema og Fi- nanstilsynets offentliggjorte redegørelse om Amagerbanken er på 165 sider, så det er et me- get omfangsrigt materiale om et komplekst tema.

I skønserklæringen fra februar 2015 er kapitalmarkedet i 2007 samt Amagerbankens indivi- duelle situation beskrevet. Til at fastslå Amagerbankens kreditværdighed pr. 28. november

2007 blev der i den skønserklæring anvendt den typiske metode man vil anvende i det finan- sielle marked. Man ser på, hvilken pris (kredittillæg) en låntager skal betale og finder der- med, hvilken rating / kreditværdighed det korresponderer til. På den baggrund blev det vurderet, at finansmarkedet vurderede det således, at Amagerbanken pr. den 28. november 2007 havde en kreditværdighed omkring en single A rating (udtrykt i Standard & Poor’s terminologi).

Svar på første del af spørgsmål J

Den anvendte rente på 1,7517 pct. oprinder fra lånedokumentationens bestemmelse om, hvorledes tilbagediskonteringen skal fastlægges i tilfælde af en førtidig opsigelse af låneafta- len. Renten er således ikke udtryk for på noget tidspunkt at repræsentere en kreditrisiko for- bundet til Amagerbanken.

Svar på anden del af spørgsmål J

Moody’s offentliggjorde den 9. juli 2008 deres rating af Amagerbanken. Forud for tildelingen af en rating er der en længere periode med forarbejde i forbindelse med virksomheden der kreditvurderes. Det giver derfor mening, at inddrage Moody’s i denne vurdering da kredit- vurderingsbureauet allerede i 2007 har arbejdet med Amagerbankens kreditvurdering. Des- uden er Xxxxx’x rating også den eneste tilgængelige vurdering som der findes. I researchar- bejdet til besvarelse af dette spørgsmål er andre bankers kreditvurderinger tilbage fra 2007 / 2008 indgået samt gennemgang Moody’s dokumenter med beskrivelser af deres arbejdsme- todik tilbage i 2007 plus øvrigt relevant materiale.

Der er ingen kreditvurderingsbureauer der offentligt fremlægger deres modeller for kredit- vurderinger. Herunder gives der heller ikke indblik i alle de elementer, og specielt ikke vægtningen af elementerne, som indgår i modellen for kreditvurderingen. Erfaringsmæssigt er de nedenstående elementer dog eksempler på vigtige elementer der sædvanligvis indgår i kreditvurderingen af en bank, specielt tilbage i 2007.

Markedsposition i eget marked Overskud

Aktivernes kvalitet Kapitalbase / solvens Omkostningsniveau

Koncentration af udlån til enkeltsektorer Pengeinstituttets risikostyring

Likviditets overdækning (eller underdækning) Udlånsvækst

Store engagementer i forhold til kapitalbase

Som man kan observere er nogle af elementerne tal der fremgår af årsregnskaberne mens andre elementer skal vurderes, og til disse elementer har kun kreditvurderingsbureauer, Fi- nanstilsynet etc. sædvanligvis adgang. Moody’s lagde tilbage i 2007 ikke skjul på, at deres kreditvurdering netop var en individuel vurdering og ikke alene baseret på en model der gav en rating ud fra regnskabsdata. Desuden havde man i sin rating indarbejdet betydningen af ekstern støtte i en finansiel stress situation. Dette element i ratingen kaldte man ”Joint- Default Analysis” (JDA) og på trods af, at Moody’s i 2007 siger man sænkede betydningen så havde det stadig en signifikant vægt når den samlede kreditværdighed skulle fastsættes. De konkrete eksempler er taget fra Moody’s men I besvarelsen af, om kreditvurderingen af Amagerbankens burde være anderledes repræsenterer tankegangen hos Moody’s ganske godt den generelle opfattelse af risici ved banker tilbage i 2007.

Ved kreditvurderingen af Amagerbankens individuelle elementer, lagde Moody’s positiv vægt på bankens ret stærke position i bankens eget kernemarked samt, at kundebasen pri- mært bestod af privatkunder plus mindre og mellemstore virksomheder. Negativt var der- imod koncentrationen i udlån til få store kunder samt en signifikant eksponering mod ejen- domssektoren. Det bemærkelsesværdige er, at de positive elementer er faktorer der vurderes i den individuelle situation, hvor de negative faktorer er baseret på nøgletal. Ved den første rating af Amagerbanken gav JDA analysen desuden to yderligere trin op på ratingskalaen fordi Danmark havde en AAA rating. Derfor vurderede Moody’s, at Amagerbanken befandt

sig i et økonomisk miljø, hvor banken formentlig ville blive reddet hvis der opstod finansielt stress.

I 2007 arbejdede man meget mindre med stress test af pengeinstitutternes balancer end man gør i dag, hvor en stress test fra i dag ville have afsløret problemer for Amagerbanken, hvis stress testen var blevet gennemført i 2007. I sådan en situation får nøgletallene en mere signi- fikant betydning end de punkter der evalueres individuelt. Man kan desuden fastslå, at uden troen på statslig opbakning af Amagerbanken i en finansiel presset situation ville kreditvur- deringen være to trin lavere. Alligevel ville ratingen i givet fald have været single A- i Stan- dard & Poor’s terminologi, og altså stadig omkring en single A kreditvurdering.

En intern kreditvurdering der udarbejdes af en modpart til internt brug, og som ikke medde- les eksternt til nogen, kendes i dette tilfælde fra Deutsche Bank. I sådant et tilfælde vil der primært blive brugt nøgletal fra årsregnskabet og i mindre omfang elementer som er en vur- deringssag. Vurderingen hos Deutsche Bank var BBB og altså to trin væk fra den laveste single A vurdering på A-. Nogle interne ratingmodeller fratrækker automatisk to trin på ra- tingskalaen, hvilket ikke vides om dette var tilfældet hos Deutsche Bank i 2007, men ofte fin- des der en forsigtighedsmekanisme. I det mindste kan man fastslå, at heller ikke Deutsche Banks model for kreditvurdering gav et signifikant anderledes udslag i vurderingen af Amagerbanken.

I besvarelsen er der nævnt forhold som tydeligvis ville tale for en lavere kreditvurdering af Amagerbanken. I finansmarkedet ved man altid efterfølgende, hvad den rigtige beslutning havde været og, hvilken vurdering der ville have været den rigtige. Givet, hvordan det gik Amagerbanken kan man nemt fastslå, at Amagerbanken skulle have haft en lavere rating. På baggrund af hastigheden i bankens nedtur burde ratingen sågar have været meget lav, men det er ikke realistisk at ratingmodeller ville give det udslag, heller ikke interne ratingmodel- ler som f.eks. hos Deutsche Bank. Hos långivere eller investorer oplever man ofte, at der ta- ges overordnede beslutninger om sektorer som man ikke ønsker at investere i, eller udlåne til. Det vil omvendt være urealistisk at forestille sig, at selv en intern ratingmodel ville vise, at man ikke skulle udlåne til banker i Amagerbankens kategori. Årsagen er, at ratingmodel- ler læner sig meget mere op ad virkeligheden end man tror. Den meget korte forklaring er, at en ratingmodel i stor stil fremskriver den eksisterende virkelighed, hvilket var særligt ud-

præget før finanskrisen. Ratingmodeller blev i høj grad også brugt til at frasortere enkelte dårlige kreditter under de givne forhold. Finanskrisen illustrerer det ganske godt idet alle ra- tingmodeller burde have forudset, at man ikke skulle have haft udlån til, eller investeringer i, banker overhovedet men det var der ingen modeller som forudså.

Vurderingen er derfor, at på trods af f.eks. en generel fejlagtig tro på, at der ikke fandtes en systemisk risiko før finanskrisen og sågar, at systemet var en garant mod konkurser blandt banker, så ville en fornyet kreditvurdering på basis af de forhold der var gældende den 28. november 2011 ikke ændre på, at Amagerbanken på det tidspunkt havde en kreditværdig- hed omkring single A i Standard & Poor’s terminologi.

Som svar på spørgsmålet om, hvilken rente der var forventelig pr. den 6. februar 2011 henvi- ses der til besvarelsen af spørgsmål K. Svaret indeholder en vurdering af renten for en alter- nativinvestering med de beskrevne karakteristika, idet svaret på spørgsmål J ikke giver an- ledning til at argumentere for en anden kreditværdighed end den oprindelige.

I spørgsmål J er der henvist til kredittillæggene 1,59 pct. og 1,72 pct. i skønserklæringen fra den 15. februar 2015. Skønserklæringen påpeger, at Amagerbanken indgik en låneaftale med et kredittillæg (en pris) på 1,72 pct. og dermed afspejler denne pris den rigtige markedspris i situationen da Amagerbanken ellers ikke ville have haft indgået aftalen. Som der nævnes i skønserklæringen ved vi ikke om der var særlige omstændigheder der gjorde, at Amager- banken valgte præcis denne løsning. Det kunne være, at banken fandt det attraktivt med de delvist udskudte rentebetalinger eller, det faktum at man deltog i en spekulation via DB Smart indekset så banken havde chancen for at reducere rentebetalingerne. Den slags struk- turer kunne danske pengeinstitutter f.eks. ikke tilbyde. Skønserklæringen fra 15. februar 2015 peger på, at et kredittillæg på 1,59 pct. den 28. november 2011 burde have været Ama- gerbankens funding target (målsætning for kredittillæg), og denne vurdering fastholdes.

Spørgsmål K

Skønsmanden bedes foretage en beregning af Deutsche Banks tab under forudsætning af, at tabet skal opgøres som forskellen mellem de i henhold til obligationen beregnede manglende rentebetalinger i lånets resterende løbetid fratrukket renteindtægten ved en alternativ rein-

vestering af hovedstolen den 6. februar 2011 med samme karakteristika og med en risiko svarende til Amagerbankens risiko på aftaleindgåelsestidspunktet den 28. november 2007.

Svar

I besvarelsen af spørgsmål J er der beskrevet en række faktorer som kunne have medført en lavere kreditværdighed. Dog vil jeg henvise til skønserklæringen fra februar 2015 som fast- slår, at Amagerbankens kreditværdighed i finansmarkedet den 28. november 2007 blev anset som værende omkring single A (udtrykt i Standard & Poor’s termer) fordi det var den kre- ditværdighed som prisfastsættelsen i lånemarkedet indikerede.

Den interpolerede swaprente for perioden 6. februar 2011 til obligationens forfald er bereg- net til 1,7517 pct. og hertil skal tillægges kredittillægget for den kreditrisiko som Amager- banken repræsenterede den 28. november 2007, hvilket var en single A risiko. Kredittillæg- get for den risiko vurderes den 6. februar 2011 til at være 2,00 pct. som skal tillægges den in- terpolerede renteswapsats på 1,7517 pct., hvilket giver en samlet rente på 3,7517 pct.

Den vurdering er baseret på data fra iBoxx / Markit, hvor denne dataleverandørs offentlig- gjorte kredittillæg fra den dag for samme risiko som Amagerbanken blev vurderet til den 28. november 2007. I vurderingen er der også inddraget, hvilken rente erhvervsobligationer med sammen risiko handlede til den 7. februar 2011. Der er dog yderligere én faktor som der ri- meligvis bør korrigeres for, hvilket er løbetiden. Den oprindelige løbetid for obligationen var 5 år, hvilket under normale omstændigheder vil betyde, at renten er højere jo længere løbeti- den er uanset, at det er den samme kreditrisiko. Vurderingen af kredittillægget er derfor ba- seret på obligationens restløbetid og der er ikke forudsat en løbetid på fem år, som den op- rindelige løbetid var. Usikkerheden omkring vurderingen af kredittillægget skønnes at være

+/- 0,20 procent point.

Hvis hovedstolen på EUR 60 mio. blev forrentet med 3,7517 pct. p.a. i perioden ville dette re- sultere i en renteindtægt på EUR 1.819.316 + 2.251.020 = EUR 4.070.336.

Tilbagediskonteret med EUR-swaprenten på 1,7517 pct. var nutidsværdien den 7. februar 2011 af denne alternative investering EUR 1.799.431 + 2.180.225 = EUR 3.979.656.

Deutsche Bank havde beregnet rentebetalingerne til EUR 3.759.888 + 4.636.201 = EUR

8.396.299. I nutidsværdi tilbagediskonteret til konkursdagen er det EUR 3.718.800 + 4.490.411

= EUR 8.209.211.

Forskel

Bruttorentebetalinger: EUR 8.396.299 – 4.070.336 = EUR 4.325.963

Nutidsværdi: EUR 8.209.211 – 3.979.656 = EUR 4.229.555

Spørgsmål L

Skønsmanden bedes foretage en beregning af Deutsche Banks tab under forudsætning af, at tabet skal opgøres som differencen mellem:

EUR 66.322.455 svarende til sagsøgers beregning af Fair Value (dvs. nutidsværdien pr. 6. fe- bruar 2011 af de fremtidige betalinger under låneaftalen) og

Værdien af den alternative investering (tabsbegrænsningen), som beregnes under følgende forudsætninger:

Den alternative investering skal beregnes som to lån med samme karakteristika og risiko, som risikoen ved udlån til Amagerbankens den 28. november 2007.

Lån 1’s hovedstol skal udgøre EUR 2,25 mio. investeret den 7. juli 2011 og indtil den 28. no- vember 2012

Lån 2’s hovedstole skal udgøre 84,4 % af EUR 60 mio. investeret den 14. september 2011 og

indtil den 28. november 2012

Den alternative investering tilbagediskonteres til nutidsværdien pr. 6. februar 2011 ved an- vendelse af en diskonteringsfaktor svarende til den, som sagsøger har anvendt til beregnin- gen af Fair Value.

Svar

Omkring renten som anvendes til beregning af de alternative investeringer gælder der de samme overvejelser som beskrevet i foregående spørgsmål K vedrørende løbetiden som

henholdsvis Lån 1 og Lån 2 har. Det skal nævnes, at der i løbet af 2011 var meget store ud- sving i rentemarkedet, hvilket forklarer hvorfor de anvendte renter svinger meget.

Med baggrund i de samme antagelser vurderes renten for Lån 1 at have været 2,95 pct. for den pågældende løbetid og for Lån 2 var det 4,80 pct.

For lån 2 er renteberegningen foretaget af følgende beløb: EUR 60 mio. x 84,4 pct. = EUR 50,64 mio.

Lån 1

Rentebetalingerne ville udgøre EUR 12.961 + 66.375 = EUR 79.336

Tilbagediskonteret som beskrevet i spørgsmålet er det EUR 12.819 + 76.841 = EUR 89.660

Lån 2

Rentebetalingerne ville udgøre EUR 499.463 + 2.430.720 = EUR 2.930.183

Tilbagediskonteret som beskrevet i spørgsmålet er det EUR 494.004 + 2.354.274 = EUR 2.848.278

Samlet nutidsværdi af alternativinvesteringerne ”Lån 1” og ”Lån 2”

EUR 89.660 + 2.848.278 = EUR 2.937.938

Spørgsmål 7

Skønsmanden bedes foretage en beløbsmæssig beregning af forskellen mellem det beløb Amagerbanken har betalt i henhold til obligationens vilkår fra obligationens udstedelse og frem til konkursen og det beløb, der ville være betalt i samme periode ved en fast rentesats i samme periode på:

6,136% eller

6,006 % eller

6,47% eller

6,28% eller

5,928% eller

5,798%

Svarende til de rentesatser der fremgår af skønsmandens svar på spørgsmål 1 og 2.

Svar

Beregningen er foretaget på baggrund af en hovedstol på EUR 60 mio.

Frem til Amagerbankens konkurs den 6. februar 2011 havde Amagerbanken betalt EUR 2.820.000 + 4.170.000 + 4.470.000 + 891.781 = EUR 12.351.781 i rente.

Forskel i rentebetalinger:

Ved 6,1360 pct.: EUR 11.750.860 – 12.351.781 = EUR -600.921

Ved 6,0060 pct.: EUR 11.501.901 – 12.351.781 = EUR -849.880

Ved 6,4700 pct.: EUR 12.390.493 – 12.351.781 = EUR 38.712

Ved 6,2800 pct.: EUR 12.026.630 – 12.351.781 = EUR -325.151

Ved 5,9280 pct.: EUR 11.352.526 – 12.351.781 = EUR -999.255

Ved 5,7980 pct.: EUR 11.103.567 – 12.351.781 = EUR -1.248.214

Når forskellen er angivet som et negativt tal har Amagerbanken haft en højere rentebetaling end, hvis det havde været den adspurgte rente som var blevet anvendt.

Spørgsmål 8

Under henvisning til skønsmandens bemærkninger vedrørende spørgsmål 3, hvor det anfø- res, at "DB Smart indekset skal man betragte som en selvstændig enhed, der foretager hand- ler i finansmarkedet," bedes skønsmanden kommentere:

(i) om det ville være almindelig praksis i Deutsche Banks handelsafdeling, der handlede med Amagerbanken, at sikre eksponeringen mod DB Smart-indekset med den relevante aktivitet i banken, der ejer DB Smart, og at dette i store træk ville ske på markedsvilkår,

(ii) om omkostningen ved førtidsindfrielsen på, som handelsafdelingen blev opkrævet af ejerne af DB Smart, forekommer markedskonform/sædvanlig henset til Obligationens restløbetid pr. datoen for førtidsindfrielsen,

(iii) Skønsmanden bedes ved besvarelsen af spørgsmål 8 (i) og 8 (ii) oplyse, hvilket empirisk grundlag, som ligger til grund for skønsmandens besvarelse, herunder hvilke undersø- gelser skønsmanden har foretaget i forbindelse med besvarelsen.

(iv) om handelsafdelingens præmie for den risikofrie interne transaktion forekommer mar- kedskonform/sædvanlig henset til afdelingens omkostninger og risici i forbindelse med handlen med Amagerbanken, og

(v) om det er almindelig praksis blandt investeringsbanker, at FVMW-beløbet bogføres som et tab for handelsafdelingen, og at handelsafdelingens resultat ville blive negativt påvir- ket med et beløb svarende til dette beløb.

(vi) om ejeren af DB Smartindekset, i tilfælde af at spørgsmål 8 (v) besvares bekræftende, til- lige efter almindelig praksis skal bogføre en indtægt svarende til handelsafdelingens bogførte tab, ligesom denne afdelings resultat bliver positivt påvirket med et tilsvarende beløb.

Svar

Punkt 18 … i lånedokumentet beskriver bestemmelserne for DB Smart.

8 (i)

I lånedokumentets punkt 18 er det forklaret hvilke komponenter der indgår i DB Smart in- dekset og det vurderes at være inden for Deutsche Banks kompetencer at kunne risikostyre indekset og handle på vegne af indekset.

Det er en forventning, at handler lavet på vegne af DB Smart sker på markedsvilkår men det er dog ikke beskrevet i lånedokumentet.

8 (ii)

Baseret på svarene i skønserklæringen fra februar 2015, herunder besvarelsen af spørgsmål 3 og 5, er vurderingen, at de omkostninger der blev beregnet i forbindelse med førtidsindfriel- sen var markedskonforme.

8 (iii)

Ved skønsmødet den 16. juni blev det præciseret, at spørgsmål 8 (iii) refererer til alle øvrige delspørgsmål under spørgsmål 8.

På grundlag af det fremlagte materiale kan der ikke gives nogen eksakt vurdering af DB Smarts handels- og transaktionsomkostninger.

Da DB Smart anvender meget handlede (likvide) finansielle kontrakter så vil man med rela- tiv stor nøjagtighed kunne fastslå hvilke priser der har været i markedet på de tidspunkter, hvor DB Smart har handlet. Det kræver, at Deutsche Bank fremlægger handlerne der er fore- taget samt, at de historiske handelsdata fremskaffes. Dette ville give den nøjagtige empiri.

Det bør nævnes, at lånedokumentets punkt 18 ikke beskriver, hvilke handelsvilkår som DB Smart har hos Deutsche Bank. Det er heller ikke beskrevet om DB Smart indekset udeluk- kende handler hos Deutsche Bank eller kun delvist, alternativt slet ikke.

Den empiri der inddrages er 30 års egen erfaring. En handelsafdeling som forvalter betroede midler, i dette tilfælde DB Smart indekset, er ofte underlagt en særlig kontrol. Dette vil sæd- vanligvis også inkludere en priskontrol af indgåede handler i forhold til, hvor priserne var i markedet når DB Smart har indgået handler. Hertil kommer, at der foretages intern revision i en bank og, at Deutsche Bank i en lang række lande er underlagt nationale finansmyndighe- der. Skulle det blive opdaget, at en bank tager handelsomkostninger der ikke er markeds- konforme i forbindelse med handler for betroede midler vil dette have konsekvenser. Dette kan være en bødestraf, eller i alvorligste fald fratagelse af en licens. Desuden må man forven- te negative reaktioner fra bankens kunder. Disse faktorer taler for, at en bank vil leve op til forventningen om et fair niveau for handels- og transaktionsomkostninger, men det er ingen garanti.

8 (iv)

Der var to former for transaktioner forbundet med DB Smart indekset i forbindelse med Amagerbankens låntagning. Den ene form for transaktioner var handlerne som DB Smart indekset udførte og den anden form var de collar-strukturer der indgik i reguleringen af Amagerbankens rentebetalinger.

Ud fra det forelagte materiale er det ikke muligt at besvare spørgsmålet præcist. Der henvi- ses bl.a. til den empiriske uddybning i svaret til spørgsmål 8(iii).

8(v)

Spørgsmålet er opfattet således, at der menes om det vil være almindelig praksis i forbindel- se med Amagerbankens konkurs.

I den afdeling i Deutsche Bank, hvor udlånet til Amagerbanken er bogført vil det samlede tab, som obligationen repræsenterer blive bogført. I dette tilfælde formentlig handelsafdelin- gen hos Deutsche Bank og det vil være det tab fra DB Smart indekset der indgår i ”Fair Value Make-Whole Amount”.

8(vi)

Det vil være almindelig praksis, at der er investeret i DB Smart Indekset via Deutsche Banks handelsafdeling og, at DB Smart indekset ikke kan lide et tab grundet en kreditrisiko på en investor der har investeret i DB Smart indekset. Tabet der opstod i Deutsche Banks handels- afdeling overfor DB Smart indekset er blevet modposteret, hvilket i dette tilfælde formentlig er hos ejeren af DB Smart indekset som dog også er Deutsche Bank koncernen.

Spørgsmål 9

Skønsmanden bedes kommentere følgende:

(i) Er skønsmanden enig i, at der i aftalens FVMW-bestemmelse er anført en metode til be- regning af et FVMW-beløb efter førtidsindfrielse, som i store træk svarer til den måde, hvorpå værdien af derivater fastsættes i markedet, dvs. baseret på nutidsværdien af fremtidige pengestrømme?

(ii) Under de givne omstændigheder gav DB Smart-indekset ikke det forventede afkast, og lånets fremtidige pengestrømme bestod alene af de fastsatte maksimale rentebeløb for de resterende perioder.

(iii) Da DB Smart-indekset ikke gav det forventede afkast, ville en fastsættelse af nutidsvær- dien af den rentebetaling, som Deutsche Bank mistede som følge af førtidsindfrielsen, resultere i et beløb svarende til det i henhold til pkt. 2) fastsatte beløb.

(iv) Er skønsmanden uanset ovenstående enig i:

a) at metoderne i pkt. 2) og 3) trods ligheden mellem dem begrebsmæssigt adskiller sig fuldstændigt og væsentligt fra hinanden, idet der efter metoden beskrevet i pkt. 2) sker en fastsættelse af faktiske tab i overensstemmelse med aftalevilkårene, hvorimod der ef- ter metoden beskrevet i pkt. 3) sker en fastsættelse af en teoretisk mistet indtægt,

b) at det er forkert at antage, at FVMW-beløbet alene består af Deutsche Banks mistede ind- tægt, blot fordi beløbet ligger tæt på det under pkt. 3) fastsatte beløb, og

c) at en antagelse som beskrevet under pkt. b) ikke er i overensstemmelse med vilkårene for aftalen mellem Deutsche Bank og Amagerbanken og ikke afspejler parternes kom- mercielle hensigter eller det økonomiske grundlag for transaktionen, dvs. at der var ind- lagt et derivat i Obligationen, og at Amagerbanken ville have opnået en lavere rente, hvis de økonomiske forhold havde været anderledes.

Svar 9(i)

Ja, det vil i store træk være metoden til at bestemme nutidsværdien af en finansiel kontrakt.

Dog skal det bemærkes, at bestemmelserne i lånedokumentationen delvist har indflydelse på denne kontrakts nutidsværdi. Desuden er der et mindre forbehold i svaret på spørgsmål C i skønserklæringen fra februar 2015 som vedrører en mindre usikkerhed i forbindelse med værdien af nogle optioner der indgår i strukturen.

9(ii)

Den negative udvikling i DB Smart indekset bidrog til, at Amagerbanken skulle betale de maksimalt mulige renter i strukturen. Dog indeholdt strukturen også udskudte rentebetalin-

ger fra starten af låneperioden, hvilket også bidrog til de højere rentebetalinger i slutningen af obligationens løbetid.

For fuldstændighedens skyld skal det nævnes, at den største komponent i lånets fremtidige pengestrøm var tilbagebetalingen af hovedstolen.

9(iii)

Der henvises til besvarelsen af spørgsmål 3, 5 og C i skønserklæringen fra februar 2015.

I de tidligere svar er der beskrevet, hvorledes collar-strukturerne indgår i fastsættelsen af nu- tidsværdien fordi de afgrænser rentebetalingerne. Det er de maksimale rentebetalinger som tilbagediskonteres, men for den fuldstændige forståelses skyld bør hele strukturen ligger til grund for beregningen af nutidsværdien.

9(iv) – Litra a

Tilbagediskonteringen som nævnt under punkt 9(ii) vurderes at være den korrekte tilbage- diskontering og dermed repræsenterer denne beskrivelse det faktiske tab.

9(iv) – Litra b

I det beregnede ”Fair Value Make-Whole Amount” indgår f.eks. også udskudte rentebetalin- ger som Amagerbanken skulle have haft betalt i begyndelsen af obligationens løbetid, men udviklingen i renteswapmarkedet påvirker f.eks. også ”Fair Value Make-Whole Amount”. Beløbet repræsenterer ikke blot en mistet indtægt for Deutsche Bank men også et tab for banken.

9(iv) – Litra c

De kommercielle hensigter bag de to parters indgåelse af aftalen kan være mange, og det er ikke muligt at vurdere hensigterne. Det er dog korrekt, at obligationen var struktureret og derfor indeholdt et derivat. Det er også korrekt, at havde den spekulation som DB Smart in- dekset foretog givet et positivt resultat så havde Amagerbankens rentebetaling været lavere. Da der indgår flere komponenter i beregningen af ”Fair Value Make-Whole Amount”, som f.eks. niveauet for renteswapper, vurderes det, at der er en diskrepans mellem den beskrevne antagelse under punkt 9(iv) – Litra b.

Spørgsmål 10

Er skønsmanden enig i:

(i) at den mellem Deutsche Bank og Amagerbanken aftalte rente, under forudsætning af et logisk finansielt marked, giver det mest "korrekte" billede af Amagerbankens omkost- ning ved finansiering af den art, der blev ydet af Deutsche Bank,

(ii) at der ikke er grundlag for at antage, at Amagerbanken ikke valgte den for banken bil- ligste finansieringsform på det pågældende tidspunkt,

(iii) at der i en vurdering af, om vilkårene for lånet til Amagerbanken var rimelige, skal tages hensyn til flere forhold, herunder størrelsen af og vilkårene for finansieringen, fordelen for Amagerbanken ved at opnå en billigere finansiering i de første to år af lånets løbetid samt vurderingen på tidspunktet for aftalens indgåelse af sandsynligheden for, at DB Smart-indekset ville udvikle sig således, at den dokumenterede (dvs. maksimale) rente på Obligationen ville blive reduceret,

(iv) at hypotetiske vurderinger af kursen på et standardlån med fast eller variabel rente på markedet i 2007 således alene kan være retningsgivende og ikke udgøre et fyldestgøren- de grundlag for en vurdering af, om renten på lånet fra Deutsche Bank til Amagerban- ken var rimelig.

Svar 10(i)

Det fremlagte materiale giver udelukkende indblik i Amagerbankens aftale med Deutsche Bank samt tidligere indgåede låneaftaler. Der kan have været andre lånemuligheder for Amagerbanken som vi ikke kender til. Da aftalen med Deutsche Bank indeholder forskellige komponenter, som Amagerbanken eventuelt har betragtet som mere attraktive end blot et almindeligt lån, kan dette have tilskyndet Amagerbanken til at foretrække tilbuddet fra Deutsche Bank.

Dog ændrer det ikke ved, at den pris som en køber (låner) er parat til at betale også må anta- ges at være den korrekte pris i den øjeblikkelige situation. Det kan være, at Deutsche Bank

har været den eneste långiver der har tilbudt den art for finansiering, og dermed kan der ar- gumenteres at billedet er korrekt.

10(ii)

Begrebet billigt kan opfattes på flere måder. Normalt vil man tage udgangspunkt i det indi- viduelle kredittillæg som låntager skal betale, hvilket i dette tilfælde var 1,72 pct. Deutsche Banks tilbud indeholdt dog en delvis udskydelse af rentebetalingen og det kan være, at Amagerbanken så på de første års samlede rentebetalinger som måske var billigere end an- dre tilbud med et almindeligt standardlån. Ud fra en normal kommerciel betragtning må man dog antage, at Amagerbanken har valgt den finansieringsløsning som viste den laveste nutidsværdi ved tidspunktet for låntagningen.

10(iii)

I vurderingen af om aftalen mellem Deutsche Bank og Amagerbanken udviser en rimelig ba- lance til det øvrige kreditmarked er det korrekt at inddrage størrelsen på finansieringen. Det, at rentebetalingerne delvist blev udskudt til senere i obligationens løbetid kan også indgå i overvejelserne. Dog er dette blot en forøgelse af Deutsche Banks krediteksponering mod Amagerbanken, som reelt set indgår i førnævnte punkt om finansieringens størrelse.

Omkring sandsynligheden for om Amagerbankens deltagelse i DB Smart indekset ville re- ducere de fremtidige rentebetalinger, så var sandsynligheden mindre end 50 pct. Årsagen er, at beregningen tog udgangspunkt i fastsættelsen af indeksets værdi den dag Amagerbanken indtrådte i låneaftalen. Derefter ville Amagerbanken få en lavere rentebetaling, hvis indekset steg i værdi og alternativt betale maksimalrenten, hvis indekset faldt i værdi. Umiddelbart var der 50 pct. chance for at, udviklingen skulle komme Amagerbanken til gunst men DB Smart indekset skal handle på priser i finansmarkedet og dermed har enheden forskellen mellem købs- og salgspriser imod sig samt eventuelle handelsomkostninger. Denne økono- miske ulempe skal fratrækkes i de 50 pct. sandsynlighed der som udgangspunkt var for, at udviklingen skulle blive til Amagerbankens fordel.

10(iv)

Det er korrekt, at hypotetiske antagelser i sagens natur ikke kan betragtes som realitet. I dette tilfælde kan man fastslå hvilke renter og kredittillæg der fandtes i finansmarkedet den 28. november 2007 for standardlån for en bank som Amagerbanken. Dette kan dog kun være retningsgivende idet et konkret udlån beror på en individuel vurdering af låntageren, samt i dette tilfælde, om det havde nogen betydning, at obligationen indeholdt en struktur ”

Forklaringer

Skønsmanden Xxxxx Xxxxxxxxx har vedstået de afgivne erklæringer, dog skal årstallet i er- klæringen fra februar 2015 i forbindelse med den indledende beskrivelse af ”Amagerbankens rating og individuelle situation” i 4 sidste afsnit ændres fra 29. november 2011 til 29. novem- ber 2007.

Han har vedrørende besvarelsen af spørgsmål D supplerende forklaret blandt andet, at spørgsmålet er besvaret ud fra den forudsætning, at udbetalingen af dividende på 84,4 % blev geninvesteret. Opgørelsen af ”Fair Value Make-Whole Amount” indeholder ikke ind- tægter fra en sådan geninvestering. Det anførte om tabt egenkapital uanset geninvesteringer knytter sig til de 15,6 %, som Deutsche Bank ikke fik i dividende af sit krav. Det er skadesbe- grænsende, at Deutsche Bank har fået udbetalt dividenden på 84,4 % tidligere end i henhold til aftalen med Amagerbanken.

Parternes synspunkter

Parterne har i det væsentlige procederet sagen i overensstemmelse med de fremlagte på- standsdokumenter.

Deutsche Bank har heri gjort gældende, bl.a.:

”... Obligationen var uopsigelig i løbetiden, det vil sige fra udstedelsen den 28. november 2007 til den 28. november 2012, hvor Obligationen forfaldt til indfrielse. Amagerbanken kunne således ikke indfri Obligationen i denne periode, medmindre der forelå en af tre helt særlige og ekstraordinære omstændigheder, hvis indtræden lå uden for bankens kontrol.

Deutsche Bank kunne derimod opsige Obligationen, såfremt der indtraf en "Event of De- fault", hvorved der forelå misligholdelse.

Årsagen, til at Amagerbanken ikke kunne indfri Obligationen i perioden fra den 28. novem- ber 2007 til den 28. november 2012 var, at Obligationen for Deutsche Bank repræsenterede en investering, som over en fast løbetid (5 år) skulle generere et bestemt forventet afkast. Kun hvis Obligationen løb hele den forventede løbetid, ville Deutsche Bank således oppebære det forventede afkast.

Renten var i den første rentetermin fastsat til 4,70 % p.a. I den resterende del af Obligatio- nens løbetid var der aftalt en variabel og stigende rente. Renten afhang dels af en maksi- mumsrente, som steg i løbetiden (fra 6,95 % p.a. i anden rentetermin til 7,85 % p.a. i sidste rentetermin … dels af udviklingen i et finansielt indeks siden tidspunktet for Obligationens udstedelse. I hver af de sidste fire renteterminer skulle der således betales en rente svarende til maksimumsrenten for den pågældende termin fratrukket 4 gange den procentuelle udvik- ling i det finansielle indeks siden tidspunktet for Obligationens udstedelse dog således, at renten i en konkret rentetermin aldrig kunne blive mere end den konkrete maksimumsrente og aldrig mindre end 0.

Obligationen blev udarbejdet som et alternativ til udstedelse af en fastforrentet obligation. Ved i stedet at udstede Obligationen med en variabel og stigende rentesats, opnåede Ama- gerbanken, at der skulle betales en lavere rente for den første renteperiode end på en fastfor- rentet obligation. Derved opnåede Amagerbanken en fordel i likviditetsmæssig sammen- hæng på tidspunktet for udstedelsen af Obligationen. Dertil kom, at rentestrukturen - på grund af afhængigheden af det finansielle indeks og maksimeringen af renten til den konkre- te maksimumsrente - indeholdt en ensidig option af værdi for Amagerbanken. Afhængig af udviklingen i det finansielle indeks havde Amagerbanken således muligheden for, at renten i en rentetermin kunne blive lavere end maksimumsrenten (hvis det finansielle indeks havde udviklet sig positivt), men på den anden side satte maksimumsrenten et loft over renten så- ledes, at denne ikke kunne blive højere end maksimumsrenten for den pågældende rente- termin, uanset hvor negativt det finansielle indeks måtte have udviklet sig.

Deutsche Banks vederlag, for at kunne tilbyde Amagerbanken en lavere forrentning i begyn- delsen af løbetiden end Amagerbanken ville have kunnet opnå ved at udstede en fastforren- tet obligation, og for at kunne tilbyde Amagerbanken den ensidige option, der kunne redu- cere bankens renteudgifter yderligere, var, at Deutsche Bank opnåede sikkerhed for at mod- tage erstatning i form af "Fair Value Make-Whole Amount", hvis Obligationen blev indfriet før tid. Uden denne modydelse ville det ikke have været muligt for Deutsche Bank at tegne Obligationen på de ovenfor anførte rentevilkår.

For Deutsche Bank var afkastet ved Obligationen, med en variabel og stigende rentesats (af- hængig af udviklingen i indekset), der løb frem til den 28. november 2012, i økonomisk hen- seende, næsten identisk med alternativet i form af afkastet ved en fastforrentet obligation, der løb frem til den 28. november 2012.

Hvis Deutsche Bank imidlertid ikke modtog erstatning i form af "Fair Value Make-Whole Amount", hvis Obligationen blev indfriet før tid, ville Obligationen imidlertid være væsent- ligt mindre værd for Deutsche Bank, på datoen for en sådan indfrielse, end værdien af en fastforrentet obligation på samme dato. Dette skyldes, dels den lave forrentning i den første renteperiode, og dels bevægelser i værdien af de risikoafdækningsaftaler, som Deutsche Bank på sædvanlig vis indgik for at sikre sit afkast. I tilfælde af at Obligationen blev indfriet før tid, ville Deutsche Bank være forpligtet til at afvikle risikoafdækningsaftalerne før tid, og omkostningerne herved indgår som en del af erstatningskravet i form af "Fair Value Make- Whole Amount".

Parternes aftale om, at Deutsche Bank kunne kræve erstatning af Amagerbanken, blandt an- det hvis der indtraf en "Event of Default" i Obligationens løbetid, som gjorde, at Obligationen blev opsagt inden den 28. november 2012, fremgår af … [obligationsaftalens pkt. 12 k]

Bestemmelsen har følgende ordlyd:

"The Issuer acknowledges, and the parties hereto agree, that each holder of a Note has the right to maintain its investment in the Notes free from repayment by the Issuer … and that the provisions for payment by the Issuer in the event that the Notes are prepaid or are accelerated as a result of an Event of Default, is intended to provide compensation for the deprivation of such right under such circumstanc- es."

Parterne indgik desuden aftale om den beløbsmæssige opgørelse af et eventuelt erstatnings- krav, idet den skulle opgøres som et beløb svarende til "Fair Value Make-Whole Amount", jf.

… § 12, ….

"Fair Value Make-Whole Amount" er defineret i … [aftalen således]:

"Fair Value Make-Whole Amount" means… an amount equal to the excess.. of the Fair Value of the Embedded Option Values… over the Called Principal of such Note and accrued interest in respect of such Called Principal to the relevant Set- tlement Date…"

"Fair Value" er defineret på følgende måde:

"Fair Value means… the amount obtained by discounting the Embedded Option Value … from the Final Maturity Date [28. November 2012] to the Settlement Date [Misligholdelsesdatoen]… using a discount factor equal to the discount factor that would be used to calculate the value on the Settlement Date of each future payment defined by a swap curve… that coincides with the originally scheduled due date of such Embedded Option Value".

"Embedded Option Value" er defineret på følgende måde:

"Embedded Option Value" means… the aggregate of all payments of principal and interest thereon that would be due after the Settlement Date [Misligholdelsesda- to]… if no payment of the principal amount… were made prior to the Final Ma- turity Date [28. November 2012]."

Som det fremgår heraf, skulle erstatningen beregnes på baggrund af en tilbagediskon- tering til nutidsværdi af hovedstolen og samtlige renter, der ville være påløbet i Obli- gationens restløbetid. Tilbagediskonteringen skulle foretages fra den aftalte forfalds- dag for Obligationen den 28. november 2012 til datoen for Obligationens opsigelse på grund af misligholdelse.

Ved dekret af 7. februar 2011 blev Amagerbanken erklæret konkurs. Ved brev af 2. marts 2011 til kurator opsagde Deutsche Bank Obligationen og meddelte, at den var forfalden til øjeblikkelig betaling som følge af misligholdelse i medfør af bestemmelsen om "Events of Default", jf. … § 12, litra (g). Den 6. februar 2011 udgør derfor "Settle- ment Date".

Det samlede krav mod Amagerbanken blev i overensstemmelse med bestemmelsen … opgjort til hovedstolen på EUR 60.000.000,00, påløbne renter på EUR 1.197.472,00 samt et erstatningskrav i form af "Fair Value Make-Whole Amount" på EUR 6.100.453,00.

Ved supplerende anmeldelse af 12. april 2011, blev de påløbne renter reduceret til EUR 881.710,00, og erstatningskravet i form af "Fair Value Make-Whole Amount" opgjort til EUR 6.322.455,00.

Konkursboet har ved brev af 13. marts 2012 indstillet Deutsche Banks krav til anerken- delse som anmeldt, dog med den forskel, at det anmeldte krav vedrørende "Fair Value Make-Whole Amount" på EUR 6.322.455,00 alene anerkendes som efterstillet, jf. kon- kurslovens § 98, nr. 2, subsidiært nr. 1.

Det fremgår af kurators indstilling vedrørende det af Deutsche Bank anmeldte Fair Va- lue Make-Whole Amount beløb, at beløbet er indstillet til godkendelse for så vidt angår det opgjorte beløb, således at det alene er kvalifikationen af beløbet, der har været gen- stand for kurators afvisning.

Nærværende prøvelsessag angår, efter påstanden, alene spørgsmålet om kravets kvali- fikation og ikke kravets størrelse, som ikke er anfægtet af hverken kurator eller andre kreditorer. Størrelsen af det anmeldte krav er dermed endeligt godkendt i boet, og der er ikke grundlag for, under denne sag, at afkræve Deutsche Bank nærmere oplysninger til belysning af kravets størrelse.

Når dette er sagt, fremgår det klart af skønserklæringerne, at Deutsche Banks bereg- ning af FVMWA er korrekt og, at det opgjorte beløb svarer til bankens tab.

Som anført ses der ikke under denne sag at være grundlag for at drøfte spørgsmålet om tabsbegrænsning henset til, at sagen som følge af kurators uanfægtede indstilling af anmeldelsen til godkendelse som beløbsmæssigt opgjort, alene omhandler spørgsmålet om kravets stilling i konkursordenen.

Under alle omstændigheder fremgår det af skønsmandens besvarelse af spørgsmål D, at tabsbegrænsning i form af en alternativ investering svarende til den udbetalte a con- to dividende ville forudsætte inddragelse af, hvad det vil koste at optage ansvarlig lå-

nekapital til erstatning for tabet på Amagerbanken og, at omkostningerne hertil ville være højere end indtægten fra 14 måneders merrente ved en alternativ investering. Der er følgelig begrebsmæssigt ikke grundlag for at inddrage begrebet tabsbegræns-ning.

Til støtte for den nedlagte påstand gøres det gældende, at Deutsche Banks krav i form af "Fair Value Make-Whole Amount" hverken kan karakteriseres som et krav på renter, der påløber efter konkursdekretets afsigelse, jf. konkurslovens § 98, nr. 1, eller som en konventionalbod, jf. konkurslovens § 98, nr. 2.

Det gøres gældende, at Deutsche Banks krav derimod er et erstatningskrav for det tab, som Deutsche Bank har lidt som følge af, at Obligationen blev misligholdt og derfor blev opsagt før udløbet af Obligationens aftalte løbetid den 28. november 2012 med den konsekvens, at Deutsche Banks investering i Obligationen - i strid med dennes vil- kår - blev mindre værd.

Det gøres gældende, at konkursboet er forpligtet til at respektere den aftale, der blev indgået mellem Deutsche Bank og Amagerbanken ved Obligationens udstedelse om, at Deutsche Bank har krav på erstatning, hvis Obligationen, som følge af misligholdelse, blev opsagt inden det aftalte udløb og om, hvordan erstatningen i denne situation skal beregnes. Konkursboet er som følge heraf desuden forpligtet til at acceptere parternes aftale … om, at opgørelse af Deutsche Banks tab sker ved en beregning i overensstem- melse med den … aftalte beregning af "Fair Value Make-Whole Amount".

Det gøres videre gældende, at kravet ikke er omfattet af konkurslovens § 98, nr. 1, da denne bestemmelse alene omfatter "renter der påløber efter konkursdekretets afsigel- se". Det fremgår således udtrykkeligt af ordlyden, at formålet med bestemmelsen alene er at efterstille sædvanlige morarenter, der påløber på enhver fordring, efter at der fo- religger misligholdelse, og som vedbliver at påløbe, indtil betaling finder sted.

Det har derimod ikke været hensigten, at bestemmelsen skulle omfatte det erstatnings- krav, som en kontraktspart i forbindelse med en konkurs lider ved ikke at opnå et for- ventet afkast af sin kreditydelse i en forud aftalt begrænset, uopsigelig periode.

Erstatningskravet i form af "Fair Value Make-Whole Amount" er ikke et krav på mora- renter, men er derimod erstatning til Deutsche Bank for at yde Amagerbanken en lav rente i begyndelsen af Obligationens løbetid.

Som følge af obligationens struktur, hvor obligationen, som anført af skønsmanden, blandt andet ved besvarelsen af spørgsmål 3, ikke er et simpelt lånedokument, men og- så indeholder et væsentligt derivatelement og, som blandt andet fremhævet ved besva- relsen af spørgsmål 6, en særlig lav rente i starten af obligationens løbetid, som følge af, at en del af de første rentebetalinger var udskudt til de sidste rentebetalinger af FVM- WA, er der, som anført af skønsmanden, tale om et egentligt tab og ikke blot en fremti- dig mistet indtjening.

FVMWA har derfor heller ikke de karakteristika, som efterstillede renter i henhold til konkurslovens § 98 har, hvorved også særligt bemærkes, at efterstillede renter pr. defi- nition ville være morarenter. FVMWA er netop ikke udtryk for en beregning af mora- rentesats.

Det kan desuden lægges til grund, at konkurslovens § 98, nr. 1, på tidspunktet for kon- kursdekretets afsigelse heller ikke omfattede finansielle leasinggiveres krav som følge af uopsigelige finansielle leasingkontrakter.

På daværende tidspunkt blev ingen del af leasingydelserne anset for at være omfattet af konkurslovens § 98, nr. 1 om efterstillede renter. Den tilbagediskonterede nutids- værdi af samtlige fremtidige leasingydelser blev derfor betragtet som simple krav efter konkurslovens § 97, selvom de fremtidige leasingydelser også vedrørte rente af ydel- ser, som, hvis leasingaftalen ikke var ophævet, ville være forfaldne i perioden efter konkursdekretets afsigelse.

Dette blev blandt andet begrundet med, at finansielle leasinggiveres afkast, svarende til rentemarginalen, støttede sig på en aftale, der var indgået forud for konkursen. Ren- temarginalen var således endeligt fastslået allerede ved leasingaftalens indgåelse. Som følge heraf blev finansielle leasinggiveres erstatningskrav, svarende til rentemargina- len, ikke betragtet som et efterstillet krav på samme måde som renter af almindelige

banklån, hvor banken ikke har noget krav på fortsættelse af låneforholdet, da skyldne- ren normalt kan opsige lånet.

Det gøres gældende, at Deutsche Banks krav i form af "Fair Value Make-Whole Amount", på samme måde som finansielle leasinggiveres afkast, støtter sig på en aftale, der er indgået forud for konkursen, og derfor skal sidestilles med finansielle leasinggi- veres krav i tilfælde af en uopsigelig leasingkontrakts misligholdelse, således som disse blev behandlet forud for ændringen af konkurslovens § 98 i marts 2011.

Det gøres gældende, at Deutsche Bank, som følge af aftalen, allerede ved Obligationens udstedelse havde erhvervet et retsbeskyttet krav på at opnå et bestemt afkast af Obli- gationen. Opsigelsen af Obligationen i løbetiden, som følge af at Amagerbanken ind- gav konkursbegæring, reducerede dette afkast. Forskellen i afkast svarer til den aftalte erstatning i form af "Fair Value Make-Whole Amount", hvorfor Deutsche Bank, på samme måde som en leasinggiver, kan anmelde sit krav som en simpel fordring i kon- kursboet.

Obligationen er med andre ord at sidestille med et krav opstået i forbindelse med en aftale om finansiel leasing, hvor leasingaftalen er uopsigelig.

Konkursboet henviser … til det faktum, at konkurslovens § 98 i 2011 blev ændret såle- des, at visse krav på erstatning, for tilbagediskontering af uforfaldne leasingydelser, fremadrettet ville falde ind under konkurslovens § 98 som efterstillede krav. Konkurs- boet henviser i den forbindelse til interesseorganisationen Finans & Leasings hørings- svar samt Justitsministeriets bemærkninger til samme.

Faktum er imidlertid, at i henhold til forarbejderne til ændringen af konkurslovens § 98 fremgår det, af betænkning 1512 p. 417 og L 199 FT. 2009-10 p. 138, at efter (dengang) gældende ret er ingen del af [den tilbagediskonterede del] leasingydelsen omfattet af § 98, nr. 1.

Det er da også velkendt blandt praktikere, at forud for ændringen af konkurslovens § 98, nr. 1, blev erstatningskrav i form af tilbagediskonterede leasingydelser i danske konkursboer altid godkendt som et simpelt krav, selvsagt under forudsætning af, at

den beløbsmæssige opgørelse i øvrigt var korrekt. Det er naturligvis også grunden til, at forholdet aldrig har været forelagt domstolene, da der ikke var tvivl om gældende ret på det pågældende punkt.

Eftersom der er enighed om, at den i 2011 foretagne ændring af konkurslovens § 98 ik- ke finder anvendelse på nærværende sag, og idet der er enighed om, at beregningen af den kontraktmæssigt hjemlede FVMWA har lighedspunkter med en tilbagediskonte- ring af uforfaldne leasingydelser ved førtidig afbrydelse af en aftale om finansiel lea- sing, er der grundlag for at slutte modsætningsvis i forhold til den nugældende formu- lering af konkurslovens § 98, med den virkning at FVMWA ikke anses som et § 98 krav.

Det bestrides endelig, at Deutsche Banks krav kan karakteriseres som en konventional- bod, da der netop er tale om "erstatning for lidt tab", jf. konkurslovens § 98, nr. 2. Kra- vet i form af "Fair Value Make-Whole Amount" er ikke en "straf" til Amagerbanken for Obligationens opsigelse før tid. Kravet yder derimod erstatning til Deutsche Bank for det tab, som Deutsche Bank led som følge af Obligationens indfrielse før tid som følge af Amagerbankens konkurs.

En kontraktligt fastsat konventionalbod er i henhold til konkurslovens § 98 efterstillet i det omfang "boden ikke er erstatning for lidt tab".

Det fremgår entydigt af skønsmandens erklæringer, herunder særligt besvarelsen af spørgsmål 9, at den beregnede FVMWA ikke er en konventionalbod, men er en bereg- ning af Deutsche Banks tab og dermed den erstatning Deutsche Bank, både i henhold til aftalegrundlaget og i henhold til almindelige obligationsretlige grundsætninger, ville kunne anmelde i konkursboet.

Såfremt Deutsche Banks krav i form af "Fair Value Make-Whole Amount" ikke aner- kendes som et simpelt krav efter konkurslovens § 97, men betragtes som "renter der påløber efter konkursdekretets afsigelse", gøres det gældende, at der foreligger bristede forudsætninger for Deutsche Bank.

Det gøres gældende, at det var en væsentlig, kendelig og relevant forudsætning for, at Deutsche Bank accepterede, at Obligationen blev forrentet med en lav rentesats i star- ten af dennes løbetid, at Obligationen ikke kunne opsiges, og at Deutsche Bank derfor kunne forvente en højere renteindtægt i slutningen af Obligationens løbetid som følge af den aftalte løbende forhøjelse af rentesatsen, dog med forbehold for, at udviklingen i renteindekset kunne medføre betydeligt lavere rentesatser for Amagerbanken.

Som følge heraf skal Deutsche Bank stilles som om, der i stedet var blevet udstedt en fastforrentet obligation til Deutsche Bank den 28. november 2007, hvorfor Deutsche Bank i stedet for kravet på erstatning i form af "Fair Value Make-Whole Amount" har krav på, at hovedstolen på EUR 60.000.000,00 forrentes med en højere rentesats, end den der følger af Obligationen for perioden fra den 28. november 2007 til den 7. februar 2011.

Skønserklæring af februar 2015 Ad spørgsmål 1

Skønsmanden konkluderer følgende

Ved en almindelig obligationsudstedelse på det åbne marked i november 2007 skulle Amagerbanken påregne, at obligationerne ville have "Junk Bond status", hvilket ville have indebåret et rentetillæg på omkring 3 % svarende til en rente på 7,69 % (ved EU- XXXXX på 4,69 %).

Ad spørgsmål A

Skønsmanden konkluderer, at "en direkte obligationsudstedelse af denne størrelse, solgt på det åbne marked for investorer og uden en rating næppe vil være en økono- misk farbar vej".

Skønsmanden konkluderer videre, at det må antages, at Deutsche Banks lånetilbud var det "billigste og, at en øvrig motivation for Amagerbanken til at gennemgå strukturen, foreslået af Deutsche Bank, kunne være den lave udgangsrente, som strukturen inde- holdt".

Ad spørgsmål 3

Skønsmanden fastslår, at strukturen i den af Amagerbanken udstedte obligation inde- bar, at Amagerbanken i det første år alene betalte en rente svarende til 12 måneders EURIBOR, uden individuelt kredittillæg for Amagerbanken. Derved sparede Amager- banken i år 1 den merrente, som det individuelt fastsatte rentetillæg var udtryk for, og renten var derfor 1,72 % lavere, svarende til en besparelse på EUR 1.032.000.

I forhold til hvis obligationen havde været udstedt på det åbne marked, … havde be- sparelsen været på EUR 1.800.000.

Videre fremgår det af skønsmandens besvarelse, at obligationen indeholdt et derivat- element. Amagerbanken var således ikke alene låntager men også investor i "DB Smart" indekset med et nominelt beløb på EUR 240 mio.

Ad spørgsmål 5

Skønsmandens besvarelse må tages til indtægt for, at Deutsche Banks beregning af Fair Value Make-Whole Amount er beregnet korrekt.

Ad spørgsmål C

Skønsmanden konkluderer, at "ud fra de kontraktuelle bestemmelser er FVMWA pr. den 6. februar 2011 korrekt beregnet og indeholder ikke skøn eller forudsætninger, som ikke kunne foretages direkte på grundlag af kontraktsbestemmelserne".

Ad spørgsmål D

Skønsmanden er anmodet om at oplyse, om FVMWA beløbet må antages at svare til Deutsche Banks tab som følge af førtidsindfrielsen af obligationen i forbindelse med Amagerbankens konkurs.

Skønsmanden konkluderer, at størstedelen af FVMWA udgøres af de udestående aftal- te rentebetalinger og, at det er skønsmandens opfattelse, at Deutsche Bank ikke har indregnet transaktionsomkostninger i særlig grad.

Skønsmanden anfører videre, at en alternativ investering i 2011, svarende til den udbe- talte a conto dividende, ville forudsætte inddragelse af, hvad det ville koste at optage ansvarlig lånekapital til erstatning for tabet på Amagerbanken og, at omkostningerne hertil "ville koste mere end indtægten fra de ovenstående 14 måneders merrente fra en alternativ investering".

Ad spørgsmål 6 Skønsmanden anfører

"Den faktiske rente var særlig lav i periodens start, hvor rentebetalingen for år 1 svare- de til EURIBOR renten uden individuelt rentetillæg for Amagerbanken. Renten i den oprindeligt forventede sidste del af låneperioden var højere end øvrige tænkte lånemu- ligheder. Dette forhold skyldtes, at en del af de første rentebetalinger i låneperioden var udskudt til de sidste rentebetalinger."

Ad spørgsmål E Skønsmanden anfører

"Amagerbankens rente i perioden frem til konkursindtrædelsen den 6. februar 2011 var særligt lav. Årsagen var, at bankens individuelle rentetillæg var blevet sænket i starten af perioden for at blive større i slutningen af lånets oprindelige løbetid".

Skønserklæring af august 2016 Ad spørgsmål F

Skønsmanden slår fast, at lånedokumentet … ikke inkluderer "nogen passus der be- skriver, at beregningen af "Fair Value Make-Whole Amount" skal indregne nogen vær- di af en eventuel alternativ investering."

Ad spørgsmål H

Til spørgsmålet om hvorvidt FVMWA beregningen er udtryk for obligationens mar- kedsværdi pr. 6. februar 2011 anfører skønsmanden

"Hvis der med "markedsværdi" menes, hvad udsteder af obligationen førtidig kunne købe, eller indfri, obligationen til, så ville den samme beregning ligge til grund, som der blev brugt til beregning af "Fair Value Make-Whole Amount"".

Ad spørgsmål 8

Skønsmanden bekræfter, at de omkostninger der af Deutsche Bank blev beregnet i for- bindelse med førtidsindfrielsen var markedskonforme.

Ad spørgsmål 9

Skønsmanden bekræfter, at aftalegrundlagets FVMWA bestemmelse i store træk er ud- tryk for "metoden til at bestemme nutidsværdien af en finansiel kontrakt".

Skønsmanden konkluderer videre, at den af Deutsche Bank foretagne tilbagediskonte- ring vurderes at være den korrekte tilbagediskontering, at den repræsenterer "det fak- tiske tab" og, at det beregnede FVMWA beløb "repræsenterer ikke blot en mistet ind- tægt for Deutsche Bank men også et tab for banken." ...”

Amagerbanken har i sit påstandsdokument anført bl.a.:

”. 1. AMAGERBANKENS SENIORLÅN

Amagerbanken var fundet gennem en række usikrede lån optaget hos en række større europæiske banker (såkaldte "seniorlån").

… Det fremgår ... [af en oversigt over bankens seniorlån pr. 6. februar 2008], at hoved- parten af Amagerbankens seniorlån havde en variabel rente, der var knyttet til en refe- rencerente - typisk EURIBOR - hvilket udtrykker gennemsnittet af den rente, til hvil- ken de største europæiske banker låner euro til hinanden på usikret basis i en given pe- riode. I tillæg til referencerenten indeholdte de øvrige seniorlån en såkaldt marginal- rente, der udgør den i en given låneaftale aftalte kreditrente.

Amagerbanken blev i løbet af oktober 2007 kontaktet af Nykredit, der i samarbejde med Deutsche Bank ønskede at tilbyde Amagerbanken en række - i forhold til Ama- gerbankens eksisterende seniorlån - alternative fundingmuligheder. Nykredit rettede i

den forbindelse henvendelse såvel på egne vegne som på vegne af Deutsche Bank, idet Nykredit repræsenterede Deutsche Bank ved drøftelserne.

Nykredit gav ved drøftelserne udtryk for, at de pågældende alternative fundingmulig- heder tillige skulle tilbydes andre banker i Danmark, som havde behov for seniorfun- ding. Dette støttes også af de af Deutsche Bank fremlagte øvrige aftaler, der er fremlagt anonymiseret ….

De af Nykredit og Deutsche Bank tilbudte alternative fundingmuligheder var ikke ba- seret på en referencerente (f.eks. EURIBOR) med tillæg af en rentemarginal, hvilket var tilfældet for Amagerbankens øvrige seniorlån, …

Repræsentanter for Amagerbanken deltog i Nykredits årlige seminar den 9. oktober 2007. På seminaret var der blandt andet et oplæg fra xxxxxxxxxxxxxxxxx Xxxxx Xxxxxx fra Nykredit Bank om emnet: "Hvilke alternative fundingmuligheder findes der". Om det- te emne havde Nykredit udarbejdet en række plancher … hvor blandt andet den i sa- gen omhandlende obligation blev beskrevet.

De alternative fundingmuligheder og plancherne fra seminariet den 9. oktober blev og- så drøftet på et efterfølgende "salgsmøde" mellem Amagerbanken og Nykredit ultimo oktober 2007.

Den pågældende obligation var struktureret således, at den havde en løbetid på 5 år med en alternativ, variabel kupon rente. Renten i hver periode à 1 år havde et fast ren- temaksimum som udgangspunkt, men renten varierede, idet det på forhånd fastsatte rentemaksimum skulle fratrækkes udviklingen i afkastet af sagsøgerens såkaldte "DB Smart indeks".

Forventningerne til renteudviklingen i obligationens løbetid fremgår af plancherne …

Som det fremgår af skemaet12, var det forventningen til "DB Smart indeksets" afkast (i skemaet anført som "Return"), at afkastet ville stige med 2,4 % i år 2 og op til 6,04 % i år 5, hvorfor den forventede kuponrente (den faktiske renteydelse) ville være faldende i

12 jf. planchen gengivet ovenfor.

obligationens løbetid. De facto var det altså Nykredits og Deutsche Banks opfattelse (salgsmaterialet er lavet af Nykredit og Deutsche Bank), at renten ville være faldende i lånets løbetid, selvom den anførte maksimumrente var stigende i obligationens løbetid.

Kuponrenten afhænger som nævnt af udviklingen i det såkaldte "DB Smart indeks", hvilket indeks er Deutsche Banks eget. Indekset er efter det af Deutsche Bank selv op- lyste baseret på bankens egne forhold, idet indeksets udvikling afhænger af udviklin- gen vedrørende Deutsche Banks positionering i rentemarkedet. DB Smart indekset byggede på en strategi, hvor Deutsche Bank indtog forskellige positioner i rentemar- kedet alt afhængig af, hvorledes henholdsvis den 2-årige og 10-årige "swaprentekurve" udviklede sig. Denne positionering blev efter det oplyste foretaget ved hjælp af diverse finansielle instrumenter.

Indekset var således ikke udtryk for udviklingen i markedsrenten, således som det er tilfældet for de sædvanlige referencerenteindeks (CIBOR eller EURIBOR), men der- imod alene udtryk for resultatet af Deutsche Banks egen strategi og de med udgangs- punkt heri foretagne finansielle spekulationsforretninger.

Amagerbanken accepterede efter overvejelser et tilbud om at udstede en obligation som den af Nykredit og Deutsche Bank tilbudte, hvorefter obligationen … den 28. no- vember 2007 blev underskrevet af Amagerbanken som udsteder. Deutsche Bank købte herefter 80 % af obligationen og Nykredit de resterende 20 %.

Konciperingen af obligationen blev ensidigt foretaget af Deutsche Bank, idet det i hele forløbet frem til obligationens udstedelse var klart, at der var tale om et "færdigt pro- dukt", der ikke kunne blive genstand for forhandling mellem parterne.

Obligationen var … opdelt i 5 perioder à 1 år, hvor renten for første periode var fast- lagt på forhånd. Renten for første periode var fastsat til 4,75 %. Det bemærkes at den

28. november 2007 var XXXXXXX fikseret til 4,653 % (1-årig rente). En rente på 4,75 % udgør således en markedskonform rente, svarende til indekset med tillæg af en indivi- duel rentemarginal.

Obligationens bodsbestemmelse om "Fair Value Make-Whole Amount" træder som be- skrevet i Deutsche Banks påstandsdokument i kraft, hvis der indtræder en "Event of Default" (misligholdelse).

Definitionen af "Event of Default" i obligationen er meget vidtgående. Eksempelvis fo- religger der misligholdelse af låneaftalen, såfremt der i andre låneaftaler indtrådte en situation, der medførte indfrielsespligt - en såkaldt "Cross Default"-klausul.

Denne klausul har medført, at Amagerbanken allerede tidligere i obligationens løbetid har været nødsaget til at betale et større millionbeløb til Deutsche Bank med henblik på at undgå, at hele obligationen skulle blive krævet førtidsindfriet.

Baggrunden herfor var, at Amagerbanken den 28. november 2009 besluttede at gen- nemføre en kapitaludvidelse, hvorefter Xxxxxxx Xxx Holding ApS blev storaktionær i banken. Dette medførte, at der indtrådte "Change of Control" i forhold til visse af Amagerbankens øvrige låneaftaler.

I enkelte af låneaftalerne ville dette medføre en misligholdelse af de pågældende låne- aftaler, en såkaldt "Event of Default".

Som følge af "Cross Default" klausulen i den omhandlende obligation rettede Amager- banken henvendelse til Deutsche Bank og Nykredit med henblik på at få disses afkald på at gøre misligholdelsesbeføjelser gældende. Alternativet til at få aftalt et sådant af- kald ville være at førtidsindfri obligationen for at hindre, at der blev udløst "Cross De- fault" i andre låneaftaler.

Deutsche Bank forlangte i den forbindelse et gebyr på EUR 1.960.000,- for at acceptere at give afkald på den pågældende "Cross Default". Dette fremgår af brev af 12. novem- ber 2009 … Det bemærkes i den forbindelse, at Nykredit, der havde tegnet 20 % af den samlede obligation, gav afkald uden gebyr på at påberåbe sig "Event of De-fault" som følge af kapitaludvidelsen …

Dette beløb indgår ikke i Deutsche Banks beregning af FWMHA.

Efter Amagerbankens konkurs den 7. februar 2011 og Deutsche Banks ophævelse af Obligationen, modtog Deutsche Bank den 14. september 2011 84,4 % af hovedstolen fra FS Finans III A/S i overensstemmelse med kapitel 4b i lov om finansiel stabilitet og overdragelsesaftalen med Amagerbanken. FS Finans III A/S betalte tillige renter af ho- vedstolen fra dekretets afsigelse og indtil betalingen fandt sted.

Allerede den 7. juli 2011 modtog Deutsche Bank betaling under den af banken indgåe- de Credit Default Swap … Betalingen medførte ikke, at Deutsche Banks resterende anmeldelsesret i konkursboet samtidig blev nedsat eller overdraget.

...

Til støtte for den nedlagte frifindelsespåstand gøres det principalt gældende, at Deut- sche Banks krav er omfattet af konkurslovens § 98, nr. 1, idet kravet består af renter ef- ter konkursdekretets afsigelse. ...

Subsidiært gøres det gældende, at kravet har karakter af en konventionalbod, og sag- søgeren har ikke dokumenteret at have lidt et tab svarende til kravet. …

Endelig gøres det gældende, at der - uanset om kravet efter obligationens ordlyd er omfattet af konkurslovens § 98, nr. 1 eller 2 - ikke foreligger bristende forudsætninger, der medfører, at kravet alligevel helt eller delvist skal anerkendes som et simpelt krav, jf. konkurslovens § 97. …

1. KONKURSLOVENS § 98, NR. 1 – RENTER EFTER DEKRETET

Det gøres overordnet gældende, at sagsgenstanden udgør renter i tiden efter konkurs- dekretets afsigelse, jf. konkurslovens § 98, nr. 1.

Det afkast, som Deutsche Bank havde udsigt til at oppebære i obligationens resterende løbetid, var konkret udtrykt ved en rente, som skulle betales løbende. Når Deutsche Bank henviser til et "manglende afkast" i påstandsdokumentet, er der således tale om tab af de aftalte renteindtægter.

Også "erstatning for tab af renter" er omfattet af begrebet renter efter dekretdagen, så- ledes at kravet er efterstillet i skyldnerens konkursbo. Det er i den forbindelse uden be-

tydning, om kreditor anmelder et krav på renter eller et krav på "erstatning for tab af renter". En standardiseret erstatningsberegning, der svarer til et rentetab i resten af lå- nets løbetid, kan således ikke i sig selv bringe kravet over i konkurslovens § 97, …

Det bestrides i forbindelse med ovenstående, at en kreditgivers tab af renter for tiden efter konkursdekretets afsigelse er omfattet af konkurslovens § 97, når blot kreditafta- lens vilkår er aftalt forud for afsigelse af konkursdekretet, og når aftalen er uopsigelig og indeholder vilkår om betaling af en fast rente, …

Et synspunkt herom finder ikke støtte i bestemmelsens ordlyd, som udtrykkeligt gør renter efter dekretdagen efterstillede, og gennemførelsen af synspunktet strider afgø- rende mod de ligebehandlingshensyn, som var bærende for indførelsen af bestemmel- sen, ….

Endelig er Obligationen ikke sammenlignelig med finansiel leasing, ….

1.1 Konkurslovens forarbejder

Indførelsen af renters efterstillelse bygger på betænkning nr. 423 af 1966s (bet. I), hvor det på side 34-35 anføres:

”En afskaffelse af renteberegningen vil medføre en betydelig praktisk lettelse af konkursbehandlingen. For de fleste fordringers vedkommende vil afskaffelse af ren- teberegningen ikke betyde nogen væsentlig ændring af bomassens fordeling, og det vil i almindelighed ikke være særlig rimeligt, at de lavtforrentede fordringers andel i bomassen formindskes, fordi bobehandlingen trækker i langdrag. Renteberegnin- gen medfører også i nogen udstrækning tilfældige resultater, fordi mange kredito- rer glemmer i anmeldelsen at kræve rente.

[…]

Da de fleste fordringer, som anmeldes i konkursboet, er rentebærende, bevirker en afskaffelse af renteberegningen under konkursen som ovenfor nævnt ingen stor for- rykkelse mellem fordringerne.”

Der er ingen bemærkninger i forbindelse med lovens tilblivelse, der støtter, at § 98, nr. 1 alene skal finde anvendelse på morarenter. Der er heller ingen støtte i betænkningen for, at en banks rentekrav under nærmere givne omstændigheder skal kunne anmeldes som ”tabt fortjeneste” efter konkurslovens § 97.

Konkursloven er efter Amagerbankens konkurs blevet ændret, således at § 98, nr. 1 nu også omfatter den del af en finansiel leasinggivers løbende afdrag, der reelt er et rente- krav og ikke et løbende afdrag. Lovændringen har i sagens natur ingen indflydelse på denne sag, men forarbejderne til lovændringen indeholder fortolkningsbidrag, som har betydning for sagen.

Ændringen af konkurslovens regler for finansiel leasing blev indført med det formål at give finansiel leasing samme placering i konkursordenen som andre tilsvarende krav, som eksempelvis bankers rentekrav, jf. herved lovforslag nr. 199, fremsat den 26. marts 2010, afsnit 3.13.3.

Følgende fremgår af lovforslag nr. 199, fremsat den 26. marts 2010 i afsnit 0.00.0.:

"Ved finansiel leasing svarer leasingydelse efter Konkursrådets opfattelse reelt til betaling af afdrag, renter og andre løbende kreditomkostninger så som administra- tionsbidrag. De nævnte beløb, der bortset fra afdragsdelen reelt udgør leasingtage- rens kreditomkostninger, bør efter rådets opfattelse i konkursretlig henseende side- stilles med betaling af rente i lånesituationen."

Der er ingen bemærkninger i dette forslag om, at bestemmelsen alene skal finde an- vendelse på morarenter.

Der blev under lovforarbejderne afgivet et høringssvar, hvori det af Finans og Leasing blev anført, at såfremt en almindelig långiver ved aftale om uopsigelighed eller om indfrielse til overkurs havde erhvervet et retsbeskyttet krav på at opnå en vis indtje- ning, ville långiver kunne anmelde et erstatningskrav herpå efter konkurslovens § 97, jf. herved lovforslag nr. 199, fremsat den 26. marts 2010, afsnit 3.13.3, samt høringssvar af 25. januar 2010 til betænkning nr. 1512/2009. Af høringssvaret fra Finans og Leasing blev det bl.a. gjort gældende:

”Finansielleasing er blot en blandt mange typer uopsigelige aftaler

I givet fald bør spørgsmålet ikke reguleres kun vedrørende finansielle leasingkon- trakter, da problemstillingen, som det ses af ovennævnte, er bredere end som så.

Der er således intet i vejen for, at en bank yder et lån, som fra debitors side er uop- sigelig i en årrække, ligesom højt forrentede pantebreve, der er uopsigelige fra debi-

tors side ("pensionskassepantebreve") tidligere har været almindelige og kan kom- me i brug på ny.

Problemet kendes også vedrørende kontantlån, der kun kan indfries til overkurs.

I de ovennævnte eksempler er der tale om, at långiver- netop som følge af uopsige- ligheden har erhvervet et retsbeskyttet krav på at opnå en vis indtjening, og derfor vil have ret til anerkendelse heraf som en simpel fordring i konkursboet.”

Justitsministeriet var ikke enig i dette høringssvar og udtalte herom følgende:

"Justitsministeriet er således enig i, at finansiel leasing i forhold til konkurslovens regler om efterstillede renter - ud fra et almindeligt konkursretligt lighedsprincip - bør sidestilles med traditionel lånefinansiering. Dette gælder, uanset at leasingafta- ler i modsætning til mange traditionelle lån er uopsigelige. Justitsministeriet er ik- ke enig i det høringssvar over betænkningen, som har anført, at krav på erstatning for rentetab på et uopsigeligt lån, der ikke skyldes ændring af renteniveau eller va- lutakurser, efter de gældende regler ikke vil være efterstillet i låntagerens konkurs- bo." [min understregning]

Konkursloven blev ændret i overensstemmelse med forslag nr. 199.

I forlængelse af disse forarbejder til ændringen af konkursloven gøres det af konkurs- boet gældende, at Obligationens bestemmelse om FWMHA ikke er sammenlignelig med finansiel leasing, ….

1.2 Tabt fortjeneste og positiv opfyldelsesinteresse

Et synspunkt om, at en banks rentekrav skal stilles anderledes end alle andre kredito- rers betalingskrav, alene fordi banklånet er uopsigeligt i en periode og fastforrentet, er i strid med konkursordenen, da det vil være en uhjemlet fortrinsstilling af finansielle kreditorer til skade for de øvrige kreditorer, hvis hovedstol ikke vil få anerkendt rente- kravet.

En sådan fortolkning vil kræve sikker hjemmel, da den er i strid med ligebehandlings- princippet, idet alle øvrige kreditorers rentekrav er efterstillet. Som det fremgår oven- for er dette hverken i overensstemmelse med ordlyden af § 98, nr. 1 eller forarbejderne. Det kræver en fortolkning i strid med ordlyden af konkurslovens § 98, hvis renter efter dekretdagen (eller erstatning for tab af samme) skal kunne anvendelse i boet som sim- pelt krav, jf. konkurslovens § 97. En sådan fortolkning i strid med lovens ordlyd kan

ikke ske på grundlag af formåls fortolkning eller anden tilsvarende argumentation, da en sådan fortolkning ikke kan føre til derogation.

I den konkrete sag ændrer det ikke ved resultatet, at der i lånekonstruktionen var ind- bygget en trapperente. Dette må kreditor tage højde for i beregningen af kredittillæg- get, hvilket også må antages at være sket i den konkrete sag, når der henses til Ama- gerbankens øvrige (senior)lån, der havde væsentligt lavere marginalrente og kupon- rente.

Det bestrides i øvrigt, at banker i praksis anmelder og får godkendt krav på renter efter dekretet efter konkurslovens § 97, medmindre kravet er sikret ved pant i fast ejendom eller anden fuldgod sikkerhed, hvor der utvivlsom kan opnås sikkerhed for renter. In- gen andre seniorlångivere har anmeldt renter for perioden efter dekretets afsigelse i Amagerbankens konkursbo.

At sagsøgeren ikke har kunnet finde retspraksis, der fastslår retsstillingen, er naturlig- vis ikke ensbetydende med, at spørgsmålet er behæftet med tvivl. Måske netop fordi formuleringen af § 98 er så klar, som den er, har spørgsmålet ikke givet anledning til tvister.

Endvidere gøres det gældende, at der netop ikke var tale om et fast forrentet lån, idet Obligationen indeholdte en mulighed for (og forventning om, jf. salgsmaterialet oven- for), at den samlede kuponrente blev lavere som følge af det indbyggede derivat (DB smart). Den endelige kuponrente var således afhængig af DB Smart-indekset, der viste sig at præstere meget ringe, hvorfor indekset ikke medførte den i salgs/tilbuds- materialet … forventede kuponrente.

Lånet var således netop ikke fast forrentet, idet det ikke var muligt at forudsige renten i lånets restløbetid, idet renten som nævnt afhang af udviklingen af Deutsche Banks egen positionering i rentemarkedet og ikke af rentemarkedets udvikling eller udviklin- gen i andre uafhængige indeks. Størrelsen af renten var altså afhængig af, hvor dygtig Deutsche Bank var til at spekulere i rentemarkedet, og ikke af en almindelig markeds- mæssig udvikling. At Deutsche Banks DB Smart indeks viste sig at præstere meget rin-

ge, ændrer ikke ved, at Obligationen i sin helhed må karakteriseres som havende en variabel rente.

Det indbyggede derivat havde til hensigt under givne forhold at give Amagerbanken en lavere rente, hvorimod det indbyggede derivat ikke kunne medføre en positiv rente for Amagerbanken. Således havde de løbende betalinger i henhold til Obligationen alene karakter af en rente med et indbygget rentemaksimum, hvilke kendes fra mange lån med variabel rente. Om man i givet fald kalder renten for variable med loft, eller fast med mulighed for rabat, er en strid om ord. Det afgørende er, at rentebetalingerne i lånets resterende løbetid ikke kunne forudsiges eller beregnes ved låneaftalens indgå- else.

Der er ikke grundlag for at slå fast, at en del af FVMHA beregningen indeholder andre elementer end erstatning for de manglende rentebetalinger efter dekretets afsigelse.

Også fordi lånet således ikke kan karakteriseres som et fast forrentet lån, så gøres det gældende, at kravet ikke kan godkendes som et fast og påregneligt/beregneligt tab.

1.3 Morarenter ctr. aftalt rente

Bestemmelsen i konkurslovens § 98, nr. 1, omfatter ikke alene morarenter. Et syns- punkt herom finder hverken støtte i bestemmelsens forarbejder eller i bestemmelsens ordlyd eller i retspraksis. Det har således ingen støtte i bestemmelsen, at en banks tab af renter skal stilles anderledes end andre kreditorers rentekrav, alene fordi rentekravet støttes på en aftalt rentesats.

Konkursordenen er præceptiv, hvorfor parterne ikke kan aftale sig til en bedre place- ring i konkursordenen. Dette ville afgørende stride mod hensynene bag og formålet med efterstilling af renter, jf. konkurslovens § 98, nr. 1.

Det bestrides videre, at dette er den sædvanlige forståelse af bestemmelsen, således at øvrige kreditorer får godkendt rentekrav, når blot renten er fastsat forud for konkurs- dekretets afsigelse.

1.4 Finansiel leasing

Videre gøres det gældende, at kravet ikke er sammenligneligt med finansiel leasing, så- ledes at kravet af den grund var omfattet af den på tidspunktet for afsigelsen af kon- kursdekretet gældende konkurslovs § 97, hvorefter en finansiel leasinggiver forment- ligt kunne anmelde sit krav på tab af renter efter en diskontering af kravet til nutids- værdi.

Et banklån er ikke sammenlignelig med finansiel leasing, allerede fordi en leasingaftale er en gensidigt bebyrdende aftale, hvor modydelsen til betaling af en leasing ydelse, er rådighed over et leasingaktiv, som for eksempel en bil, maskine eller lignende. Ved fi- nansiel leasing sker der en løbende momspligtig leverance af brugsretten til et (anlægs) aktiv. Ejendomsretten til aktivet er i hele leasingperioden hos leasinggiver. Det ændrer ikke ved konstruktionens lejeretlige karakter, at der ofte konkret er aftalt fravigelser af de almindelige obligationsretlige principper omkring vedligeholdelsespligten og man- gelindsigelser. Leasingydelsen har karakter af en lejebetaling, som aftalemæssigt ikke består af renter, selvom dette måtte være den underliggende økonomiske realitet. Før lovændringen i 2011 faldt betaling af en leasingydelse dermed ordlydsmæssigt helt uden for anvendelsesområdet for konkurslovens § 98.

Det har ikke været konkursboets synspunkt, at den i denne sag omhandlede obligation kan sidestilles med en leasingaftale, allerede fordi obligationen indeholder vilkår om betaling af renter (ikke leje) for en modydelse der består af rådighed over et pengebe- løb (ikke et anlægsaktiv).

Konkursretligt er det videre relevant, at finansiel leasing som udgangspunkt kan kon- kursreguleres, jf. konkurslovens § 61, stk. 1 samt UfR 1983,813/2 Ø (dog modsatte re- sultat i UfR 1981.339/2 V)

Henvisningen til lovforslag 199, fremsat den 26. marts 2010, har alene relevans i relati- on til fortolkning af udstrækningen af konkurslovens § 98, nr. 1, idet loven netop af hensyn til ligebehandlingsprincippet ligestiller finansiel leasing med pengelån.

Det ændrer ikke ved finansiel leasings juridiske karakter af at være en lejeaftale, at be- regningen af den løbende ydelse ved aftalens indgåelse fastsættes således, at det dæk- ker købesummen gennem de løbende afdrag i kontraktens løbetid med tillæg af en af

leasinggiver beregnet rentemarginal. Kontrakten har fortsat karakter af at være en gen- sidigt bebyrdende lejeaftale, hvorfor aftalen netop derfor falder udenfor konkurslovens

§ 98, nr. 1, som angår renter. Dette må antages at være baggrunden for lovforslag 199 og bet. 1512, idet der ellers ikke var grundlag for at ændre konkurslovens § 98, således at bestemmelsen tillige omfatter den del af ydelsen i finansiel leasing, som trods afta- lens indhold reelt repræsenterer betaling af en rente. Lovændringen og dagældende retspraksis kan derimod ikke tages til indtægt for, at alle uopsigelige og fast forrentede låneaftaler forud for ændringen af konkurslovens § 98, nr. 1 kunne anmeldes efter konkurslovens § 97.

For en ordens skyld bemærkes, at der ikke ses at foreligge trykt retspraksis, hvor der er procederet til støtte for, at finansiel leasing ikke forud for lovændringen i realiteten var omfattet af konkurslovens § 98, nr. 1.

Det gøres videre gældende, at syn- og skønserklæringen støtter, at beregningen af FVMHA er en beregning af rentetabet for perioden efter dekretets afsigelse og indtil obligationens udløb. Det ændrer ikke herved, at renteberegningen indeholdte et varia- belt element i form af et derivat. Det er i den forbindelse afgørende, at Amagerbankens ”investering” i DB Smart-indekset ikke modsvaredes af en reel investering/betaling. Derivatet havde således alene betydning for kuponrentens fixering. Videre kunne ren- ten ikke blive positiv i Amagerbankens favør.

2. KONKURSLOVENS § 98, NR. 2 - KONVENTIONALBOD

Det gøres overordnet gældende, at en bestemmelse om betaling af et standardiseret be- løb i tilfælde af en kontrakts ophør ved den ene parts misligholdelse har karakter af en konventionalbod, der er omfattet af konkurslovens § 98, nr. 2.

Et krav på konventionalbod er efter bestemmelsen efterstillet, med mindre det godtgø- res, at bodsbeløbet svarer til det af anmelderen lidte tab opgjort efter de almindelige erstatningsretlige regler i og uden for kontrakt.

Tabet er ikke dokumenteret at være udtryk for Deutsche Banks lidte tab, allerede fordi tabet udgør en standardiseret tabsberegning af kuponrenten i resten af lånets løbetid,

hvor det indbyggede derivat er forsøgt værdiansat. Erstatningen er således udtryk for et rentetab, der i sig selv er efterstillet, jf. konkurslovens § 98, nr. 1.

Et erstatningsretligt tab er ikke identisk med Deutsche Xxxxx mistede afkast.

Det gøres videre gældende, at det påhviler sagsøgeren at bevise, at det aftalte bodsbe- løb svarer til det tab, som sagsøgeren har lidt opgjort efter almindelige erstatningsretli- ge regler. Denne bevisbyrde er ikke løftet med de to skønserklæringer, tvært imod, ….

2.1 Tabsbegrænsningspligten

Det er udokumenteret, at Deutsche Bank har iagttaget sin pligt til at begrænse sit tab, hvilket er et krav efter almindelige erstatningsregler. I relation hertil gøres det gælden- de, at det ikke er dokumenteret, at der ved tilbagediskonteringen af det rentebeløb, der er påløbet indtil obligationens udløb, jf. definitionen af "Fair Value", er benyttet en dis- konteringsfaktor svarende til afkastet på en alternativ investering med tilsvarende risi- ko. Det bestrides, at dette er tilfældet.

Således henvises der til skønsmandens besvarelse af spørgsmål F:

”Det fremgår at, ved diskontering af beløb til beregning af forfaldne beløb skal der bruges en swapkurve uden tillæg (ikke en rentekurve). Baseret på markedspraksis vil man anvende den renteswapkurve som der på det givne tidspunkt fandtes for euro med den samme løbetid.

Lånedokumentet … inkluderer ikke nogen passus der beskriver, at beregningen af ”Fair Value Make-Whole Amount” skal indregne nogen værdi af en eventuel al- ternativinvestering.” [min understregning]

Videre henvises der til skønsmandens besvarelse af spørgsmål H:

”Hvis der med ”markedsværdi” menes, hvad udsteder af obligationen førtidig kun- ne købe, eller indfri obligationen til, så ville den samme beregning ligge til grund, som der blev brugt til beregningen af ”Fair Value Make-Whole Amount”

Som det fremgår af dette citat, er FVMHA udtryk for det beløb, som Amagerbanken skulle betale ved en førtidsindfrielse. Derimod er beløbet ikke udtryk for Deutsche Banks tab. Skønmandens fortsætter således:

”Hvis der med ”markedsværdi” menes, hvad ejeren af obligationen kunne sælge ob- ligationen til i et sekundær marked, så var markedsværdien ikke udelukkende af- hængig af Amagerbankens kreditværdighed den 6. februar 2011.

[…]

Forskellen illustreres godt af grafik 1 … i skønserklæringen fra februar 2015. Her

ser man hvordan kredittillægget for en kreditrisiko, som Amagerbanken havde den

28. november 2007, stiger kraftigt over en periode. I sådan en situation ville mar- kedsværdien af obligationen falde i sekundær markedet selv om værdien af ”Fair Value Make-Whole Amount” ikke ændres.

”Fair Value Make-Whole Amount” beregningen er dog ikke på tilsvarende måde et udtryk for markedsværdien af obligationen. I denne beregning bruges en swaprente der repræsenterer en anden kreditrisiko end den kreditværdighed som Amagerban- ken havde den 6. februar 2011. Denne forskel kan være stor men ved parallelfor- skydninger af alle rentekurver vil der være en korrelation mellem kursen (markeds- værdien) på obligationen og udviklingen i nutidsværdien af ”Fair Value Make- Whole Amount”

En yderligere usikkerhed i ”Fair Value Make-Whole Amount” beregningen i for- hold til markedsværdien er nævnt i skønserklæringen fra februar 2015 under spørgsmål 5b og C. Her gøres der opmærksom på, at det ikke entydigt fremgår om alle optionsværdier i obligationen indgår i Deutsche Banks beregning af ”Fair Va- lue Make-Whole Amount”.”[min understregning]

Af skønserklæringen fra februar 2015 kan der yderligere henvises til besvarelsen af spørgs- mål 5c, hvor skønsmanden vurderer, at den alternative investering ikke ville være den risi- kofrie rente.

Skønserklæringen bekræfter således, at der i beregningen af FWMHA ikke er taget højde for tabsbegrænsning i form af en alternativ investering med samme risiko som Amagerbankens. FWMHA-beregningen indeholder således ikke en alternativ investering (et nyt udlån af den tilbagebetalte del af hovedstolene til en kunde med tilsvarende kreditrisiko-profil) med et rimeligt kredittillæg. Det bemærkes herved, at Deutsche Banks jo har fået lånebeløbet tilbage førtidigt, og således har kunnet tjene penge ved genanbringelse af lånebeløbet på anden vis. Det er åbenlyst, at en sådan genanbringelse efter dansk ret vil indgå i en sædvanlig tabsop- gørelse.

Deutsche Bank har i øvrigt ikke på anden vis dokumenteret at have iagttaget sin tabsbe- grænsningspligt, herunder eksempelvis ved faktisk at have foretaget en alternativ investe- ring med en tilsvarende risiko til afdækning af de manglende rentebetalinger fra Amager- banken i Obligationens resterende løbetid.

2.1.1 Skønsmandens besvarelse af spørgsmål D

Det bestrides, at der i beregningen af tabsbegrænsningen skal tages højde for Deutsche Banks tab og behov for optagelse af ansvarlig lånekapital.

Ved vurderingen af den sædvanlige tabsbegrænsningspligt kan der ikke tages højde for Deutsche Banks samlede tab ved Amagerbankens konkurs. Dette synspunkt er en misforstå- else af det grundlæggende konkursretlige princip om, at samme tab ikke kan anmeldes flere gange i konkursboet.

Amagerbankens konkursbo har allerede godkendt Deutsche Banks tab på hovedstolen. Så- fremt konsekvenserne ved dette tab tages i betragtning ved vurderingen af FWMHA- beregningen og dets status i konkursordenen, vil det i realiteten medføre, at samme tab vil blive anerkendt flere gange i konkursboet.

Besvarelsen af spørgsmål D er således i en konkursretlig kontekst irrelevant.

Dertil kommer, at der netop skal tages hensyn til, at Deutsche Banks ubestridt har fået stør- stedelen af hovedstolen tilbage via dækning efter lov om finansiel stabilitet samt ved ban- kens kreditforsikring.

2.2 Konkursboets anerkendelse af krav i medfør af konkurslovens § 98, nr. 2

Endelig gøres det gældende, at det forhold, at sagsøger har godkendt kravet som omfattet af konkurslovens § 98, nr. 2, dvs. netop som en konventionalbod, der ikke er udtryk for det lid- te tab, ikke derved har anerkendt, at tabsbegrænsningspligten er iagttaget. Kravet er netop ikke anerkendt som udtryk for ”det lidte tab”, idet det ikke er opgjort efter almindelige er- statningsretlige regler.

Det fastholdes i forlængelse heraf, at tabsberegningen og tabsbegrænsningspligten er rele- vante for tvisten, idet begge temaer er afgørende for at dokumentere, at beregningen af FVMHA er udtryk for en sædvanlig tabsopgørelse som følge af Amagerbankens konkurs.

Skønsmandens erklæringer bekræfter, at der er tale om en standardiseret beregning, der træder i kraft ved Amagerbankens misligholdelse. Det er derimod ikke dokumenteret, at be- regningen er udtryk for Deutsche Banks faktiske lidte tab, idet beregningen netop ikke inde- holder en iagttagelse af tabsbegrænsningspligten – altså en alternativ anbringelse af den til- bagebetalte hovedstol.

3. BRISTENDE FORUDSÆTNINGER

Det bestrides, at der foreligger en bristende forudsætning som følge af, at sagsøgeren forud- satte, at Fair Value Make-Whole Amount ville blive dækket efter konkurslovens § 97.

Det er således ikke en væsentlig, kendelig og relevant forudsætning for Deutsche Bank, at Amagerbanken skulle være betalingsdygtig i hele obligationens løbetid.

Det gøres gældende, at en kontraktparts insolvens ikke kan være en bristende forudsætning ved indgåelse af aftale om en banks seniorfunding, hvor kreditrisiko er en bekendt faktor ved forhandling af lånevilkår.

Det ændrer ikke herved, at obligationen indeholdte en maksimumrente, der steg i slutningen af obligationens løbetid.

Det gøres hertil gældende, at læren om bristende forudsætningen ikke finder anvendelse i nærværende tilfælde, idet der er tale om en aftale mellem professionelle parter.

Det gøres endvidere gældende, at det må være sagsøgerens egen risiko, som en professionel långiver, såfremt Deutsche Bank eventuelt befandt sig i retsvildfarelse vedrørende renters stilling i konkursordenen, jf. konkurslovens § 97 og § 98, og risikoen for retsvildfarelsen kan ikke belaste konkursboet efter Amagerbanken Aktieselskabs andre kreditorer, der jo ikke er parter til aftalen ”

Sø- og Handelsrettens skifteret skal udtale:

Kravet bygger på obligationens bestemmelse om ”Fair Value Make-Whole Amount”, som parterne er enige om, er forfaldent i tilfælde af ”Event of Default”, hvilket indtraf ved Ama- gerbankens konkurs. Parterne er endvidere enige om kravets beregning.

Bestemmelsen i konkurslovens § 98, nr. 1 omfatter renter, og der ses hverken i bestemmel- sens ordlyd eller forarbejderne hertil at være begrænsninger heri med hensyn til typen af renter, herunder morarenter. Bestemmelsen omfatter således alle former for renter, der pålø- ber efter dekretets afsigelse, og omfatter således også erstatning for tab af renter i anledning af misligholdelse. Det er uden betydning, at lånet var uopsigeligt, og at renten var variabel og bestod af to elementer, ligesom det er uden betydning, hvorledes parterne har benævnt et sådant rentetab, idet det afgørende er, at det opgjorte beløb reelt har karakter af renter.

Ved tilbagediskonteringen beregnes nutidsværdien af fremtidige betalinger og heri indgår som et element tillige renter. I det foreliggende tilfælde udgjorde det omstridte beløb en va- riabel rente, der på intet tidspunkt kunne blive positiv i forhold til Amagerbanken, men i lå- nets løbetid var stigende i forhold til Deutsche Bank.

Den omstændighed, at der ved den seneste ændring af konkurslovens § 98, nr. 1, er medta- get krav ifølge visse leasingaftaler, findes ikke i forhold til kontrakter, der er omfattet af de tidligere regler, at kunne føre til andet resultat, idet der herved blot er tilstræbt en præcision af retstilstanden.

Endelig bemærkes, at parterne ikke forud for en konkurs kan aftale en fravigelse af konkurs- ordenen med den virkning, at et efterstillet krav opnår en bedre stilling. Allerede fordi kon- kurslovens regler om konkursordenen er præceptive, kan der heller ikke ud fra et forudsæt- ningssynspunkt opnås en bedre retsstilling.

Retten finder herefter, at kravet er en forudbestemt beregning af erstatning for de tabte ren- ter, som Deutsche Bank forventede at ville have modtaget i obligationens resterende løbetid.

Kravet er således omfattet af konkurslovens § 98, nr. 1, hvilket retten ligeledes finder er i overensstemmelse med konkursordenens lighedsgrundsætning og de praktiske hensyn bag konkurslovens § 98, nr. 1.

Retten tager herefter Amagerbankens frifindelsespåstand til følge.

Deutsche Bank skal betale sagsomkostninger til Amagerbanken under konkurs med 1.589.663,63 kr., hvoraf 1.500.000 kr. udgør et passende beløb til advokatudgifter inkl. moms, mens 89.663,63 kr. dækker faktisk afholdte udgifter. Der er ved fastsættelsen lagt vægt på sagens karakter, værdi, udfald og langstrakte forløb.

Thi kendes for ret:

Amagerbanken A/S under konkurs frifindes.

Deutsche Bank AG betaler inden 14 dage fra dato sagens omkostninger med 1.589.663,63 kr.

Det idømte forrentes efter rentelovens § 8 a.

Xxxxx Xxxxxx Xxxxxx Xxxx Xxxxxx Xxxxx Xxxxxxxx

Xxxx Xxxxxxx Xxxxxx Xxxx Xxxx Xxxxxxxxx

(Sign.)

Udskriftens rigtighed bekræftes Sø- og Handelsretten, den