ERIKOISSIJOITUSRAHASTOON SIJOITTAMISTA KOSKEVA SOPIMUS: SITOOKO ALLEKIRJOITETTU MERKINTÄLOMAKE SIJOITTAJAA?

Xxxxxxx Xxxxxxx

ERIKOISSIJOITUSRAHASTOON SIJOITTAMISTA KOSKEVA SOPIMUS: SITOOKO ALLEKIRJOITETTU MERKINTÄLOMAKE SIJOITTAJAA?

Pro gradu -tutkielma Kesäkuu 2018 Arvosana: laudatur Helsingin yliopisto

Oikeustieteellinen tiedekunta; sopimusoikeus

Julkaistu Edilexissä 22.5.2019 xxx.xxxxxx.xx/xxxxxxxxxxxxx/00000

Sisällys

Lähteet

Lähteet ‌

Kirjallisuus

Aarnio (1976)

Xxxxxx, Aulis, 1976. Teoreettisen tutkimuksen merkityksestä oikeustieteelle. Lakimies, s. 547–581.

Xxxxxx – Kangas (2016)

Xxxxxx, Xxxxx – Xxxxxx, Urpo, 2016. Suomen jäämistöoikeus I Perintöoikeus. 6., uudistettu painos. Talentum Pro, Helsinki.

Xxxxxxx (2016)

Xxxxxxx, Xxxx, 2016. Arbitration and Contract law: Common Law Perspectives. Switzer- land, Springer.

Annola (2015)

Xxxxxx, Xxxx, 2015. Sopimustulkinta: Teoria, vaiheet, menettely. Vaasa.

Xxxxxxxx – Xxxxxxxxx – Xxxxxx – Krook – Xxxxxxxxx – Xxxxxxxxx-Teir – Syrjänen – Tuomi- nen – von Xxxxxxxxxxx (2014)

Xxxxxxxx, Xxxxx – Xxxxxxxxx, Xxxxxxxxx – Xxxxxx, Xxxxxx – Xxxxx, Xxx – Xxxxxxxxx, Asko – Xxxxxxxxx-Xxxx, Xxxxx – Xxxxxxxx, Xxxx – Xxxxxxxx, Xxxx – xxx Xxxxxxxxxxx, Xxxx, 2014. Sopimusriskit. Xxxx Xxxxxx Oy, Helsinki. (Carlsson ym. 2014)

Grönfors (1993)

Xxxxxxxx, Xxxx, 1993. Avtalsgrundande rättsfakta. Nerenius & Santérus Förlag Ab, Göte- borg.

Halila – Hemmo (2008)

Xxxxxx, Xxxxxx – Xxxxx, Xxxx, 2008. Sopimustyypit. Talentum, Helsinki

Harju – Syyrilä (2001)

Harju, Ilkka – Syyrilä, Jarkko, 2001. Sijoitusrahastolain-säädäntö. WSOY Lakitieto, Hel- sinki.

Havansi (1969)

Havansi, Erkki. Tunteeko Suomen oikeus ns. reaalisopimuksia? LM 1969, s. 379–416.

Hemmo (1998)

Xxxxx, Xxxx, 1998. Sopimus ja delikti. Lakimiesliiton kustannus, Helsinki.

Hemmo (2003 I)

Xxxxx, Xxxx, 2003. Sopimusoikeus I. Talentum, Helsinki.

Hemmo (2003 II)

Xxxxx, Xxxx, 2003. Sopimusoikeus II. Talentum, Helsinki.

Hidén – Ruotsalainen (2014)

Xxxxx, Xxxxxx – Xxxxxxxxxxxx, Xxxxx, 2014. Vaihtoehtorahastojen hoitajista annetun lain soveltamisalasta. DL 3/2014, s. 367–391.

Hirvonen (2011)

Xxxxxxxx, Xxx, 2011. Mitkä metodit? Opas oikeustieteen metodologiaan. Yleisen oikeustie- teen julkaisuja 17. Sähköinen julkaisu. Helsinki, 2011. <URL: xxxxx://xxxxx.xxx/xxxxxxxxxxx/xxxx/xxxx metodit_paino>. Viitattu 1.11.2017.

Hoppu (2004)

Xxxxx, Xxxx, 2004. Sijoitustuotteiden markkinoinnin sääntely. Xxxx Xxxxxx, Helsinki.

Husa – Xxxxxxx – Xxxxxxxxxxx (2010)

Xxxx, Xxxxxx – Xxxxxxx, Xxx – Xxxxxxxxxxx, Teuvo, 2010. Kirjoitetaan juridiikkaa. Talen- tum Oyj, Helsinki. (Husa ym. 2010)

Kaisto (2001)

Xxxxxx, Xxxxx, 2001. Sopimusvapaus, laki ja maksusuoja. Helsinki.

Kaisto (2005)

Xxxxxx, Xxxxx, 2005. Lainoppi ja oikeusteoria: oikeusteorian perusteista aineellisen varalli- suusoikeuden näkökulmasta. Edita. Helsinki. <URL: xxx.xxxxxx.xx/xxxxxxxxxxxx/0000>. Viitattu 2.2.2018.

Karhu (2008)

Xxxxx, Xxxx, 2008. Lojaliteettiperiaate sopimusoikeudessa – oikeudellista peruskartoitusta. Teoksessa Juhlajulkaisu Xxxxx Xxxxxx 1938 – 30/8 – 2008. Toimittanut Xxxxx Xxxxxxxxxx – Xxxx Xxxxx – Xxx Xxxxx-Xxxxxxxx. Suomalainen Lakimiesyhdistys, Helsinki.

Xxxx (2014)

Xxxx, Xxxxxx, 2014. Rahastosääntely uudistuu: Laki vaihtoehtorahastojen hoitajista. DL 1/2014, s. 60–84.

Kartio (2001)

Xxxxxx, Xxxxx, 2001. Esineoikeuden perusteet. Kauppakaari, Helsinki.

Kolehmainen (2005)

Xxxxxxxxxxx, Xxx, 2005. Sopimuksen synty ja normiteoria. Business Law Forum 2005. Edita Publishing Oy, Helsinki. Julkaistu myös Edilexissä 26.10.2006.

Lauriala (2008)

Xxxxxxxx, Xxxx, 2008. Rahoitusstrategia – modernin rahoitusoikeuden luomat mahdollisuu- det. WSOYpro, Helsinki.

Lautjärvi (2015)

Xxxxxxxxx, Xxxx, 2015. Välipääomarahoitusinstrumentit. Yhtiöoikeudellinen tutkimus vie- raan pääoman ehtoisen välipääomarahoittajan asemasta osakeyhtiössä. Talentum, Helsinki.

Mononen (2004)

Xxxxxxx, Xxxxx, 2004. Onko sopimusoikeudessamme yhtenäistä vastuuperustetta? LM 7– 8/2004, s. 1379–1397.

Xxxxxxxxx (1956)

Xxxxxxxxx, P.J., 1956. Sopimusvapauden käsitteestä. LM 1956, s. 601–612.

Norros (2007)

Xxxxxx, Xxxx, 2007. Vastuu sopimusketjussa. WSOYpro, Helsinki.

Norros (2009)

Xxxxxx, Xxxx, 2009. Vahingonkorvaus arvopaperimarkkinoilla. WSOYpro, Helsinki. Norros (2012)

Xxxxxx, Xxxx, 2012. Velvoiteoikeus. Talentum Media, Helsinki. Käytetty saman sisältöistä vuonna 2014 ilmestynyttä e-kirjaa Talentum verkkokirjahylly.

Norros (2018)

Xxxxxx, Xxxx, 2018. Velvoiteoikeus. Xxxx Xxxxxx Oy. Helsinki. Käytetty saman sisältöistä vuonna 2018 ilmestynyttä e-kirjaa Talentum verkkokirjahyllyssä. <URL: xxxxx://xxxxxxxxxxxxxxxx-xxxxxxxxxx-xx /teos/BACBIXIUG>. Viitattu 16.3.2018.

Rudanko (1998)

Xxxxxxx, Xxxxx, 1998. Arvopaperimarkkinat ja siviilioikeus. Lakimiesliiton kustannus, Helsinki.

Puttonen – Repo (2011)

Xxxxxxxx, Xxxx – Repo, Eljas, 2011. Miten sijoitan rahastoihin? Xxxx Xxxxxx Oy, Helsinki.

Pönkä (2008)

Pönkä, Ville, 2008. Osakassopimuksen tavoitteet ja voimassaolon hallinta. Edita, Helsinki.

Pöyhönen (2003)

Xxxxxxxx, Xxxx, 2003. Uusi varallisuusoikeus. Talentum, Helsinki.

Saarnilehto (2005)

Xxxxxxxxxxx, Xxx, 2005. Pääasiat velvoitteesta. WSOY, Helsinki.

Saarnilehto (2009)

Xxxxxxxxxxx, Xxx, 2009. Sopimusoikeuden perusteet, Helsinki.

Salo (2016)

Xxxx, Xxxxxx, 2016. Sijoittamisen ohjaaminen: Sijoitusneuvot ja -suositukset sijoittajan päätöksenteossa. Xxxx Xxxxxx Oy, Helsinki.

Siivonen (2016)

Siivonen, Ville, 2016. Vaihtoehtorahastojen hoitajan johdon huolellisuusvelvollisuus ja vahingonkorvausvastuu. OTM-tutkielma, helmikuu 2016.

Siltala (2003)

Xxxxxxx, Xxxxx, 2003. Oikeustieteen tieteenteoria. Helsinki.

Sund-Norrgård (2016)

Xxxx-Xxxxxxxx, Xxxxx, 2016. Franchising in Finland – Lessons Learned from a Multiple Case Study. JFT 3/2016 s. 261–304.

Telaranta (1953)

Telaranta, K.A., 1953.Varallisuusoikeudellinen tahdonilmaisu. WSOY, Porvoo.

Telaranta (1990)

Telaranta, K.A., 1990. Sopimusoikeus. Lakimiesliiton kustannus, Helsinki.

Turtiainen (2004)

Xxxxxxxxxx, Xxxxx, 2004. Markkinakuri, sijoittajansuoja ja sijoitusrahastot. Edita Publishing Oy. Helsinki. Julkaistu myös Edilexissä 20.10.2005

<URL:xxx.xxxxxx.xx/xxxxxxxxxxxx/0000.xxx>. Viitattu 13.11.2017.

Xxxxxxxxxxx (2008)

Xxxxxxxxxxx, Xxxxxx, 2008.Vakiosopimus ja kohtuuttomat sopimusehdot. Helsinki.

Wuolijoki (2007)

Wuolijoki, Sakari, 2007. Sijoitusrahasto-osuuden panttaus. DL 3/2007, s. 406–418.

Zitting (1953)

Xxxxxxx, Xxxx, 1953. Kirja-arvostelu teoksesta Telaranta, K.A.: Varallisuusoikeudellinen tahdonilmaisu, Porvoo 1953. LM 1953, s. 975–990.

Virallislähteet

HE 238/1986 vp

HE 238/1986 vp. Hallituksen esitys Eduskunnalle sijoitusrahastolaiksi sekä laeiksi eräiden siihen liittyvien lakien muuttamisesta.

HE 202/1998 vp

HE 202/1998 vp. Hallituksen esitys Eduskunnalle uudeksi sijoitusrahasto-laiksi sekä eräiden siihen liittyvien lakien muuttamisesta.

HE 102/2006 vp

HE 102/2006 vp. Hallituksen esitys Eduskunnalle laeiksi kiinteistörahasto-lain ja si- joitusrahastolain sekä eräiden niihin liittyvien lakien muuttamisesta.

HE 94/2013 vp

HE 94/2013 vp. Hallituksen esitys eduskunnalle vaihtoehtorahastojen hoitajia koske- vaksi lainsäädännöksi.

Prop 2002/03:150

Regeringens proposition 2002/03:150 En ny lag om investeringsfonder. Riksdagen, Sverige.

Oikeuskäytäntö

HelHo 16.1.2017, tuomio nro 36. Helsingin hovioikeus 16.1.2017, tuomio nro 36, diaari- numero S15/2742.

KKO 2006:71

KKO 2009:45

KKO 2010:23

KKO 2011:6

Muut lähteet

Barclays, July 2011

Barclays Capital. Hedge Fund Pulse. Managed accounts: The new normal? <URL: xxxx://xxx.xxxxxxxxxxxx.xxx/xx-xxxxxxx/xxxxxxx/0000/00/XX-Xxxxx-Xxxxxxx- Accounts-July-2011-Letter.pdf>. Viitattu 19.1.2018.

CapMan Collection Erikoissijoitusrahaston säännöt

Eufex Rahastohallinto Oy. Capman Collection Erikoissijoitusrahaston säännöt.

<URL:

xxxxx://xxx.xxxxxxxxxxxxxxxx.xx/xxxxx/xxxxxxx/xxxxx/Xxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxx%00xxxxxxx0

.pdf>. Viitattu 5.5.2018.

Capman merkintälomake 26.9.2017

Merkintälomake yhteisöille – Erikoissijoitusrahasto CapMan Nordic Property Income Fund. Capman Real Estate Oy. <URL: xxxx://xxx.xxxxxx.xx/xxxxxx/xxxxxx/xxxx/xx/x/XXxxXX/XxXxXxxx0XxXxxxXxxxxXx/0 71127_CMNPIMerkintlomakepaketti_yhteisasiakkaat.pdf>. Viitattu 25.3.2018.

ESMA/2015/1235

ESMA. XXXX’x opinion to the European Parliament, Council and Commission and responses to the call for evidence on the functioning of the AIFMD EU passport and of the National Private Placement Regimes. 30 July, 2015. ESMA/2015/1235. <URL: xxxxx://xxx.xxxx.xxxxxx.xx/xxxxx/xxxxxxx/xxxxx/xxxxxxx/0000/00/0000- 1235_opinion_to_ep-council-com_on_aifmd_passport_for_publication.pdf>. Refer- red to on March 3rd, 2018.

Erikoissijoitusrahasto Aktia Commodity rahastokohtaiset säännöt

Erikoissijoitusrahasto Aktia Commodity rahasto-kohtaiset säännöt. Aktia Rahastoyh- tiö Oy. <URL: xxxxx://xxx.xxxxx.xx/xxxxxxxxx/00000/000000/XxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxXxxxxxXxxxxx e+15022016.pdf/fe8f7412-7c4e-45ab-90e4-4318e8607d5e>. Viitattu 6.5.2018.

Erikoissijoitusrahasto Danske Invest Eliksir säännöt

Erikoissijoitusrahasto Danske Invest Eliksir säännöt. Danske Invest Rahastoyhtiö oy.

<URL:

xxxxx://xxx.xxxxxxxxxxxx.xx/x/xxxx_xxxxxxxx.xxxx_xxx_xxxxx?x_xXxxxxxxxxx_xx%00x egulations_2015-08-06_clean.pdf >. Viitattu 5.5.2018.

Erikoissijoitusrahasto Elite Vuokratuotto rahastoesite

Erikoissijoitusrahasto Elite Vuokratuotto rahastoesite. Elite Rahastohallinto Oy.

<URL:

xxxxx://xxx.xxxxxxxxxxxxxxxx.xx/xxxxx/xxxxxxx/xxxxx/Xxxxx_Xxxxxxxxxxxx_XXXXX_XXX.xx f>. Viitattu 12.5.2018.

Erikoissijoitusrahasto Elite Vuokratuotto säännöt

Erikoissijoitusrahasto Elite Vuokratuotto säännöt. Elite Rahastohallinto Oy. <URL: xxxxx://xxx.xxxxxxxxxxxxxxxx.xx/xxxxx/xxxxxxx/xxxxx/Xxxxx_Xxxxxxxxxxxx_Xxxxx_XXX.xxx>

. Viitattu 11.5.2018.

Erikoissijoitusrahasto eQ Euro Investment Grade Indeksi säännöt

Erikoissijoitusrahasto eQ Euro Investment Grade Indeksi säännöt. eQ Rahastoyhtiö Oy. xxxxx://xxx.xx.xx/x/xxxxx/xxxxx/xxxxx/xx-xxxx-xxxxxxxxxx-xxxxx-xxxxxxx/xx-xxxx- investment-grade-indeksi-säännöt-01-2015.pdf> Viitattu 6.5.2018.

Erikoissijoitusrahasto Evli Factor Premia säännöt

Erikoissijoitusrahasto Evli Factor Premia säännöt. EVLI-Rahastoyhtiö Oy. <URL: xxxxx://xxx.xxxx.xxx/xxxx/xxx/x_xxx_xx.xxx>. Viitattu 6.5.2018.

Erikoissijoitusrahasto HCP Black säännöt

Erikoissijoitusrahasto HCP Black säännöt 14.12.2015. Helsinki Capital Partners Ra- hastoyhtiö Oy. <URL: xxxxx://xxx.xxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxx.xx/xxx-xxxxx/>. Viitattu 4.4.2018.

Erikoissijoitusrahasto HCP Focus säännöt

Erikoissijoitusrahasto HCP Focus säännöt 14.12.2015. Helsinki Capital Partners Ra- hastoyhtiö Oy. <URL: xxxxx://xxx.xxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxx.xx/xxx-xxxxx/>. Viitattu 4.4.2018.

Erikoissijoitusrahasto HCP Quant säännöt

Erikoissijoitusrahasto HCP Quant säännöt 14.12.2015. Helsinki Capital Partners Ra- hastoyhtiö Oy. <URL: xxxxx://xxx.xxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxxx.xx/xxx-xxxxx/>. Viitattu 4.4.2018.

Erikoissijoitusrahasto Investium Kiinteistövarainhoito säännöt

Erikoissijoitusrahasto Investium Kiinteistövarainhoito säännöt. Estlander & Partners Rahastoyhtiö Oy ja Investium Oy. <URL: xxxx://xxx.xxxxxxxxx.xx/xxxxx/Xxxxxxxxxxxxxxxxxxxxx%00xxxxxxx%0000000000.xxx>.

Viitattu 6.5.2018.

Erikoissijoitusrahasto Investium Osakevarainhoito säännöt

Erikoissijoitusrahasto Investium Osakevarainhoito säännöt. Estlander & Partners Ra- hastoyhtiö Oy ja Investium Oy. <URL: xxxx://xxx.xxxxxxxxx.xx/xxxxx/Xxxxxxxxxxxxxxxx%00xxxxxxx%0000000000.xxx>. Vii- tattu 11.5.2018.

Erikoissijoitusrahasto LähiTapiola Sijoituskiinteistöt -rahastoesite

Erikoissijoitusrahasto LähiTapiola Sijoituskiinteistöt

-rahastoesite. LähiTapiola Kiinteistöpääomarahastot Oy <URL: xxxx://xxxxxx.xxxxx.xx/xxxxxxxxxxx/xxxxxxxxxxxx/xx/xxxxxxxxx/000000/>. Viitattu 6.5.2018.

Erikoissijoitusrahasto UB Metsä -rahastoesite

Rahastoesite Erikoisijoitusrahasto UB Metsä 8.6.2017. UB Rahastoyhtiö Oy. <URL: xxxx://xxx.xxxxxxxxxxxxx.xx/xx-xxxxxxx/xxxxxxx/0000/00/XX-Xxxxx-Xxxxxxxxxxxx-00- 6-17.pdf?v=20180405>. Viitattu 5.4.2018.

Erikoissijoitusrahasto UB Pohjoismaiset Liikekiinteistöt -rahastoesite

Rahastoesite Erikoisijoitusrahasto UB Pohjoismaiset Liikekiinteistöt 31.3.2017. UB Rahastoyhtiö Oy. <URL: xxxx://xxx.xxxxxxxxxxxxx.xx/xx- content/uploads/2016/04/UB-Pohjoismaiset-Liikekiinteistöt-Rahastoesite- 040417.pdf?v=20180405>. Viitattu 5.4.2018.

Erikoissijoitusrahasto UB Reaaliomaisuus säännöt

Erikoissijoitusrahasto UB Reaaliomaisuus säännöt. UB Rahastoyhtiö Oy. <URL: xxxx://xxxxxxxxxxxxx.xx/xx-xxxxxxx/xxxxxxx/0000/00/XX-Xxxxxxxxxxxxxxxxxxxxx- säännöt_31052017.pdf>. Viitattu 11.5.2018.

Estlander & Partners Rahastoesite 12.2.2018

Rahastoesite erikoissijoitusrahastot Estlander & Partners Dynamic, Freedom, Presto ja Resources 12. Helmikuu 2018. Estlander & Partners Rahastoyhtiö Oy. <URL: xxxxx://xxxxxxxxxxxxxxxxx.xx/xxxxxxxxxxxxxxxxxx/xxxxxxxxxx-xxxxxxxx-xx-xxxxxxxx/>. Vii- tattu 12.2.2018.

Estlander & Partners merkintälomake 7.3.2018

Merkintälomake 07MAR2018. Estlander & Partners Rahastoyhtiö Oy. <URL: xxxxx://xxxxxxxxxxxxxxxxx.xx/xxxxxxxxxxxxxxxxxx/xxxxxxxxxx-xxxxxxxx-xx-xxxxxxxx/>. Vii- tattu 13.3.2018.

eQ Rahastojen ja erikoissijoitusrahastojen yhteiset säännöt

eQ Rahastojen ja erikoissijoitusrahastojen yhteiset säännöt, sivut 3–6 dokumentissa Erikoissijoitusrahasto eQ Eurooppa Aktiivi säännöt. eQ Rahastoyhtiö Oy. <URL: xxxxx://xxx.xx.xx/x/xxxxx/xxxxx/xxxxx/xx-xxxxxxxx-xxxxxxx/xx-xxxxxxxx-xxxxxxx- säännöt.pdf>. Viitattu 12.5.2018.

FIM Rahastot -rahastoesite 12.2.2018

FIM Rahastot -rahastoesite 12.2.2018. FIM Varainhoito Oy. <URL: xxxxx://xxxxxxxxxx.x-xxxxxx.xx/xxxxxxxxx/xxxxxxxxxxx_xxxxxxxxxxxx_xx>. Viitattu 5.5.2018.

FIVA 3/2011

Finanssivalvonnan määräykset ja ohjeet 3/2011: Sijoitusrahastotoiminnan järjestämi- nen ja menettely-tavat, annettu 15.12.2011, voimaan 1.1.2012. Muutettu 1.12.2016. Diaarinumero: FIVA 19/01.00/2016 <URL: xxxx://xxx.xxxxxxxxxxxxxxxx.xx/xx/Xxxxxxxx/Xxxxxxxxxxxxxxx/Xxxx/Xxxxxxxxx/0000_ 03/03_2011.M5.pdf>. Viitattu 2.3.2018.

FIVA 15/2013

Finanssivalvonnan määräykset ja ohjeet 15/2013: Finanssipalveluiden ja -tuotteiden markkinointi. Annettu 1.7.2013, päivitetty 11.7.2017, voimaan 1.10.2017. Diaarinu-

mero: FIVA 6/01.00/2012 <URL:

xxxx://xxx.xxxxxxxxxxxxxxxx.xx/xx/Xxxxxxxx/Xxxxxxxxxxxxxxx/Xxxx/Xxxxxxxxx/0000_ 15/15_2013.M3.pdf> Viitattu 4.4.2018.

FIVA 18.10.2011

UCITS IV -direktiivi – keskeinen sisältö ja sen vaikutukset. Finanssivalvonta, 18.10.2011. <URL:

xxxx://xxx.xxxxxxxxxxxxxxxx.xx/xx/Xxxxxxxxxx/Xxxxxxxxx/Xxxxxxxxx/Xxxxxxx_Xxxxxxx_ UCITS_IV_direktiivi_FINVA_18102011.pdf> Viitattu 2.3.2018

FIVA:n Standardi 2.4

Finanssivalvonnan määräykset ja ohjeet, Standardi 2.4. Asiakkaan tunteminen – ra- hanpesun ja terrorismin rahoittamisen estäminen. Annettu 22.6.2000. Diaarinumero 2/101/2010. <URL:

xxxx://xxx.xxxxxxxxxxxxxxxx.xx/xx/Xxxxxxxx/Xxxxxxxxxxxxxxx/Xxxx/Xxxxxxxxx/0.0.xxx 6.pdf> Viitattu 4.4.2018.

FIVA:n valvottavat 24.3.2018

Finanssivalvonnan valvottavat ajantasainen luettelo.

<URL:xxxx://xxx.xxxxxxxxxxxxxxxx.xx/xx/Xxxx/Xxxxxxxxxxx/Xxxxx/Xxxxxxxxxxx.xxxx> Viitattu 24.3.2018.

New hedge fund hotel awaits those wanting to escape to the mountains

New hedge fund hotel awaits those wanting to escape to the mountains. Verkkoartik- keli. <URL: xxxx://xxx.xxxxxxxxx.xxx/00000/XXXX/Xxx_xxxxx_xxxx_xxxxx_xxxxxx_xxxxx_xxxxxx g961.html>. Viitattu 5.5.2018.

Pörssisäätiö 2015

Pörssisäätiö. Sijoitusrahasto-opas. 2015. <URL: xxxx://xxx.xxxxxxxxxxxx.xx/xx- content/uploads/2015/05/sijoitus_rahasto_opas_2015_b.pdf>. Viitattu 2.2.2018.

Sijoitusrahastojen lukumäärät 31.12.2017

Suomen Pankki: Sijoitusrahastojen lukumäärät rahastotyypeittäin. <URL: xxxxx://xxx.xxxxxxxxxxxx.xx/xx/Xxxxxxxx/xxxxxxxxxxxxxxxx/xxxxxxxx/xxxx-xxxxxxxx- fi/sijoitusrahastojen-lukumaara-rahastotyypeittain/> Viitattu 1.4.2017.

Sijoitusrahastojen yhteenlaskettu tase 31.12.2017

Suomen Pankki: Sijoitusrahastojen yhteenlaskettu tase. <URL: xxxxx://xxx.xxxxxxxxxxxx.xx/xx/Xxxxxxxx/xxxxxxxxxxxxxxxx/xxxxxxxx/xxxx-xxxxxxxx- fi/sijoitusrahastojen_tase_fi//> Viitattu 8.2.2018.

Sijoitusrahastolista 31.12.2017

Sijoitusrahastolista 31.12.2017, päivitetty 28.2.2018. Suomen Pankki. <URL: xxxxx://xxx.xxxxxxxxxxxx.xx/xx/Xxxxxxxx/xxxxxxxxxxxxxxxx/xxxxxxxxxxxxxxxxxxxx/>. Viitat- tu 13.3.2018.

Sijoitusrahastotiedote 1.2.2018

Sijoitusrahastoihin runsaasti sijoituksia vuonna 2017. Sijoitusrahastotiedote. Suomen Pankki, 1.2.2018, 13.00. <URL:

xxxxx://xxx.xxxxxxxxxxxx.xx/xx/Xxxxxxxx/xxxxxxxxxxxxxxxx/>. Viitattu 8.2.2018.

OP-Raaka-aine -erikoissijoitus-rahastosäännöt

OP-Raaka-aine -erikoissijoitusrahasto. OP-Rahastoyhtiö Oy. <URL: https://xxx.xx.xx/FI/Sivukansiot/YHTEISET%20SIS%C4LL%D6T/Henkil%F6/S% E4%E4st%F6%20sijoitus/Sijoitusrahastot/Suomi/S%E4%E4nn%F6t/OP%20Raaka- aine%20s%E4%E4nn%F6t.pdf>. Viitattu 6.5.2018.

SRL-työryhmämuistio 2018

Valtiovarainministeriö. Sijoitusrahastolainsäädännön kokonaisuudistus Työryhmä- muistio. Valtiovarainministeriön julkaisu 5/2018. Valtiovarainministeriö. Helsinki 2018. Julkaistu 15.3.2018. <URL: xxxxx://xxx.xxxxxxxxxxx.xx/xxxxxxxxxx/x0000000- f5b7-423c-9e95-812b4149089f/120263d9-14ff-42e9-96ce- 9b0b17352b25/LAUSUNTOPYYNTO_20180315111001.PDF>. Viitattu 5.4.2018.

Suomen Pankki, sijoitusrahastojen rahasto-osuusvelan jakautuminen omistajasektoreille 31.12.2017

Sijoitusrahastojen rahasto-osuusvelan jakautuminen omistajasektoreille 31.12.2017.

<URL: xxxxx://xxx.xxxxxxxxxxxx.xx/xx/Xxxxxxxx/xxxxxxxxxxxxxxxx/xxxxxxxx/xxxx- taulukot-fi/sij_rah_osuus_velan_jakautuminen_omistajasektoreille_fi/>. Viitattu 1.4.2018.

UB:n yleinen rahastoesite

Rahastoesite 30.3.2017. United Bankers Rahastoyhtiö Oy. <URL: xxxxx://xxxxxxxxxxxxx.xx/xx-xxxxxxx/xxxxxxx/0000/00/XX- Rahastoesite_31032017.pdf>. Viitattu 5.4.2018.

VM111:00/2016

Arviomuistio sijoitusrahastolainsäädännön uudistami-sesta, VM111:00/2016, 2.11.2016. Valtiovarainministeriö. <URL: xxxxx://xxx.xxxxxxxxxxx.xx/xxxxxxxxxx/x0000000-x0x0-000x-0x00- 812b4149089f/08f22ea5-7f73-4b3e-a3c6-

1a75d7313b7d/LAUSUNTOPYYNTO_20161102101501.PDF>. Viitattu 11.11.2017.

VM 2.11.2016

Tiedote: Sijoitusrahastolain uudistaminen alkamassa – nyt voit vaikuttaa. <URL: xxxx://xx.xx/xxxxxxxxx/-/xxxxx_xxxxxxxxx/xxxxxxxxxxxxxxxxxxx-xxxxxxxxxxxx-xxxxxxxxx- nyt-voit-vaikuttaa>. Viitattu 12.1.2018.

VM 10.8.2017

Valtiovarainministeriön ehdotus valtion talousarvioesitykseksi. <URL: xxxx://xxxxxxxx.xx.xx/xxxxx/xxx/xxxxx_xxxx.xxx?xxxxx0000&xxxxxxx>. Viitattu 10.8.2017.

Lyhenteet ‌

AIF Alternative investment fund, vaihtoehtorahasto

AIFM Alternative investment fund manager, vaihtoehtorahastojen hoi- taja

AIFMD Euroopan parlamentin ja neuvoston direktiivi 2011/61/EU, an- nettu 8 päivänä kesäkuuta 2011, vaihtoehtoisten sijoitusrahasto-

jen hoitajista ja direktiivin 2003/41/EY ja 2009/65/EY sekä ase- tuksen (EY) N:o 1060/2009 ja (EU) N:o 1095/2010 muuttami- sesta. EYVL Nro L 174/1, 1.7.2011, AIFM-direktiivi.

XXXXX Xxxx vaihtoehtorahastojen hoitajista 162/2014, AIFM-laki

AML Arvopaperimarkkinalaki 746/2012

DL Defensor Legis

EC European Commission

Engl. Englanniksi

EU Euroopan unioni

EFAMA European Fund and Asset Management Association

ESMA European Securities and Markets Authority, eurooppalainen ylikansallinen arvopaperimarkkinaviranomainen

ETA Euroopan talousalue

FINE Vakuutus- ja rahoitusneuvonta

FIVA Finanssivalvonta, entiseltä nimeltään Rahoitustarkastus

HE Hallituksen esitys eduskunnalle

KID Key Information Document (avaintietoasiakirja), PRIIPS- asetuksen mukaan

KIID Key Investor Information Document (avaintietoesite), UCITS

-direktiivin mukaan

KKO Korkein oikeus

KRL Kiinteistörahastolaki 1173/1997

KYC Know Your Customer

LM Lakimies, Suomalaisen lakimiesyhdistyksen aikakausikirja MiFID-direktiivi Euroopan parlamentin ja neuvoston direktiivi 2004/39/EY, an-

nettu 21. huhtikuuta 2004, rahoitusvälineiden markkinoista sekä neuvoston direktiivien 85/611/ETY ja 93/6/ETY ja Euroopan parlamentin ja neuvoston direktiivin 2000/12/EY muuttamisesta ja neuvoston direktiivin 93/22/ETY kumoamisesta.

XxXXX XX -direktiivi Euroopan parlamentin ja neuvoston direktiivi 2014/65/EU, an- nettu 15 päivänä toukokuuta 2014, rahoitusvälineiden markki- noista sekä direktiivin 2002/92/EY ja direktiivin 2011/61/EU muuttamisesta.

Mom Momentti

NAV Net Asset Value, rahasto-osuuden arvo

Non-UCITS Ei sijoitusrahastodirektiivin mukainen sijoitusrahasto. Suomessa erikoissijoitusrahasto ja muissa jäsenvaltioissa jokaisen jäsen- valtion oman lainsäädännön mukainen muu sijoitusrahasto tai vastaava.

OikTL Laki varallisuusoikeudellisista oikeustoimista 228/1929, oikeus- toimilaki

OK Oikeudenkäymiskaari (4/1734)

PRH Patentti- ja rekisterihallitus

PRIIPS Packaged retail and insurance-based investment products PRIIPS-asetus Euroopan parlamentin ja neuvoston asetus (EU) N:o 1286/2014,

annettu 26 päivänä marraskuuta 2014, vähittäismarkkinoille tar- koitettuja paketoituja ja vakuutusmuotoisia sijoitustuotteita (PRIIP-tuotteita) koskevista avaintietoasiakirjoista.

Ruots. Ruotsiksi

SipaL Sijoituspalvelulaki (747/2012)

SLY Suomalainen Lakimiesyhdistys ry

SRL Sijoitusrahastolaki 29.1.1999/48, voimassa oleva laki

UCITS Undertakings for the collective investment in transferable secu- rities

UCITS IV -direktiivi Euroopan parlamentin ja neuvoston direktiivi 2009/65/EY, an- nettu 13 päivänä heinäkuuta 2009, siirtokelpoisiin arvopaperei- hin kohdistuvaa yhteistä sijoitustoimintaa harjoittavia yrityksiä (yhteissijoitusyritykset) koskevien lakien, asetusten ja hallinnol- listen määräysten yhteensovittamisesta; myös sijoitusrahastodi- rektiivi.

VMA Valtiovarainministeriön asetus

Yhteisomistuslaki Eräistä yhteisomistussuhteista annettu laki (180/1958)

1 Johdanto ‌

1.1 Tutkimuksen tausta ‌

”Ulkomaiset sijoittajat lisäsivät merkittävästi sijoituksiaan suomalaisiin ja suoma- laiset vastaavasti ulkomaisiin rahastoihin.”1

Näillä sanoilla alkaa helmikuussa 2018 julkaistu sijoitusrahastotiedote, joka kertoo rahasto- sijoittamisen suosion lisääntymisestä.2 Tätä kirjoitettaessa Suomessa oli viimeisimmän ti- laston mukaan 522 SRL:n mukaista sijoitusrahastoa, joista 129 oli erikoissijoitusrahastoja.3 Sijoitusrahastojen yhteenlaskettu varallisuus käsittää noin 116,2 miljardia euroa pääomaa.4 Vertailun vuoksi rahastoissa olevilla varoilla voitaisiin kattaa Suomen valtion vuoden 2018 budjetin arvioidut menot 2,1 kertaa.5 Voidaan siis todeta, että sijoitusrahastoihin on keskit- tynyt varsin merkittävä määrä varallisuutta ja että niillä on sangen suuri merkitys myös taloudellisesti.

Sijoitusrahastolla tarkoitetaan sijoitusrahastotoiminnassa hankittuja ja sijoitettuja varoja sekä niistä johtuvia velvoitteita.6 Sijoitusrahastoa hoitava rahastoyhtiö kerää yksityishenki- löiltä ja yhteisöiltä varoja yhteen ja sijoittaa ne useisiin eri arvopapereihin, ja tämä koko- naisuus muodostaa sijoitusrahaston.7 Kotimaisessa oikeustieteessä on vakiintuneesti katsot- tu, etteivät sijoitusrahastot ole oikeushenkilöitä, vaan rahastoyhtiöiden hallinnoimia ja osuudenomistajien yhteisesti omistavia varallisuusmassoja.8 Sijoitusrahaston omistavat siihen varojaan sijoittaneet rahastosijoittajat eli rahasto-osuudenomistajat. ”Sijoitusrahas- to”-sanan tulee sisältyä sijoitusrahaston nimeen, ja SRL 42.1 §:n mukaan ainoastaan SRL:n mukaisista rahastoista voidaan käyttää nimitystä sijoitusrahasto.

Erikoissijoitusrahastolla puolestaan tarkoitetaan legaalimääritelmän mukaan SRL:n mukaan sijoitusrahastotoiminnassa hankittuja sekä Suomessa vahvistettujen sääntöjen ja SRL 12 luvun mukaan sijoitettuja varoja sekä niistä aiheutuvia velvoitteita.9 Erikoissijoitusrahasto saa SRL 88 §:n mukaisesti rahaston sääntöihin otetuilla määräyksillä poiketa eräistä SRL:n vaatimuksista, jotka koskevat likviditeettiä10, toisin sanoen jatkuvaa liikkeeseenlaskua ja lunastusvelvollisuutta eli avoimuutta merkinnöille ja lunastuksille (45 § ja 49 §), arvonlas- kentaa (48 §), rahasto-osuuden arvon julkaisemista (98.1–2 §) sekä SRL 11 luvussa sääde- tyistä varojen sijoittamista koskevista velvoitteista. Erikoissijoitusrahaston nimestä on käy-

1 Sijoitusrahastotiedote 1.2.2018.

2 Sijoitusrahastotiedote 1.2.2018.

3 Suomen Pankki: Sijoitusrahastojen lukumäärät rahastotyypeittäin, 31.12.2017 sekä Sijoitusrahastolista 31.12.2017.

4 Laskettuna vuoden 2017 loppuun. Ks. SRL-työryhmämuistio 2018, s. 36.

5 VM 10.8.2017. Suomen valtion menoarvio vuodelle 2018 oli 55,4 mrd EUR.

6 Harju – Syyrilä 2001, s. 15. Määritelmä on saman sisältöinen kuin SRL 2 § 2-k:ssa säädetty.

7 Lauriala 2008, s. 169.

8 Harju – Syyrilä 2001, s. 15. Tähän palataan myöhemmin.

9 He 94/2013 vp, s. 9. Nykyään FIVA ei enää vahvista erikoissijoitusrahaston sääntöjä, vaan riittävää on, että rahastoyhtiön hallitus vahvistaa ne päätöksellään ja toimittaa FIVA:lle tiedoksi SRL 43 a §:n 1 mom:n mu- kaan.

10 Likviditeetillä tarkoitetaan rahasto-osuuden merkintöjen ja lunastusten toteuttamisen taajuutta eli toisin sanoen sitä, kuinka likvidistä rahastosta on sijoittajan näkökulmasta kyse. Tämä käsite on sijoitusrahastoalalla vakiintunut.

tävä eksplisiittisesti ilmi kyseessä olevan nimenomaan ”erikoissijoitusrahasto” SRL 42.3

§:n mukaan.11

Sijoitusrahastot yläkäsitteenä voidaan jakaa sääntelyn perusteella tavallisiin sijoitusrahas- toihin eli niin sanottuihin UCITS-direktiivin mukaisiin UCITS-rahastoihin ja niistä poik- keaviin erikoissijoitusrahastoihin.12 Mahdollista on myös perustaa jaottelu yleisemmälle tasolle ja jakaa rahastot SRL:n mukaisiin tavallisiin sijoitusrahastoihin ja AIFML:n mukai- siin vaihtoehtorahastoihin.13 Erikoissijoitusrahastot ovat yksi vaihtoehtorahastojen juridi- nen muoto, joten ne kategorisoidaan nykyisin myös vaihtoehtorahastojen alle.14 Käsitteet ovat hajanaisia ja niihin kohdistuu sääntelyn kehittämispaineita.15 Tässä tutkimuksessa käy- tetyt käsitteet vastaavat voimassa olevassa lainsäädännössä ja tähänastisessa oikeuskirjalli- suudessa esitettyjä käsitteitä.

Rahastosijoittamiselle on tunnusomaista tietyt erityispiirteet, jotka erottavat sen esimerkiksi suorista osakesijoituksista. Lyhyt vertailu esimerkiksi suoraan pörssilistattuun osakkeeseen ja osakerahastoon16 tehdyn sijoituksen välillä havainnollistaa keskeisiä eroavaisuuksia. Suoran osakesijoituksen tehdessään sijoittaja omistaa suoraan kohteena olevaa yhtiötä ja saattaa olla oikeutettu käyttämään määräysvaltaa yhtiötä koskevassa päätöksenteossa yhtiö- järjestyksessä määrä-tyllä tavalla. Kyse on tällöin oman pääoman ehtoisesta sijoituksesta yhtiöön.17 Suora osakesijoittaminen on siis sijoittajan näkökulmasta aktiivista sijoittamista; sijoittajalla on myös päätösvalta sijoituksen realisoimisesta ja vastuu yhtiötä koskevan in- formaation seuraamisesta. Sen sijaan rahasto-osuudenomistajien asema suhteessa itse ra- hastoon18 taikka kyseessä olevan osakerahaston sijoituskohteisiin on eri asemassa.19 Vaikka rahasto-osuudenomistajat omistavat määräosaisesti rahaston ja sen omaisuuden, heillä ei kuitenkaan ole suoraa määräysvaltaa siihen, miten, milloin ja mihin rahaston varat sijoite- taan.20 Vastaavasti rahastosijoittaja ei myöskään saa määräysvaltaa rahaston sijoituskohtei- siin, esimerkiksi osakerahaston kohdalla sen tekemiin osakesijoituksiin tai niiden tuotta- maan määräysvaltaan kohdeyhtiöissä.21 Rahaston sijoituksia koskeva päätäntävalta kuuluu rahastoyhtiölle ja ammattimaiselle salkunhoitajalle, joiden tehtävä on rahaston sääntöjä noudattaen sijoittaa rahaston varat sekä huolehtia muutoinkin heille lain mukaan kuuluvista tehtävistä.22

11 HE 59/1996, s. 54. Lain esitöissä on esitetty, että erikoissijoitusrahaston nimestä tulisi ilmetä, millä tavalla rahasto poikkeaa tavallisesta sijoitusrahastosta. Käytännössä tämä ero ilmenee sanan ”erikoissijoitusrahasto" pakollisena käyttämisenä, joka tekee selväksi kyseisen rahaston poikkeavan tavallisesta sijoitusrahastosta.

12 Lauriala 2008, s. 169.

13 Pörssisäätiö 2015, s. 7. SRL 2.1 § 2 ja 2 a -kohdat sekä AIFML2:1. AIFML:n myötä erikoissijoitusrahasto on myös vaihtoehtorahasto.

14 HE 94/2013 vp, s. 194; VM111:00/2016, s. 7; SRL-työryhmämuistio 2018, s. 60 (hallituksen esitysluon- noksen sivu 58).

15 VM111:00/2016, s. 8, 21–23.

16 Osakerahastolla tarkoitetaan pääasiassa varansa osakkeisiin rahaston säännöissä määrättyjä painotuksia ja sijoitussääntöjä noudattaen sijoittavia rahastoja, ks. Lauriala 2008, s. 169.

17 Lauriala 2008, s. 242–244.

18Tässä yhteydessä käytetään tietoisesti rahasto-sanaa, jolla viitataan niin tavalliseen sijoitusrahastoon kuin erikoissijoitusrahastoon, sillä sanottu on sovellettavissa mutatis mutandis kumpaankin.

19 Ks. myös Pörssisäätiö 2015, s. 8 ja 28.

20 Harju – Syyrilä 2001, s. 16–17.

21 Usein määräysvallan käyttämisestä on määrätty myös sijoitusrahaston säännöissä, joissa sen käyttäminen on voitu kieltää, koska rahasto voi omistaa huomattavankin määrän jostakin yhtiöstä, eikä rahastotoiminnan tarkoituksena ole ohjata yhtiöiden toimintaa. Ks. esim. Estlander & Partners Rahastoesite 12.2.2018, s. 20: ”Rahastoyhtiö tai Salkunhoitaja ei pyri aktiiviseen omistajaohjauspolitiikkaan.”. Myös pörssisäätiö 2015, s. 8. 22 HE 238/1986 vp, s. 5–6. Ks. Harju – Syyrilä 2001, s. 57.‌

Sijoitusrahastoon sijoittaminen on sijoittajan näkökulmasta passiivista sijoittamista.23 On kuitenkin huomattava, että sijoittajalle de lege tarjottava rahastoa koskeva informaatio, ku- ten kuukausiraportit, puolivuotiskatsaukset ja vuosikertomukset, sinänsä antaa mahdolli- suuden seurata rahaston menestystä ja sen kohteena olevia sijoitusinstrumentteja.24 Siten myös rahastosijoittaja voi halutessaan seurata aktiivisesti sijoitustensa arvonkehitystä ja rahaston toimintaa. Nykyisin monien rahastojen seuranta on mahdollista myös sähköisesti, mikä on joissakin tapauksissa korvannut rahastoyhtiöiden julkaisemia kuukausittaisia sijoit- tajaraportteja tai puolivuosittain julkaistavia puolivuotiskatsauksia; vähintäänkin sähköiset palvelut täydentävät sijoittajaviestintää.25 Voidaan siis todeta informaation saatavuuden ja avoimuuden kasvaneen, mikä tekee rahastosijoittamisesta entistä houkuttelevampaa. Lisäk- si rahastosijoittamisen helppous luo sijoittajalle hajauttamismahdollisuuksia olemassa ole- vien mahdollisten sijoitusten oheen.

Lyhyt katsaus finanssialan lainsäädäntöön osoittaa, että finanssialalla oikeudellinen normi- nanto on hyvin voimakasta, ja suuria lainsäädännöllisiä uudistuksia tapahtuu taajaan; eten- kin vuoden 2008 finanssikriisiä seuranneina vuosina sääntelyä on annettu kiihtyvällä vauh- dilla. Vuoden 2011 heinäkuussa voimaan astunut UCITS IV-direktiivi eli sijoitusrahastodi- rektiivi toi merkittäviä uudistuksia tavanomaisten sijoitusrahastojen sääntelyyn.26 Sijoitus- rahastodirektiivin mukaiset rahastot ovat kuitenkin lähtökohtaisesti tämän tutkimusaiheen ulkopuolelta, minkä johdosta UCITS IV direktiiviä ei käsitellä enemmälti.

Sääntely ei jäänyt siihen, vaan vuoden 2011 heinäkuussa annettu AIFMD-direktiivi merkit- si uudentyyppisen Euroopan laajuisen rahastosääntelyn aikakautta. AIFMD:n johdosta an- nettiin Eduskunnalle 457-sivuinen hallituksen esitys vaihtoehtorahaston hoitajia koskevan kansallisen lainsäädännön valmistelemiseksi.27 Vaihtoehtoisella sijoitusrahastolla tai lyhy- emmin vaihtoehtorahastolla tarkoitetaan AIFMD 4 artiklan 1 a kohdan mukaan sellaisia yhteistä sijoitustoimintaa harjoittavia yrityksiä, niiden alarahastot mukaan luettuina, jotka hankkivat pääomaa useilta sijoittajilta sijoittaakseen ne määritellyn sijoituspolitiikan mu- kaisesti kyseisten sijoittajien eduksi ja joilta ei edellytetä UCITS-direktiivin mukaista toi- milupaa. Vastaavasti direktiivin 4 artiklan 1 b kohdassa on määritelty AIFM, jolla tarkoite- taan oikeushenkilöitä, joiden säännöllistä liiketoimintaa on vaihtoehtorahastojen hoitami- nen. Vaihtoehtorahaston hoitamisella puolestaan tarkoitetaan AIFMD:n liitteen 1 kohdan 1 mukaisesti vähintään salkunhoidon tai riskienhallinnan harjoittamista. Direktiivin keskei- simmät säännökset implementointiin kotimaiseen AIFML:iin, jonka kohteena on vaihtoeh- torahaston hoitaja itse vaihtoehtorahaston sijasta tai sen ohella. AIFML tuli voimaan 15.3.2014. AIFM-sääntely on olennaisesti lisännyt rahastoyhtiön velvollisuuksia ottamatta huomioon erilaisia kansallisia erityispiirteitä. Ylikansallisen sääntelyn rinnalla rahastotyyp- pikohtainen kansallinen sääntely säilyi, mikä ylläpitää edelleen sijoitusrahastojen eroja ETA-valtioiden välillä.28

23 HE 238/1986 vp, s. 4–5. Ensimmäistä sijoitusrahastolakia koskevan lain esitöissä rahastosijoittamisesta käytetään merkitystä arvopaperisäästämisestä, joka antaa kuvan passiivisesta varojen säilyttämiseen ja koh- tuulliseen tuottoon tähtäävästä toiminnasta. Näin ollen rahastosijoittamista voidaan luonnehtia passiiviseksi verrattuna esim. osakesijoittamiseen. Ks. myös Pörssisäätiö 2015, s. 6. Harju – Syyrilä 2001, s. 127.

24 Lauriala 2008, s. 171. Merkityksellisiä ovat erityisesti SRL 94 §:ssä säädetty puolivuotiskatsaus ja SRL 96

§:ssä säädetty vuosikertomus. Nämä dokumentit kuuluvat rahastoyhtiön raportointivaatimuksiin, joilla pyri- tään vähentämään informaation epäsymmetriaa rahasto-osuudenomistajien ja rahastoyhtiön välillä.

25 Puttonen – Repo 2011, s. 75. Esim. Bloomberg-uutistoimiston verkkosivuilla xxx.xxxxxxxxx.xxx on saatavilla paljon tietoa sijoitusrahastoista ja niiden arvonkehityksestä. Myös monet rahastoyhtiöt julkistavat sijoitusrahastojensa arvoja myös suoraan verkkosivuillaan.

26 FIVA 18.11.2011.

27 HE 94/2013 vp.

28 DL 1/2014, s. 62–63. Esim. suomalainen SRL:n mukainen erikoissijoitusrahasto on osoituksena kansallisen sääntelyn mahdollistamista muista rahastotyypeistä. Suomalainen erikoissijoitusrahasto lukeutuu nykyisin

Finanssialan suurin lainsäädännöllinen uudistus vähään aikaan oli XxXXX XX -sääntelyn voimaantulo 3.1.2018. Sääntelykokonaisuus koostuu I-tason MiFID-direktiivistä ja siihen olennaisesti liittyvästä MiFIR-asetuksesta sekä niiden alla olevista II-tason täydentävistä yhteensä lähes 30 direktiivistä ja asetuksesta sekä III-tason lähinnä teknisestä sääntelystä. Koska XxXXX XX -sääntely koskee ensi sijassa sijoituspalveluyrityksiä, tässä tutkimuksessa on pyritty tunnistamaan ja ottamaan huomioon soveltuvilta osin rahastoyhtiön vastuita säänteleviä säännöksiä myös XxXXX XX:n osalta siten kuin ne liittyvät tutkimuskysymyk- seen.

Tätä kirjoitettaessa, keväällä 2018, on vireillä myös SRL:n uudistushanke29, joka ei tule kuitenkaan vaikuttamaan merkintöjä ja lunastuksia koskevaan sääntelyyn. Uudistuksella ei muutoinkaan ole juurikaan vaikutusta tämän tutkimuksen kannalta, semminkin kun tiedos- tetaan sopimusoikeudellisten kysymysten sääntelyn harvinaisuus SRL:n ja AIFML:n sään- telyssä.30 Sijoitusrahastolainsäädännön uudistamista luonnehditaan sitä koskevan ar- viomuistion mukaan tarpeellisena. Tarkoitus on selvittää muun muassa erikoissijoitusrahas- toa koskevan sääntelyn siirtämistä SRL:sta AIFML:n yhteyteen. Samalla ehdotetaan myös säädettäväksi täysin uusi sijoitusrahastolaki, jolla kumottaisiin vuoden 1999 SRL.31 Siten sijoitusrahaston ja erikoissijoitusrahaston sääntely erotettaisiin toisistaan, mikä olisi ollut perusteltua tehdä jo vuonna 2014, kun AIFMD implementoitiin. Muutosta perustellaan SRL:iin kohdistuneilla useilla osittaisuudistuksilla, joiden myötä SRL on muuttunut vaikea- selkoiseksi sääntelykokonaisuudeksi. Tarkoitus on niin ikään myös täsmentää käsitteiden käyttöä.32 SRL:n perusteellinen uudistaminen on kunnianhimoinen hanke, joka onnistues- saan olisi omiaan selkeyttämään sääntelyä ja käsitteiden käyttöä. Kuitenkin arviomuistiossa esitetty toteamus antaa aihetta suhtautua varauksellisesti hankkeen onnistumisen todennä- köisyyteen: ”Erikois-sijoitusrahastoja koskeva sääntely sisällytettäisiin kokonaisuudessaan AIFML:iin siten, että siihen sisällytetään tarvittavilta osilta säännösviittaukset sijoitusrahas- tolakiin.” Erikoissijoitusrahastoja koskevasta sääntelystä on tehnyt hankalan juuri SRL:iin sisältyvät lukuiset sisäiset viittaukset, joista konkreettisin esimerkki on voimassa olevan SRL:n 3 a §, jossa säädetään erikoissijoitusrahastoon sovellettavista säännöksistä; toisin sanoen juuri tämä hyvin monimutkainen säännös tekee erikoissijoitusrahastosta erikoissijoi- tusrahaston.33 Lopullista hallituksen esitystä uudistuksesta ei tämän työn valmistumiseen mennessä ehditty julkaista, mutta sen sijaan VM:n työryhmämuistio, joka sisältää luonnok- sen hallituksen esityksestä, julkaistiin parahiksi 15.3.2018.34 Erikoissijoitus-rahastojen kannalta merkittävin ehdotettu uudistus liittyy lain systematiikkaan: AIFML:iin lisättäneen uusi 16 a luku, johon siirrettäneen erikoissijoitusrahastoja koskeva sääntely.35

Tiuhaan tapahtuvista muutoksista huolimatta tietyt fundamentaalisen perustavat seikat säi- lyvät. Sijoitusrahasto itsessään perustuu sopimusmalliin. Tämä avaa pohdintoja sen suh- teen, miten sopimusoikeudellisia periaatteita voidaan soveltaa erikoissijoitusrahastoon sekä siihen sijoittamiseen. Rahastoon sijoittaminen itsessään voi tapahtua yksinkertaisimmillaan suoraan SRL:n säännöksiä noudattaen. Rahastoon sijoittamisesta sopimista ei kuitenkaan

myös vaihtoehtorahastoksi. AIFMD:n mukainen sääntely lähtee siitä, ettei vaihtoehtorahaston oikeudellisella muodolla ole merkitystä; sen sijaan merkityksellistä on vaihtoehtorahastoa koskevien kriteerien täyttyminen. 29 VM111:00/2016. Ks. myös SRL-työryhmämuistio 2018.

30 VM 2.11.2016. Tätä kirjoitettaessa ainoastaan luonnos hallituksen esityksestä oli saatavilla sen tultua jul- kiseksi SRL-työryhmämuistion 2018 julkaisun yhteydessä.

31 SRL-työryhmämuistio 2018, s. 55.

32 VM111:00/2016, s. 2 ja 18.

33 Tähän palataan myöhemmin tutkimuksessa.

34 Lausuntokierroksen on määrä päättyä 4.5.2018. Työryhmänmuistio on siinä ilmoitetusti kirjoitettu kuiten- kin pitkälti hallituksen esityksen muotoon, ja todennäköisesti myöhemmin julkaistava hallituksen esitys tulee noudattamaan sisällöllisesti samoja linjauksia kuin nyt julkaistu työryhmämuistio.

35 SRL-työryhmämuistio 2018, s. 12 ja 100–102.

ole kategorisesti kielletty, jolloin myös itse sijoitusprosessiin liittyvä sopimus on mahdolli- nen. Jäljempänä esitetysti erikoissijoitusrahastojen toiminta voi muotoutua hyvin erilaiseksi riippuen kyseisen rahaston säännöistä. Rahaston sääntöjen voidaan nähdä tulevan osaksi rahastoon sijoittamista koskevaa sopimusta vakioehtojen tapaan. Tämä tarjoaa hedelmälli- sen maaperän kasvattaa pohdintoja siitä, milloin sijoittajan voidaan katsoa sitoutuneen ra- hastomerkintään. Rahastoyhtiön näkökulmasta kyse on siitä, voidaanko sijoittajan tah- donilmaisun katsoa velvoittavan tämän suorittamaan merkintäsumman.

1.2 Tutkimuskysymys ‌

Sijoitusrahastoon liittyvistä sopimusoikeudellisista erityiskysymyksistä on tehty suhteelli- sen vähän kotimaista oikeustieteellistä tutkimusta. Vastaavasti myös aihetta käsittelevää oikeuskirjallisuutta on saatavilla niukasti. Varsinaista rahaston merkintää prosessina kuva- taan vain lyhyesti oikeuskirjallisuudessa, ja siinäkin tyydytään lähinnä toistamaan lain ja esitöiden keskeisintä sisältöä.36

Tutkielman tutkimustehtävänä on selventää vallitsevaa kansallista oikeustilaa rahaston ja rahastoon sijoittavan henkilön välisen oikeussuhteen syntymisen osalta. Tutkimuksessa lähdetään liikkeelle siitä, mikä erikoissijoitusrahasto on oikeudellisesti ja kenellä on kelpoi- suus edustaa sitä suhteessa sijoittajiin. Tämä on välttämätön ennakkokysymys sen selvittä- miseksi, ketkä ovat rahastosijoittamista koskevan sopimuksen osapuolia. Ennen kuin ky- symys rahaston mahdollisesta oikeushenkilöllisyydestä sekä rahaston laillisista edustajista on ratkaistu, puhutaan rahaston ja sijoittajan välisestä sopimussuhteesta; suhteen osapuolet tarkentuvat, kun palapelin palaset alkavat loksahdella paikoilleen ja niiden muodostama kokonaiskuva alkaa piirtyä lukijan verkkokalvoille.

Tutkimuksen kohteena on oikeustila siltä osin kuin kansallisia arviointiperusteita kysymys- ten tulkitsemiseksi ei ole annettu. Tutkielman päätarkoitus on selvittää, milloin sitova so- pimus rahastoon sijoittamisesta syntyy rahaston ja rahastoon sijoittavan henkilön välille sekä millaisia ehtoja tähän oikeussuhteeseen liittyy. Tutkimuksen aiheen hahmottamiseksi on erotettava toisistaan sijoittamista koskevan sopimuksen ja varsinaisen rahastomerkinnän syntymistä koskevat kysymykset, sillä kyse on kahdesta toisistaan eroavasta asiasta niin oikeudellisesti kuin kronologisesti tarkasteltaessa sijoittajan ja rahaston välistä oikeustilaa. Tutkimusaihe on hyvin mielenkiintoinen ja kumpuaa eräästä rahastosijoittamiseen liittyväs- tä käytännön tilanteesta finanssimarkkinoilla. Kotimaisessa oikeuskirjallisuudessa ei ole juurikaan uhrattu sivutilaa sille, mikä merkitys sijoittajan antamalla tahdonilmaisulla, esi- merkiksi täytetyllä merkintälomakkeella, sijoittaa sijoitusrahastoon on, mikäli merkin- täsumma jätetään maksamatta.37 Tällainen eräänlainen sijoituspäätöksen ja rahastomerkin- nän välinen välitila on hyvin mahdollinen tilanne. Seuraavaksi avattakoon hiukan välitilan käsitettä ja siihen mahdollisesti johtavaa tapahtumakulkua: Sijoitusrahastolainsäädäntö läh- tee siitä, että rahasto-osuudenomistajan oikeudet ja velvollisuudet rahastoa kohtaan synty- vät, kun merkintäsumma on maksettu rahaston tilille ja on annettu riittävät yksilöimistiedot merkinnän toteuttamiseksi; tällöin puhutaan siis rahastomerkinnän syntymisestä esineoi- keudellisena oikeustoimena.38 Avoimeksi jää kuitenkin sellainen tilanne, jossa rahasto-

36 Harju – Syyrilä 2001, s. 200–205. Vrt. HE 238/1986 ja HE 202/1998.

37 Kirjallisuudessa on tuotu esiin, että rahastomerkintä syntyy antamalla tiedot sijoittajasta ja maksamalla merkintäsumma; ks. esim. Harju – Syyrilä 2001, s. 200–204. Tässä on kuitenkin nähdäkseni kyse esineoikeu- dellisen suhteen eli omistusoikeuden syntymisestä. Kysymys sopimuksen syntymisestä osapuolien välille on sivuutettu perinteisesti oikeuskirjallisuudessa.

38 Jatkuvan liikkeeseenlaskun periaatteesta säädetään SRL 45 §:ssä. Ks. myös HE 202/1998 vp, s. 54. Tähän palataan myöhemmin.

osuudenomistajaksi haluava henkilö eli sijoittaja on allekirjoittanut merkintälomakkeen sijoitusrahastoja myyvän sijoituspalveluntarjoajan tai rahastoyhtiön luona, mutta sittemmin tulee toisiin ajatuksiin ja jättää merkintäsumman maksamatta. Tämä tilanne voi aktualisoi- tua niin ammattimaisen kuin ei-ammattimaisen sijoittajan kohdalla, mutta sopimusoikeu- dellisesti kuluttajia suojataan suhteessa ammattimaisiin sijoittajiin tavalla, joka on omiaan monimutkaistamaan tätä kysymyksenasettelua.39 Tässä tutkimuksessa esitetään hypoteesi, että osapuolten välille on syntynyt inter partes sitova sopimus rahastosijoittamisesta, mikäli rahastosijoitusta koskeva merkintälomake on allekirjoitettu, vaikkei merkintäsummaa olisi- kaan maksettu.

Tutkimus on rajattu koskemaan sellaisia suomalaisia erikoissijoitusrahastoja, joihin sijoit- tavat lähinnä ammattimaiset sijoittajat. Osa tutkimuksen havainnoista soveltuu myös sijoi- tusrahastoihin tiettyjä poikkeuksia lukuun ottamatta. Silloin kun tutkimuksessa tarkoitetaan puhua sekä sijoitusrahastoista että erikoissijoitusrahastoista, käytetään termiä rahasto. Ra- jaus on perusteltua tehdä juuri siksi, että erikoissijoitusrahastoon liittyvästä likviditeettiä40 koskevasta SRL 45 §:n määräyksestä poikkeaminen on mahdollista SRL 88 §:n nojalla ra- haston sääntöihin tehtävällä määräyksellä.41 Tämä tekee tutkielman kysymyksenasettelusta erityisen mielenkiintoisen. Yksinkertaistaen kysymys merkintälomakkeen sitovuudesta ei ole kovin mielekäs sijoitusrahastolain mukaisen tavallisen sijoitusrahaston eli niin sanotun UCITS-rahaston tapauksessa, sillä vaikka sijoittajalta voitaisiinkin vaatia merkintälomak- keen perusteella suoritusta rahastoon sopimusoikeudellisella perusteella, vastahakoinen sijoittaja voisi aina ratkaista asian maksamalla merkintäsumman ja tekemällä välittömästi lunastusta koskevan pyynnön. UCITS-rahastossa kun lain mukaan on pääsääntöisesti päi- vittäinen likviditeetti, merkintälomakkeen sopimusoikeudellinen sitovuus menettää jossain määrin mielekkyyttään.42 Sen sijaan erikoissijoitusrahasto voi edellä todetusti poiketa muun muassa likviditeettiä koskevista vaatimuksista, ja mitä erilaisimmat ratkaisut ovat mahdolli- sia. Esimerkiksi erikoissijoitusrahasto voi olla merkittävissä kuukausittain, mutta lunastus- pyyntöjä toteutetaan vain kvartaaleittain eli kolmen kuukauden välein.43 Tällöin sijoittaja voi luopua sijoituksestaan vain säännöissä mainittuina aikoina ja on seuraavaan merkintä- ja lunastuspäivään asti sidottu sijoitukseensa. Tällöin kysymys merkintälomakkeen sito- vuudesta muuttuu merkitykselliseksi sopimusoikeudelliseksi kysymykseksi.

Nykyään erikoissijoitusrahasto tulkitaan myös vaihtoehtorahastoksi de lege.44 Vaikka ra- hastot ovat laajalti ja yksityiskohtaisesti säänneltyjä, rahastoon liittyvät sopimussuhteet jäävät pääosin sääntelyn ulkopuolelle. Koska sijoitusrahastot ovat pohjimmiltaan sopimuk- sia, ei myöskään yhtiöoikeudellisista oikeuslähteistä ole ammennettavissa tyhjentävää nor- mistoa rahasto-osuudenomistajan ja rahastoyhtiön väliseen sopimussuhteeseen. Tästä syys- tä sopimusoikeus tarjoaa oivallisen lähestymiskulman pohdittaessa rahaston ja rahasto- osuudenomistajiin välistä oikeussuhdetta. Keskeisiä oikeuslähteitä ovat rahastoon liittyvät sopimusoikeudelliset rahastodokumentit, jotka hypoteesin mukaan muodostavat sijoitusra-

39 Myöhemmin esitetyissä rajauksissa ei-ammattimaiset sijoittajat on rajattu tutkimuksen ulkopuolelle. Määri- telmiin palataan myöhemmin tutkimuksessa.

40 Likviditeetillä viitataan rahasto-osuuksien merkintöjen ja lunastusten taajuuteen, eli käytännössä kyse on siitä, miten helposti rahasto-osuudet voidaan muuttaa rahaksi tai vice versa.

41 HE 202/1998, s. 65.

42 Toki tällaisessa lyhyemmänkin ajan sijoituksessa merkityksellistä olisi merkintä- ja lunastuspalkkioiden veloittamiseen liittyvät kysymykset ja siitä aiheutuva kulu sijoittajalle ja tuotto rahastoyhtiölle. Vaikka mer- kintälomakkeiden sitovuutta koskevat tulkinnat muuttuisivat tämän tutkimuksen myötä, ei ole odotettavissa, että rahastoyhtiöt lähtisivät palkkioiden toivossa vaatimaan suorituksia täyttämättömistä merkinnöistä.

43 Ks. esim. Erikoissijoitusrahasto Elite Vuokratuotto säännöt 8 § ja 9 §.

44 HE 94/2013, s. 9, 194–195; Xxxxx – Ruotsalainen 2014, s. 371; Xxxx 2014, s. 82.

hastoa koskevan sopimuksen sisällön ja ehdot. Näitä dokumentteja ovat lähinnä rahaston säännöt ja rahastoesite ammattimaisten sijoittajien osalta.45

Sijoitusrahastot ja erikoissijoitusrahastot eroavat olennaisesti pääomasijoitusrahastoista, jotka ovat tyypillisesti suljettuja (kommandiitti)yhtiömuotoisia rahastoja, joiden sijoittaja- piiri ja rahastopääoma ovat kiinteitä.46 Pääomarahastot on rajattu tämän tutkimuksen ulko- puolelle, koska pääomarahastoissa sijoittajien asemaa määrittää pitkälti yhtiöoikeudellinen sääntely, eikä kyse ole puhtaasti sijoitusrahastoja vastaavasta sopimusoikeudellisesta saa- tikka SRL:n mukaisesta järjestelystä.47 Tämän tutkimuksen kohteena ovat lähtökohdiltaan erikoissijoitusrahastot ja nimenomaan osuudenomistajien ja rahastoyhtiöiden väliset sopi- mussuhteet, jotka eivät ole samassa merkityksessä mielenkiintoisia pääomarahastossa kuin sijoitusrahastossa. Samasta syystä tutkimuksen ulkopuolelle jätetään pääomarahastoihin rinnastettavat pääasiallisesti kiinteistöihin tai kiinteistöihin oikeuttaviin arvopapereihin si- joittavat niin sanotut puhtaat kiinteistörahastot, jotka eivät ole sopimusmallisia erikoissijoi- tusrahastoja. Tämä rajaus on perusteltu, sillä SRL 88.3 §:n mukaan niiden sijoitustoimintaa ohjaa tutkimuksen ulkopuolelle jäävä kiinteistörahastolaki. Puhtaat kiinteistörahastot eroa- vat erikoissijoitusrahastoista siten, että puhtailla kiinteistörahastoilla on pääsääntöisesti oikeushenkilön status ja ne on järjestetty joko julkisen osakeyhtiön tai kommandiittiyhtiön muotoon KRL 1 §:n mukaan.48 Tällaisen rahaston, samoin kuin pääomarahaston, merkintä- ja lunastusprosessiin liittyvät olennaisesti yhtiöoikeudelliset kysymykset, jotka eivät liity tämän tutkimuksen tutkimuskysymykseen. Siksi puhtaat yhtiöoikeudellisella rakenteella strukturoidut kiinteistörahastot on rajattu tämän tutkimuksen ulkopuolelle; rahasto- käsitteellä ei myöskään tässä tutkimuksessa milloinkaan viitata pääomarahastoihin.

Tutkimuksen ulkopuolelle on rajattu ei-ammattimaiset sijoittajat. Näihin lukeutuvat muun muassa kuluttajat, joiden tekemiin sopimuksiin sovellettava kuluttajansuoja asettaa erityis- piirteensä kuluttajan ja rahastoyhtiön väliseen suhteeseen. Tämä olisi omiaan vähentämään tämän tutkimuksen tutkimustulosten yleistettävyyttä nimenomaan yleisestä sopimusoikeu- dellisesta näkökulmasta. Lähtökohtaisesti ei-ammattimaisiin rahastosijoittajiin voi lukeutua myös muita sijoittajia kuin kuluttajia. Ei-ammattimaiset sijoittajat ovat laajimman sijoitta- jansuojan piirissä.49 Luonnollisesti kuluttajien tekemien rahastosijoitusten taloudellinen merkitys on pienempi kuin ammattimaisten ja institutionaalisten sijoittajien. Kotitaloudet omistivat 31.12.2017 noin 23 % sijoitusrahastojen kokonaisvarallisuudesta.50 Tämän ra- jauksen johdosta myös rahaston ja rahasto-osuudenomistajan välisen sopimussuhteen muo- dostava sopimuksen aineisto kaventuu, sillä avaintietoesite on annettava vain ei- ammattimaiselle asiakkaalle AIFML 13:1.3:n mukaan. Toisaalta voidaan myös nähdä avaintietoesitteen olevan yksinkertaistus rahaston säännöissä ja rahastoesitteessä esitetystä,

45 Yksityissijoittajien osalta relevantti on myös KIID, mutta koska sen laatimista ei edellytetä ammattimaisille sijoittajille, joudutaan KIID sulkemaan pois myös tämän tutkimuksen tutkimusmateriaalista ja siten sopimus- materiaalista. Markkinointiaineistosta voidaan harvoin hakea tukea sopimuksen sisältöä koskevien kysymys- ten selvittämiseen, sillä ne on tyypillisesti varustettu ankarilla.

46 Lauriala 2008, s. 154. Pääomarahastot ovat tyypillisesti järjestetty oikeushenkilön muotoon ja niiden toi- mintaa ohjaavat yhtiöoikeudelliset säännökset ja periaatteet. Pääomarahastojen kohdalla puhutaan myös tyy- pillisesti suljetuista rahastoista, sillä ne eivät välttämättä ole SRL:n tapaan avoinna merkinnöille ja lunastuk- sille kovin taajaan.

47 Lauriala 2008, s. 155.

48 Markkinoilla on myös olemassa useita erikoissijoitusrahaston muotoon perustettuja kiinteistörahastoja, jotka voivat siis olla tämän tutkimuksen kohteena. Monet näistä rahastoista ovat niin sanottuja rahastojen rahastoja, jotka sijoittavat toisiin samaa sijoitustarkoitusta palveleviin rahastoihin. Esim. Erikoissijoitusrahas- to Investium kiinteistövarainhoidon sääntöjen 6 §:n 1 kohdan mukaan ”Rahasto on pääasiallisesti toisiin kiin- teistörahastoihin sijoittava rahasto”.

49 Ammattimaisen ja ei-ammattimaisen sijoittajan väliseen määrittelyyn palataan myöhemmin. Tässä yhtey- dessä on todettava, että ammattimaiseksi sijoittajaksi luokittelemisen kriteerit ovat varsin tiukat.

50 Suomen Pankki, sijoitusrahastojen rahasto-osuusvelan jakautuminen omistajasektoreille 31.12.2017.

eikä siten avaintietoesitteen voida normaalitapauksessa olettaa tuovan merkittävää lisäarvoa rahaston ja sijoittajan välisen sopimussuhteen sisältöön. Ammattimaisien sijoittajien voi- daan edellyttää tuntevan hyvin arvopaperimarkkinoiden rakenteet sekä erityisesti sijoitus- kohteet niiden erityispiirteineen sekä niiden arvoon vaikuttavat seikat. Tästä syystä lainsää- täjä on katsonut, ettei ammattimaisilla sijoittajilla ole tarvetta saada samalla tavalla sijoitta- jansuojaa ja sen varmistamiseksi tietoa palvelun tarjoajilta eri sijoituskohteiden erityispiir- teistä.51 Näin ollen tässä tutkimuksessa tarkastellaan vain ammattimaisen sijoittajan ja ra- haston välistä sopimussuhdetta.

Niin ikään kysymys rahastoon sijoitettujen varojen säilyttämisestä ja säilytysyhteisöön liit- tyvät erityiskysymykset jätetään tämän tutkimuksen ulkopuolelle, sillä ne eivät tuo lisäar- voa rahaston ja osuudenomistajan välisen sopimussuhteen tutkimukseen. Myös rahastoihin välillisesti liittyvä SipaL:n mukainen toiminta on rajattu tämän tutkimuksen ulkopuolelle. SipaL:iin kuitenkin viitataan siltä osin kuin tämän tutkimuksen mahdollistamiseksi on muun muassa käytävä ammattimaisen ja ei-ammattimaisen sijoittajan käsitteiden välistä rajanvetoa.

Tässä tutkimuksessa rahasto-käsitteellä viitataan pääsääntöisesti erikoissijoitusrahastoon, ellei asiayhteydessä ilmene käsitteellä tarkoitettavan jotakin muuta. Siltä osin kuin sanottu pätee kumpaankin SRL:ssa säänneltyyn rahastotyyppiin eli sijoitusrahastoihin ja erikoissi- joitusrahastoihin, pyritään suosimaan käsitettä rahasto.

Edellä esitettyjen perusteltujen pohdintojen ja rajausten myötä tämän tutkimuksen varsinai- siksi tutkimuskysymyksiksi voidaan määrittää:

1) Ketkä ovat rahastosijoittamista koskevan sopimuksen osapuolet?

2) Muodostaako allekirjoitettu merkintälomake sopimuksen sijoittajan ja rahas- to[yhtiö]n välille ja mikä on tämän sopimuksen keskeinen sisältö?

1.3 Tutkimusmenetelmä ‌

Tässä tutkimuksessa käytetään lähes yksinomaisesti lainopillista eli oikeusdogmaattista tutkimusmenetelmää. Kyseessä on oikeustieteellinen tutkimus, joka kohdistuu oikeudellis- ten ilmiöiden tarkasteluun ja vallitsevan oikeustilan selvittämiseen.

Oikeusdogmaattisen tutkimuksen tavoite on selvittää voimassa olevan oikeuden sisältö de facto käsillä olevassa oikeudellisesti merkittävässä tapauksessa. Pyrkimys on vastata kysy- mykseen, kuinka varsinaisessa lainsoveltamistilanteessa tulisi toimia.52 Lainopin metodin mukaisesti voimassa olevaa oikeutta tulkitaan hyväksyttyjen oikeuslähteiden avulla.53 Lainopillisen metodin avulla vastaus oikeuden olemusopilliseen kysymykseen siitä, mitä oikeus on, on Hirvosen mukaan, että ”oikeus on voimassaoleva eli pätevä ja velvoittava oikeus”.54 Lainoppi siis tutkii myös sitä, mikä merkitys laista ja muista oikeuslähteistä joh- detulla materiaalilla on.55 Oikeusdogmaattista tutkimusotetta voidaan kutsua Siltalan mu- kaan myös staattiseksi, sillä oikeuslähteiden merkitys ratkaisutoiminnalle voidaan määrittää suoraan niiden muodollisen syntytavan perusteella.56 Oikeusdogmatiikka on ylivoimaisesti

51 HE 202/1998 vp, s. 39.

52 Husa, ym. 2010, s. 20.

53 Siltala 2003, s. 104.

54 Hirvonen 2011, s. 21–22.

55 Hirvonen 2011, s. 23.

56 Siltala 2003, s. 762.

käytetyin metodi ja suurimmassa osassa oikeustieteellisestä tutkimuksesta sovelletaan juuri lainopillista metodia.57 Näin on asia myös tämän tutkimuksen kohdalla.

Lainopillinen tutkimus on perinteisesti de lege lata -tutkimusta, mikä merkitsee voimassa olevan oikeuden havainnoimista ja systematisoimista. Käsillä olevaan tutkimukseen sisäl- tyy kuitenkin vahva praktisen tiedon intressi, jonka vuoksi tutkimuksen voidaan kuvata olevan myös paikoin de sententia ferenda -tyyppistä. Näin on erityisesti siltä osin kuin tut- kitaan merkintälomakkeen sopimusoikeudellista ulottuvuutta ja voimassa olevassa oikeu- dessa nähdään aukkokohtia. Norros on kuvaillut de sententia ferenda -tutkimuksen suu- rimman käyttöhyödyn olevan sellaisissa substanssikysymyksissä, joissa lain soveltaja jou- tuu tutkimaan eri suuntiin vaikuttavia oikeusperiaatteita sekä reaalisia argumentteja.58 Var- sinkin merkintälomakkeen sopimusoikeudellisen luonteen osalta velvoittavat oikeuslähteet eivät kykene tarjoamaan yksiselitteistä ratkaisua siihen, mikä on voimassa olevan oikeuden sisältö. Tällöin tutkijan on johdettava vastaus tutkimalla oikeusperiaatteita, yleisiä teorioita ja reaalisia argumentteja.

1.4 Tutkimusaineisto ‌

Oikeuslähteet ovat oikeustieteellisen tutkimuksen keskiössä varsinkin käytettäessä lainopil- lista tutkimusmenetelmää. Oikeuslähdeoppi kertoo, mitä oikeuslähteitä kyseisellä oikeu- denalalla on ja mikä niiden suhde on toisiin oikeuslähteisiin. Yleisemmällä tasolla oikeus- lähdeoppi määrittää lähdeaineiston käyttöarvon oikeudellisessa argumentaatiossa sekä eri- tyyppisten oikeuslähteiden keskinäisen painoarvon.59

Suomalaiset erikoissijoitusrahastot eivät esiinny kovin taajaan oikeustieteellisen tutkimuk- sen kohteena. Aiheeseen liittyvää kirjallisuutta on niin ikään saatavilla vain rajallisesti ja suurin osa siitä on jäänyt jälkeen alati kehittyvästä sijoitusrahastolainsäädännöstä. Kansalli- sen sääntelyn kanssa kokonaisuutena huomioitavaa sääntelyä on myös EU-sääntely, josta merkittävintä on pääasiassa kansalliseen lainsäädäntöön implementoitavat direktiivit ja suo- raan sovellettavat EU:n asetukset.

Erikoissijoitusrahastoihin kohdistuvan oikeustieteellisen tutkimuksen vähyyden vuoksi täs- sä tutkimuksessa pyritään hyödyntämään kotimaisen oikeuskirjallisuuden lisäksi myös ul- komaisia oikeuslähteitä huomioiden kuitenkin, että erikoissijoitusrahasto on oikeudellisena rakenteena nimenomaan suomalaiseen oikeuskulttuuriin kuuluva kuriositeetti. Se on myö- hemmin säädetystä EU-sääntelystä kuten AIFMD:n perusratkaisuista poikkeava konstruk- tio.60 Kuitenkin monin paikoin ylikansallinen sääntely, kuten AIFMD, ja siihen pohjautuva AIFML ulottavat sääntelynsä myös suomalaisiin erikoissijoitusrahastoihin. Oikeuskirjalli- suuden puutteita paikkaa kuitenkin sijoitusrahastoja koskeva runsas lainsäädäntö ja niiden kattavat esityöt; joskin sopimusoikeudellisia kysymyksiä niissä säännellään rajallisesti, jos

57 Ks. Husa, ym. 2010, s. 20 ja Sund-Norrgård 2016, s. 267–268.

58 Norros 2009, s. 12. De sententia ferenda -tyyppistä tutkimusta ovat tehneet mm. Norros vahingonkorvausta arvopaperimarkkinoilla koskevassa tutkimuksessaan (Norros 2009), Pönkä osakeyhtiön osakassopimuksia koskevassa tutkimuksessa (Pönkä 2008) sekä Lautjärvi välipääomarahoitusinstrumentteja koskevassa tutki- muksessa (Lautjärvi 2015) sekä Siivonen vaihtoehtorahastojen hoitajan johdon huolellisuus- ja vahingonkor- vausvastuuta koskevassa tutkimuksessaan (Siivonen 2016).

59 Norros 2012, s. 23 ja Hemmo 2003 II, s. 38–41.

60 Erikoissijoitusrahastoihin viitataan englanninkielen termillä NON-UCITS FUND. Tämä ilmenee paitsi EU- säädösten englanninkielisissä toisinnoissa, myös rahastojen nimissä, jotka vakiintuneesti ilmoitetaan rahaston säännöissä suomeksi, ruotsiksi ja englanniksi. Ks. esim. Erikoissijoitusrahasto Aktia Commodityn rahasto- kohtaisten sääntöjen 1 §. Oma pohdintansa on myös se, onko sellainen erikoissijoitusrahasto mahdollinen, joka ei täytä vaihtoehtorahaston määritelmää. Tähän ei kuitenkaan perehdytä tässä yhteydessä tarkemmin, vaan aihe jätetään tulevien tutkijasukupolvien löydettäväksi.

lainkaan. Tätä selittävät myös sijoitusrahastolainsäädännön tavoitteet, joihin sisältyy fi- nanssimarkkinoiden vakauden turvaamisen lisäksi myös sijoittajansuojan lisääminen, tasa- puolisten kilpailuedellytysten takaaminen sekä sääntöjen yhdenmukaistaminen EU:n fi- nanssimarkkinoilla.61

Kotimaiset SRL:n mukaiset sijoitusrahastot ja erikoissijoitusrahastot koostuvat oikeudelli- sesti sopimuksista. Yksi näistä on osuudenomistajan ja rahaston välinen sopimus. Sijoitus- rahastoa voidaan kuvata sopimusoikeudellisena kokonaisjärjestelynä, joka rakentuu rahas- todokumenteista ja osuudenomistajien tahdonilmaisusta sitoutua niiden harjoittamaan sijoi- tustoimintaan. Keskeisen tutkimuksellisen aineiston muodostavat näin ollen rahastodoku- mentit, joita ovat muun muassa erikoissijoitusrahaston säännöt, rahastoesite sekä sijoittajan täyttämä merkintälomake. Lisäksi on mahdollista, että rahastomerkintää koskeva tahdonil- maisu on annettu muussa kirjallisessa muodossa, kuten sähköpostilla tai kirjeellä. Suullises- ti annettu tahdonilmaisu rahastosijoittamisesta muodostaa oman hyvin hankalan kysymyk- senä, vaikka suullisen ja kirjallisen sopimuksen sitovuus lähtökohtaisesti on yleisten sopi- musoikeudellisten periaatteiden mukaan yhtä suuri. Käytännössä suullista rahastomerkintää ei kuitenkaan lähtökohtaisesti voida pitää todistettavuutensa tai käytännön toteutuksensa vuoksi suositeltavana, sillä vakiintuneen käytännön mukaan yleensä edellytetään merkin- nän tekemistä kirjallisesti. Lisäksi rahastoyhtiön muun muassa terrorismin rahoittamisen ja rahanpesun estämisestä johtuvat vaatimukset käytännössä edellyttävät rahastomerkinnän tekemistä kirjallisesti.62

Tässä tutkimuksessa on otettu huomioon kaikkien Finanssivalvonnan tiedoksi viimeistään 31.12.2017 toimitettujen erikoissijoitusrahastojen säännöt ja rahastoesitteet, jotka ovat ol- leet julkisesti saatavilla. Erikoissijoitusrahastojen rahastodokumentaatiota on tutkittu oi- keusdogmaattisesti relevantilla tavalla erityisesti niiden sisältämien rahastomerkinnän te- kemistä ja sen sitovuutta koskevien ehtojen osalta.

Tutkimuksessa on seurattu Suomen lainsäädäntöä 11. toukokuuta 2018 säädöskokoelmaan 361/2018 asti.

1.5 Tutkimuksen rakenne ‌

Tutkimus jakautuu neljään lukuun. Ensimmäisen luvun tarkoitus on johdattaa lukija tutki- muksen kohteena olevaan aiheeseen ja erikoissijoitusrahastojen oikeudelliseen kontekstiin. Lisäksi esitetään tiiviisti tutkimuksessa käytettävät metodit ja aineisto, jonka avulla tutki- muskysymyksiin pyritään vastaamaan. Tutkimuskysymykset on avattu perusteellisesti ja lisäksi tutkimusaiheeseen on esitetty eräitä perusteltuja rajauksia. Rajaukset on pyritty te- kemään mahdollisimman selkeästi ja siten, että tutkimuksen ulkopuolelle rajattuihin tee- moihin ei ole tarpeen palata myöhemmin, vaikka niihin liittyviä aiheita sivuttaisiin tutki- muksessa. Lukijalle on pyritty tekemään selkeäksi, mihin tutkimuksessa pyritään, miten siihen pyritään ja ennen kaikkea miksi siihen pyritään.

Toisessa luvussa on selostettu sijoitusrahastotoiminnan yleinen viitekehys. Siihen kuuluvat erikoissijoitusrahaston oikeudellinen rakenne ja tutkimuksen pelinappulat, eli tutkimusai- heen näkökulmasta tarkasteltavan sopimussuhteen osapuolet. Xxxxx voitaisiin tunnistaa so- pimussuhteen osapuolet, on kuitenkin tunnettava erikoissijoitusrahaston viitekehys ja esi- merkiksi sen oikeudellinen muoto. Eräänlaisena esikysymyksenä ratkaistaan kysymys siitä,

61 HE 202/1998 vp, s. 70. HE 94/2013 vp, s. 83–84.

62 Esim. SRL 144.1 §:ssä asetettua niin sanottua KYC-velvoitetta täydennetään myös rahanpesulain säännök- sillä.

onko erikoissijoitusrahasto mahdollista katsoa oikeushenkilöksi. Niin ikään perehdytään myös rahastoyhtiön keskeisiin tehtäviin ja ominaisuuksiin sijoitusrahaston hallinnointiyh- tiönä ja edustajana suhteessa sijoittajiin. Täysin merkityksettömänä ei voida myöskään si- vuuttaa keskeisimpiä SRL:ssa säädettyjä periaatteita kuten sijoittajien yhdenvertaisen koh- telun periaatetta, joka vaikuttaa yleisesti kaikkeen sijoitusrahastotoimintaa, siten myös merkintöjä koskeviin sopimuksiin, kuten jäljempänä tullaan osoittamaan. Lisäksi on käsi- telty rahasto-osuutta oikeudellisena instrumenttina ja käyty läpi keskeisimmät vaiheet ra- hasto-osuuksien merkintäprosessista.

Kolmannessa luvussa syvennytään sopimuksen syntymismekanismeja selittäviin sopimus- teorioihin ja rahastomerkintää koskevan sopimuksen sisältöön. Niiden pohjalta lähestytään pääasiallista tutkimuskysymystä, eli voidaanko allekirjoitetun merkintälomakkeen katsoa muodostavan sopimuksen. Toiseksi ratkaistaan kysymys siitä, mikä tämän sopimuksen si- sältö on. Jaksossa 3.3.3. on avattu tutkimusta varten kerätystä aineistosta, eli 113 erikoissi- joitusrahaston säännöistä ja rahastoesitteistä, tutkimuksen kannalta olennaisimmat ja tulkit- tu niiden sisältämiä rahastomerkintää ja sen sitovuutta koskevia määräyksiä.

Neljännessä luvussa käydään kootusti läpi tutkimuksen johtopäätöksiä. Tarkoitus on esittää tutkimuksen johtopäätökset ja antaa eväitä tulevaisuuden tutkimustehtäviä ajatellen. Samal- la esitetään suosituksia oikeuskirjallisuudessa avoimeksi jätettyyn merkintäprosessiin liitty- vistä seikoista, joiden avulla voidaan parantaa rahastosopimuksen osapuolten oikeusturvaa vastaisuudessa sekä selkeyttää rahastomerkinnästä sopimista. Näiden suositusten toivotaan parantavan rahastosopimussuhteen kummankin osapuolen eli sijoittajan ja rahastoyhtiön oikeusturvaa sekä lisätä oikeusvarmuutta.

2 Erikoissijoitusrahaston viitekehys ‌

2.1 Erikoissijoitusrahaston oikeudellinen rakenne ‌

2.1.1 Oikeudellinen muoto ‌

Rahaston oikeudellisella muodolla voidaan katsoa olevan keskeinen merkitys pohdittaessa rahasto-osuudenomistajaksi haluavan henkilön eli sijoittajan ja rahaston välistä sopimus- suhdetta. Näin on siitä syystä, että ratkaistaessa kysymys sopimuksen syntymisestä, on en- siksi selvitettävä, mikä on sijoitusrahaston oikeudellinen muoto. Tämän esikysymyksen ratkaisusta voidaan tunnistaa rahastosijoittamista koskevan sopimuksen osapuolet. Rahas- ton oikeushenkilöllisyydestä varmistuminen vaikuttaa siihen, voiko rahasto olla oikeussub- jekti ja kuka on oikeutettu tekemään oikeustoimia sen puolesta.

Sijoitusrahastoa koskevat lainsäädännölliset perusvalinnat on tehty jo vuoden 1986 ensim- mäistä sijoitusrahastolakia säädettäessä. Lain esitöissä on otettu huomioon ”sijoitusrahasto- toiminnan sopimus- ja yhteisöoikeudelliset erikoispiirteet”.63 Sijoitusrahastolainsäädäntö perustuu pitkälti Pohjoismaissa, lähinnä Ruotsissa, Norjassa ja Tanskassa, tehtyihin vastaa- viin lainsäädännöllisiin ratkaisuihin sekä OECD:n ja Euroopan Neuvoston laatimiin stan- dardisääntöihin.64 Suomessa rahastotyyppisen sijoittamisen lainvalmistelussa harkittiin pit-

63 HE 238/1986 vp, s. 7. Vaikka hallituksen esityksessä maininta on liitetty rahastoyhtiön vahingonkorvaus- velvollisuutta koskevan säännöksen perusteluihin, siitä on pääteltävissä sijoitusrahaston muotoon liittyneitä pohdintoja.

64 HE 238/1986 vp, s. 5.

kään sääntelyn muotoilemista sijoitusyhtiön muotoon, mutta sittemmin poliittiset taustate- kijät johtivat sopimusperusteisiin sijoitusrahastoihin pohjautuvan rakenteen valintaan. Vuo- den 1987 SRL:n esikuvaksi otettiin Pohjoismaisen mallin mukainen sijoitusrahasto, joka ei ollut oikeushenkilö ja jonka varallisuutta ei omista rahastoyhtiö vaan rahastoon sijoittaneet rahasto-osuudenomistajat mutta jota hallinnoisi hallinnointiyhtiö eli rahastoyhtiö.65 SRL:ssa säädetään nimenomaisesti sopimusoikeudellisiin säännöksiin perustuvasta rahasto- sijoittamisesta, josta voidaan käyttää myös käsitettä sopimusmalli.66 Käytännössä sopi- musmallisia rahastoja ovat Suomessa sijoitusrahastot ja erikoissijoitusrahastot.

Vakiintuneesti on katsottu, että Suomessa sijoitusrahastot eivät ole itsenäisiä oikeushenki- löitä, vaan rahastoyhtiöiden hallinnoimia ja osuudenomistajien yhteisesti omistamia varalli- suusmassoja.67 Myös alkuperäisen SRL:n esitöissä ilmaistaan eksplisiittisesti, että rahasto ei ole oikeushenkilö, mutta verotuksellisesti sitä käsitellään itsenäisenä verosubjektina. Li- säksi korostetaan, että sijoitusrahasto ei toimi itsenäisesti, vaan sitä edustaa kaikissa rahas- toa koskevissa toimissa rahastoyhtiö.68

Vertailu Pohjoismaiden kesken osoittaa eroavaisuuksia sijoitusrahaston oikeussubjektiuden tulkinnoissa. Ruotsissa on omaksuttu vastaava sopimusmalliin perustuva käsitys kuin Suo- messa.69 Norjassa ja Tanskassa sen sijaan sijoitusrahastolle on annettu oikeushenkilön sta- tus.70 Myös Suomessa on otettua askelia suuntaan, jossa sijoitusrahastoa voitaisiin pitää oikeushenkilönä, sillä eräässä SRL:n ja eräiden muiden lakien muuttamista koskevassa hal- lituksen esityksessä tehdään suora ja jossain määrin yllättäväkin viittaus sijoitusrahaston oikeuskelpoisuuteen: ”Se, että rahastoyhtiö edustaa sijoitusrahastoa suoraan lain nojalla, ei poista sijoitusrahaston oikeuskelpoisuutta. Sijoitusrahaston oikeuskelpoisuus tarkoittaa, että sijoitusrahastolle voidaan kirjata oikeuksia ja velvollisuuksia.”71 Samassa yhteydessä on viitattu SRL 25 §:ään, jossa säädetään muun muassa sijoitusrahaston varojen kuulumisesta rahasto-osuudenomistajille sekä siitä, että rahasto-osuudenomistajien vastuu sijoitusrahas- toa koskevista velvoitteista rajoittuu sijoitettuun pääomaan, rahastoyhtiön velvollisuudesta säilyttää sijoitusrahaston varat säilytysyhteisössä, sijoitusrahaston varojen ulosmittauskel- vottomuudesta sekä rahastoyhtiön oikeudesta edustaa sijoitusrahastoa nimissään. Hallituk- sen esityksessä on vedetty johtopäätös, että SRL 25 §:n perusteella sijoitusrahasto olisi oi- keuskelpoinen.72 Tämä väite voidaan perustellusti kyseenalaistaa. Wuolijoki on kritisoinut hallituksen esityksessä tehtyä tulkintaa sillä perusteella, että vakiintuneesti vain luonnolliset

65 Harju – Syyrilä 2001, s. 1–5.

66 VM111:00/2016, s. 2–3.

67 Harju – Syyrilä 2001, s. 15; HE 238/1986 vp, s. 21; Wuolijoki 2007, s. 408 sekä Turtiainen 2004, s. 172.

68 HE 238/1986 vp, s. 1, 12 ja 14. Hallituksen esitöissä 21 §:ää koskevissa yksityiskohtaisissa perusteluissa todetaan nimenomaisesti: ”[l]ainkohdasta käy ilmi pääperiaate, ettei sijoitusrahasto ole oikeushenkilö ja ettei se voi toimia itsenäisesti.”

69 Prop. 2002/03:150, s. 225–228. Lain esitöissä perustelut esitetään varsin suorasanaisesti ja selkeästi: ”Allt sedan 1974 års aktiefondslag gäller att en fond inte är en juridisk person även om den i vissa fall kan sägas ha ett eget gäldansvar. Detta innebär att fonden inte kan förvärva rättigheter eller ta på sig skyldigheter. Fonden kan inte heller föra talan inför domstol eller någon annan myndighet.” Lisäksi todetaan: ”Dessa bestämmelser ger en konstruktion där fonden egentligen inte är någonting annat än en förmögenhetsmassa”. Useimmiten oikeutta kuitenkin reseptoidaan Ruotsista Suomeen, mikä tässäkin tapauksessa oikeushistoriallisesti tulkiten on totta, sillä ensimmäinen sijoitusrahastoja koskeva laki on säädetty Ruotsissa vuonna 1975 ja Suomessa vastaavasti vasta 1987 – pitkälti läntisen naapurimaan esimerkkiä noudattaen.

70 Norros 2009, s. 336.

71 HE 102/2006, s. 15. Hallituksen esitystä voidaan kritisoida uuden voimakkaiden tulkintojen luomisesta. Toisaalta voidaan myös perustellusti kyseenalaistaa, onko hallituksen esityksellä tarkoitettu puhua yhtiömuo- toisista kiinteistörahastoista viitattaessa niiden oikeuskelpoisuuteen, mutta käyttämällä niistä epätarkkaa käsi- tettä sijoitusrahasto.

72 Ks. HE 102/2006, s. 14. Joissain määrin epäselväksi jää, viitataanko esityksessä epäselvästi kiinteistörahas- toihin, jotka monesti tapaavat olla kommandiittiyhtiömuotoisia.

henkilöt ja oikeushenkilöt ovat olleet oikeuskelpoisia.73 Perinteistä jaottelua noudattaen sopimusperusteista sijoitusrahastoa ei voitaisi pitää oikeuskelpoisena. Mikäli omaksutaan se lähtökohta, että sijoitusrahastot eivät ole oikeushenkilöitä, voidaan niitä kuvata tiiviisti ilmaisten oikeushenkilöä muistuttaviksi, sopimusperusteisiksi konstruktioiksi, joita ulko- puolisiin nähden edustaa rahastoyhtiö ja jotka ovat itsenäisiä verosubjekteja. Tässä yhtey- dessä voidaan myös todeta, että sijoitusrahastoilla on tyypillisesti myös Y-tunnus, mutta sekään ei ole indisio siitä, että niitä voitaisiin suoraviivaisesti pitää oikeushenkilöinä.74

Vakiintuneesti on kuitenkin katsottu sijoitusrahaston olevan sijoitettujen varojen koko- naisuus, joka koostuu pääasiallisesti arvopapereista.75 Sen omistavat siihen varoja sijoitta- neet henkilöt eli rahasto-osuudenomistajat, jotka voivat olla yksityishenkilöitä tai oikeus- henkilöitä, yhteisöjä ja säätiöitä.76 Alkuperäisen sijoitusrahastolain esitöissä rahasto- osuudenomistajien rahastoon kohdistuvaa omistussuhdetta kutsutaan arvopapereihin koh- distuvaksi jakamattomaksi yhteisomistusoikeudeksi.77 Vaikka omistus onkin yhteisomis- tuksen luontoista, siihen ei kuitenkaan sovelleta yhteisomistuslakia, mistä on otettu nimen- omainen säännös lain 1 §:n 3 momenttiin.

AIFMD:n myötä erikoissijoitusrahastot tulkitaan myös vaihtoehtorahastoiksi, mikä on olennaisesti tuonut niiden oikeudelliseen luonteeseen uusia piirteitä. AIFML:n säätämistä koskevissa lain esitöissä ei ole nähty ongelmalliseksi erikoissijoitusrahaston sääntelyn yh- tenä vaihtoehtorahaston muotona sisältymistä edelleen sijoitusrahastolakiin.78 Lain esitöissä todetaan, että vaihtoehtorahaston oikeudellisella muodolla ei ole merkitystä: vaihtoehtora- hasto voidaan järjestää sopimusoikeudellisin säännöksin tai yhtiöoikeudellisin rakentein (suljetut rahastot), rahastoyhtiön hallinnoimaan UCITS-direktiivin mukaiseen rahaston79 tai erikoissijoitusrahaston muotoon.80

Sijoitusrahastot ja erikoissijoitusrahastot on vakiintuneesti katsottu avoimiksi rahastoiksi. Avoin rahasto on lähtökohtaisesti kaikkien halukkaiden ja sijoittamiselle asetetut pääoma- ja asiakasluokitukseen perustuvat sijoitusrajoitukset täyttävien henkilöiden merkittävissä eli ostettavissa. Avoimet rahastot ovat avoimia määritelmän laajassa merkityksessä vaihtuva- pääomaisia eikä rahasto-osuudenomistajien piiriä ole ennalta rajoitettu.81 Sääntelyn tavoit- teena on ollut estää rahastoyhtiötä muuttamasta sijoitusrahastoa suljetuksi rahastoksi ja al- kaa valitsemaan asiakkaitaan.82 Käytännössä alalla on kehitetty luovia tapoja ratkaista lain- säädännössä asetettu sangen tiukka rajoitus. Erikoissijoitusrahastoon tehtävän sijoituksen vähimmäismäärä on mahdollista asettaa sellaiseksi, että sijoittaminen kyseiseen rahastoon

73 Wuolijoki 2007, s. 408, alaviite 13.

74 Haku yritystietojärjestelmästä palauttaa samankaltaisen haun lähes minkä tahansa erikoissijoitusrahaston kohdalla. Sattumanvaraisesti valittuna esimerkkinä Erikoissijoitusrahasto UBView:n (Y-tunnus: 2138326-6) osalta rekisterissä rahaston yritysmuodoksi on kirjattu ”muut oikeushenkilöt”. Erikoissijoitusrahaston olemi- nen YTJ:n järjestelmässä selittyy sillä käytännön seikalla, että rahasto perustamisesta annetaan myös kauppa- rekisteriin perustiedot. ks. esim. xxxxx://xxxxxxxxxxxx.xxx.xx/xxxxxxxxxxxx.xxxx?xxxxxxx0000000&xxxxxxxxxX0XX0000X000X0XX000X0000XX0X0 15FC229AFC3.

75 Harju – Syyrilä 2001, s. 15.

76 Harju – Syyrilä 2001, s. 16. Säätiöt on mainittu nimenomaisesti, jotta on voitu katsoa yksiselitteisesti mah- dolliseksi, että myös säätiöt saavat sijoittaa rahastoihin.

77 HE 238/1986 vp, s. 10.

78 HE 94/2013 vp, s. 194. Sittemmin tilannetta on arvioitu myös toisin, ks. SRL-työryhmämuistio 2018, erityi- sesti s. 13.

79 UCITS-rahastot eivät kuitenkaan ole vaihtoehtorahastoja. AIFMD:n 3:ssa resitaalissa todetaan: "Tämän direktiivin nojalla toimiluvan saaneilla vaihtoehtoisten sijoitusrahastojen hoitajilla ei saisi olla oikeutta hoitaa [UCITS-] direktiivissä 2009/65/EY tarkoitettuja yhteissijoitusyrityksiä.”

80 HE 94/2013 vp, s. 194–195.

81 Harju – Syyrilä 2001, s. 200; sekä HE 202/1998 vp, s. 21, 54.

82 VM111:00/2016, s 21.

on käytännössä mahdollista vain valikoiduille ammattimaisille sijoittajille. Käytännössä rahaston sääntöihin tai rahastoesitteeseen otetaan määräyksiä, jolla voidaan asettaa xxxxxx- jakin ehtoja ja edellytyksiä rahastomerkinnöille.83

AIFMD:n myötä tuli kuitenkin mahdolliseksi perustaa myös suljettu erikoissijoitusrahas- to.84 Käytännössä tällaiset rahastot on mahdollistettu hyvin hankalaan muotoon kirjoitetun SRL 27 §:n säännöksin. Pääsääntöisesti rahastossa on oltava vähintään 50 osuudenomista- jaa ja 2 miljoonaa euron vähimmäispääoma.85 Mikäli sijoittajia on alle 50, sijoittajien tulee olla ammattimaisia sijoittajia tai sellaiseen rinnastettavassa olevia varakkaita yksityishenki- löitä. Tällöinkin rahastossa on oltava vähintään 2 miljoonan euron vähimmäissijoitus. Sa- malla muille sijoituksille asetetaan vähimmäissuuruudeksi 500 000 euroa, jos rahastossa on alle 10 sijoittajaa. Niin ikään rahaston säännöissä on mainittava, että rahastossa on alle 10 sijoittajaa. Verotuksellisten seikkojen vuoksi tällainen rahasto voi sisältää vain tuotto- osuuksia, eli rahaston on jaettava vähintään 75 prosenttia vuosittaisesta realisoituneesta tuotosta rahasto-osuudenomistajille.86 Tällaiset ”single investor fund” -tyyppiset erikoissi- joitusrahaston muotoon strukturoidut ratkaisut mahdollistavat hyvin varakkaiden ammatti- maisten sijoittajien omaisuudenhoidon heille yksilöidyn rahaston muodossa säilyttäen kui- tenkin rahastosijoittamiselle tyypilliset piirteet.87 Avoimuutta koskeva lähtökohta soveltuu lähtökohtaisesti myös tällaiseen yksilöityyn rahastoon, mutta ongelma voidaan ratkaista asettamalla vähimmäismerkintää koskeva rahamääräinen raja niin korkeaksi, että se käy- tännössä rajaa sijoittajajoukkoa, joka voi ylipäätään täyttää tällaiset kriteerit. Lisäksi käy- tännössä on havaittu myös nimenomaisesti ilmaistuja ehtoja, joiden mukaan tiettyä osuus- sarjaa tarjotaan vain ammattimaisille sijoittajille.88

Edellä esitettyjen tulkintojen perusteella SRL:n mukaisten rahastojen, kuten erikoissijoitus- rahaston, voidaan katsoa pohjautuvan edelleen sopimusmalliin, jonka myötä niihin sovelle- taan sopimusoikeudellista sääntelyä siltä osin kuin SRL:ssa ei ole toisin säädetty. Vaikka sopimusmallista vaihtoehtorahastoa eli erikoissijoitusrahastoa säännellään myös AIFML:ssa, se ei muuta tilannetta. Edellä todetusti AIFML:n soveltamisala koskee yhtä lailla kaikkia vaihtoehtorahastoiksi määriteltäviä rahastoja niiden oikeudellisesta muodosta riippumatta. Johdonmukaisimpana tulkintana voidaan pitää sitä, että erikoissijoitusrahasto perustuu voimassa olevan SRL:n ja AIFML:n sääntelyn mukaiseen sopimusmalliin, eikä sillä siten voida katsoa olevan oikeushenkilön statusta. Tällöin rahastoyhtiö toimii rahaston laillisena edustajana suhteessa ulkopuolisiin. Siten luonnollisena voidaan pitää, että tutki-

83 HE 94/2013 vp, s. 10. Useissa eri rahastoesitteissä ilmenee, että vähimmäissijoitukset on asetettu tavallisen piensijoittajan ulottumattomiin niiden ollessa useiden miljoonien eurojen suuruisia. Ks. esim. eräät raaka- ainerahastot Aktia Commodity C ja D -osuusluokat (1 M€), Aktia Rahastoesite, s. 12; Erikoissijoitusrahasto Estlander & Partners Resources (1 M€), Estlander & Partners Rahastoesite 12.2.2018, s. 11; sekä OP Private - erikoissijoitusrahastoista esimeriksi Korkostrategia II (5 M€), Osakestrategia II (5 M€), Strategia 25 II (5 M€) sekä Strategia 50 II (5 M€) yms. Ks. OP rahastoesite s. 16–17.

84 HE 94/2013 vp, s. 203.

85 Vireillä olevassa SRL:n kokonaisuudistuksessa rahasto-osuudenomistajien vähimmäismäärä ehdotetaan alennettavaksi 50:stä 30:een. KS. SRL-työryhmämuistio 2018, s. 58.

86 HE 94/2013 vp, s. 204.

87 Ks. Barclays, July 2011, s. 5. ”The key difference between a fund of one and a MA [Managed Account] is the ownership and control of the assets. In a MA, the assets are owned and controlled by the investor; howev- er, in a fund of one, the HF [Hedge Fund] manager retains control. Unlike a fund of one, a MA allows the investor to exercise control over the investments in the account. A fund of one is merely a single investor fund, and is subject to the HF manager’s control, is serviced by the HF manager’s own PB [Prime Broker], fund administrator, custodian, etc.”

88 Ks. esim. FIM Rahastot -rahastoesite, s. 10 alaviite 1, jossa todetaan nimenomaisesti, että ”FIM Asuntotuot- to Erikoissijoitusrahastosta on olemassa myös D-osuussarja, joka on tarjolla vain ammattimaiselle sijoittajal- le”.

muksen kohteena on nimenomaan rahastoa edustavan rahastoyhtiön ja sijoittajan välisen oikeussuhteen tarkastelu.

2.1.2 Rahastoyhtiön ja sijoittajan välinen oikeussuhde ‌

Rahastoa edustavan rahastoyhtiön ja rahasto-osuudenomistajan välistä oikeussuhdetta ei ole kattavasti tarkasteltu varallisuusoikeudellisesta saatikka sopimusoikeudellisesta näkökul- masta. Jäljempänä esitetty pätee niin sijoitusrahastoihin kuin erikoissijoitusrahastoihin, jo- ten tässä yhteydessä on perusteltua viitata niihin yhteisellä käsitteellä rahasto. Lainsäädän- nöstä ei myöskään johdu suoraviivaista määrittelyä tämän suhteen kuvailemiseksi. Norros näkee rahasto-osuudenomistajan ja rahastoyhtiön välisestä oikeussuhteesta normatiivisesti merkityksettömäksi. Norros kuitenkin pehmentää väitteensä pätevän ”ainakin velvoiteoi- keudellisesta näkökulmasta.”89 Edellä osoitetusti tämän oikeussuhteen tarkastelu voi kui- tenkin olla mielekästä sopimusoikeudellisesta näkökulmasta, jolla saattaa olla myös olen- naisia liityntöjä velvoiteoikeudellisiin kysymyksiin. Samalla voidaan myös selvittää voi- massa olevan oikeuden mukaisia tulkintavaihtoehtoja.

Esineoikeudellisesti SRL:n mukaiset rahastot jakautuvat keskenään yhtä suuriin rahasto- osuuksiin, jotka tuottavat omistajalleen suhteessa muihin omistajiin yhtäläiset oikeudet ra- haston sisältämään varallisuuteen. Kukin rahasto-osuudenomistaja omistaa sijoituksen suu- ruuden mukaisesti määräytyvän määräosan rahastosta ja siten myös siihen kuuluvista sijoi- tuskohteista.90

Toisin kuin pääomarahastot, sijoitus- tai erikoissijoitusrahastojen ei voida yksiselitteisesti kategorisoida kuuluvan mihinkään yhtiöoikeudelliseen lokeroon, koska ne eivät ole oikeus- henkilöitä. Rahasto ei siis ole oikeushenkilö, vaan varallisuusmassa, jonka puolesta rahas- toyhtiö toimii. Tässä yhteydessä rahaston vastuukysymykset voidaan samastaa rahastoyhti- ön vastuisiin, sillä rahastoyhtiö kantaa vastuun ja toimii sijoitusrahaston nimissä.

Edellä todetusti sijoitus- tai erikoissijoitusrahastoa koskevan rahastosijoituksen kontekstissa oikeussuhteen osapuolia ovat rahastoyhtiö ja rahasto-osuudenomistaja. Rahastoyhtiötä sääntelee ensi sijassa SRL:n säännökset, FIVA:n määräykset ja ohjeet sekä yksittäisen ra- haston toiminnassa rahaston säännöt. Siltä osin kuin tarkasteltavaan kysymykseen ei ole löydettävissä vastausta lainsäädännöstä tai rahaston säännöistä, on edettävä oikeuslähde- opin mukaisessa järjestyksessä alemman asteistiin oikeuslähteisiin. Xxxxxxxxx mukaan täl- löin vastausta voidaan etsiä lähinnä yleisistä oikeusperiaatteista ja reaalisista argumenteista ja ”muodollisjuridisista konstruktioista”.91

Rahasto-osuudenomistajan oikeusaseman perustaa niin ikään SRL:n keskeisesti määrittä- mät säännökset ja useimmat niistä ovat voimassa pakottavina rahasto-osuudenomistajan eduksi.92 Harjun ja Syyrilän tapaan rahasto-osuudenomistajan oikeussuhteen sisällön voi- daan katsoa muodostuvan hallinnoimis- ja varallisuusoikeuksista. Hallinnoimisoikeuksilla tarkoitetaan muun muassa rahasto-osuudenomistajien oikeutta käyttää puhevaltaa ja äänioi- keutta rahasto-osuudenomistajien kokouksessa; oikeuden käyttäminen edellyttää, että ra- hasto-osuudenomistajan saanto on asianmukaisesti rekisteröity rahastoyhtiön ylläpitämään rekisteriin. Varallisuusoikeudet koostuvat tuotto-osuuden osalta oikeuteen rahaston sääntö- jen mukaan maksettavaan tuottoon, joka muistuttaa osakeomistuksista maksettavaa osinkoa vertailtaessa sijoitusinstrumentteja. Tuotto-osuudelle maksetaan rahaston sääntöjen mukaan

89 Norros 2009, s. 338. Sen sijaan Norros näkee tämän oikeussuhteen tarkastelun ”periaatteessa merkityksel- liseksi” insolvenssioikeudellisesta näkökulmasta.

90 Lauriala 2008, s. 169.

91 Norros 2009, s. 238.

92 Harju – Syyrilä 2001, s. 16–17.

rahaston varojen arvonnousuun perustuva tyypillisesti vuotuinen tuotto. Muita varallisuus- oikeuksiksi lukeutuvia rahasto-osuudenomistajan oikeuksia ovat oikeus kirjalliseen osuus- todistukseen omistuksen merkiksi sekä esimerkiksi oikeus saada jako-osuus sijoitusrahas- ton lakkauttamisen yhteydessä.93 Lisäksi sijoitusrahasto-osuuksia voidaan myös käyttää vakuutena, sillä sijoitus on siirtokelpoinen arvopaperi ja sellaisena likvidi rahastoyhtiön pääsääntöisesti jatkuvan lunastusvelvollisuuden vuoksi.94

Oikeuden systematisoimiseksi tärkeä kysymys on myös se, millaiseksi rahastoyhtiön ja rahasto-osuudenomistajan välinen oikeussuhde voidaan kategorisoida. Oikeuskirjallisuu- dessa on esitetty, että rahastoyhtiön ja osuudenomistajien suhteessa olisi oikeudellisesti kyse velkasuhteesta.95 SRL 57.1 §:n mukaan rahasto-osuuden osuustodistuksen luovutuk- seen ja panttaukseen sovelletaan sinänsä velkakirjalain säännöksiä juoksevista velkakirjois- ta. Norros kuitenkin katsoo, että velkasuhdetulkintaa ei voida pitää tarkoituksenmukaisena, sillä SRL 25.1 §:n mukaan sijoitusrahaston varat kuuluvat osuudenomistajille.96 Tämä tul- kinta kyseenalaistaa sen käsityksen, voiko oma omaisuus olla velkasuhteen kohteena. Toi- sin sanoen, jos rahaston omaisuuden katsotaan kuuluvan rahasto-osuudenomistajalle, ei rahaston ja sijoittajan välistä suhdetta voida suoraviivaisesti kategorisoida velkasuhteeksi, vaan pikemminkin omistussuhteeksi. Tässä yhteydessä ei ole tarkoituksenmukaista mennä syvällisemmin rahasto-osuuden omistussuhteen pohdintaan, vaan fokus on nimenomaan rahastoyhtiön ja rahasto-osuudenomistajan välisen suhteen oikeudellisessa arvioinnissa. Oikeustieteen systematisointitehtävän kannalta tälläkin pohdinnalla on paikkansa.

Varallisuusoikeudellisen määrittelyn kannalta olennainen on lain esitöissä esitetty näkemys, jonka mukaan osuudenomistajien omistus on määräosaista, ja se kohdistuu määräosan osoittamassa suhteessa rahastoon kuuluviin sijoituskohteisiin; niin ikään varojen lisäys tai vähentyminen jaetaan rahasto-osuudenomistajien kesken ennen arvonmuutosta vallinneen omistusosuussuhteen mukaisesti. Tiivistetysti rahasto-osuudenomistaja ei omista mitään konkreettista osaa sijoitusrahaston varoista.97 Rahasto-osuudenomistajien omistusoikeus voidaan varallisuusoikeudellisesti luokitella yhteisomistussuhteeksi, johon ei kuitenkaan sovelleta yhteisomistuslakia sen 1 §:n 3 momentin mukaan.98 Norros painottaa, että rahas- tomerkinnässä ei ole nimenomaisesti kyse sijoittajan rahastoyhtiölle antamasta lainasta, joka tulee sijoittaa rahaston sääntöjen mukaisesti ja joka perustaisi sijoittajalle saatavan rahasto-osuuksien arvon suhteessa. Sen sijaan varallisuusoikeudellinen suhde sisältää piir- teitä velkasuhteesta, omaisuudenhoidosta ja varojen sijoittamiseen liittyvästä valtuutukses- ta.99

Luontevimmaksi käsitykseksi sijoitusrahaston ja rahastoyhtiön välisen suhteen jäsentä- miseksi voidaan lopulta nähdä sopimussuhde Norroksen tapaan.100 Myös Ruotsissa jo vuonna 1974 säädetyssä sijoitusrahastoja koskevassa laissa on omaksuttu sopimusoikeudel- linen käsitys sijoitusrahastoista. Ruotsissa on vakiintuneesti katsottu sopimusoikeudellisen suhteen vallitsevan rahasto-osuudenomistajan ja rahastoyhtiön välillä.101 Koska rahasto ei ole oikeussubjekti, rahastoyhtiö tekee sen puolesta mutta rahaston nimissä esimerkiksi si-

93 Harju – Syyrilä 2001, s. 16–17 ja HE 202/1998 vp, s. 10.

94 Wuolijoki 2007, s. 406, 408–409. Wuolijoki tulkitsee Rahasto-osuuden olevan erillinen panttikelpoinen irtain esine. Kuten tutkimuksessa on esitetty, epälikvideinkin erikoissijoitusrahaston rahasto-osuus on tyypilli- sesti useita kertoja vuodessa lunastettavissa ja siten varsin likvidi.

95 Norros 2009, s. 337.

96 Norros 2009, s. 337.

97 HE 202/1998, s. 10.

98 Harju – Syyrilä 2001, s. 57 ja HE 238/1986 vp, s. 10 ja 23.

99 Norros 2009, s. 337.

100 Norros 2009, s. 336–337.

101 Prop. 2002/03:150, s. 115.

joituksia koskevia sopimuksia ja toimeksiantoja. Tällöin primääristä rahastosijoitusta kos- kevan sopimussuhteen osapuoliksi voidaan katsoa rahastoa edustava rahastoyhtiö ja tämän sopimuskumppaniksi sijoittaja, joka voi olla luonnollinen henkilö tai oikeushenkilö. Kun rahastomerkintä on tapahtunut, sijoittajasta voidaan käyttää myös nimitystä rahasto- osuudenomistaja.

2.2 Rahastomerkintää ohjaavat normit ‌

2.2.1 SRL:n ja AIFML:n mukainen tiedonantovelvollisuus ‌

Rahastoyhtiöllä on sijoitusrahastoa koskeva tiedonantovelvollisuus rahasto- osuudenomistajia ja sellaiseksi aikovia henkilöitä kohtaan sekä toisaalta valvovaa viran- omaista kohtaan. Tiedonantovelvollisuus voidaan jakaa rahastomerkinnän tekemishetkestä tarkastellen ennakolliseen ja jälkiperäiseen tiedonantovelvollisuuteen.102 Ennakollinen tie- donantovelvollisuus käsittää yhtäältä tiedottamisen ja raportoimisen viranomaisille, joista keskeisimmät ovat FIVA, PRH ja Verohallinto. Ennakollisesti rahastoyhtiön on raportoita- va sijoitusrahastoa tai erikoissijoitusrahastoa koskevista eräistä perustamis- ja hallinnointi- toimista. Toisaalta ennakollisen tiedottamisen voidaan nähdä kohdistuvan myös olemassa olevia ja potentiaalisia sijoittajia kohtaan. Niin ikään rahastoyhtiön yhteistyökumppaneille ja säilytysyhteisölle on raportoitava useimmista rahastoa koskevista perustamis- ja muutos- toimista. Jälkiperäinen tiedottaminen tarkoittaa rahastomerkinnän jälkeiseen aikaan kohdis- tuvaa sijoitusrahastoa koskevaa säännöllistä tiedottamista. Säännöllisen tiedottamisen lisäk- si rahastoyhtiöllä on myös velvollisuus tiedottaa rahasto-osuudenomistajia mahdollisista muutoksista rahastodokumentaatiossa.103

Käytännössä tiedottaminen toteutuu lain mukaan julkistamalla jokaisesta rahastoyhtiön hallinnoimasta sijoitusrahastosta rahastoesite ja säännöt, säännöllisiä katsauksia kuten puo- livuotiskertomus sekä vuosikertomus.104 Edellä mainitut dokumentit on lisäksi pidettävä ajan tasalla.105

Arvopaperimarkkinoilla tapahtuva liikkeelle lasku, eli arvopapereiden tarjoaminen, tulee hyvin lähelle sopimusoikeudellista tarjousta. Liikkeelle laskun tulkintaan arvopaperimark- kinaoikeus luo kuitenkin oman problematiikkansa varjon, jota on syytä lyhyesti valaista. Tämä on olennaista sen selvittämiseksi, voidaanko rahastodokumentaation esillä pitämistä pitää sopimusoikeudellisesti relevanttina tarjouksena ja jos voidaan, missä tapauksissa. Xx- xxxxx on esittänyt hyvin tiukan tulkinnan, jonka mukaan arvopaperimarkkinaoikeudellista tarjoamista106, joka on lähinnä rinnastettavissa tiedonantovelvollisuuksiin, kuten esitteiden laatimiseen, ei voida pitää sopimusoikeudellisena tarjouksena.107 Rudanko kuitenkin lie-

102 Jaottelu on kirjoittajan tekemä.

103 Ks. SRL 43 a §:n 3 mom. ja SRL 92 §.

104 Vaatimus perustuu SRL 13 luvun säännöksiin. Vaihtoehtorahastoksi katsottavaa erikoissijoitusrahastoa hoitavaa rahastoyhtiötä koskee lisäksi AIFML 12 luvun 4 §:ssä säädetty vaatimus antaa sijoittajille ennen rahastoon sijoittamista ”olennaiset ja riittävät tiedot”. Käytännössä vaatimukset täytetään julkaisemalla rahas- toesite sääntöineen ja lisäksi avaintietoesite, mikäli rahastoa tarjotaan ei-ammattimaisille sijoittajille.

105 HE 202/1998 vp, s. 17.

106 Kursivointi kirjoittajan.

107 Rudanko 1998, s. 57–59. Rudankon esittämää käsitystä voidaan pitää luontevana perinteisessä arvopape- rimarkkinaoikeuden tilanteessa, joka on käsillä esim. julkisen ostotarjouksen tekemisessä. Irtaimen kauppaa koskevien sääntöjen soveltaminen arvopaperimarkkinoihin tuntuu ajatuksena vieraalta. Kuitenkin sopimus, jonka sisältönä on arvopaperimarkkinaoikeudellisesti relevantin toimenpiteen suorittaminen, ei lähtökohtai- sesti pitäisi olla täysin poissuljettu. Rahastosijoittamista koskevan sopimuksen osalta sopimusoikeudelliseen arviointiin palataan jäljempänä tarjous–vastaus-mekanismin esittelyn ja sitä koskevien tulkintojen esittämisen yhteydessä jaksossa 3.2.5.

ventää tulkintaa esittämällä olevan mahdollista alentaa sopimussuhteen rajoja siten, että arvopaperimarkkinaoikeudellinen tarjous voidaan oikeusvaikutusten osalta rinnastaa sopi- musoikeudelliseen tarjoukseen. Tällöin sopimuskäsitys muuttuu perinteisen tarjous–vastaus

-mekanismin mukaisesta niin sanotun avoimen systeemin tai prosessin suuntaan. Tällöin sopimus syntyy vaiheittaisena prosessina. Tämän käsityksen mukaan markkinointi ja sitä seuraava sopimuksen tekeminen muodostaa jatkumon, jossa sopimuksen sitovuus lisääntyy vaiheittain. Tässä niin sanotussa avoimen systeemin sopimuskäsityksessä voidaan ottaa huomioon myös reaalisia argumentteja. Nämä reaaliset argumentit voivat perustaa arvopa- perimarkkinoita koskevan sopimuksen. Tällaisen sopimuksen edellytyksenä on, että se si- sältää riittävästi sopimussuhteita muistuttavia elementtejä.108 Seuraavassa käydään AIFML:n säännöksiä vaihtoehtorahaston markkinoinnin osalta; näitä säännöksiä sovelle- taan, kun erikoissijoitusrahastoa markkinoidaan eli tarjotaan sijoittajille.

AIFMD 4 artiklan 1 kohdan x alakohdan mukaan markkinoinnilla tarkoitetaan vaihtoehto- rahaston hoitajan aloitteesta tai sen lukuun tapahtuvaa sen hoitaman vaihtoehtorahaston osuuksien tai osakkeiden tarjoamista suoraan tai välillisesti tai kohdentamista sijoittajille, joiden kotipaikka on EU:ssa. Rahastojen markkinoinnin osalta on lisäksi huomioitava FIVA:n ohjeet ja määräykset, joissa täsmennetään muun muassa kieltoa antaa markkinoin- nissa totuudenvastaisia ja harhaanjohtavia tietoja sekä dokumentaation kanssa ristiriitaista tietoa.109 Käsite on lisäksi pidettävä erillään arvopaperien markkinoinnin käsitteestä, jota säännellään AML 2:11:ssä ja joka on muotoutunut valvontakäytännössä.110 Vaihtoehtora- hastojen markkinointi edellyttää siis ensinnäkin vaihtoehtorahastojen hoitajan aloitetta. Toiseksi markkinoitavana on oltava kyseisen vaihtoehtorahastojen hoitajan vaihtoehtora- hasto. Tarjoaminen sinänsä voi tapahtua suoraan tai välillisesti. Määritelmän mukaiseksi markkinoinniksi ei pääsääntöisesti katsota toimintaa, johon ei keskeisesti kuulu osuuksien tarjoamista. Lain esitöissä täsmennetään, että markkinoinniksi ei voitaisi katsoa ammatti- maisille asiakkaille kohdennettua toimintaa, jonka tavoitteena ei ole sitovan sijoitussi- toumuksen tekeminen. Tällaisia tilanteita voivat olla AIFM:n järjestämät sijoittajatilaisuu- det eli niin sanotut road show -tilaisuudet, jos niissä ei tehdä yksilöityä myynti- tai ostotar- jousta vaihtoehtorahaston osuuksista, vaan lähinnä esitellään eri tuotteita. Niin ikään sellai- set tilanteet, joissa sijoittaja itse on ottanut yhteyttä AIFM:aan, ei voitaisi lähtökohtaisesti katsoa markkinoinniksi; tällaisista tilanteista, joissa sijoittaja on aloitteellinen sijoituskoh- teen valinnassa ja ottaa yhteyttää vaihtoehtorahastojen hoitajaan, käytetään termiä reverse solicitation.111

Luonteeltaan avointa erikoissijoitusrahastoa koskevan rahastodokumentaation esillä pitä- mistä voidaan pitää rahasto-osuuksien tarjoamisena ja AIFML:n käsitteistössä rahasto- osuuksien markkinointina. Tyypillisesti materiaalit voivat olla sijoittajien saatavilla verkko- sivujen välityksellä tai sijoituspalveluntarjoajien luona. Tällainen tarjoaminen voidaan so- pimusoikeudellisesti tulkita avoimeksi tarjoukseksi, johon sijoittaja voi antaa oman vas- tauksensa ja siten saada sopimuksen aikaiseksi. Toinen tulkintavaihtoehto on, että sijoitta- jan materiaaleihin perustama tahdonilmaisu tulkittaisiin tarjoukseksi, ja rahastoyhtiön pää- tettäväksi jäisi, hyväksyykö se tarjouksen. Jälkimmäistä tulkintaa voidaan pitää ongelmalli- sena, sillä rahastoyhtiötä velvoittava yhdenvertaisen kohtelu periaate johtaa käytännössä

108 Rudanko 1998, s. 58–59.

109 Ks. FIVA 15/2013, s. 23–24. Ks myös SRL 89.3 § ja AIFML 12:3, joissa säädetään totuudenvastaisten ja harhaanjohtavien tietojen antamisen kiellosta. Kielto on niin vahva, että sitä sovelletaan AIFML 12:3.2:n mukaan myös reverse solicitation -tilanteissa, mitä voidaan pitää johdonmukaisena ja sijoittajan suojan tavoi- tetta palvelevana.

110 HE 94/2013 vp, s. 143. Arvopaperien markkinoinnin käsite on lähtökohtaisesti laaja ja sillä tarkoitetaan kaikkea arvopaperien yleiseen liikkeeseen saattamisen ja vaihdannan edistämiseen tähtäävää toimintaa.

111 HE 94/2013 vp., s. 144, 146; Ks. myös ESMA/2015/1235, kohta 276, s. 78.

sopimuspakkoa muistuttavaan tilanteeseen. Kuten todettua, sijoitusrahastojen avoimuuden nimissä sääntelyllä on pyritty estämään rahastoyhtiöitä valikoimasta asiakkaitaan. Tästä syystä hyvin vahva reaalinen argumentti on, että sopimusoikeudellisesti tarjouksen voitai- siin havainnoida tulevan rahastoyhtiöltä ja vastauksen sijoittajalta, mikäli halutaan soveltaa perinteistä tarjous–vastaus-mekanismia. Jäljempänä sopimusoikeudellisten teorioiden yh- teydessä esitetään vaihtoehtoisia tapoja selittää sopimuksen syntyminen tarkastellussa tilan- teessa. Tässä yhteydessä on olennaista havaita tarjouksen käsitteen monitulkintaisuus.

Tämän tutkimuksen kannalta on mielekästä pohtia sitä, minkä sisältöisen tarjouksen tällai- nen menettely voi muodostaa inter partes rahastoyhtiön ja sijoittajan välille. Tutkimusky- symyksen kannalta relevanttia on tiedostaa myös markkinoinnin merkitys sopimuksen syn- tymisen näkökulmasta, mihin palataan myöhemmin.

2.2.2 Erikoissijoitusrahaston säännöt ‌

Rahaston toiminnan kannalta keskeisin dokumentti on sen säännöt. SRL 23.2 §:ssä sääde- tään suoraviivaisesti, että ”sijoitusrahastolla on oltava säännöt”. SRL 3 a §:n mukaan edellä mainittua säännöstä sovelletaan myös erikoissijoitusrahastoon. Säännöt määrittävät rahas- ton toiminnalle puitteet, joiden asettamissa raameissa rahastoyhtiön on hoidettava sijoitus- rahastoa ja sen sijoitustoimintaa.112 Rahaston sääntöjen voidaan nähdä kuvaavan rahastojen oikeudellisen luonteen, jota muu rahastodokumentaatio ja esimerkiksi markkinointimateri- aali pyrkii lähinnä esittämään eri muodoissa ja täydentämään siltä osin kuin säännöt jättävät liikkumavaraa. Näin on esimerkiksi palkkioiden osalta. Palkkiot esitetään alalla vakiintu- neesti säännöissä enimmäismäärinä, ja kulloinkin rahastoyhtiön hallituksen päätöksen mu- kaisesti perittävät palkkiot esitetään rahastoesitteessä.

AIFMD:n implementoinnin yhteydessä erikoissijoitusrahaston sääntöjen vahvistamisesta luovuttiin, koska direktiivi ei edellytä sääntöjen vahvistamista. Samalla säädettiin uusi eri- koissijoitusrahastojen sääntöjen viranomaiskontrollia koskeva SRL 43 a §.113 Erona sijoi- tusrahaston sääntöihin on se, että erikoissijoitusrahaston säännöt ovat voimassa rahastoyh- tiön hallituksen päätöksenä, jonka sisällön lainmukaisuuden FIVA on arvioinut tiedoksian- non johdosta. Sen sijaan sijoitusrahaston säännöt voidaan katsoa saavan hallintopäätöksen muodon, sillä FIVA vahvistaa sijoitusrahaston säännöt SRL 43.1 §:n mukaisesti niiden täyttäessä laissa säädetyt vaatimukset.

SRL 43 a §:n mukaan erikoissijoitusrahaston sääntöjen on oltava lain mukaiset ja selkeät. Lain mukaisuudella tarkoitetaan muun muassa SRL 41 §:ssä sääntöjen sisällölle asetettujen edellytysten täyttymistä. Erikoissijoitusrahasto eroaa sijoitusrahastosta siten, että siihen sovelletaan vain osaa SRL:n säännöksistä, mikä ilmaistaan SRL 3 a §:ssä. Edellä mainittu säännös on keskeisin SRL:n säännös pohdittaessa sitä, millaiseksi erikoissijoitusrahaston säännöt voidaan tehdä ja miten sen toiminta voi erota UCITS-direktiivin mukaisesta sijoi- tusrahastosta. Säännöistä on käytävä selkeästi ilmi, mitä erityispiirteitä kyseiseen rahastoon liittyy. Esimerkiksi tyypillistä on, että erikoissijoitusrahaston sääntöihin tehdyllä määräyk- sellä poiketaan SRL:n sijoitusrahastoja koskevista säännöksistä, kuten ”rajoituksista kos- kien [r]ahaston sijoituskohteita, varojen hajauttamista, arvonlaskennan ajankohtia, merkin- töjen ja lunastuksien tiheyttä”.114 Mahdollinen poikkeus voi koskea myös sijoittamista ETA:n ulkopuolelle.115 Useat varsinkin hedge-tyyppiset rahastot hyödyntävät poikkeamista

112 Harju – Syyrilä 2001, s. 179.

113 HE 94/2014 vp, s. 203.

114 Ks. esim. CapMan Collection Erikoissijoitusrahaston säännöt 1 kohta.

115 Ks. esim. Erikoissijoitusrahasto Danske Invest Eliksir säännöt 1 § 2 kohta.

sijoittamalla johdannaissopimuksiin.116 Myös arvopapereiden ja rahoitusvälineiden lyhyek- si myyminen eli sellaisten rahoitusvälineiden, joita myyjä ei kaupantekohetkellä omista, myyminen on mahdollista erikoissijoitusrahastoille.117 Myös muihin rahastoihin sijoittami- nen on tiettyyn rajaan asti mahdollista ilman että kyseessä voidaan katsoa olevan syöttöra- hasto.118

Erikoissijoitusrahaston ollessa myös sopimusmalliin perustuva vaihtoehtorahasto on lisäksi huomioitava myös AIFML:n 12:1.3:ssa säädetty kielto aloittaa vaihtoehtorahaston markki- nointi ennen kuin vaihtoehtorahaston hoitaja (rahastoyhtiö) on saanut FIVA:lta AIFML 21:4:ssä tarkoitetun ilmoituksen ns. markkinoinninaloittamisilmoituksen käsittelypäätök- sestä. Lainsäätäjä on katsonut AIFML:n säätämisen myötä, että erikoissijoitusrahaston syn- tyminen juridisesti on sidottu siihen hetkeen, kun vaihtoehtorahastojen hoitaja saa AIFML 21:4:ssä tarkoitetun ilmoituksen FIVA:n päätöksestä, jolla vaihtoehtorahaston markkinoin- nin saa aloittaa.119

Sääntöjen vähimmäissisällöstä säädetään SRL 41 §:ssä. Erikoissijoitusrahaston säännöissä on mainittava vähintään rahaston nimi, sijoituspolitiikka, rahasto-osuuksien luonne ja ra- hastoon liittyvät palkkiot. Lisäksi SRL 41 §:n 3 momentin mukaan erikoissijoitusrahaston säännöistä on lisäksi selkeästi käytävä ilmi ne seikat, joiden vuoksi sijoitusrahastoa pide- tään erikoissijoitusrahastona.

Sijoituspolitiikasta riippuen sääntöihin voi johtua lisävaatimuksia muista SRL:n säännök- sistä. Rahasto-osuuksien lajin osalta on nimenomaisesti mainittava, onko erikoissijoitusra- hastossa tuotto- vai kasvuosuuksia vai molempia.120 Palkkioiden osalta SRL edellyttää ra- hastoyhtiölle ja säilytysyhteisölle sekä muille tahoille maksettavien palkkioiden yksilöimis- tä.121 Tyypillisesti kaupankäyntikulut ja hallinnointipalkkiot maksetaan sijoitusrahaston varoista. Lisäksi rahasto-osuuksien merkinnästä ja lunastuksesta voidaan periä rahaston sääntöjen mukaan määräytyviä merkintä- ja lunastuspalkkioita. XxXXX XX -sääntelyn astut- tua voimaan 3.1.2018 sijoituspalveluntarjoajien on entistä tarkemmin kyettävä esittämään finanssituotteeseen eli myös rahastoon liittyvät kulut. Vaikka sääntelyn vaatimus ei välit- tömästi kohdistu rahastoyhtiöihin, ne joutuvat kuitenkin osalliseksi sääntelyyn finanssituot- teen valmistajan asemassa.122 Käytäntöjä helpottamaan eurooppalainen rahastoalan järjestö EFAMA on kehittänyt vakiolomakkeen niin sanotun European Mifid Template (EMT) - taulukon, joka sisältää yksityiskohtaiset erittelyt muun muassa tuotteen kuluista. Rahastojen jokaisen rahasto-osuusluokan123 osalta eritellään kaikki pyydetyt tiedot. Tämä parantaa entisestään rahaston kuluista sijoittajille annettavaa tietoa, varsinkin mikäli sijoittajat asioi-

116 Ks. esim. Erikoissijoitusrahasto eQ Euro Investment Grade Indeksi rahastokohtaiset säännöt 5 §:n 4 kappa- le; Erikoissijoitusrahasto Danske Invest Eliksir säännöt 1 §:n 2 kappale; Erikoissijoitusrahasto Evli Factor Premia säännöt 1 §:n 2 kappale. OP-Raaka-aine -erikoissijoitusrahasto 3 §:n 3–5 kappaleet; Erikoissijoitusra- hasto Aktia Commodity rahastokohtaiset säännöt 5 §:n 1 kappale ja 4 kappaleen 4) –alakohta; sekä Erikoissi- joitusrahasto POP Korkosalkku rahastokohtaiset säännöt 5 §:n 2 kappale.

117 Ks. esim. Erikoissijoitusrahasto HCP Black säännöt 1 §:n 2 kappale sekä OP-Raaka-aine - erikoissijoitusrahasto säännöt 3 §:n 2 kappale.

118 Ks. esim. Erikoissijoitusrahasto Investium Kiinteistövarainhoito säännöt 1 §:n 2 kappale.

119 HE 94/2013 vp, s. 203.

120 Ks. SRL 47 §.

121 Harju – Syyrilä 2001, s. 182–183; Ks. myös SRL 92 §:n 2 momentin 1 alakohta sekä rahastoesitteestä annettu VMA 438/2016 5 §:n 1 momentin 2 ja 3 alakohdat.

122 MiFID II -direktiivin 71 resitaalissa on nimenomaisesti perusteltu sijoituspalveluyritysten velvollisuutta varmistua tiedonsaannista myös tilanteessa, jossa ne eivät itse ole valmistaneet finanssituotetta.

123 Rahasto-osuusluokalla tai rahasto-osuussarjalla tarkoitetaan samaa asiaa eli eriävää rahaston sisällä tehtä- vää jaottelua. On mahdollista, että eri rahasto-osuusluokissa/-sarjoissa on rahasto-osuuksia, jotka eroavat mm. lajiltaan (tuotto-/kasvuosuudet), kuluiltaan esim. vähimmäissijoitusmäärien tai kohderyhmän (ammattimaiset sijoittajat tai ei-ammattimaiset sijoittajat) mukaan.

vat rahastoja välittävissä sijoituspalveluyrityksissä. Asiaa on syytä hiukan taustoittaa, sillä erityisesti palkkioilla on suuri merkitys rahastosijoitusta koskevassa sopimussuhteessa. Ra- hastoyhtiölle palkkiot muodostavat merkittävän osan liiketoiminnan tuloja. Sijoittajalle kulut rasittavat sijoituksesta mahdollisesti saatavaa tuottoa sitä vähentävästi. Siksi myös palkkioiden tuleminen osaksi rahastosijoitusta koskevaa sopimusta on olennaista, ja esi- merkiksi rahastoesitteessä kulut muodostavat yhden keskeisimmistä osioista.

Rahastoyhtiö voi SRL 23.1 §:n mukaan perustaa yhden tai useamman sijoitusrahaston. Edellä kerrotusti lainsäädännössä asetetaan tietyt vähimmäisvaatimukset sijoitusrahaston säännöille. Rahastoyhtiön hallitus päättää uusien sijoitusrahastojen perustamisesta, jollei rahastoyhtiön yhtiöjärjestyksestä muuta ilmene. Käytännössä lähes kaikki rahastoyhtiöt hallinnoivat useampia sijoitusrahastoja.124 Rahastoyhtiön hallituksella on vastaavasti myös oikeus muuttaa hallinnoimansa sijoitusrahaston sääntöjä päätöksellään SRL 23.2 §:n mu- kaisesti. Pääsääntöisesti sijoitusrahaston sääntöjen muutos tulee voimaan yhden kuukauden kuluessa siitä lukien, kun FIVA on saanut tietoonsa muutoksen ja muutos on saatettu osuu- denomistajien tietoon sijoitusrahaston säännöissä määrätyllä tavalla (SRL 43.3 §). Xxxxxxx- sijoitusrahaston sääntöjä ei sen sijaan tarvitse vahvistuttaa FIVA:ssa, vaan riittävää on antaa erikoissijoitusrahaston säännöt tiedoksi FIVA:lle SRL 43 a §:n mukaan. Viranomaisen har- joittama etukäteiskontrolli on osa sääntelyn noudattamisen varmistamista. FIVA:lla on eräänlainen veto-oikeus, nimittäin se voi vaatia 43 a §:n 2 momentin mukaan erikoissijoi- tusrahaston sääntöjen muuttamista tai asettaa tehtävänsä edellyttämän valvonnan kannalta välttämättömiä rajoituksia ja ehtoja. Edellytyksenä on, että ilman rajoituksia tai ehtoja FIVA pitää todennäköisenä, että rahoitusmarkkinoiden vakaus, toimivuus tai luottamus rahoitusmarkkinoiden toimintaan voi vaarantua; tai että sijoitustoimintaa koskevat sääntö- jen määräykset ovat riittämättömiä riskienhallinnan ja sijoittajansuojan kannalta taikka sääntöjä on muutoin pidettävä erikoissijoitusrahaston osuudenomistajien edun vastaisena. Pääsääntöisesti muutetut erikoissijoitusrahaston säännöt tulevat 43 a §:n mukaan voimaan kuukauden kuluttua siitä lukien, kun muutos on saatettu rahasto-osuudenomistajien tietoon kyseisen rahaston säännöissä määrätyllä tavalla.

Säännöillä on näin ollen keskeinen vaikutus siihen, millaisia oikeuksia ja velvollisuuksia rahastosijoitusta koskevan suhteen kumpikin osapuoli saa osakseen tai on velvoitettu teke- mään – kuten esimerkiksi millaisia palkkioita sijoittaja on velvollinen suorittamaan ja xxxxx edellytyksin sijoittaja on oikeutettu saamaan tuotto-osuudelleen voitonjakoa rahastosta. Säännöt velvoittavat rahastoyhtiötä, mutta niillä on yhtä lailla vaikutuksia rahasto- osuudenomistajaan. Tämän tutkimuksen osalta mielenkiinnon kohteena on sääntöjen asema sopimusoikeudellisesta perspektiivistä tarkasteltuna, mihin palataan tarkemmin jaksossa 3.3.2.

2.2.3 Rahastoesite ‌

Rahastoesite on lakisääteisesti sijoittajaa varten laadittava pakollinen rahastoasiakirja, jon- ka tehtävä on antaa sijoittajalle tietoja kyseessä olevasta rahastosta ja sitä hallinnoivasta rahastoyhtiöstä. Siihen tutustumalla sijoittaja voi selvittää kyseisen rahaston keskeisimmät ominaisuudet.125 Rahasto-esitteessä kuvataan muun muassa kyseessä olevan sijoitusrahas- ton tai erikoissijoitusrahaston keskeisimmät ominaisuudet, kuten tietoa sijoituspolitiikasta, salkunhoitajista, rahaston historiallisesta kehityksestä, sijoitukseen liittyvistä kuluista, ris-

124 Harju – Syyrilä 2001, s. 179 ja Sijoitusrahastolista 31.12.2017.

125 Harju – Syyrilä 2001, s. 244 sekä 246–247.

keistä.126 Rahastoesitteen vähimmäissisällöstä ja tietojen esittämistavoista määrätään yksi- tyiskohtaisesti rahastoesitteestä annetussa VMA:ssa 438/2016.

SRL 92.1 §:ssä säädetyn rahastoesitettä koskevan pääsäännön mukaan rahastoyhtiön on julkaistava jokaisesta hallinnoimastaan sijoitusrahastosta ja erikoissijoitusrahastosta esite, eli rahastoesite. Rahastoesite on pidettävä ajan tasalla ja siihen on liitettävä sijoitusrahaston säännöt. SRL 92.2 §:n mukaan rahastoesitteen on sisällettävä olennaiset ja riittävät tiedot sijoitusrahaston sijoitustoiminnan tavoitteista ja sen muista ominaisuuksista. Rahastoesite on lisäksi päivättävä sekä otsikoitava selkeästi rahastoesitteeksi erotuksena muista, esimer- kiksi markkinointia varten laadituista, esitteistä rahastoesitteistä annetun VMA:n 2 §:n mu- kaan. Lisäksi rahastoesitteestä on ilmettävä sijoitusrahastoa hallinnoivan rahastoyhtiön ja säilytysyhteisön tiedot. Tarkoitus on mahdollistaa sijoittajille luotettavan arvion tekeminen kyseisestä sijoitusrahastosta ja siihen liittyvistä riskeistä.127 Rahastoesitteen vähimmäis- sisällöstä ja esitystavasta määrätään tarkemmin VMA:ssa 146/2012. Asetuksen 2 §:n mu- kaan rahastoesite on päivättävä ja selkeästi otsikoitava rahastoesitteeksi, jotta se voidaan erottaa muista esitteistä. Lisäksi esitteessä on kerrottava vaaditut tiedot ”selkeästi ja ym- märrettävästi ottaen huomioon sijoitusrahaston tyypillinen sijoittajakohderyhmä”. Pyynnös- tä rahastoesite on myös toimitettava asiakkaalle kirjallisena veloituksetta.128 Näillä sään- nöksillä pyritään sijoittajan suojaamiseen ja tiedollisen asymmetrian vähentämiseen sijoitta- jan ja rahastoyhtiön väliltä.129

Käytännössä rahastoesitteitä on olemassa yhtä paljon erilaisia kuin on rahastoja eri brän- dien alla. Samalla rahastoyhtiöllä saattaa olla useiden eri brändien alla olevia rahastoja hal- linnoitavanaan.130 Pisimmälle viety esimerkki brändäyksestä on saman rahaston eri osuus- luokkien myyminen eri ehdoilla ja eri tuotemerkkien alla. Näin on menetellyt FIM Varain- hoito Oy, joka hallinnoi muun muassa FIM- ja S-rahastoja. Rahastoesitteessä tuodaan ilmi, että ”S-Rahastot ovat sijoitusrahastoja tai FIM Rahastojen osuussarjoja, jotka on suunnattu S-ryhmän osuuskauppojen asiakasomistajille”.131 Eri viiteryhmään kuuluville sijoittajille saatetaan siis myydä teknisesti ottaen samaa rahastoa eri ehdoilla; tämä on kuitenkin hy- väksyttävää, sillä sijoittajien erilaiselle kohtelulle on hyväksyttävä syy, kuten edellytetty asiakkuus. Tämänkaltaiset järjestelyt ovat hyvin tyypillisiä erityisesti vallitsevan ulkoista- missuuntauksen aikana, jolloin eri toimijat pyrkivät keskittymään ydintehtäviinsä, kuten salkunhoitoon eli sijoituskohteiden valitsemis- ja irtaantumispäätösten tekemiseen. Saman- aikaisesti saatetaan ulkoistaa muun muassa rahastoon liittyvä hallinnointi ja lakisääteinen raportointi niin sanottuun rahastohotelliin. Tämän kaltainen kehityskulku on nähty jo Eu- roopassa ja nyt trendi on vähitellen rantautumassa myös Suomen rahastomarkkinoille.132

2.2.4 Merkintälomake ‌

Sijoitusrahastotoiminnan käytäntöön olennaisesti liittyvä työkalu on merkintälomake. Mer- kintäxxxxxx000 on alalla kehitetty käytännön työkalu, jonka avulla rahastoon sijoittaa mieli-

126 Puttonen – Repo 2011, s. 31–32.

127 Harju – Syyrilä 2001, s. 246–247.

128 Ks. SRL 97.1 § ja 97.4 §.

129 Harju – Syyrilä 2001, s. 245–253 sekä 259–261. Ks myös HE 202/1998 vp, s. 34.

130 Ks. esim. FIM Varainhoito Oy:n hallinnoimien LähiTapiola -erikoissijoitusrahastoja koskeva mm. Erikois- sijoitusrahasto LähiTapiola Sijoituskiinteistöt –rahastoesite 27.11.2017. rahastoesite ja FIM-rahastoja koskeva FIM Rahastot -rahastoesite 12.2.2018. Lisäksi mm. Estlander & Partners Rahastoyhtiöllä on hallinoitavanaan useiden eri markkinointinimien alaisia rahastoja.

131 Ks. FIM Rahastot –rahastoesite 12.2.2018, s. 18.

132 Ks. artikkeli "New hedge fund hotel awaits those wanting to escape to the mountains", xxxx://xxx.xxxxxxxxx.xxx/00000/XXXX/Xxx_xxxxx_xxxx_xxxxx_xxxxxx_xxxxx_xxxxxxx000.xxxx. 133 Katso liite 2, esimerkki rahastoyhtiön käyttämästä merkintälomakkeesta.‌

vä sijoittaja antaa tietoja omasta henkilöstään, sijoitussummasta ja sijoituskohteesta eli ra- hastosta sekä rahasto-osuusluokasta, mikäli rahastossa on useita rahasto-osuusluokkia. Tyypillistä on, että merkintälomake allekirjoitetaan ja toimitetaan Rahastoyhtiölle. Merkin- tälomake voidaan myös täyttää ja sitten muuntaa sähköiseksi ja toimittaa digitaalisesti. Ky- se on kuitenkin samasta merkintälomakkeesta, toimitettiinpa se missä muodossa tahansa. Tyypillisesti merkintälomakkeessa sijoittajan edellytetään tutustuneen rahastoa koskevaan dokumentaatioon, kuten sääntöihin ja rahastoesitteeseen.134 Esitetyn hypoteesin mukaan näin toimiessaan sijoittaja tekee rahastoyhtiölle toimeksiannon rahasto-osuuksien merkit- semisestä, mikä konstituoi sopimuksen osapuolten välille.

Merkintälomake on ennen kaikkea digitalisaatiota edeltävän aikakauden käytännön luoma asiakirja, mutta se ei ole menettänyt merkitystään myöskään sähköisessä kaupankäynnissä. Sähköisessä rahastomerkinnässä tiedot voidaan toimittaa skannatulla tai sähköisesti täyte- tyllä merkintälomakkeella. Annettujen tietojen perusteella rahastoyhtiö arvioi merkintä- pyyntöä ja tarkistaa, täyttääkö se rahaston säännöissä määrätyt edellytykset esimeriksi vä- himmäissijoituksen määrän osalta. On erotettava tilanne, jossa merkintä tehdään sähköisesti käyttäen sähköistä vahvaa tunnistamista, eli käytännössä verkkopankin kautta.135 Tällöin palvelussa ei tavallisesti edellytetä erillisen merkintälomakkeen käyttämistä, vaan merkin- täprosessi on automatisoitu palveluun. Tällöinkin sijoittajan on annettava rahastomerkinnän edellyttämät tiedot, mutta tämä tapahtuu suoraan palveluun luodun prosessin kautta. Mer- kintäsumma maksetaan tyypillisesti osana tätä prosessia, jolloin toimeksiannon jääminen välitilaan ei yleensä ole mahdollista.

Merkintälomakkeita on olemassa hyvin erilaisia.136 Yhteistä niille on kohdat, jotka ohjaavat sijoittajaa ilmoittamaan tietoja itsestään, sijoituskohteestaan ja sijoitussummasta. Tutki- muksen liitteenä olevassa merkintälomakkeessa sijoittajan allekirjoitusta edeltää seuraava klausuuli:

”Vakuutan, että allekirjoittamalla tämän merkintälomakkeen ja siten merkitsemällä rahasto-osuuksia, en riko kotimaani lakia tai sääntöjä. Vakuutan, että rahastoyhtiö voi luottaa annettuihin tietoihin ja hyväksyn, että rahastoyhtiö voi antaa minua kos- kevia tietoja viranomaisille, mikäli he niitä pyytävät. Ilmoitan rahastoyhtiölle viivy- tyksettä tietoihin tulevista muutoksista.”137

Sopimusta koskevassa jaksossa palataan siihen, mikä merkitys merkintälomakkeella annet- tavalla tahdonilmaisulla voidaan tulkita olevan. Tässä yhteydessä on huomattava, että mer- kintälomakkeet vakiintuneen käytännön mukaisesti vahvistetaan sijoittajan tai hänen val- tuuttamansa edustajan allekirjoituksella. Tämä lisää merkintälomakkeen merkitystä rahas- todokumenttina sekä toisaalta herättää perustellun kysymyksen sen asemasta sopimusoi- keudellisena instrumenttina.

Merkintälomakkeella kerätään sijoittajaa koskevia tietoja asiakkaan tuntemisen tarkoituk- sessa, joka on rahastoyhtiön lakisääteinen velvoite. Velvoitteelle on tunnistettavissa kaksi oikeusperustetta: ensinnäkin velvollisuudesta säädetään SRL 144 §:ssä, jonka mukaan ra- hastoyhtiön on tunnettava asiakkaansa lisäksi myös asiakkaan todellinen edunsaaja ja hen- kilö, joka toimii asiakkaan lukuun. Toiseksi velvollisuutta täsmennetään rahanpesun ja ter- rorismin rahoittamisen estämisestä annetun lain (444/2017) mukaisella KYC-periaatteella. Rahastoyhtiön tulee siis tunnistaa asiakas ja toiseksi merkintäsumman maksamiseen käytet- tävien varojen alkuperä, jotta voidaan varmistua, ettei asiakas syyllisty rahanpesuun tai

134 Harju – Syyrilä 2001, s. 246–247.

135 Ks myös vahvasta sähköisestä tunnistamisesta ja sähköisistä luottamuspalveluista annettu laki 617/2009 muutoksineen.

136 Ks. liitteet 2 ja 3, joiden tarkoitus on antaa esimerkkejä markkinoilla käytettävistä merkintälomakkeista.

137 Ks. liite 2, s. 3.

terrorismin rahoittamiseen. Lisäksi tiedot palvelevat rahastoyhtiön velvollisuutta raportoida asiakkaiden sijoituksiin liittyviä tietoja veroviranomaisille.

2.3 Sopimussuhteen osapuolet ‌

2.3.1 Rahastoyhtiö ‌

Käsitteiden käytön selkeyttämiseksi sijoitusrahastotoiminnalla tarkoitetaan SRL 2 §:n 1 kohdan mukaan varojen hankkimista yleisöltä yhteistä sijoittamista varten ja näiden varojen sijoittamista pääasiallisesti rahoitusvälineisiin tai kiinteistöihin ja kiinteistöarvopapereihin tai muihin sijoituskohteisiin sekä sijoitusrahaston ja erikoissijoitusrahaston hallinnoimista ja rahasto-osuuksien markkinoimista. Sijoitusrahastotoiminta on luvanvaraista, eli sitä saa harjoittaa vain rahastoyhtiö, jolle on myönnetty toimilupa SRL 3 §:n mukaan. Toimivaltai- nen viranomainen, tätä kirjoitettaessa Finanssivalvonta, myöntää toimilupia ja valvoo fi- nanssimarkkinoilla toimivien – mukaan luettuna rahastoyhtiöiden – toimintaa siten kuin finanssivalvonnasta annetussa laissa 19.12.2008/878 säädetään.

Sijoitusrahastoa siis hallinnoi FIVA:lta toimiluvan saanut rahastoyhtiö, joka on SRL 2 §:n 3 kohdan legaalimääritelmän mukaan pääkonttoriaan Suomessa pitävä, kotimainen osakeyh- tiö. Sijoitusrahastolain soveltamisalaa koskevassa SRL 1.1 §:ssä säädetään lain soveltami- sesta rahastoyhtiön harjoittamaan toimintaan sekä yhteissijoitusyrityksen osuuksien mark- kinoimiseen yleisölle. Osakeyhtiö on katsottu ensimmäistä sijoitusrahastolakia säädettäessä tarkoituksenmukaiseksi yhteisömuodoksi yhtiön toiminnan luonteeseen nähden.138 Yhtiön sijaintia koskevan vaatimuksen voidaan tulkita olevan omiaan helpottamaan markkinaval- vojan työtä sekä lisäämään sijoittajansuojaa.

Rahastoyhtiön hallitus on rahastoyhtiössä päätösvaltaa käyttävä elin. Sen tärkeä tehtävä on päättää uusien sijoitusrahastojen perustamisesta, jollei rahastoyhtiön yhtiöjärjestyksestä muuta ilmene. Käytännössä lähes kaikki rahastoyhtiöt hallinnoivat useampia rahastoja.139 Sen sijaan vain yksi rahastoyhtiö voi olla perustamassa yhtä rahastoa kerrallaan, eli toisin sanoen kahden tai useamman rahastoyhtiön yhdessä perustama sijoitusrahasto ei ole nyky- lainsäädännön mukaan mahdollinen SRL 23.1 §:ssä säädetysti. Kieltosäännöksen tarkoitus on varmistaa vastuunjakokysymys siten, että rahaston perustanut rahastoyhtiö kantaa aina viimesijaisen vastuun sijoitusrahaston hallinnoimisesta.140 Säännöksellä pyritään siten eh- käisemään eturistiriitatilanteita.

Rahastoyhtiön pääasiallisena tehtävänä on laissa säädetysti harjoittaa sijoitusrahastotoimin- taa. SRL 30 §:n mukaan rahastoyhtiö ei saa omistaa toisen rahastoyhtiön osakkeita tai hal- linnoimansa sijoitusrahaston rahasto-osuuksia. Säännöksellä pyritään varmistamaan rahas- toyhtiön vakavaraisuus. Erityisesti kielto sijoittaa rahastoyhtiön itse hallinnoiman sijoitus- rahaston osuuksiin pyrkii suojaamaan yhtiön maksukykyä ja estämään vaikutukset siihen sijoitusrahastojen kehityksestä johtuvasta syystä.141 Toisaalta voidaan tulkita säännöksen noudattamisella voitavan estää sellainenkin tilanne, jossa rahastoyhtiö pyrkisi niin sanotusti

138 HE 238/1986, s. 11. Lain esitöissä täsmennetään: ”Ainoastaan osakeyhtiö voi toimia rahastoyhtiönä. Sijoit- tajien turvallisuuden vuoksi esitetään säädettäväksi, että vain julkisen valvonnan alainen rahastoyhtiö saa harjoittaa sijoitusrahastotoimintaa.”

139 Harju – Syyrilä 2001, s. 179. Sijoitusrahastolista 31.12.2017. Poikkeuksiakin on, sillä esim. Alexandria Rahastoyhtiö Oy, CapMan Real Estate Oy, Front Varainhoito Oy, Gramont Capital Oy, PYN Rahastoyhtiö Oy sekä Trevian Rahastot AIFM Oy hallinnoivat 31.12.2017 ainoastaan yhtä erikoissijoitusrahasto-muotoista rahastoa. Ks. sijoitusrahastolista 31.12.2017.

140 HE 238/1986 vp, s. 13.

141 HE 202/1998 vp, s. 48.

keinotekoisesti, itse sijoittamalla rahastoon, pitämään yllä sellaista rahastoa, jonka pääomat ovat laskeneet lähelle tai alle kahden miljoonan euron vähimmäisrajaa, jolloin rahastoyhti- öltä edellytetään SRL 27.3 §:n mukaista ilmoitusta FIVA:lle. Tätä tulkintaa voidaan pitää perusteltuna, sillä rahaston arvon vaihtelut varsinkin lähellä vähimmäisrajaa aiheuttavat rahastoyhtiölle hallinnollista työtä. Jos tätä työtä voitaisiin omaan rahastoon sijoittamalla vähentää, se olisi tietyissä tilanteissa myös käytännöllinen vaihtoehto.

Harjoittaessaan sijoitusrahastotoimintaa, eli käytännössä rahaston hallinnointia sekä sal- kunhoitoa ja/tai riskienhallintaa, rahastoyhtiö toimii omissa nimissään ja sijoittajien, siis rahasto-osuudenomistajien, puolesta. sijoittajalle rahastosijoittaminen on edellä todetusti passiivista sijoittamista, ja rahastoyhtiöllä on aktiivinen rooli näiden sijoitettujen varojen hallinnoimisessa rahaston sääntöjen mukaisesti. Rahastoyhtiö käyttää käytännössä sijoitus- rahaston varoihin liittyviä oikeuksia rahaston sääntöjen mukaan. Koska sijoitusrahasto ei ole oikeushenkilö, rahastoyhtiö hallinnoi sitä ja sen nimissä olevia sijoituksia. Lainsäätäjä on katsonut, että sijoittaja on rahastosijoittamista koskevan toimeksiannon tehdessään anta- nut rahastoyhtiölle valtuudet käyttää heille kuuluvia oikeuksia. Näillä oikeuksilla tarkoite- taan lähinnä varojen sijoittamista rahaston säännöissä määrätyn sijoituspolitiikan mukaises- ti, sijoitusvarallisuuteen liittyviä oikeuksia ja kaikkia rahaston hallinnointiin liittyviä toi- mia. Vastaavasti rahastoyhtiön velvollisuutena on kaikissa toimissaan pyrkiä toteuttamaan sijoittajien yhteistä etua.142

Käytännössä rahastoyhtiötä edustaa suhteessa sijoittajiin tyypillisesti toimitusjohtaja. Sijoit- tajan yhteyspiste rahastoyhtiöön voi myös henkilöityä salkunhoitajaan tai myyjiin, jotka voivat olla rahastoyhtiön tai sijoituspalveluyrityksen palkollisia. Viimesijainen vastuu ra- hastosta on kuitenkin aina rahastoyhtiöllä, jonka toiminnalle asetetaan kvalitatiivisia vaati- muksia SRL 26 §:ssä: ”Rahastoyhtiön on harjoitettava sijoitusrahastotoimintaa huolellises- ti, itsenäisesti ja asiantuntevasti sijoitusrahaston ja sen rahasto-osuudenomistajien etujen mukaisesti.” Rahasto-osuudenomistajien etu on siis keskeinen rahastoyhtiön toimintaa oh- jaava periaate.

2.3.2 Sijoittaja ‌

Sijoitusrahastoon varojaan sijoittanutta sijoittajaa kutsutaan rahasto-osuudenomistajaksi. Rahasto-osuudenomistajalla on oikeus rahasto-osuuteen SRL 46.1 §:n mukaan. SRL 2 §:n 1 mom. 7 kohdan mukaan rahasto-osuudenomistajalla tarkoitetaan henkilöä, yhteisöä tai säätiötä taikka niihin rinnastettavaa ulkomaista luonnollista henkilöä tai oikeushenkilöä, joka omistaa yhden tai useamman rahasto-osuuden tai sen murto-osan.

Pääsääntöisesti sijoittajat jaetaan ammattimaisiin asiakkaisiin, ei-ammattimaisiin asiakkai- siin ja hyväksyttäviin vastapuoliin. Jaottelu perustuu SipaL:ssa säädettyihin määritelmiin, joihin viitataan muun muassa SRL 1 luvun 2 §:n 1 momentin 21 kohdassa sekä 22 kohdas- sa.143 Luokittelu soveltuu niin yhteisöihin kuin luonnollisiin henkilöihinkin. Vain yhteisöt voivat tulla luokitelluiksi hyväksyttäviksi vastapuoliksi, ammattimaisiksi asiakkaiksi tai ei- ammattimaisiksi asiakkaiksi. Yksityishenkilö voidaan luokitella joko ammattimaiseksi tai ei-ammattimaiseksi asiakkaaksi. XxXXX XX -sääntelyn myötä ei-ammattimaisesta asiakkaasta käytetään uuden pääsäännön mukaan käsitettä yksityisasiakas.144 Yksityisasiakkaan määri- telmä sisältyy MiFID II -direktiivin 4 artiklan 1 kohdan 11 alakohtaan, jonka mukaan ”’yk- sityisasiakkaalla’ tarkoitetaan asiakasta, joka ei ole ammattimainen asiakas”. Tässä tutki-

142 Ks. Harju – Syyrilä 2001, s. 58; Ks. myös HE 238/1986, s. 12, jossa asia rahastoyhtiön ja rahasto-osuuden omistajien keskinäistä oikeudellista asemaa on selostettu perinpohjaisesti.

143 Alun perin luokittelusta on säädetty alkuperäisen MiFID -direktiivin liitteessä II.

144 Salo 2016, s. 210.

muksessa pitäydytään kuitenkin SRL:ssa omaksutussa ei-ammattimaisen asiakkaan käsit- teessä, joka sopii paremmin voimassa olevan SRL:n soveltamiseen ja käsitteistöön.

SipaL 1 luvun 23 §:n 3 momentin mukaan ei-ammattimaisella asiakkaalla tarkoitetaan asia- kasta, joka ei ole ammattimainen asiakas. Negatiivisen määritelmän sisältävä käsite ei ole järin informatiivinen. Lukijan on siis tiedettävä, mitä tahoja on pidettävä ammattimaisina asiakkaina, ja pääteltävä, että ammattimaisen asiakkaan käsitteen ulkopuolelle jääviä on pidettävä ei-ammattimaisina. Käytännössä asiakas, jota ei ole luokiteltu ammattimaiseksi asiakkaaksi suoraan lain nojalla tai omasta pyynnöstään, on ei-ammattimainen asiakas. Esimerkiksi kotitaloudet, kunnat ja paikallisviranomaiset katsotaan suoraan lain nojalla ei- ammattimaisiksi sijoittajiksi.145

Ammattimaisella asiakkaalla tarkoitetaan SipaL 1 luvun 1 luvun 23 §:n 1 momentin mu- kaan suoraan ammattimaisiksi asiakkaiksi luokiteltavia asiakkaita. Tähän ryhmään kuuluvat ensinnäkin rahoitusmarkkinoilla toimiluvan nojalla toimintaa harjoittavat tai muutoin sään- nellyt yhteisöt sekä niihin rinnastuvat ulkomaiset yhteisöt. Tällaisia ovat muun muassa si- joituspalveluyritykset, luottolaitokset, rahastoyhtiöt, säilytysyhteisöt, vaihtoehtorahastojen hoitajat, vakuutusyhtiöt ja niin edelleen. Ammattimaisiksi katsotaan myös muu vastaava yhteisösijoittaja, jonka pääasiallinen toimiala on rahoitusvälineisiin sijoittaminen. Oman ryhmänsä muodostavat suuryritykset146, jotka voidaan SipaL 1:23.1,2 :ssä säädettyjen edel- lytysten täyttyessä varallisuutensa perusteella katsoa ammattimaisiksi asiakkaiksi. Ammat- timaisen sijoittajan luokituksen saadakseen suuryrityksen tulee täyttää kaksi kolmesta eu- romääräisestä vaatimuksesta: taseen loppusumman on oltava vähintään 20 miljoonaa, liike- vaihdon on oltava vähintään 40 miljoonaa tai omien varojen vähintään 2 miljoonaa euroa.

Sijoitusrahastojen kontekstissa ammattimaisella sijoittajalla tarkoitetaan myös muuta sijoit- tajaa, joka on kirjallisesti pyytänyt luokittelun muuttamista. Luokittelun muuttamista voi pyytää ilmoittamalla rahastoyhtiölle tai sen asiamiehelle sijoittajan olevan ammattitaitonsa ja sijoituskokemuksensa perusteella ammattimainen sijoittaja. Lisäksi edellytetään sijoitta- jan täyttävän vähintään kaksi SRL 1:2.1,21 kohdan vaatimuksista: a) sijoittaja on tehnyt huomattavan suuria liiketoimia147 kyseisillä markkinoilla keskimäärin kymmenen kertaa neljännesvuodessa neljän viimeksi kuluneen vuosineljänneksen aikana; b) sijoittajan sijoi- tusvarallisuuden arvo on yli 500 000 euroa; c) sijoittaja työskentelee tai on työskennellyt rahoitusalalla ammattimaisesti vähintään vuoden tehtävässä, joka edellyttää tietämystä suunnitelluista liiketoimista. Rahastoyhtiö päättää luokituksesta.

2.4 Rahastomerkintä ‌

2.4.1 Sijoitusrahasto-osuus ‌

SRL 2 §:n 1 momentin 6 kohdan mukaan rahasto-osuudella tarkoitetaan samansuuruista osuutta tai vähintään yhtä osuuden murto-osaa sijoitusrahaston tai erikoisijoitusrahaston varoista. Määritelmä on kansallinen eikä pohjaudu suoraan UCITS-direktiiviin.148 Sijoitus-

145 Ks. HE 151/2017 vp, s. 134.

146 Legaalikäsite.

147 Huomattavan suuriksi liiketoimiksi on alalla vakiintuneesti katsottu vähintään 50 000 euron suuruiset liike- toimet. Määrä ilmaistaan useiden rahastoyhtiöiden ja sijoituspalveluyritysten asiakkaiden luokittelua koske- vissa kirjallisissa käytännöissä. Juridisista lähteistä ei ole löydettävissä vastaavaa euromäärää eksplisiittisesti ilmaistuna.

148 VM111:00/2016, S 22. Käsitteeseen on odotettavissa muutoksia, mikäli SRL:n uudistuksen myötä tullaan hyväksymään myös yhtiömuotoiset yhteissijoitusyritykset. Tällä hetkellä direktiivin tarkoittamat ”yhteissijoi- tusyritykset” toimivat Suomessa sopimusmallilla ja ovat käytännössä SRL:n mukaisia sijoitusrahastoja.

rahastolaissa tarkoitettu rahasto-osuus tai muu siihen rinnastettava yhteissijoitusyrityksen osuus täyttää AML 2:1:ssä säädetyn arvopaperin määritelmän ja on siten siirtokelpoinen arvopaperi.

Rahasto-osuus hankitaan merkitsemällä rahasto-osuuksia. SRL 46 §:n mukaan sijoitusra- hastoon varoja sijoittaneella on oikeus rahasto-osuuteen. Onnistuneen rahastomerkinnän johdosta sijoittaja kirjataan rahasto-osuudenomistajaksi rahastoyhtiön ylläpitämään rahasto- osuudenomistaja-rekisteriin, joka todentaa sijoittajan saannon rahasto-osuuteen. Käytän- nössä vasta rahastomerkinnän tapahduttua selviää, kuinka monta rahasto-osuutta sijoittaja on merkintänsä tuloksena saanut, jolloin rahasto-osuuden arvo ja sen mukaisesti määräyty- vä merkintähinta on tiedossa.149 Luonnollisesti sijoittajan saamien rahasto-osuuksien mää- rään vaikuttavat myös merkinnästä perittävät palkkiot, jotka otetaan bruttomerkintäsum- masta ennen varojen siirtämistä rahastoon.

Rahasto-osuuden arvo lasketaan jakamalla rahastossa oleva pääoma rahasto-osuuksien lu- kumäärällä. Rahasto-osuuksia syntyy aina sijoittaja tehdessä merkinnän. Rahasto-osuuksia voi teoreettisesti olla olemassa rajaton määrä, sillä rahasto kasvaa jokaisen merkinnän myö- tä ja rahaston enimmäiskokoa ei ole rajattu.150 Vastaavasti lunastusten myötä rahasto- osuuksien lukumäärä saattaa vähentyä.151

2.4.2 Rahasto-osuuksien merkintä ‌

Sijoitusrahastojen merkintään sovelletaan niin sanottua avoimuuden periaatetta. Lähtökoh- taisesti sijoitusrahastojen osuuksia voidaan merkitä aina, kun sijoitusrahasto on avoinna merkinnöille. Rahasto-osuus on siis lähtökohtaisesti varsin likvidi sijoitusinstrumentti. Si- joittaja voi rahaston sääntöjen sallimissa puitteissa ostaa eli merkitä ja myydä eli lunastaa osuuksia.152 Pääsääntöisesti sijoitusrahaston osuuksien merkintä tapahtuu antamalla merkit- sijästä eli sijoittajasta riittävät yksilöimistiedot ja suorittamalla merkintäsumma rahastoon. Juridis-teknisesti rahastosijoitusta voidaan pitää siis toimeksiantona, jonka toteuttamisen edellytyksenä on tilisiirron suorittaminen ja sijoittajaa koskevan informaation välittäminen rahastoyhtiölle yleensä kirjallisessa muodossa. Lisäksi edellytetään, ettei toimeksiannon toteuttamiselle ole laista, kuten rahastoyhtiön AML-velvoitteista, johtuvaa estettä.153 Tut- kimuksessa esitetyn hypoteesin mukaan rahaston merkitsemisen voidaan sopimusoikeudel- lisesti katsoa konstituoivan eräänlaisen toimeksiantosopimuksen.154

Sijoittajan oikeutta merkitä rahasto-osuuksia vastaa Rahastoyhtiön velvollisuus laskea liik- keeseen rahasto-osuuksia, mistä käytetään myös merkitystä jatkuvan liikkeeseenlaskun pe- riaate.155 SRL 45 §:n mukaan rahastoyhtiön on vaadittaessa laskettava liikkeeseen hallin- noimansa sijoitusrahaston rahasto-osuuksia. Erikoissijoitusrahaston säännöissä voidaan rahaston sijoitustoiminnan luonteesta johtuvasta tai muusta erityisestä syystä määrätä, että osuuksia on laskettava liikkeeseen vain sijoitusrahaston säännöissä tarkemmin määriteltyi- nä ajankohtina. Erikoissijoitusrahaston säännöissä on siten mahdollista poiketa jatkuvan liikkeeseenlaskun periaatteesta erityisellä SRL 88.1 §:n mukaisella määräyksellä. Oikeus- kirjallisuudessa on esitetty viranomaisen tulkintalinjana olevan, että ollakseen luonteeltaan avoin rahasto, erikoissijoitusrahaston on oltava avoinna merkinnöille vähintään kerran

149 Harju – Syyrilä 2001, s. 195. Merkintäprosessin yksityiskohtiin palataan alaluvussa 2.4.2.

150 Puttonen – Repo 2001, s. 75.

151 Hoppu 2004, s. 56.

152 Hoppu 2004, s. 56.

153 Ks. Puttonen – Repo 2011, s. 74 ja Harju – Syyrilä 2001, s. 200.

154 Tätä kysymystä tarkastellaan läpi tutkimuksen. Tässä jaksossa on tarkoitus kuitenkin tarkastella rahasto- merkintää prosessina lähinnä SRL:n näkökulmasta.

155 Harju – Syyrilä 2001, s. 200.

kvartaalissa eli kolmen kuukauden välein.156 Markkinakäytäntö osoittaa, että erikoissijoi- tusrahastojen kohdalla tyypillisimpiä merkintöjä ja lunastuksia koskevia määräyksiä ovat päivittäinen157, viikoittainen158, kuukausittainen159 tai kvartaaleittainen160 likviditeetti.

Erikoissijoitusrahastot ovat pääsääntöisesti luonteeltaan avoimia. Tämä merkitsee sitä, että jokainen halukas voi sijoittaa rahastoon sitoutumalla sijoitusrahaston sääntöihin ja suorit- tamalla rahastoyhtiölle merkintähinnan. Merkinnän johdosta sijoittajasta tulee rahasto- osuudenomistaja, joka omistaa merkintähinnan osoittamassa suhteessa rahasto-osuuksia.161 Rahasto-osuudenomistajien yhdenvertaisuuden periaate kohdistuu paitsi olemassa oleviin rahasto-osuudenomistajiin, myös sellaiseksi pyrkivän sijoittajan henkilöön, yhteisöön tai säätiöön taikka näihin rinnastettavaan ulkomaiseen henkilöön.162 Toisin sanoen kaikkia rahaston sijoittajia163 on kohdeltava yhdenvertaisesti.

Rahasto-osuudet ovat siirtokelpoisia arvopapereita. Rahasto-osuudet ovat vapaasti luovutet- tavissa yleisten esineoikeudellisten sääntöjen mukaan. Toisin sanoen niitä voidaan myydä, lahjoittaa ja testamentata normaalien siviilioikeudellisten sääntöjen mukaisesti. Teoriassa on mahdollista, että rahasto-osuudet voivat vaihtaa omistajaa myös merkintä- ja lunastus- päivien väliaikana sijoittajalta toiselle. Edellytykseksi on asetettu, että rahastoyhtiö on luo- vuttanut rahasto-osuudenomistajalle kirjallisen osuustodistuksen merkiksi rahasto-osuuden omistuksesta; vastaavat merkinnät voidaan myös tehdä saantokirjan avulla suoraan rahasto- osuudenomistajarekisteriin ilmoittamalla saanto rahastoyhtiölle. Käytännössä rahasto- osuuksien siirtyminen sijoittajalta toiselle ilman rahastoyhtiön myötävaikutusta eli normaa- lia lunastus- ja merkintämenettelyä on hyvin harvinaista, ja vahva pääsääntö on normaali lunastaminen ja merkitseminen rahastoyhtiön myötävaikutuksella.164 Poikkeuksen edellä sanottuun pääsääntöön muodostavat kuitenkin rahasto-osuudenomistajan kuolemaan perus- tuva yleisseuraanto, jonka myötä rahasto-osuus siirtyy perinnönsaajalle.165

Merkintäoikeuden käyttäminen edellyttää lisäksi, että osuudenomistajaksi tahtova suorittaa minimimerkinnän. Minimimerkintä on rahastoyhtiön hallituksen rahasto-osuusluokalle määrittelemä yksittäistä rahastosijoitusta koskeva vähimmäismääräinen rahamäärä, joka sijoittajan tulee suorittaa päästäkseen rahasto-osuudenomistajaksi.166 Mahdollinen rahasto- osuusluokkaa koskee vähimmäis-merkintävaatimus ilmenee rahastoesitteestä.167 Rahasto- yhtiön hallitus määrittelee minimimerkintää koskevan määrän ottaen huomioon muiden muassa merkinnän toteuttamisen rahastoyhtiölle aiheuttamat hallinnolliset kustannukset sekä kyseisen rahaston luonteen. Joissakin rahastoissa pienet kertasijoitukset eivät välttä- mättä ole rahastoyhtiölle edullisia eivätkä sijoitusrahaston tuotolle suotuisia niiden aiheut- tamien hallinnointikulujen vuoksi. Sijoitusrahastoon tulevat varat on sijoitettava säännöissä määritellyn sijoituspolitiikan mukaan edelleen ja tästä aiheutuu rahaston maksettavaksi

156 Harju – Syyrilä 2001, s. 200.

157 Vahva pääsääntö, joka vastaa UCITS-direktiivin mukaista käytäntöä. Tyypillisesti tällaisen erikoissijoitus- rahaston kohdalla poikkeaminen UCITS-direktiivin vaatimuksista perustuu johonkin muuhun seikkaan kuin likviditeettiin, esim. hajautusvaatimuksiin tai sijoitusinstrumentteihin.

158 Esim. Erikoissijoitusrahasto Investium Osakevarainhoito sääntöjen 16 §:n mukaan Rahaston merkintä- ja lunastuspäivä on jokaisen kalenteriviikon viimeinen pankkipäivä.

159 Esim. Erikoissijoitusrahasto UB Reaaliomaisuus sääntöjen 7 §.

160 Esim. Erikoissijoitusrahasto Investium Kiinteistövarainhoito sääntöjen 16 §:n mukaan Rahaston merkintä- ja lunastuspäivä on jokaisen kalenterivuosineljänneksen viimeinen pankkipäivä.

161 Harju – Syyrilä 2001, s. 200.

162 HE 202/1998, s. 40, 54.

163 Tässä yhteydessä käsitteen laajaan merkitykseen voidaan lukea rahasto-osuudenomistajat ja sellaisiksi aikovat sijoittajat.

164 Harju – Syyrilä 2001, s. 200.

165 Kangas – Aarnio 2016, s. 24–31.

166 Harju – Syyrilä 2001, s. 200.

167 Katso esimeriksi Estlander & Partners Rahastoesite 12.2.2018, s. 11–14.

koituvia transaktiokustannuksia. Tyypillisesti rahaston sijoituskohteiden hankinnoista mak- samien kulujen suhteellinen osuus kauppasummasta pienentyy kauppasumman koon kasva- essa.

Oikeuskirjallisuudessa esitetty, nyt jo vanhentunut, sääntö oli, että merkintäsumma tuli SRL 53.2 §:ssä säädetyn pääsäännön mukaan suorittaa kokonaisuudessaan rahassa; käytän- nössä vanha sääntö on niin vakiintunut, että vain harvat rahastoyhtiöt poikkeavat siitä. SRL:n säätämisen aikaan katsottiin, ettei rahasto-osuuden merkintäsummaa voitu suorittaa apporttia vastaan.168 Sääntöä perusteltiin oikeuskirjallisuudessa apporttiomaisuuteen liitty- villä arvonmääritysongelmilla. Rahasto-osuudenomistajien yhdenvertaisuuden turvaa- miseksi rahastomerkintä oli siten maksettava rahassa.169 Tähän pääsääntöön säädettiin poikkeus vuonna 2001. SRL 53 §:n 2 momentin mukaan julkisen kaupankäynnin kohteena olevan rahaston kohdalla myös apporttiomaisuuden käyttäminen voidaan hyväksyä silloin, kun kyse on SRL 69 §:n 1 momentin 1 kohdassa tarkoitetuista säännellyllä markkinapaikal- la kaupankäynnin kohteena olevista arvopapereista, yleisemmin käytännössä pörssilistatuis- ta osakkeista.170

Merkintähinnan määräytyminen on rahastojen omaleimaisimpia piirteitä verrattuna muihin sijoitusinstrumentteihin. Se vaikuttaa myös siihen, kuinka suuren osuuden sijoitusrahastosta sijoittaja saa vastineeksi merkintäsummalleen. Siksi käydään lyhyesti läpi keskeisimmät rahasto-osuuden arvonmääritykseen liittyvät seikat. Arvonmäärityssääntöjen mukaan sijoit- taja ei rahastoa merkitessään tiedä rahasto-osuuden päivän arvoa, koska NAV lasketaan rahaston lunastus- ja merkintäpäivänä rahaston sääntöjen mukaisesti.171 Sijoitusrahaston säännöissä määrätään kellonaika, jota ennen pankkipäivänä tehty merkintä toteutetaan sinä päivänä laskettavaan NAV:iin. Mainitun ajankohdan jälkeen tehdyt merkinnät toteutetaan seuraavana merkintä- ja lunastuspäivänä.172

Lain esitöissä on esitetty selkeä kanta rahastomerkinnän esineoikeudelliseen ulottuvuuteen: osuudenomistajan omistusoikeus rahasto-osuuteen synty vasta, kun koko merkintäsumma on suoritettu.173 Koko merkintäsumman määrän arvioinnissa otetaan lähtökohdaksi merkin- tälomakkeella sijoittajan ilmoittama summa. Sen voidaan katsoa määrittelevän kyseisen merkinnän osalta koko merkintäsumman. Pääsääntö merkitsee samalla, että rahastoyhtiö ei lain mukaan saa ottaa merkintöjä vastaan luotottamalla sijoittajaa antamalla tälle maksuai- kaa merkinnän maksuun.174 Toisin sanoen sijoittajalla on oltava riittävät varat merkin- täsumman suorittamiseksi.

Pääsääntöisesti rahasto-osuudenomistajan omistusoikeus rahasto-osuuksiin kirjataan osuu- denomistajarekisteriin vasta SRL:ssa säädettyjen edellytysten täyttyessä. Tiivistetysti edel- lytykset voidaan esittää seuraavasti. Ensinnäkin sijoittajan tulee antaa itsestään riittävät yksilöintitiedot ja esittää pyyntö merkitä rahasto-osuuksia (SRL 41.1,7 §, 45 §). Toiseksi merkintäsumma tulee suorittaa kokonaisuudessaan rahaston tilille rahaston sääntöjen mu- kaan – yleensä rahassa taikka apporttina, jos se on sääntöjen mukaan sallittua – huomioiden mahdollinen minimimerkintäsumma (SRL 53 §). Kolmanneksi rahastoyhtiön velvollisuute- na on tunnistaa asiakkaansa ennen rahastomerkinnän toteuttamista (SRL 144 §). Tiettyjen edellytysten vallitessa rahastoyhtiöllä voi olla SRL:iin tai rahanpesun ja terrorismin estämi- sestä annettuun lakiin perustuva velvollisuus kieltäytyä rahastomerkinnän toteuttamisesta,

168 HE 59/1996, s. 43.

169 Harju – Syyrilä 2001, s. 201.

170 HE 184/2001 vp, s. 55–56.

171 Harju – Syyrilä 2001, s. 202.

172 Ks. esim. FIM Rahastot -rahastoesite 12.2.2018, s. 11–13, jossa on esimerkein avattu merkintäprosessia hyvin selkeästi.

173 HE 202/1998, s. 56.

174 Harju – Syyrilä 2001, s. 202.

mitä voidaan pitää sijoitusrahasto-osuuksien myymistä koskevan tarjouksen sidonnaisuu- den rajoituksena.

3 Sopimuksen syntyminen ‌

3.1 Yleistä sopimuksen syntymisestä ‌

3.1.1 Sääntelykohde ‌

Ensikatsannossa kysymys sopimuksen syntymisestä vaikuttaa itsestään selvältä ja yksinker- taiselta kysymykseltä. Lyhyt katsaus oikeuskirjallisuuteen osoittaa sopimuksen syntymistä koskevan kysymyksen puhuttaneen kautta aikain oikeustieteessä runsaasti. Sopimuksen syntymisestä on esitetty useita teorioita.175 Sitten vuoden 1929 OikTL:n säätämisen sopi- musoikeus on monipuolistunut eri tavoin: uudet sopimustyypit poikkeavat OikTL:n säätä- misen aikaan tarkoitetusta tyyppitapauksesta ja sopimuksia voidaan tehdä käyttäen erilaisia välineitä ja keinoja.176 Sopimusoikeudella säännellään yksityisoikeudellisessa kontekstissa toimivien osapuolten harjoittamaa vaihdantaa ja yhteistoimintaa. Osapuolilla on paljon dis- ponointivaltaa sen suhteen, minkälaisia sopimuksia, kenen kanssa ja millaisilla ehdoilla he haluavat tehdä.177

Tyypillisesti oikeuskirjallisuudessa sopimuksella tarkoitetaan tosiseikastoa, jonka vallitessa velallisosapuoli on velvollinen tekemään sopimuksen osoittaman luontoissuorituksen.178 Sopimuksen syntyminen on oikeudellinen käytäntö, joka voi edetä moninopeuksisesti niin ajallisessa kuin sisällöllisessä katsannossa. Ei välttämättä ole määriteltävissä yhtä hetkeä, jolloin sopimus ja sen mukaiset velvoitteet syntyvät.179

Sopimuksen olemuksen kannalta on olennaista hahmottaa kolmen käsitteen sisältö ja eri konnotaatioiden mahdollisuus, jotta aiheen tieteellinen tarkastelu olisi mielekästä. Ensinnä- kin sopimuksella voidaan tarkoittaa useita asioita.180 Saarnilehdon mukaan sopimus on ko- timaisessa oikeuskirjallisuudessa perinteen mukaan määritelty muodollisesti: sopimus on kahden tai useamman toisiansa edellyttävän oikeustoimen yhdistelmä, yhteensulautuma. Lisäksi sopimuksella voidaan tarkoittaa sopimuksen tekemistä eli sopimista tai sopimus- suhteen sisältöä eli velvoitteita. Kolmanneksi sopimus-nimityksellä voidaan viitata itse asiakirjaan, johon sopimuksen ehdot on kirjattu.181 Oikeustoimella puolestaan tarkoitetaan vakiintuneesti yksityistä tahdonilmaisua, jolla sen antaja perustaa, muuttaa, siirtää tai ku- moaa jonkin oikeuden.182 Telarannan mukaan lainsäätäjä käyttää oikeustoimen nimitystä

175 Xxxxxx mukaan valtaosa sopimusoikeudellisesta kirjallisuudesta käsittelee juuri sopimuksen syntymisen ja sitovuuden kysymyksiä. Hemmo 2003 I, s. 10.

176 Ks. Grönfors 1993, s. 124–126.

177 Hemmo 2003 I, s. 7.

178 Hemmo 1998, s. 21.

179 Saarnilehto 2009, s. 36. Tähän palataan lisäksi jaksossa 3.2.4.

180 Kolehmainen 2005, s. 140.

181 Saarnilehto 2009, s. 3–4. Xxxxx puolestaan pitää harhakäsityksenä ja virheellisenä ajatustottumuksena samastaa sopimus tiettyyn sopimusasiakirjaan, koska kyseistä sopimussuhdetta sääntelevät normit voivat olla muuallakin kuin asiakirjassa tai ylipäänsä osapuolten muissa disponoinneissa – esim. dispositiivisessa lain- säädännössä, jota sovelletaan täydentävästi siltä osin kuin osapuolet eivät ole muuta disponoineet. Sopimus ei myöskään ole sidottu kyseiseen asiakirjaan, mutta esimerkkinä sen katoaminen voi aiheuttaa sopimuksen sisältöä koskevia todisteluvaikeuksia. Hemmo 2003 I, s. 12.

182 Norros 2012, s. 54. Tahdonilmaisulla voidaan myös sopimusoikeudellisessa kontekstissa tuoda ilmi yksi- puolinen sidonnaisuus puhumalla sitoutumistoimesta tai tahdonilmaisusta. Ks. myös Hemmo 2003 I, s. 11.

kahdessa merkityksessä: tarkoittaessaan yksityistä tahdonilmaisua ja sopimusta. Telarannan tulkinnan mukaan oikeustoimi-käsite tulisi ensisijaisesti varata tarkoittamaan yksityistä tahdonilmaisua.183 Tahdonilmaisu saatetaan myös samastaa sopimukseen sopimusoikeudel- lisessa kirjallisuudessa.184

3.1.2 Sopimusvapaus ‌

Sopimusvapaus on sopimusoikeuden keskeisimpiä periaatteita ja olennainen sopimuksen syntytavan kannalta.185 Oikeuskirjallisuudesta ilmenee, että termi on monimerkityksinen, minkä vuoksi on oleellista tarkasti määritellä, mistä sopimusvapauden ulottuvuudesta kul- loinkin on puhe.186

Saarnilehto on jaotellut sopimusvapauden eri merkityksiä seitsemän kohtaiseen listaan. Ensinnäkin sopimusvapaudella tarkoitetaan päätäntävapautta eli vapautta tehdä tai olla te- kemättä sopimusta. Toiseksi sopimuskumppani on vapaasti valittavissa (valintavapaus). Sisältövapaudesta johtuu, että osapuolet voivat disponoida ehdoista, joilla sopimus tehdään. Muotovapaus merkitse pääsäännön mukaan osapuolien vapautta määrätä, missä muodossa ja järjestyksessä sopimus tehdään. Tyyppivapaus merkitsee vapautta valita sopimuksen tyyppi. Purkamisvapaudella tarkoitetaan vapautta laillisin keinoin vetäytyä sopimussuhtees- ta tai olla jatkamatta sitä.187 Hemmo on täsmentänyt purkuvapaudella viitattavan myös so- pimusvelkojan oikeuteen käyttää sopimusrikkomuksen aktualisoimaa oikeuskeinoa sopi- mussuhteesta irtaantumisen vapauden ohella.188 Viimeiseksi vapaus käsittää myös vapau- den disponoida sopimukseen mukaisissa asioissa noudatettavasta laista (lainvalintalauseke) ja riitojen ratkaisemisen paikasta, eli niin sanotun forumin disponoimisesta.189

Sopimusvapautta voidaan pitää presumoituna pääsääntönä, johon on kuitenkin olemassa tiettyjä, sopimusvapautta rajoittavia poikkeuksia.190 Ensinnäkin sopimusvapauden käyttä- mistä voivat Xxxxxxxxxxxx mukaan rajoittaa tosiasialliset seikat, kuten väärinkäytösten es- tämistä koskevat säännökset ja sovittelusäännökset.191 Sopimusvapautta pyritään yleisim- min rajoittamaan heikomman suojaamiseksi.192 Sopimusvapautta voidaan rajoittaa erityi- sesti yksipuolisesti pakottavalla lainsäädännöllä, kuten kuluttajansuojalainsäädännöllä, joka tosin tämän tutkimuksen tapauksessa on rajattu tutkimuskysymysten ulkopuolelle. Hyvän tavan vastaisen toiminnan estämistä ja yhteiskuntamoraalin ylläpitämistä voidaan myös pitää hyväksyttävinä sopimusvapauden rajoittamisperusteina.193 OikTL 36 §:ssä säädetty sovittelumahdollisuus voidaan käsittää sopimusvapautta rajoittavaksi, sillä sovittelusään- nöksen soveltaminen voi johtaa kohtuuttomaksi katsotun sopimusehdon sovitteluun tai syr- jäytymiseen; ääritapauksessa on mahdollista, että OikTL 36.2 §:n mukaisesti sopimusta voidaan joutua kohtuuttoman ehdon myötä sovittelemaan myös muilta osin tai sopimus

183 Telaranta 1990, s. 25–27. Alun perin Telaranta on esittänyt teorian väitöskirjassaan, ks. Telaranta 1953, s. 82–83

184 Hemmo 2003 I, s. 11; Xxxxxxxxxxx 2009, s. 3–4; Xxxxxx 2005, s. 330–331.

185 Xxxxxxxxx 1956, s. 602 ja Hemmo 2003 I, s. 69–70.

186 Saarnilehto 2009, s. 37–39; Hemmo 2003 I, s. 11; Xxxxxx 2001, s. 65–66; Xxxxxxxxx 1956, s. 602–607

sekä Norros 2018, s. 28–29. Vrt Mononen 2004, s. 1381.

187 Saarnilehto 2009, s. 37–38. Vastaavaa jaottelua käsittelee myös Xxxxx 2003 I, s. 75–76. Vastaavaa jaot-

telua on kehitellyt lisäksi Xxxxxxxxx 1956, s. 603–608 sekä Kartio 2001, s. 45–52.

188 Hemmo 2003 I, s. 76.

189 Kartio 2001, s. 45–52; Saarnilehto 2009, s. 37–38 sekä Xxxxxxxxx 1956 s. 603–608. Lainvalintalausek- keiden osalta ks. Carlsson ym. 2014, 42–43.

190 Hemmo 2003 I, s. 70. Sopimusoikeudellisessa oikeuskehityksessä voidaan Hemmon mukaan havaita ylei- semmän tason suuntauksena sopimusvapauden kaventumista suurena trendinä. Ks. Hemmo 2003 I, s. 70.

191 Saarnilehto 2009, s. 38.

192 Hemmo 2003 I, s. 72.

193 Ks. Saarnilehto 2009, s. 140–141 sekä Hemmo 2003 I, s. 74.

kokonaisuudessaan voidaan määrätä raukeamaan.194 Sopimusvapautta pyritään edistämään säännöksillä oikeustoimen pätevyyden yleisistä edellytyksistä, joita ovat muun muassa oi- keustoimikelpoisuus195 ja oikeustoimen pätemättömyys OikTL 28–33 §:ien mukaan, jotka voivat rasittaa sopimusta.196

Edellä mainitut asiat muodostavat sopimusvapauden muodollisen ulottuvuuden kehykset. Myös tosiasiallista sopimusvapautta voidaan tarkastella. Se edellyttää analyysia tosiasialli- sesti vallitsevista seikoista, kuten sopimuksen välttämättömyydestä ylipäänsä, mahdollisten sopimuskumppanien lukumäärästä sekä toisaalta mahdollisten vakioehtojen käyttämises- tä.197 Esimerkiksi rahastojen tapauksessa on selvää, että sijoitustuotteita tarjoavien tahojen määrä on hyvinkin rajallinen. Rahastosijoitusta koskevaksi sopimuskumppaniksi voi Suo- messa valikoitua osakeyhtiö, jolla on rahastoyhtiötoimilupa ja/tai AIFM-toimilupa taikka - rekisteröinti198; lukumäärällisesti tämä merkitsee kuitenkin rajattua joukkoa.199 Käytännös- sä merkittävin tosiasiallisen sopimusvapauden rajoitus rahastoihin sijoittamisessa on sään- töjen vakioehtojen luonteisuus sekä rahastoyhtiön velvollisuus kohdella kaikkia sijoittajia yhdenvertaisesti. Myös markkinavalvojan käytäntö rajaa sitä, millaisia rahastoja markki- noilla on tarjolla; toisin sanoen rahastojen säännöt tavalla tai toisella käyvät läpi ennakolli- sen viranomaiskontrollin. Kun rahastosijoitusta koskevan sopimuksen osan muodostavat rahaston säännöt, ulottuu etukäteinen valvontaviranomaisen kontrolli välillisesti myös so- pimussuhteeseen. Tämä tarkoittaa sitä, että minkälaisia tahansa rahastosijoituksia koskevia sopimuksia ei voida pitää hyväksyttävinä suoraan rahastomateriaalin perustuen ainakaan.

3.1.3 Oikeuslähdeoppi ‌

Sopimusoikeuden alalla oikeuslähdeoppi noudattaa pitkälti tavanomaista siviilioikeudellista käsitystä. Vahvasti velvoittavina sopimusoikeuden lähteinä voidaan pitää lainsäädännöstä johtuvia säännöksiä ja maan tapaa. Sopimusoikeuden alalla ei kuitenkaan ole säädetty yhtä erillistä sopimuksia koskevaa lakia, vaikka tällaisena yleislakina voidaan pitää OikTL:a. Xxxxxx mukaan vuonna 1990 ilmestyneellä oikeustoimilakitoimikunnan mietinnöllä on merkitystä OikTL:n tulkintaan, vaikka uudistamishanke sittemmin kariutuikin. Mietintöön on kodifioitu voimassa olevaa OikTL:a koskevia täsmennyksiä sen laatimisen aikaan val- linneesta oikeustilasta.200 Mannermaisesta oikeudesta poiketen kotimaamme oikeudesta puuttuu yhtenäinen siviilioikeudellinen kodifikaatio, joka sisältäisi esimerkiksi sopimusoi- keutta koskevat säännökset; sen sijasta oikeutemme sisältää suuren määrän erillisiä säädök- siä, joita voidaan pitää sopimusoikeudellisina lain tasoisina oikeuslähteinä.201

Keskeinen normien luokitteluun ja sovellettavuuteen vaikuttava piirre on tahdonvaltaisuus. Saarnilehdon mukaan tahdonvaltaisuutta voidaan pitää jopa velvoiteoikeudellisen lainsää-

194 Hemmo 2003 II, s. 49–50.

195 Ks. Saarnilehto 2009, s. 26–27.

196 Oikeustoimen pätevyyden yleisiä edellytyksiä ei tässä käsitellä enempää, koska se ei kuulu aiheen rajauk- sen puitteissa relevanttien asioiden joukkoon. Tätä tutkimusta koskevat sopimukset oletetaan tehdyn yleisesti pätevin oikeustoimin.

197 Hemmo 2003 II, s. 66–67.

198 Mahdollinen yhdistelmä on myös AIFM-toimilupa tai -rekisteröinti ja rahastoyhtiötoimilupa taikka vain jompikumpi.

199 Sijoitusrahastolista 31.12.2017. Suomenpankin sijoitusrahastolistan mukaan sen tiedossa olevia erikoissi- joitusrahastoja hallinnoi 34 eri rahastoyhtiötä per 31.12.2017. Finanssivalvonnan tietojen mukaan sen valvot- tavien toimiluvallisten luettelo käsitti 25 rahastoyhtiötä, 34 toimiluvallista AIFM:a ja 75 rekisteröityä AIFM:a. Edellä esitetysti teoriassa kaikilla näillä edellä mainitulla tahoilla on oikeus perustaa erikoissijoitus- rahasto voimassa olevan oikeuden mukaan. Ks. FIVA:n valvottavat 24.3.2018.

200 Hemmo 2003 I, s. 40.

201 ks. listaus Hemmo 2003 I, s. 38–39.

dännön yleisenä lähtökohtana.202 Velvoiteoikeudessa, kuten myös sopimusoikeudessa, merkittävä osa normeista on tahdonvaltaisia. Tahdonvaltaisia normeja sovelletaan oletusar- voisesti vain, elleivät osapuolet ole muuta sopineet.203 Vastaavasti pakottavan säännöksen vastainen sopimusehto on suoraan mitätön, ja sen sijasta noudatettavaksi tulee pakottavan lain säännös.204

Sopimusoikeuden alalla sopimustekstit ja muut kielelliset lausumat ovat oikeuslähteen asemassa. Tutkimalla näitä oikeudellisesti relevantteja aineistoja pyritään selvittämään so- pijakumppaneiden välisen sopimussuhteen normatiivisia ulottuvuuksia. Kolehmainen käyt- tää tästä merkitystä osapuolten välinen oikeusjärjestys. Kolehmaisen mukaan osapuolten välinen oikeusjärjestys koostuu heidän tekemästään sopimuksesta johtuvista yksityisnor- meista ja muista normeista.205 Muita tähän oikeusjärjestykseen kuuluvia normeja ovat dis- positiivisesta lainsäädännöstä sekä sopimusoikeuden yleisistä opeista johdettavat säännök- set, jotka täydentävät sopimusta siltä osin kuin osapuolet eivät ole toisin disponoineet.

Tämän tutkimuksen kannalta oikeuslähdeoppia on tarkasteltava myös sijoitusrahastoja kos- kevan lainsäädännön näkökulmasta. Voidaan kuitenkin havaita, että SRL ja AIFML eivät juurikaan tarjoa säännöksiä rahastomerkintään, mikäli sitä tarkastellaan sopimusoikeudelli- sesti. Rahastomerkintää koskeva sopimus on vailla sopimusoikeudellisen erityislainsäädän- nön tuomaa normipohjaa. Tällöin voidaan todeta, että vaikka itse merkintäprosessia sään- nellään SRL:ssa, tällä sääntelyllä ei ole mainittavaa merkitystä tarkasteltaessa sopimusta, joka koskee merkinnän tekemistä. Selvää on, että rahastomerkintä edellyttää hieman yksin- kertaistaen tietoa sijoittajasta ja maksua, mikä sinänsä on luettavissa suoraan SRL:sta. Sen sijaan selvää ei ole, voiko tietojen antaminen allekirjoittamalla lomake velvoittaa myös maksamaan merkintäsumman. Tätä varten on perusteltua tarkastella yleisempiä sopimusoi- keudellisia teorioita, jotta voidaan saada selville, voidaanko allekirjoitettua merkintäloma- ketta tosiasiallisesti pitää sopimuksena, joka velvoittaa merkintäsumman suorittamiseen.

3.2 Teorioita sopimuksen syntymisestä ‌

3.2.1 Tahtoteoria ‌

Tahtoteoria perustuu ajatukselle, että sopimusvelvoitteen saavat aikaan kaksi seikkaa: tahto sitoutua ja tämän sitoutumista koskevan tahdon ilmaiseminen toiselle. Tahto on ensisijai- nen, eikä todellisesta tahdosta poikkeava ilmaisu velvoita. Xxxxxxxxxxxx mukaan tahdonil- maisun antaneella taholla on vapaa oikeus vetää sitoumuksensa takaisin, jos se ei sisällöl- tään vastaa tahtoa esimerkiksi erehtymisen tai kirjoitusvirheen vuoksi.206 Taustalla on siis yksityisautonomia. Sen mukaan sopimuksessa voidaan määritellä olevan kyse vapaiden tahtojen saavuttamasta konsensuksesta, eli vapaiden saman sisältöisten tahtojen yhtymises- tä. Tahto ei kuitenkaan voi olla ainoa sopimuksen syntymisen mahdollistava tekijä, vaan lisäksi on katsottu, että sopimuksen oikeusvaikutukset edellyttävät, että lainsäädännössä on annettu yksityisille kelpoisuus asettaa yksityisnormeja sopimuksin.207 Kolehmaisen mukaan tahtoteoria korostaa nimenomaan inhimillistä tahtomista ja sen vapautta. Rakenteellisesti

202 Saarnilehto 2005, s. 5–6.

203 Norros 2012, s. 24.

204 Hemmo 2003 I, s. 41.

205 Kolehmainen 2005, s. 128, ks. erityisesti alaviite 24.

206 Hemmo 2003 I, s. 16–17. Tahtoteoria perustuu 1800-luvun saksalaisessa oikeuskirjallisuudessa esitettyyn sopimussidonnaisuuden legitimointikeskusteluun, joka sittemmin reseptoitiin myös skandinaaviseen lainop- piin. Ks myös Telaranta 1990, s. 91.

207 Kaisto 2001, s. 210–211, 219.

tahtoteoria vastaa hyvin OikTL:n käsitteistöä.208 Telaranta näkee sopimusoikeuden raken- tuvan itsemääräämisoikeuden käyttämiselle. Kumpikin osapuoli voi itsemääräämisoikeutta käyttämällä päätyä sopimuksesta ilmenevään lopputulokseen, johon he ovat itse sitoutuneet ja jonka he ovat itse hyväksyneet.209

Hemmon mukaan tahtoteoria vahvuuksiin kuuluu tahdon korostaminen, jolloin estetään tarkoituksettomien eli tahtoa vastaamattomien velvoitteiden syntyminen. Historiallisesti tahtoteorialla on korostettu yksilöllisiin valintoihin ja yksilön vapauteen perustuvaa libera- listista käsitystä.210 Kaikilla sopimusoikeudellisilla teorioilla ei ole mahdollista selittää kaikkia OikTL:n säännöksiä, kuten esimerkiksi erehdystä. Tahtoteorian voidaan nähdä kat- tavan muista pätemättömyyttä sääntelevistä säännöksistä sääntelyrakenteellisesti poikkea- van erehdystä koskevan OikTL 32 §:n. Xxxxxxxxx ei sääntele nimenomaisesti kiellettyä käyttäytymistä, vaan kyse on nimenomaan tahtoteoriaan pohjautuvasta ajatuksesta. Tilan- teessa, jossa tahdonmuodostuksen abstrakti sisältö ei vastaa tahdonilmaisua eli sen ulkoi- sesti ilmenevää muotoa, on tapahtunut erehdys, eikä tästä tietoisen tai oletettavasti tietoisen (”olisi pitänyt tietää”) ei voida hyväksyttävästi antaa vedota siihen. Kahden kriteerin, eli tahdonilmaisun antajan erehtymisen ja adressaatin tietoisuuden, täyttyessä tahdonilmaisu ei poikkeuksellisesti sido antajaansa siinä muodossa, jonka se on saanut. Kolehmainen lisää, että teoriassa tällainen tahdonilmaisu kuitenkin sitoisi antajaansa ”abstraktin aikomussisäl- lön mukaisessa muodossaan”.211 Tämä on erityisen merkityksellistä pohdittaessa, onko mahdollista, että sijoittaja ei allekirjoittaessaan merkintälomaketta ymmärtäisikään toimen sopimusoikeudellista merkitystä. Tällöin on arvioitava, vastaako sijoittajan antama tah- donilmaisu hänen tahtoaan.212

Teorian heikkouksiin lukeutuu kuitenkin ongelmallinen yksipuoleisuus. Sopimussuhteen toinen osapuoli jää helposti huomioimatta. Toisen osapuolen kannalta voi olla haitallista, että sopimus katsotaan sitomattomaksi aina, kun tahto ja ilmaisu eivät vastaa toisiaan, jol- loin sitomattoman tahdonilmaisun adressaatti, eli esimerkiksi tarjouksen vastaanottaja, ei voi luottaa tahdonilmaisuun ja muodostaa perusteltua käsitystä sen perusteella. Teorian perusmuotoinen soveltaminen johtaa siis helposti vaihdannan epävarmuustekijöiden lisään- tymiseen.213 Toisaalta Xxxxx itse on niin ikään todennut, että tarkoitusta ilmaisevaa tahtoa ei voida argumentaatiomerkityksessä pitää täysin rajoittamattomana, kun tulkinnan kohtee- na on vain toisen osapuolen tarkoitusta ilmaiseva tahto. Osaltaan puhdasta tahtoteoriaa voi- daan siis pitää jokseenkin vanhentuneena. Modernissa sopimusoikeudessa ei voida pitää hyväksyttävänä pelkästään osapuolen itsensä tiedostamiin sisäisiin käsityksiin ja pyrkimyk- siin vetoamista tahdon sisältönä, ellei toinen osapuoli ole voinut saada niistä käsitystä ul- koisesti ilmenevistä seikoista, siis käytännössä tahdonilmaisusta. Poikkeuksen muodostavat sellaiset sisäiset pyrkimykset, joista toisen osapuolen voidaan edellyttää olleen tietoinen ja joiden vastapuolen kannalta olennaisen merkityksen vastapuolen voidaan olettaa ymmärtä- neen.214

Teoriaa voidaan soveltaa tarkastelemalla, miten tarjouksen sitovuus määräytyy sen mukaan. Puhtaan tahtoteorian mukaan tarjous sitoo antajaansa, vain jos tarjous on saanut antajansa tahtoa vastaavan sisällön. Tarjouksen antajalla on vapaa oikeus vetäytyä antamastaan mutta

208 Kolehmainen 2005, s. 121.

209 Telaranta 1990, s. 20–21.

210 Hemmo 2003 I, s. 16–17.

211 Kolehmainen 2005, s. 123; ks. myös Xxxxxx 2001, s. 211 sekä Pöyhönen 1987, s. 103.

212 Tähän palataan myöhemmin.

213 Hemmo 2003 I, s. 16–17.

214 Hemmo 2003 I, s. 50–51.

tahtoaan vastaamattomasta tahdonilmaisusta, eikä adressaatti voi luottaa tarjouksen sito- vuuteen tai päätellä sitä tahdonilmaisun ulkoisesta ilmaisusta tai vallinneista olosuhteista.

Jos tahtoteoriaa sovelletaan allekirjoitetun merkintälomakkeen tapaukseen, voidaan tehdä seuraavia johtopäätöksiä. Tahtoteorian mukaan tahdonilmaisu sitoo antajaansa, mikäli se vastaa antajan tarkoitusta eli tahtoa. Merkintälomakkeen allekirjoittamisen muodostuminen sopimukseksi jää tahtoteorian mukaisesti riippumaan sijoittajan tahdon sisällön selvittämi- sestä. Tämä on omiaan luomaan epävarmuutta rahastoyhtiölle siitä, voiko se pitää allekir- joitettua merkintälomaketta sitovana. Sijoittajan tahdon selvittäminen objektiivisesti lienee mahdotonta. Jos sijoittaja jättää merkinnän maksamatta ja rahastoyhtiö väittää lomakkeen muodostavan sitovan sopimuksen, sijoittaja voi esittää torjuntaväitteen, että hänen tarkoi- tuksenaan ei ole ollut sitovan tahdonilmaisun antaminen.215 Tällöin allekirjoitettu merkintä- lomake voidaan katsoa avoimeksi toimeksiannoksi, jonka sitovuuden edellytyksenä on si- joittajan tahto. Sijoittajan tahto taasen ilmenee hänen toiminnastaan tai aikomuksistaan, joihin tulee kuulua merkintäsumman maksaminen tilille. Tällöin sijoittajan tahto sijoittaa rahastoon on ainakin riidaton.

Vallitsevaa avointen toimeksiantojen -käsitystä voidaan perustellusti kyseenalaistaa. Voi- daan pitää hyvin kyseenalaisena, että sijoittaja ilmaisee yksilöidyt tiedot itsestään, sijoitus- kohteestaan ja sijoituksen määrästä sekä vahvistaa tiedot allekirjoituksellaan, eikä silti ole tahtonut sijoittaa rahastoon. Ainoa mahdollisuus välttää sitovuus voisi olla erehdys. Tässä yhteydessä on lisäksi huomioitava, että puhe on tämän tutkimuksen kohdalla ammattimai- sista sijoittajista, joille rahastosijoittaminen on ennestään tuttu konventiona. On kuitenkin hyvin vaikea käsittää, mistä sijoittaja olisi erehtynyt, kun hänen on merkintälomaketta täyt- täessään edellytetty tutustuvan ainakin rahaston sääntöihin ja rahastoesitteeseen ja hän on vielä lisäksi allekirjoittanut lomakkeen. Tästä syystä tahdon puuttumista voidaan pitää hy- vin epätodennäköisenä vaihtoehtona ja torjuntaväitettä vastaan voitaisiin argumentoida. Nähdäkseni allekirjoitettua merkintälomaketta voidaan pitää hyvin vahvana indisiona siitä, että sijoittajalla on ollut tahto sijoittaa rahastoon. Siten tahtoteorian näkökulmasta voidaan päätyä pitämään allekirjoitettua merkintälomaketta sijoittajan tahdonilmaisuna, jonka sisäl- tönä on tarkoitus ja tahto sijoittaa ilmaistu rahasumma ilmaistuun erikoissijoitusrahastoon. Tällöin allekirjoitetun merkintälomakkeen voidaan nähdä konstituoivan sitovan sopimuk- sen.

3.2.2 Luottamusteoria ‌

Luottamusteoria asettaa tahdonilmaisun objektiivisesti havaittavaan asuun perustuvan luot- tamuksen keskiöön. Huolellisesti toiminut sopimuskumppani voi perustaa perustellun luot- tamuksen tahdonilmaisuun, eikä ole tarpeen epäillä tahdonilmaisun sitovuutta.216 Luotta- musteoria kiinnittää huomion tahdonilmaisun adressaattiin ja tämän yksilöllisiin mielteisiin, toisin sanoen adressaatin tahdonilmaisusta saamaan käsitykseen. Teoriassa ei määritellä sopimusaktin oikeudellista luonnetta, vaan tilanne yksinkertaistaen voidaan ilmaista Ko- lehmaisen tapaan syllogismin muodossa: ”kanssakäyminen on ollut oikeustoimen tunnus- merkistön täyttävää, mikäli oikeudellinen arvostelma henkilön luottamuksen täyttämisestä oikeudellisesti pätevän oikeustoimen tekemiseen on täyttynyt.”217 Ratkaisevaa on siis luot-

215 Lähdettä ei saatavilla. Perustuu allekirjoittaneen ammatilliseen kokemukseen. Aiheeseen liittyvää oikeus- käytäntöä ei myöskään ole löydetty. Todennäköistä on, että rahastoyhtiöissä on suomalaisia erikoissijoitusra- hastoja koskevia täytettyjä merkintälomakkeita, joita vastaavien merkintäsummien suorituksia ei koskaan ole vastaanotettu ja sijoitukset ovat näin jääneet lepäämään avoimina toimeksiantoina rahastoyhtiöiden arkistoi- hin.

216 Hemmo 2003 I, s. 17. Kolehmainen 2005, s. 123.

217 Kolehmainen 2005, s. 123.

tamusteorian näkökulmasta ilmaisun objektiivisesti havaittava muoto. Kuitenkin Telaranta on esittänyt lisäkriteeriksi addressaatin selonotolle, että arviointi on perustettava järkevän ja huolellisen henkilön addressaattina saamaan käsitykseen tahdonilmaisusta.218 Tällöin luot- tamus perustuu ennen kaikkea siihen ilmaisun merkitykseen, jonka addressaatin asemassa oleva järkevä ja huolellinen henkilö219 on voinut saada.220

Tarkasteltaessa luottamusteoriaa tarjouksen sitovuuden näkökulmasta se antaa hyvin erilai- sen lopputuloksen kuin tahtoteoria. Luottamusteoriaa soveltamalla voidaan päätyä siihen, että huolellisesti toiminut adressaatti saa luottaa saamaansa tarjoukseen ja olosuhteisiin, joissa se on annettu. Adressaatin ei myöskään tarvitse otaksua, että tarjous voisi jostakin hänelle tuntemattomasta syystä ollakin antajaansa sitomaton.221 Vastaavasti myös tarjouk- seen annetun vastauksen voidaan olettaa luottamusteorian mukaan olevan sitova heti, kun tahdonilmaisu on annettu. Luottamusteorian on kuvailtu olevan luotu nimenomaan suojaa- maan elinkeinoelämää, jossa on voitava luottaa tietyn muotoisen tahdonilmaisun sopimuk- sen synnyttävään vaikutukseen.222 Luottamusteoria perustuu toisin sanoen lainsäätäjän luomalle lailliselle oletukselle tietyssä muodossa annetun tahdonilmaisun sitovuudesta, ja se luo tarjouksen vastaanottajalle oikeuden luottaa tahdonilmaisuun. Kuitenkin on huomat- tava, että luottamusteoriaan liittyy myös tiettyjä piirteitä, joita voidaan tarkastella kriittises- ti. Tiukasti tulkittuna luottamusteoria ei edellytä osapuolten konsensusta tai yhteisymmär- rystä. Luottamusteorian mukaisessa sopimuksen syntymekanismissa ratkaisevaa on kunkin osapuolen itsenäinen luottamus tarjoukseen ja toisaalta vastaukseen. Keskinäinen suhde ei ole ratkaiseva.223 Tästä näkökulmasta luottamusteoria voidaan nähdä hyvin jäykkänä ja muodollisena sopimuksen syntymisen selityksenä. Elinkeinoelämän kannalta muodollinen malli on edullinen ja se on omiaan vähentämään transaktiokustannuksia vaihdannan epä- varmuuden vähentyessä.

Yhteistä niin tahtoteorialle kuin luottamusteoriallekin on yksilöllisen sopimuksen valmiste- lun painottaminen. Kolehmainen on perustellusti esittänyt, että luottamusteoria voitaisiin katsoa ennemmin tahtoteoriaa täydentäväksi rakenteeksi kuin itsenäiseksi teoreettiseksi rakennelmaksi.224 Tämä perustuu ajatukselle, että sitovuutta tahtova osapuoli tahtoo jotakin ja hänen vastapuolensa voi luottaa tämän tahdon sisältävästä ilmaisusta saamaansa käsityk- seen.225 Erona teorioissa on tarjouksen sitovuus sen mukaan, vastaako tarjous antajansa tahtoa (tahtoteoria) tai voiko tarjouksen katsoa sitovan sellaisenaan antajaansa, ellei sitä ole peruutettu ennen selonottoa (luottamusteoria). Teorioiden pohtiminen on hedelmällistä eri- tyisesti siksi, että niiden avulla voidaan muodostaa ajatusketjuja sen arvioimiseksi, onko sopimus syntynyt, milloin ja minkä sisältöisenä.

Moderni sopimusoikeus tuntee myös aiemmin lähinnä julkisoikeuteen liitetyn luottamuksen suojan periaatteen. Periaate liitetään sopimuksen sitovuuden perustaa ja sopimuksen sisäl- töä määritteleväksi oikeusperiaatteeksi. Periaatteella voidaan nähdä olevan hyvin vahva liityntä Xxxx Xxxxxx (ent. Pöyhönen) esittämään uuden varallisuusoikeuden teoriaan, joka perustuu dynaamisuuteen ja klassiselle varallisuusoikeudelle aiemmin vieraisiin periaattei-

218 Telaranta 1990, s. 92.

219 Telaranta viittaa käsitteeseen reasonable man.

220 Telaranta 1990, s. 92.

221 Kolehmainen 2005, s. 123.

222 Grönfors 1993, s. 18–19. Grönfors huomauttaa, että myös muut kuin luottamusteoriaan pohjautuvat sopi- musoikeudelliset ratkaisut ovat mahdollisia, ja on olemassa myös oikeusjärjestyksiä, joissa kukoistava liike- elämä toimii myös ilman luottamusteorian kaltaista konstruktiota. Oikeusvertailevasti olisi mielekästä tutkia, onko näissä oikeusjärjestyksiä jotakin muuta vastaavaa konstruktiota, jolla luottamus voidaan varmistaa. Se on kuitenkin toisen tutkimuksen aihe.

223 Grönfors 1993, s. 20.

224 Kolehmainen 2005, s. 124.

225 Hemmo 2003 I, s. 16–17; Grönfors 1993, s. 21.

siin.226 Sopimusoikeudellinen luottamuksensuojaperiaate oikeuttaa Xxxxxx mukaan legitii- mejä odotuksia, jotka perustuvat johdonmukaisesti noudatettujen toimintalinjojen toimin- nassa mukana oleville tahoille synnyttämään luottamukseen toisen osapuolen toiminnasta. Teoria laajentaa vilpittömään mieleen perustuvan tietoisuustilan mukaisen sopimuksen si- tovuuden koskemaan myös osapuolten perusteltuja odotuksia. Teorian vahvuus on juuri siinä, että osapuolen informaatioasema voi saada painoarvoa portaattomalla asteikolla sen mukaan, minkä laatuisia perusteltuja odotuksia tietyssä asemassa tehty toiminta herättää muissa toimijoissa. Kyse on siis vastavuoroisuuteen perustuvasta luottamuksensuojasta.227

Karhun mukaan luottamuksensuojaa voidaan pitää keskeisenä sopimusoikeudellisena peri- aatteena, sillä sopimus perustuu luottamukseen, sillä luodaan ja vahvistetaan toimijoiden luottamusta toisiinsa.228 Xxxxx Xxxxxxx on esittänyt luottamuksensuojan paikkaavan so- pimusvapauden periaatteen avoimeksi jättämiä aukkoja sekä periaatteiden täydentävän toi- siaan. Kyse ei ole siitä, että luottamuksensuoja pyrkisi syrjäyttämään sopimusvapauden sopimusoikeuden keskeisenä periaatteena. Niiden voidaan nähdä yhdessä jopa muodostaan sopimusoikeuden teoreettisen perustan.229 Niin ikään suojaamalla perusteltuja odotuksia, siis luottamusta, voidaan myös nähdä laajennettavan sopimuksen sisältöön luettavien sopi- musnormien pohjaa. Esimerkiksi osapuolten tahdon ulkopuolisten seikkojen voidaan perus- tuvina odotuksina puoltaa täydentävän osapuolitahtoa.230

Luottamuksen tai tahdon suojaamisen lisäksi voidaan myös tarkastella osapuolten edelly- tyksiä. Yksi sopimusoikeuden klassisimpia teorioita on edellytysoppi. Sillä on läheisiä kyt- köksiä luottamuksen suojaan, eikä sitä siitä syystä voida sivuuttaa tässä yhteydessä. Edelly- tykset ovat perinteisesti vaikuttaneen muun muassa sopimuksen syntyyn, pätevyyteen, suo- ritusvelvollisuuksien sisältöön sekä oikeustoimien tulkintaan. Teorian ytimessä on käsitys siitä, että osapuolen tahdonmuodostusperustaan kuulu joukko käsityksiä (edellytyksiä) so- pimuksen kohteesta, oikeussuhteen kannalta tärkeistä olosuhteista ja muista seikoista. Edel- lytysopin mukaan joko edellytyksissä alun perin oleva virheellisyys tai sittemmin tapahtuva raukeaminen voivat aiheuttaa muutoksia osapuolten velvoiteoikeudellisiin asemiin.231 Edel- lytysopilla on myös yhteys luottamusteorian problematiikkaan. Yhtä lailla vaikeutena saat- taa olla se, onko toinen osapuoli ollut tietoinen toisen osapuolen edellytyksistä tai niiden puuttumisesta. Kuitenkin voidaan havaita, että OikTL:n mukaisesti on siirrytty edellytyksiä koskevasta opista luottamusteorian suuntaan samoista syistä kuin luottamusteoriaakin on kritisoitu, eli yksipuolisiin edellytyksiin vetoamisen kohtuuttomuudesta.232

Luottamusteorian soveltaminen allekirjoitetun merkintälomakkeen tapaukseen johtaa rahas- toyhtiön kannalta edullisiin tulkintoihin. Lähtökohtaisesti rahastoyhtiöllä olisi oikeus luot- taa allekirjoitetun merkintälomakkeen ilmentävän sijoittajan tahdon sitoutua merkitsemään rahastoa ilmaisemallaan summalla. Tätä näkemystä voidaan perustella sillä, että kaikki eri- koissijoitusrahastoa koskeva materiaali on ollut saatavilla, mitä sinänsä voidaan pitää tar- jouksena sijoittaa varoja kyseiseen rahastoon. Ketjun seuraavan lenkin muodostaa sijoitta- jan perehtyminen materiaaliin, toisin sanoen selonotto tarjouksesta. Ketju sulkeutuu, kun sijoittaja ilmaisee merkintälomakkeella tahtovansa tehdä merkinnän rahaston sääntöjen

226 Pöyhönen 2003, s. 116–117; ks. myös Karhu 2008, s. 114–116.

227 Pöyhönen 2003, s. 116–117. Ks. myös Karhu 2008, s. 114–116.

228 Pöyhönen 2003, s. 118.

229 Ks. Mononen 2004, s. 1381–1382.

230 Ks. Karhu 2008, s. 103–106; Vrt Hemmo 2003 I, s. 53–56 ja 109–111.

231 Hemmo I, s. 51–52; Norros 2018, s. 581–582 sekä Telaranta 1990 s. 363–377. Edellytysoppi muistuttaa hiukan common law:n piirissä erityisesti Englannin oikeuden consideration-oppia, jossa sopimuksen syntymi- nen on sidottu vastavuoroisuuteen, toisin sanoen vastasuoritukseen, jonka voidaan katsoa olevan osapuolen edellyttämän edun mukainen; ks. tältä osin Andrews 2016, s. 185–186.

232 ks. Hemmo 2003 I, s. 51–53.

edellyttämällä tavalla. Jos ilmaisu on annettu sääntöjen sisältöä mukailevalla tavalla, voi- daan tahdonilmaisu katsoa ehdottomaksi vastaukseksi tarjoukseen ja toimeksiannoksi ra- hasto-osuuksien merkitsemiseksi. Rahastoyhtiöllä on tällöin luonnollisesti oikeus luottaa tahdonilmaisun sitovuuteen ja sen synnyttämään sopimukseen.

Luottamusteorian mukaista tulkintaa voidaan pitää perusteltuna, sillä sijoittajan tulisi ym- märtää toimintansa merkitys luettuaan kaiken vastaanottamansa materiaalin. Tämän tutki- muksen kohteena olevien ammattimaisten sijoittajien voidaan myös edellyttää olevan peril- lä rahastosijoittamisen perustavanlaatuisista käytänteistä. Kuitenkin viimekädessä vastuu sopimuksen mukaisen toimeksiannon toteuttamisesta on rahastoyhtiöllä, jolle merkintälo- makkeet toimitetaan toteutettaviksi. Rahastoyhtiöllä olisi siis lähtökohtaisesti oikeus luottaa merkintälomakkeella annetun tahdonilmaisun olevan sijoittajaa sitova. Allekirjoittaessaan merkintälomakkeen sijoittaja toisin sanoen sitoutuu tekemään rahastomerkinnän rahaston sääntöjen sekä ilmoituksensa mukaisesti. Näin ollen sitovan sopimuksen voidaan katsoa syntyvän, mikäli sijoittaja on toiminut siten kuin adressaatilla eli rahastoyhtiöllä on ollut perusteltua syytä odottaa. Luottamusteorian voidaan nähdä suojaavan rahastoyhtiön luotta- musta tähän tahdonilmaisuun ja sen synnyttämään sopimukseen.

3.2.3 Normiteoria ‌

Kysymystä sopimuksen syntymisestä on lähestytty myös puhtaasti oikeudelliseen analyy- siin nojaavan normiteorian näkökulmasta, joka pohjautuu sopimuksen syntymisen norma- tiiviseen analyysiin ja analyyttisiin käsitteisiin.233 Teoria on sisällöltään melko monimut- kainen ja sitä koskevaa oikeuskirjallisuutta on saatavilla rajallisesti.

Normiteorian perusajatus liittyy sopimusoikeuden erityiseen käsitteeseen yksityisnormista. Sopimuksen katsotaan yksinkertaistettuna syntyvän päätöksellä, jolla osapuolten väliseen suhteeseen asetetaan lainsäätäjän kelpuuttama yksityisnormi, joka sitoo osapuolia.234 Siltä osin kuin oikeusjärjestys on jättänyt jonkin asian sääntelemättä indispositiivisin säännöksin, voidaan asian katsoa olevan sopimusvapauden alainen ja siten osapuolten sovittavissa. Te- larannan mukaan normiteorialle ominainen osapuolten määräämislegitimaatio voidaan pai- kallistaa oikeusjärjestyksen yksilöille tunnustamaan itsemääräämisoikeuteen eli yksityisau- tonomiaan, joka mahdollistaa oikeudellisten suhteiden järjestämisen osapuolten välillä hei- dän parhaaksi katsomallaan tavalla.235 Karhu kuitenkin muistuttaa, että viime kädessä sään- töhakuinen oikeudellinen ajattelu johtaa oikeustieteen tutkijan aina oikeuslähteiden äärelle. Oikeuslähdehierarkian mukaan ajaudutaan ensi sijassa kirjoitetun lain äärelle, josta useim- mat sopimuksissa hyödynnetyt oikeusnormit ovat löydettävissä.236 Lisäksi sopimusoikeu- dessa joudutaan usein myös turvautumaan vakiintuneisiin periaatteisiin siltä osin kuin laista ei ole johdettavissa sovellettavaa normia.

Xxxxxxxxx mukaan yksityisautonomisessa norminasettamisessa peruskysymyksiä ovat yksi- tyisnormien oikeusvaikutusten oikeuttaminen. On mahdollista katsoa, että yksityisnormin asettamisaktin tuloksena olevan normin oikeusvaikutukset perustuvat lainsäätäjän salliman marginaalin alaan sijoittuvaan yksityiseen tahtoon. Oikeusvaikutuksen katsotaan perustu-

233 Kolehmainen kritisoi tahto- ja luottamusteorioita niiden tendenssistä hakea teoreettisia selityksiä oikeustie- teen ulkopuolisista kiinnekohdista; ”tahtoakti” ja ”luottamuksen syntyminen” eivät Kolehmaisen mukaan voi epäanalyyttisina käsitteinä muodostaa ”sopimusoikeuden kovinta ydintä”. Ks. Kolehmainen 2005, s. 124. Kritiikin voidaan katsoa osittain osuvan maaliinsa, sillä oikeustiede ei ensi sijassa tutki inhimillistä tahdon- muodostusta, vaan oikeusnormeja ja niiden muodostamista. Tästä Xxxxxxxxxxx myös huomauttaa kirjoituk- sessaan (2005), sivulla 124 olevassa alaviitteessä 16.

234 Kolehmainen 2005, s. 125.

235 Telaranta 1990, s. 99.

236 Karhu 2008, s. 101–102.

van oikeusjärjestykseen, mikäli se voidaan johtaa oikeuslähteestä kuten laista. Tällöin yksi- tyisnormi ja lainsäännös tavallaan rinnastetaan, joskin ne ovat oikeuslähdeopillisesti eri hierarkkisilla tasoilla. Ensimmäisen selitystavan mukaan oikeustoimi muodostaa eräänlai- sen tunnusmerkistön, johon oikeusjärjestyksessä liitetään tiettyjä oikeusvaikutuksia. Tällöin siis normin asettaja ei luo normeja vaan asettaa lain ilmaisemien normien mukaisen tun- nusmerkistön osaksi sopimussuhdetta. Toinen selitystapa lähtee siitä, että oikeustoimella luodaan oikeussäännös eli toisin sanoen individuaalinen normi. Tällöin oikeustoimi voidaan oikeutta luovana toimena rinnastaa lainsäädäntöön. Näin asetetun yksityisnormin oikeus- vaikutukset eivät johdu pelkästä yksityisnormista, vaan lain säännöksistä, joilla norminaset- tamisakti on mahdollistettu. Toisin sanoen taustalla voidaan tunnistaa olevan lain kelpuu- tus.237

Normiteoriassa tahdonilmaisun käsite ymmärretään laajasti. Kaiston tulkinnan mukaan on mahdollista päätyä ensinnäkin siihen, että oikeussubjekti asettaa yksipuolisesti antamallaan tahdonilmaisulla yksityisnormin voimaan. Toiseksi on mahdollista, että yksityisnormi (voimaanasettamisnormi) asetetaan voimaan vaihtamalla toisen osapuolen kanssa tah- donilmaisuja.238 Jälkimmäisessä tapauksessa voidaan havaita oltavan hyvin lähellä klassista käsitystä sopimuksen syntymisestä tarjous–vastaus-mekanismin luonteisessa menettelyssä, josta säädetään myös OikTL:n 1 luvussa ja johon palataan tutkimuksessa myöhemmin. So- pimuksen sitovuus perustuu normiteoriassa siihen, että voimaanasettamisnormin voidaan katsoa tulleen osaksi inter partes oikeussuhdetta.239

Kolehmaisen mukaan olisi tärkeää erottaa yksityisnormin ja sopimukseen sisältyvän kielel- lisen lausuman eli sopimusehdon käsitteet toisistaan. Näiden yksityisnormien ja muiden oikeuslähdeopin mukaisten normien voidaan teoreettisesti katsoa muodostavan osapuolten välisen oikeusjärjestyksen. Kolehmainen huomauttaa, että mikäli inter partes sovittujen yksityisnormien kokonaisuus käsitetään osaoikeusjärjestykseksi, voidaan sopimuksen käsi- te selittää perinteisestä normin asettamisaktista poikkeavasti.240 Kolehmaisen ajatus on var- sin korkealentoinen ja osin abstraktisuutensa vuoksi myös sangen hankalasti käsitettävissä oleva, mutta tarkoitus on käsitellä sitä tiiviisti ja ymmärrettävästi.

Keskeinen käsite on voimaanasettamisnormi, joka on ensisijaisesti sopimus yksityisnor- mien ilmaisuna. Se on yksityisnormien luokkaan kuuluva normi, joka konkreettisesti aset- taa kaikki muut disponoinnin kohteena olevat yksityiset normit voimaan.241

Voimaanasettamisnormi voidaan Kolehmaisen mukaan paikallistaa, kun esitetään kysymys, mitä sopimuksen syntyminen merkitsee. Xxxxxxxxxxx esittää tärkeän havainnon: ”Kun sopimus syntyy, velvoitteen ei tarvitse tulla voimaan – ei edes ehdollisesti [sic] aikaan.” Kolehmaisen mukaan sopimuksen syntymisellä voidaan tarkoittaa itse asiassa voimaanaset- tamisnormin tulemista voimaan. Tältä osin voidaan havaita kielellistä kömpelyyttä, kuten jo aikaisemmin todettua, sillä sanalla sopimus on useita konnotaatioita; sanalla sopimus voi- daan viitata voimaanasettamisnormiin ja yksityisnormien kokonaisuuteen. Ellei toisin ole määrätty, pääsääntöisesti kumpikin tulee voimaan yhtäaikaisesti.242

Kolehmaisen esittämänä teoria perustuu dualistisen sopimuskäsitteen analyysiin. Toisin sanoen hän erottelee sopimuksen normiteoreettisen syntymän, jolla viitataan voimaanaset- tamisnormin tulemiseen voimaan, ja sopimuksen eskspansiivisen syntymän, jolla viitataan

237 Zitting 1953, s. 980–981; Ks. myös Kaisto 2005, s. 328–330.

238 Kaisto 2001, s. 203–207.

239 Kolehmainen 2005, s 132.

240 Kolehmainen 2005, s. 128–129.

241 Kolehmainen 2005, s. 128 ja 131.

242 Kolehmainen 2005, s. 128–129.

yksityisnormien tulemiseen voimaan.243 Normien asettaminen on mahdollista tehdä yksi- puolisella tahdonilmaisulla tai yhteisellä tahdonilmaisulla. Xxxxxxxxxxx nostaa esiin prob- lematiikan, jolle hän esittää yhteisen nimittäjän: ensimmäisen tahdonilmaisun ongelma. Pohjimmiltaan kyse on siitä, että yhteisestikin harjoitettavassa norminasettamisaktissa toi- nen sopimussuhteen osapuoli on lähtökohtaisesti ensin aloitteellinen. Tyypillisesti tällöin ensimmäisenä annettu tahdonilmaisu sisältää hyväksymisenvaraisen elementin, jolloin aset- tavan yksityisnormin voimaan tuleminen edellyttää addressaatin tahdonilmaisuopillisesti relevanttia reaktiota. Hyväksyvällä muotoamisoikeudella addressaatti voi saada asetetun yksityisnormin voimaan. Tällöin päästään hyvin lähelle yhteisymmärrykseen perustuvaa konsensusaktia.244 Samoilla linjoilla on myös Kaisto, jonka mukaan yksityisten asettamat individuaaliset normit ovat hyväksyttäviä lainsäätäjän mahdollistamina. Individuaalinormin asettamisesta voidaan käyttää oikeustoimen käsitettä.245

On kuitenkin mahdollista katsoa, että yksityisnormi voi tulla asetetuksi ilman nimenomais- ten tahdonilmaisujen vaihtamistakin. Telaranta perustaa teorian yhteisymmärryksen käsit- teelle, joka on hänen mukaansa sopimuksen syvin tunnusmerkki. Esimerkkinä Xxxxxxxxx käyttää kauppaedustajalain (417/1992) 26 §:ssä säädettyä korvaussäännöstä, jonka mukaan kauppa-agentti on oikeutettu saamaan korvauksen suorittamastaan työstä tilanteessa, jossa hän on sijoittanut varoja varastoihin tai muihin sen luontoisiin kohteisiin, ja sopimus on sittemmin lakannut. Johtopäätös on ilmeinen: Tietyin edellytyksin kauppaedustajalla on oikeus saada päämieheltä sopimusperusteisesti korvaus, vaikka nimenomaista sopimusta ei olisi tehty. Sopimussuhteenomaisen tilan syntyminen perustuu tällöin pääoman sijoittami- seen yhteisymmärryksessä päämiehen kanssa.246 Tällöin ollaan sangen lähellä rahastosijoit- tamisen kanssa samankaltaista tilannetta. Telaranta korostaa, että oikeudellisesti sopimusta on arvosteltava samalla tavoin, olipa se tehty tahdonilmaisuja vaihtaen tai yhteisymmärryk- seen perustuvalla hiljaisella sopimuksella. Tällaisen yksityisnormin asettaminen perustuu Telarannan mukaan sopimuksen syvimmän tunnusmerkin eli yhteisymmärryksen olemassa oloon, ja sen perusteella osapuolet ovat tosiasiallisesti olleet selvillä toistensa tarkoituspe- ristä. Telarannan mukaan kyseessä on ”yhteisymmärryksessä toisen kanssa tehty järjeste- ly”.247

Edellä käsitelty tilanne muistuttaa monelta osin rahastosijoitusta. Ammattimaisten asiak- kaiden osalta voidaan tulkita olevan selvää, että yhteisen järjestelyn molemmat osapuolet ovat selvillä rahastosijoittamisen tarkoitusperistä ja konventioista. Kun sijoittaja ryhtyy valmistelemaan rahastoon sijoittamista täyttämällä merkintälomaketta, voidaan katsoa täl- löin vähintäänkin vallitsevan yhteisymmärrys tarkoituksesta ja toiminnasta. Vaikka sijoitta- ja on tilanteessa aktiivinen osapuoli, kyse on siis mitä suurimmassa määrin yhteisestä jär- jestelystä, josta vieläpä voidaan otaksua vallitsevan yhteisymmärrys molemmin puolin. Tällöin sopimuksen syvin tunnusmerkki on Telarannan esittämällä tavalla käsillä. Vielä on kuitenkin analysoitava, voidaanko yhteisymmärryksen katsoa riittävän konstituoivan yksi- tyisnormin asettamisen vai tarvitaanko lisäksi jotakin muuta.

Rahastoon sijoittamista koskevan sopimuksen osalta normiteoriaa voidaan soveltaa seuraa- vasti. Normiteorian näkökulmasta sopimuksen syntymisen edellytyksenä on yksityisen normin asettaminen ja toiseksi tämän toimen sallittavuus lainsäätäjän hyväksynnällä. Yksi- tyisnormi asetetaan voimaan lainsäätäjän hyväksymällä sopimusaktilla. Osapuolet luovat

243 Kolehmainen 2005, s. 129.

244 Kolehmainen 2005, s. 129–130; Ks. myös Grönfors 1993, s. 25–26 ja Telaranta 1990, s. 31–32.

245 Kaisto 2005, s. 328–330.

246 Telaranta 1990, s. 32.

247 Telaranta 1990, s. 32.

normin, joka on osapuolten välisessä oikeussuhteessa dispositiiviseen lain säännökseen rinnastettava lex inter partes.248

Yksityisen normin asettaminen merkitsee velvoitteesta sopimista. Tätä teoriaa tulkitsemalla voidaan havaita, että allekirjoitettu merkintälomake voi hyvin normiteorian näkökulmasta toimia sopimusinstrumenttina, jonka keskeisenä velvoitteena on se, että sijoittaja suorittaa onnistuneen rahastomerkinnän. Merkintälomakkeen allekirjoittamiseen voidaan liittää sään- töjen ja rahastoesitteen sisältämien määräysten hyväksyminen sijoittajaa sitovaksi, mistä tyypillisesti on nimenomainen ehto merkintälomakkeella. Tällöin sijoittajan ja rahastoyhti- ön väliseen oikeussuhteeseen asetetaan yksityisnormi, joka muodostaa rahastosopimuksen osapuolten välille. Tämän yksityisnormin sisältönä on sijoittajan ja rahastoyhtiön välisen suhteen sääntely muun muassa SRL:n säännösten, rahaston sääntöjen ja rahastoesitteessä annettujen määräysten keinoin. Siltä osin kuin rahastosopimuksessa ei ole jostakin asiasta sovittu, sovelletaan lainsäädäntöä täydentävästi, eli lähinnä sijoitusrahaston tapauksessa SRL:n ja AIFML:n säännöksiä. SRL ja AIFML eivät kuitenkaan sisällä säännöksiä, jotka selventäisivät rahastomerkintää koskevaa sopimusta, vaan esimerkiksi SRL:sta on löydettä- vissä vain itse rahastomerkintää koskevaa sääntelyä, jota on jo edellä käsitelty ja jossa mer- kintälomaketta ei mainita. Siltä osin kuin tutkimuskysymyksen mukaisesti etsitään vastaus- ta siihen, milloin ja minkä sisältöisenä merkintälomake sitoo sijoittaa sopimusoikeudellises- ti, on mahdollista sopimuksen sisältämää aukkoa pyrittävä täydentämään oikeuslähdeopilli- sesti seuraavaksi laista alemman tasoisin normein. Tällöin katse on suunnattava lähinnä sopimusoikeuden yleisiin oppeihin ja osapuolten antamiin tahdonilmaisuihin.

Toiseksi on pohdittava, onko kyseessä ylipäätään dispositiivinen asia, jossa sopimus on sallittu. SRL:ssa säädetään lähtökohtaisesti, mitä rahastomerkintä tarkoittaa, mutta ei siitä, miten se pitää käytännössä toteuttaa tai voidaanko siihen liittyvistä seikoista sopia. Käytän- nössä on muodostunut konventioita, kuten merkintälomake tai verkkopankissa tapahtuva merkintä. Tästä voidaan päätellä, että itse merkintätapa tai sen toteuttaminen ei ole indis- positiivinen asia. Siksi sopimusta merkinnän toteuttamisesta voidaan pitää lainsäätäjän hy- väksymänä. Lisäksi on otettava huomioon SRL 26.1 §:ssä säädetty yhdenvertaisen kohtelun vaatimus. Toisin sanoen rahastoyhtiön on kaikessa toiminnassaan kohdeltava rahasto- osuudenomistajia tai sellaiseksi tahtovia henkilöitä yhdenvertaisesti. Tämän velvollisuuden voidaan katsoa ulottuvan myös rahastomerkinnän tekemiseen. Rahastoyhtiön on siis suh- tauduttava samalla tavalla kaikkiin samassa asemassa oleviin sijoittajiin sekä sovellettava samoja periaatteita myös merkintätapojen ja siihen liittyvien käytäntöjen osalta.

Normiteorian mukaan osapuolet voivat siis yksityisnormin asettamalla muodostaa sopi- muksen, jonka sisältönä on sijoittajan velvoite sijoittaa ilmoitettua määrää arvoltaan vas- taava summa tiettyyn rahastoon. Vastaavasti rahastoyhtiön hallinnointitehtävän alaan liitty- vänä velvollisuutena voidaan katsoa olevan varojen sijoittaminen rahaston varallisuusmas- saan ja edelleen salkunhoidollisena velvoitteena näiden varojen sijoittaminen rahaston sääntöjen ilmaiseman sijoituspolitiikan mukaisesti, vaikka tämä tehtävä rahastoyhtiöllä on suoraan lain ja rahaston sääntöjen nojalla ilman erillistä sopimustakin. Ensinnäkin mahdol- lista on, että osapuolten toiminta johtaa sopimuksen normiteoreettiseen syntymään, eli voi- daan todeta voimaanasettamisnormin tulleen voimaan. Tällöin sopimus itsessään on ole- massa ja sen voidaan nähdä ilmaisevan velvoitteita ja oikeuksia. Sopimuksen ekspansiivi- nen syntymä eli varsinaisten yksityisnormien voimaantulo on kuitenkin riippuvainen siitä, millaisia ehtoja niille voidaan katsoa asetetun. Normiteorian voidaan nähdä johtavan siihen, että rahastosopimukseksi tässä yhteydessä kutsuttava yksityisnormien kokonaisuus voi si- sältää useita yksityisnormeja, jotka saattavat olla myös ehdollisia.

248 Ks. Telaranta 1990, s. 63–64.

Rahastosopimusta voidaan tarkastella laajempana kokonaisuutena. Rahastosopimus perus- taa osapuolten välisen yksityisoikeudellisen osaoikeusjärjestyksen, jolloin koko rahastoyh- tiön ja sijoittajan välisen oikeussuhteen voidaan nähdä perustuvan yksityisnormin asetta- misaktiin. Rahastoa koskeva dokumentaatio ilmaisee useita velvollisuuksia ja oikeuksia siis yksityisnormeja, jotka sääntelevät osapuolten välistä oikeussuhdetta. Sijoittajan velvolli- suuksien voidaan nähdä syntyvän heti voimaanasettamisnormin asettamisen hetkellä. Toki mahdollista on, että sijoittaja on ilmaissut halunsa merkinnän toteuttamiseen vasta myö- hempänä eikä välittömästi kronologisesti seuraavana merkintäpäivänä. Pääsääntöisesti ra- hastoyhtiön velvoitteet sijoittajaa kohtaan alkavat merkintäpäivästä, jolloin rahastoyhtiön on mahdollista ottaa sijoitus vastaan ja toteuttaa rahaston sääntöjen mukaisia toimenpiteitä kyseisellä rahastomerkinnällä. Myös esineoikeudelliset velvoitteet syntyvät merkintäpäivä- nä, kuten aiemmin on tuotu ilmi.

Kuitenkin puhe yksityisnormien ehdollisuudesta kohdistuu nimenomaan yksityisnormien voimaantuloon. Kolehmaisen tapaan voidaan nähdä, että yksittäisillä yksityisnormeiksi tulkittavilla velvoitteilla voi olla eriäviä voimaantulon hetkiä. Juuri tällä teorialla voidaan oikeuttaa myös jatkuvat rahastosopimukset, joissa sijoittaja on saattanut sitoutua jakamaan merkintänsä useampaan pienempään merkintään. Menettelyä voidaan perustella sijoittajan riskienhallintatoimenpiteenä, sillä merkintähintojen vaihtelun tuomia riskejä voidaan hallita hajauttamalla merkintä useammaksi pienemmäksi merkinnäksi; rahastomerkinnän hajaut- tamista useampaan merkintään ei voida pitää kiellettynä. Toisaalta rahastoyhtiölle tämän- kaltainen sopimus merkitsee sijoituksen jatkuvuutta ja tietoa tulevista sijoituksista, mitkä se voi edelleen ottaa huomioon salkunhoidollisia toimia suunniteltaessa. Osuudenomistajien yhdenvertaisuuden näkökulmasta keskeistä on, että tällöinkin merkintä kokonaisuutena täyttää vähimmäismerkintää koskevat vaatimukset, vaikka se toteutettaisiin pienempinä merkintäerinä.

Näin ollen on saatu selville, että juuri normiteoriassa piilee hedelmällisin kasvualusta rahas- tosopimusta koskevien pohdintojen siemenelle, josta kuin huomaamatta versoaa yhä uusia taimia ja niistä tutkittavia oksia. Näihin finesseihin palataan päätelmien yhteydessä.

3.2.4 Sopimuksen perustavat oikeustosiseikat ‌

Xxxx Xxxxxxxx on tutkimuksissaan tutkinut tahdonilmaisujen ohella myös muunlaisia oi- keustosiseikkoja sopimuksen synnyttävinä faktoina. Teoria on myös ajankohtainen, mikäli suunnataan katsaus KKO:n oikeuskäytäntöön. Sopimuksen syntyminen ei edellytä nimen- omaista tahdonilmaisua. Grönforsin kehittelemästä vastuutilanteesta käytetään myös ilmai- sua kvasisopimus.249 Kvasisopimuksella (ruots. kvasikontrakt) tarkoitetaan: ”inte ett i alla avseenden fullt utbildat kontrakt men väl en situation som skulle behandlas i ett eller flera avseenden på samma sätt som ett kontrakt.”250 Grönfors pyrkii erottelemaan sopimuksen instituutiona ja sopimuksen suoritusvelvollisuuksia perustavana välineenä käyttämällä ter- mejä ”avtal” ja ”kontraktsrättsliga regler”.251 Kvasisopimus on juridinen fiktio, mutta siitä voi olla merkittävää hyötyä. Sen suurimmat hyödyt voidaan nähdä sellaisessa tilanteessa, johon sopimusperusteinen vastuunormisto toisi luontevimman ratkaisun mutta jossa sopi- mussuhde uupuu. Sopimusta muistuttavassa tilanteessa laiminlyönninkin voidaan katsoa muodostavan sopimusoikeudellisen vastuuperusteen.252

249 Hemmo 2003 II, s. 26–27.

250 Grönfors 1993, s. 98.

251 Ks. Grönfors 1993, s. 97.

252 Grönfors 1993, s. 98–99.

Grönforsin keskeinen havainto on, että kokonaistulkintaa käyttämällä olosuhteista voidaan tunnistaa tiettyjä oikeustosiseikkoja, jotka käytännössä perustavat sopimuksenkaltaisia vel- voitteita ilman eksplisiittistä sopimusta. Ajatusta ei myöskään voida pitää täysin uutena, vaan Grönforsin mukaan tahto-elementtiin perustuvia teorioita kehiteltiin jo 1800-luvulla. Tahdonilmaisun ja oikeusjärjestyksen välinen vuoropuhelu synnyttää oikeusvaikutuksen, jota voidaan myös sopimukseksi luonnehtia. Grönfors huomauttaa, että aivan kaikissa tilan- teissa, kuten tuotevastuun tilanteessa, ei voida tunnistaa sopimusoikeudellista suhdetta, mutta sopimusoikeudellisilla säännöillä voi silti olla paljon annettavaa oikeussuhteen sään- telyyn.253 Sopimuksen synnyttäville oikeustosiseikoille Grönfors asettaa vaatimukseksi oikeudenmukaisuuden, riittävän suoran vaikutuksen ja kyvyn kehittää oikeutta. Sopimus- vaikutus voidaan kytkeä tosialliseen toimintaan tahdonilmaisujen sijasta.254 Grönfors mai- nitsee esimerkiksi pysäköintisopimuksen, jossa autoilijan ja pysäköintialueen haltijan välil- le muodostuu tosiasiallisen toiminnan seurauksena sopimus, eikä tarjouksen ja vastauksen vaihtamista edellytetä. Kvasisopimus tarjoaa teoreettisen ratkaisun ratkaista vahingonkor- vausvastuun kysymyksiä sopimusoikeudellisella tavalla, vaikka tilanne ei muutoin tulisi arvioitavaksi sopimusoikeudellisena. Edellytyksenä kuitenkin on, että tilanteessa sopimuk- sen voidaan katsoa syntyneen muulla sopimuksen perustavalla tavalla, joka merkitsee to- dellisen sopimuksen255 syntymistä.256

Tällainen tilanne on ollut käsillä KKO 2010:23 -tapauksessa eli niin sanotussa pysäköinti- ratkaisussa. Tapauksessa oli kyse siitä, voiko yksityisten välille syntyä pysäköintiä yksityi- sellä alueella koskeva sopimus tosiasiallisen toiminnan seurauksena eli pysäköimällä auto opastetauluin varustetulle yksityisalueelle. Lisäksi KKO on ottanut kantaa sopimuksen si- tovuuteen. KKO on katsonut, että tosiasiallinen toiminta eli auton pysäköiminen alueelle merkitsi sopimusoikeudellisesti, että ajoneuvon kuljettaja oli hyväksynyt opastetauluissa esitetyt ehdot. Tällöin oli syntynyt ehtojen mukainen sopimus pysäköinnistä. Sopimuksen syntyminen voidaan liittää ulkonaisiin tunnusmerkkeihin, jotka ilmenevät osapuolten toi- minnassa. Tietyissä olosuhteissa objektiivisesti tarkastellen tietynlainen osapuolten toiminta voi olla osoitus sopimussuhteen syntymisestä. Tällöin ei KKO:n mukaan ole tarpeen tur- vautua yksinomaan tahdonilmaisun käsitteeseen. Sopimusvelvoitteiden syntymisen ei pitäi- si myöskään olla yllättävää toimijoille, sillä niiden tulee tulkita olosuhteita ja päätellä niistä mahdollisuus sopimuksen syntymiseen. Esimerkiksi pysäköintitapauksessa ajoneuvon kul- jettajan on täytynyt olla tietoinen siitä, ettei yksityiselle alueelle saa pysäköidä ilman lupaa. Pysäköintikieltoa tehostamaan voidaan asettaa liikennemerkit ja niihin voidaan liittää ehto kiellon vastaisesta pysäköinnistä veloitettavasta valvontamaksusta. Edellytys sopimuksen syntymiselle on, että ehdot on ilmaistu riittävän selkeästi. Vastaavasti kuljettajan pysä- köidessä kiellon vastaisesti ja tästä tietoisena ajoneuvonsa alueelle, voidaan olosuhteissa osapuolen toiminnan perusteella katsoa muodostuneen sopimus, jonka keskeisenä velvoit- teena on valvontamaksun suorittaminen kiellon vastaisen pysäköinnin perusteella.257

KKO on siis edellä esitellyllä ratkaisullaan vahvistanut Grönforsin paljon aiemmin esittä- män teorian mukaisen sopimuksen muodostumisen mahdollisuuden. Sopimuksen syntymi- nen on siis mahdollista, mutta praktisesta näkökulmasta sopimuksen osapuolen näyttäminen voi olla vaikeaa, ellei alueella ole esimerkiksi kameravalvontaa tai ellei henkilö myönnä kuljettaneensa ajoneuvoa, jolloin hänet voidaan yksilöidä sopimuksen osapuoleksi. Näyttö- taakkaa koskevan yleisen periaatteen mukaan sen, joka väittää jotakin, on näytettävä väit- teensä toteen. Poiketen julkisen vallan suorittamasta pysäköinninvalvonnasta, ajoneuvon

253 Grönfors 1993, s. 127–128.

254 Grönfors 1993, s. 129–130.

255 Ruots. Ett verkligt avtal.

256 Grönfors 1993, s. 98–100.

257 Ks. erityisesti KKO 2010:23 -ratkaisun kohdat 12, 13, 14.

haltijalla tai omistajalla ei ole velvollisuutta osoittaa yksityisalueella pysäköintiä sopimus- ten perusteella valvovalle yritykselle ajoneuvonsa käyttäjien henkilöllisyyttä. Lisäksi myös prosessioikeudellisesti läheistä henkilöä tai perheenjäsentä vastaan ei voida velvoittaa to- distamaan OK 17:17 :n mukaan. Näytöstä jää riippumaan, voidaanko sopimuksen mukaista velvoitetta vaatia täytettäväksi ja kenelle vaatimus voidaan esittää. KKO:n ratkaisussa so- pimuksen osapuolista ei vallinnut epäselvyyttä, sillä autoa kuljettanut, sen ainoaksi haltijak- si rekisteriin merkitty henkilö ei ollut uskottavasti pystynyt kiistämään toimineensa auton kuljettajana useita kertoja yhteensä noin kolmen kuukauden aikana, jolloin tapauksessa kyseessä olleet valvontamaksut oli annettu. Rahastosopimuksen kohdalla ei voitane kiistää ainakaan osapuolten henkilöllisyyttä, sillä rahastomerkinnän suorittavalta henkilöltä edelly- tetään henkilöllisyyden osoittamista. Tällöin siis merkintälomakkeen kirjoittamiseen voitai- siin nähdä konstituoivan myös hiljaisen sopimuksen toiminnan perusteella. Tämä teoria on kuitenkin jokseenkin kaukaa haettu, vaikka se teoreettisesti tarkasteltuna voisikin olla mah- dollinen.

Toimeksiantosopimuksen syntyminen ei myöskään ole sidottu ainoastaan nimenomaisiin tahdonilmaisuihin. KKO on todennut, ettei toimeksiantosopimukselta edellytetä kirjallista tai muutakaan määrämuotoa. Sopimus voi syntyä myös suullisestikin tai jopa pelkästään osapuolten tosiasiallisen toiminnan ja käyttäytymisen seurauksena.258 Tapauksessa KKO 2011:6 oli kyse siitä, oliko osapuolten välille syntynyt toimeksiantosopimus, jonka perus- teella toimeksisaajalla oli oikeus palkkioon. Tapauksessa väitetyn sopimuksen sisältönä olivat toimeksisaajan suorittamat toimet, jotka olivat johtaneet toimeksiantajan uuden teh- taan perustamiseen. KKO on ratkaisussa muistuttanut, että oikeuskäytännössä ja - kirjallisuudessa on suhtauduttu lähtökohtaisesti pidättyvästi sopimuksiin, jotka eivät perus- tu nimenomaiseen tahdonilmaisuun. Tämän on katsottu olevan perusteltua, jottei kukaan joutuisi sopimussuhteeseen ilman hyväksyntäänsä tai sitoutumistahdon ilmaisemista.259

KKO on kuitenkin korostanut ratkaisussaan, että tietyin edellytyksin jo sopimusneuvotte- luiden käyminen voi synnyttää osapuolelle velvollisuuksia tai korvausvastuun neuvottelu- kumppania kohtaan. Näin on etenkin, jos osapuoli itse on menettelyllään synnyttänyt neu- vottelukumppanissaan perusteltuja odotuksia sopimuksen tekemiseen, ja jälkimmäinen osa- puoli odotuksiin luottaen ryhtyy valmistelutoimiin. Tässä vaiheessa tapahtuva perusteeton vetäytyminen sopimuksen tekemisestä voi synnyttää korvausvastuun sopimuksentekorik- komusta koskevien periaatteiden mukaisesti.260

KKO korostaa, että kyseisessä tapauksessa KKO 2011:6 osapuolet ovat olleet tietoisia siitä, että toimeksisaajana itseään pitänyt henkilö on alkanut toteuttaa tiettyjä toimenpiteitä, eikä väitetty toimeksiantaja ole nimenomaisesti sanoutunut niistä irti. Tämä oli KKO:n mukaan omiaan puoltamaan sopimuksen syntymistä; samalla KKO kuitenkin korosti, että palkkiota koskevan maksuvelvollisuuden syntyminen edellyttää vahvoja sitä puoltavia perusteita. Sopimusta vastaan puhuvat seikat painoivat vaakakupissa siinä määrin enemmän kuin puol- tavat seikat, ettei osapuolten tosiasiallisen käyttäytymisen voitu kyseisessä tapauksessa kat- soa synnyttäneet sellaista yhteisymmärrystä, että se oikeuttaisi väitetyn toimeksisaajan palkkion saamiseen. Näiden seikkojen perusteella KKO päätyi katsomaan, että osapuolten välille ei ollut syntynyt toimeksiantosopimusta.261

Grönforsin teoriaa seuraten sopimusvastuun voidaan nähdä jakautuvan sopimuksesta joh- dettavissa olevaan luontoissuoritusvelvollisuuteen ja muihin sopimusperusteisen vastuun

258 KKO 2011:6, kohta 7.

259 KKO 2011:6, kohta 7.

260 KKO 2011:6, kohta 8. Ks. vastaavasti myös KKO 2009:45.

261 Ks. myös. KKO 2006:71. Mainitussa ratkaisussa KKO on arvioinut sopimuksen syntymistä keskinäisen yhteistoiminnan perusteella.

ilmenemismuotoihin. Vaikkei varsinaista suoritusvaatimusta voitaisi esittää sopimusvelalli- selle, voidaan häneen tietyissä tilanteissa ja tiettyjen edellytysten vallitessa kohdistaa kui- tenkin vahingonkorvausvaatimus sopimusvastuun periaatteita noudattaen.262 Jos rahastoso- pimuksen mukaisen merkintäsumman suorittamatta jättäminen katsottaisiin sopimusrikko- mukseksi, voitaisiin esittää myös tulkintoja mahdollisista sopimusrikkomuksen seurauksis- ta. Sellaiset tarkastelut menevät kuitenkin tässä tutkimuksessa esitettyjen tutkimuskysymys- ten ulkopuolelle, eikä niihin siksi tässä perehdytä syvällisemmin.

3.2.5 Tarjous–vastaus-mekanismi ja rahastomerkintä ‌

Klassinen käsitys sopimuksen syntymisestä on tarjouksen ja ehdottoman vastauksen muo- dostama yhtälö, jonka tulos on sopimus.263 Tarjous–vastaus-mekanismi on dispositiivinen, mikä merkitsee mahdollisuutta poiketa siitä tarjoukseen tai vastaukseen otetuilla ehdoilla tai muodostuneen kauppatavan mukaisella tavalla.264 OikTL 1 luvussa säädetään yleisistä säännöksistä, jotka koskevat sopimuksen tekemistä. Xxxxx on kuitenkin huomauttanut, että OikTL:n säännöksistä on löydettävissä vain perussäännöt, joista on lopulta vain vähän apua ongelmatilanteiden selvittelyssä. Säännökset normittavat lähinnä teknisistä seikoista johtuvia ongelmatilanteita, kuten epäpuhtaiden tai viivästyneiden vastauksien aiheuttamia ongelmia.265 Voidaan olettaa, että tämän tyyppiset kysymykset aktualisoituvat harvemmin rahastojen osalta.

Lähtökohtaisesti OikTL 7 §:n mukaan xxxxxxxxxx tehnyt on sidottu tekemäänsä tarjoukseen vastapuolen selonotosta alkaen. OikTL 1.1 §:n mukaan sopimus syntyy, kun tarjoukseen annetaan hyväksyvä ehdoton vastaus.266 OikTL:n 1.2 §:ssa säädetään soveltamisrajoituk- sesta, jonka mukaan säännökset eivät koske ensinnäkään määrämuotoisia sopimuksia, joista tyypillisesti säädetään erillisessä laissa. Toiseksi säännöksiä ei sovelleta reaalisopimuksiin, joilla tarkoitetaan lain mukaan sopimuksia, "joiden päättämiseen vaaditaan suorituksen toimittamista toiselle sopimuspuolelle”.267 Reaalisopimuksilla tarkoitetaan Xxxxxxxx mu- kaan sellaista sopimusta, ”jonka olennaisena syntyvaiheena ja samalla pätevyyden välttä- mättömänä edellytyksenä on tietyn suorituksen tapahtuminen sopimuspuolelta toiselle (re- aaliakti)”. Ilman tätä reaalista tapahtumaa, sopimuksen ei katsota ylipäänsä syntyvän; pel- kät tahdonilmaisut eivät toisin sanoen ole riittävät synnyttämään reaalisopimusta.268 Sijoi- tusrahasto-osuuksiin poikkeukset eivät sovellu, sillä niissä ei ole kyse sopimuksesta, jonka voimaantulo edellyttäisi jonkin esineen traditiota tai muuta reaalista aktia siinä tarkoituk- sessa kuin oikeuskirjallisuudessa on luonnehdittu. On totta, että rahastosopimus edellyttää rahasuoritusta, mutta niin asia on muidenkin toimeksiantoa koskevien sopimusten tapauk- sessa.

OikTL edustaa pohjoismaisen lainvalmistelun yhtenäistä perinnettä. Hemmon mukaan poh- joismaiden vastaavissa säädöksissä päädyttiin luottamusteorian mukaisiin painotuksiin sääntelyä koskevissa valinnoissa.269 Siten tarjous–vastaus-mekanismin voidaan katsoa poh- jautuvan vahvasti luottamusteoriaan. Jotta tarjouksen sitovuuteen olisi mahdollista luottaa,

262 Hemmo 2003 II, s. 27.

263 Grönfors 1993, s. 17.

264 Hemmo 2003 I, s. 100.

265 Hemmo 1998, s. 22–23.

266 Saarnilehto 2009, s. 42–43; Hemmo 1998, s. 22–23.

267 Hemmo 2003 I, s. 100.

268 Havansi 1969, s. 379–380. Reaalisopimuksia ovat Xxxxxxxx mukaan sellaiset sopimukset, jotka edellyttä- vät irtaimen esineen siirtymistä osapuolelta toiselle. Esimerkkeinä hän mainitsee irtaimen panttauksen, irtai- men lahjan, velaksi annon, irtaimen lainan ja talletuksen. Ks. myös. Havansi 1969 s. 381–383.

269 Hemmo 2003 I, s. 97; ks. myös Grönfors 1993, s. 17–19.

on oltava selkeät säännöt tarjouksen sitovuuden määrittämiseksi. Tähän tarkoitukseen luot- tamusteoria tarjoaa selkeän vastauksen.

Digitalisaation voimistuessa entisessään, ei voida kokonaan sivuuttaa myöskään tarjous– vastaus-mekanismiin liittyvää digitalisaatiokeskustelua. Koska myös rahastomerkintöjä voidaan tehdä verkon välityksellä, on aiheellista pohtia sääntelyn soveltuvuutta verkottu- neeseen etäkaupankäyntiin. Kuriositeettina voidaan havaita, että OikTL:n säätämisen ai- kaan tyypillisesti sopimuksia tehtiin kirjeitse, jolloin tarjous ja siihen annettu vastaus oli luonnollinen prosessi sopimuksen valmistelussa. Nykyajan sähköisten sopimusten aikakau- della, tarjous–vastaus-mekanismi on käyttökelpoisempi kuin sen säätämisen aikaan on osat- tu arvatakaan.270 Sähköisten sopimusten kohdalla voidaan toki havaita tiettyjä erityispiirtei- tä, kuten tietoyhteiskuntakaaren (917/2014) 22 luvussa säädetään. Erityisesti lain 176 §:ssä säädetään tietoyhteiskunnan palvelun tarjoajan tiedonantovelvollisuuksista. SRL soveltuu sähköisesti tehtyihin rahastomerkintöihin erityislakina, mutta tietoyhteiskuntakaarta voi- daan soveltaa täydentävänä yleislakina. Monet pankit tarjoavat asiakkailleen mahdollisuu- den merkitä rahastoja verkkopankin välityksellä. Näissä tapauksissa tyypillisesti koko mer- kintäprosessi on automatisoitu ja rahaston sääntöjen mukainen merkintä pakotettu teke- mään sääntöjen mukaan, huomioiden esimerkiksi vähimmäismerkintää koskevat rajoituk- set. Usein prosessiin on sisäänrakennettu myös merkinnän maksaminen, jolloin merkin- täsumma ei käytännössä voi jäädä maksamatta.271 Eri asemassa ovat kuitenkin ne tilanteet, jossa sähköinen merkintä tapahtuu toimittamalla merkintää koskeva tahdonilmaisu sähkö- postin välityksellä. Tällöin menettelyssä on tavanomaisia tarjous–vastaus-mekanismin omi- naispiirteitä.

Pohdittaessa kaavamaisen tarjous–vastaus-mekanismin soveltuvuutta rahastomerkintään on otettava esille muutamia näkökohtia. On välttämätöntä pohtia, voidaanko rahastoyhtiön yleisön saataville asettamien materiaalien käsittää muodostavan sopimusoikeudellisen tar- jouksen. Sopimusoikeudessa vahvana lähtökohtana on, että tarjouksena ei voida pitää il- moitusta siitä, että joku on valmis tekemään sopimuksia. Saarnilehdon mukaan ”[e]simerkiksi sanomalehti-ilmoitukset, hintaluettelot, näyteikkunahinnat ja muut vastaavat eivät ole tarjouksia. Niitä voidaan pitää kehotuksina tarjouksen tekemiseen”.272 Jotta voitai- siin paremmin ymmärtää rahasto-osuuksien tarjoamista, on luotava lyhyt katsaus erityis- lainsäädäntöön. Rahasto-osuuksien markkinoinnilla tarkoitetaan AIFML 2:4.1,6 :n mukaan vaihtoehtorahastojen hoitajan aloitteesta tai lukuun tapahtuvaa sen hoitaman vaihtoehtora- haston osuuksien tai osakkeiden suoraa tai välillistä tarjoamista tai kohdentamista sijoittajil- le. SRL:ssa on säädetty rahastoyhtiölle tiettyjä velvollisuuksia rahasto-osuuksien markki- nointiin. SRL 24.1 §:n mukaan rahastoyhtiö ei saa aloittaa hallinnoimansa sijoitusrahaston osuuksien markkinoimista yleisölle eikä sijoitusrahastoon saa ottaa varoja ennen kuin FIVA on vahvistanut sijoitusrahaston säännöt. Koska rahasto-osuudet ovat arvopapereita, sovelle- taan tähän markkinointiin myös AML:n säännöksiä.273 Esimerkiksi sijoituspalveluyrityksen markkinoidessa rahasto-osuuksia myös se on sidottu AML:n säännöksiin. Keskeisiä sään- nöksiä ovat AML 1:2:n kielto menetellä hyvän arvopaperimarkkinatavan mukaan, AML 1:3:n kielto antaa totuudenvastaisia tai harhaanjohtavia tietoja sekä AML 1:4:n mukainen velvollisuus pitää riittävät tiedot tasapuolisesti esillä, eli tietojen on oltava kaikkien sijoitta-

270 Hemmo 2003 I, s. 97.

271 Tällaista mekanismia sovelletaan esim. Xx.xx ja xxxxxx.xx -verkkopankkipalveluissa. Molemmat palvelut mahdollistavat asiakkailleen sijoittamisen saman konsernin rahastoyhtiön hallinnoimiin rahastotuotteisiin.

272 Saarnilehto 2009, s. 42–43.

273 Rudanko 1998, s 13; Hoppu 2004, s. 114. Tarkalleen ottaen arvopaperina pidetään rahasto-osuudesta an- nettavaa osuustodistusta. Ks. lisää Harju – Syyrilä 2001, s. 239. AML 2:1.1,4:ssä säädetään arvopaperilla tarkoitettavan mm. rahasto-osuutta tai muuta siihen rinnastettavaa yhteissijoitusyrityksen osuutta. Lähitulevai- suudessa fyysiset osuustodistukset tulevat siirtymään historiaan sähköisten järjestelmien korvatessa ne; ks. tältä osin SRL-työryhmämuistio 2018, s. 12.

jien saatavilla. Lisäksi keskeinen on AML 4:1:n säädetty vaatimus esitteen julkaisemisesta: yleisölle arvopapereita tarjoavan, eli rahastoyhtiön, on julkaistava arvopapereita koskeva esite ennen tarjouksen voimaantuloa tai arvopaperin ottamista kaupankäynnin kohteeksi säännellylle markkinalle ja pidettävä se yleisön saatavilla tarjouksen voimassaoloajan. Tä- mä vaatimus voidaan tulkita täyttyvän, kun rahastoyhtiö SRL 92 §:n mukaisesti julkistaa kyseistä rahastoa koskevan rahastoesitteen, johon on lisäksi liitetty rahaston säännöt.

Selkeyden vuoksi on pysähdyttävä hetkeksi tutkimaan tilannetta, jossa useimmat ammatti- maista rahastosijoittamista koskevat sopimussuhteet saavat alkunsa. Näin on meneteltävä siksi, jotta edellä esitettyä voidaan soveltaa sopimusoikeudellisesti ja asettaa näin tehtävä tarjous oikeaan kontekstiinsa. Sopimusoikeudellisesta perspektiivistä juuri rahastoesitettä ja sääntöjä voidaan siis pitää potentiaalisille sijoittajille kohdennettuna tarjouksena ostaa sijoi- tusrahasto-osuuksia. Näin asia on silloin, kun rahastoyhtiö lähestyy sijoittajaa ja tarjoaa sille rahastoa antamalla materiaalit sijoittajalle. Rahastojen merkinnässä sijoittajalla on aina päätäntävalta siihen, minkä suuruisen sijoituksen ja mihin sijoituskohteeseen hän haluaa tehdä. Tässä tutkimuksessa fokus on nimenomaan ammattimaisia sijoittajia koskevissa ti- lanteissa. On huomattava, että harva ammattimainen sijoittaja – jos kukaan – käytännössä hankkii sijoituskohteita tapaamatta rahastoyhtiön tai kyseistä rahastoa rahastoyhtiön lukuun markkinoivan tahon edustajia. Tällöin käytännössä on selvää, että rahastoyhtiötä voidaan pitää sopimusoikeudellisesti sitovan tarjouksen esittäjänä.

Pääsääntöisesti tarjous sitoo antajaansa siitä hetkestä lukien, kun tarjouksen vastaanottaja eli adressaatti on ottanut siitä selon. Tätä hetkeä ennen tarjouksen antajalla on vapaa peruut- tamisoikeus.274 Eli esimerkiksi jos rahastoyhtiö on antanut virheellistä tietoa sijoitusrahas- tosta, sen pitää oikaista tiedot ennen kuin adressaatti on ottanut selvää virheellisestä tar- jouksesta.

Toiseksi on pohdittava, voidaanko sijoittajan täyttämää merkintälomaketta pitää laissa tar- koitettuna ehdottomana myöntävänä vastauksena ja mahdollisuutta näin muodostaa sopi- mus vuorotellen esitettyjen tahdonilmaisujen perusteella. Oikeuskirjallisuudessa on esitetty, että sopimuksen syntyminen ei edellytä nimenomaisesti havaittavia tarjoukseksi ja vas- taukseksi tulkittavia tahdonilmaisuja, vaan osapuolten sopimukseen liittyvää yksimielisyyt- tä voidaan pitää riittävänä.275

Allekirjoitettu merkintälomake voitaisiin teoriassa tulkita joko sijoittajan rahastoyhtiölle tekemäksi tarjoukseksi tai hyväksyväksi vastaukseksi rahastoyhtiön tekemään tarjoukseen. Ensinnäkin jos ajatellaan rahastomateriaalin esillä pitämistä ja AIFML:n mukaista tarjoa- mista sopimusoikeudellisesti relevanttina tarjouksena, allekirjoitettu merkintälomake voi- daan tulkita vastaukseksi rahastoyhtiön esittämään tarjoukseen, mikäli rahastoyhtiö on ta- vannut sijoittajan henkilökohtaisesti ja esittänyt rahastoa koskevan tarjouksensa sijoittajalle esimerkiksi antamalla materiaaleja ja merkintälomakkeen sijoittajalle. Toisaalta merkintä- lomakkeella sijoittaja disponoi rahastodokumentaatioon perustuen, jolloin voitaisiin myös tulkita, että sijoittaja tekee rahastoyhtiölle tarjouksen antamalla tiedot merkintälomakkeella. Tällöin sijoittaja olisi sidottu tarjoukseensa, ja rahastoyhtiöstä tulisi tarjouksen vastaanotta- ja, jonka lähtökohtaisena velvollisuutena olisi hyväksyä tarjous. Hyväksynnän edellytykse- nä olisi, että sijoittajan tekemä tarjous vastaa rahastodokumentaatiossa esitettyjä ehtoja ja asiakas voidaan esimerkiksi AML-tarkistusten nojalla hyväksyä ylipäätään asiakkaaksi.

Perustellumpana tulkintavaihtoehtona ammattimaisen sijoittajan kohdalla voidaan nähdä ensin esitetty. Edellä esitetysti lainsäädäntö lähtee siitä, että rahastodokumentaation esillä pitäminen on lähtökohtaisesti AIFML:n tarkoittamalla tavalla markkinointia, jonka tarkoi-

274 Hemmo 2003 I, s. 100–101.

275 Hemmo 2003 I, s. 98. Ks myös edellä osiossa 3.2.4 esitetty.

tuksena on saada uusia sijoituksia rahastoon. Ammattimaisten sijoittajien kohdalla sijoitta- jia tai heidän edustajiaan myös vakiintuneesti tavataan henkilökohtaisesti. Tällöin voidaan katsoa, että tehdessään merkintäpäätöksen sijoittaja vastaa rahastoyhtiön tarjoukseen hy- väksymällä rahaston sääntöjen mukaan tehtävän sijoituksen. Tämän tahdonilmaisun sijoit- taja ilmaisee tyypillisesti merkintälomakkeella, jonka hän allekirjoituksellaan vahvistaa. On kuitenkin todettava, että rahastoon sijoittamista koskeva sopimus on sinänsä pidettävä eril- lään varsinaisesta merkintätapahtumasta, joka aikaansaa esineoikeudelliset ja SRL:n mu- kaiset oikeudet ja velvollisuudet osapuolten välille; vasta merkintätapahtuma tarkoittaa rahastosuhteen syntymistä. Tätä varsinaisen rahastoon liittyvän suhteen syntymistä voi kui- tenkin edeltää osapuolten, eli rahastoyhtiön ja sijoittajan, inter partes pätevä sopimus, joka on saanut alkunsa rahastoyhtiön esillä pitämän materiaalin ja mahdollisen tapaamisen tai muun kommunikaation käsittävästä tarjouksesta ja siihen ammattimaisen sijoittajan anta- masta hyväksyvästä vastauksesta.

Näin ollen on saatu selville hypoteesin mukainen tulos: merkintälomakkeen allekirjoittami- nen näyttäisi synnyttävän sopimussidonnaisuuden sijoittajan ja rahastoyhtiön välille. Sopi- muksen sisältöä luonnehditaan seuraavaksi tarkemmin, mutta keskeistä on se, että sopimus- sidonnaisuus todella syntyy ja sen sijoittajaa koskevaksi päävelvoitteeksi voidaan katsoa merkintäsumman suorittaminen rahastoon, jotta sijoittajasta voisi tulla rahasto- osuudenomistaja.

3.3 Rahastomerkintää koskevan sopimuksen sisältö ‌

3.3.1 Rahastomerkintää koskeva sopimus ‌

Edellä esitetysti sopimus voi syntyä eri tavoilla ja sen muodostumisprosessia voidaan arvi- oida eri teorioiden kautta. Keskeinen havainto on, että tällainen sopimus vaikuttaisi olevan mahdollinen. Seuraavaksi tarkastellaan tiiviisti rahastomerkintää koskevaa sopimusta eli rahastosopimusta, jossa on piirteitä yksilöllisestä sopimuksesta, vakiosopimuksesta sekä toimeksiantosopimuksesta.

Tyypillisesti sijoitusrahastoon sijoittamisesta ei laadita kirjallista ja nimenomaista sopimus- ta, jossa määriteltäisiin ja sovittaisiin osapuolten kesken rahastoon sijoittamisen ehdot ni- menomaisesti. Mikään ei sinänsä estä tämän tyyppisen sopimuksen laatimista. Sijoituspal- veluiden osalta on hiljattain nähty siirtymä kohti entistä tarkempaa ja ennen kaikkea kirjal- lista sopimista palvelun keskeisistä ehdoista.276 Rahastosijoitusten osalta toimitukseen yleensä käytetään merkintälomaketta.277 Merkintälomakkeella voidaan katsoa olevan myös sopimusoikeudellista merkitystä tarkasteltaessa rahastosopimusta. Se ilmentää sijoittajan tahtoa tehdä yksilöimänsä sijoitus, ja merkintälomakkeen allekirjoittaminen voi myös mer- kitä rahastosopimuksen syntymistä.

Rahastosopimuksessa on myös piirteitä toimeksiantosopimuksesta. Toimeksiantosopimus on perinteisesti luokiteltu keskeisten velvoiteoikeudellisten sopimustyyppien joukkoon, ja sen oikeudellinen perusta voidaan paikallistaa kauppakaaren (3/1734) 18 luvun säännök- siin.278 Toimeksiantoa voidaan kauppakaaren 18 luvun 1 §:n legaalimääritelmän mukaan luonnehtia toiminnaksi, jolla ”joku hänen pyynnöstään suostuu asioitsemaan ja toimitta- maan jotain hänen puolestansa”. Tietyiltä osin toimeksiantosopimuksen yleiset piirteet,

276 Ks. MiFID II -direktiivin 25(5) artikla. Kirjallisuuden korostaminen on omiaan lisäämään sijoittajansuojaa.

277 Merkintälomaketta on käsitelty perusteellisesti edellä jaksossa 2.2.4. Tästä syystä merkintälomaketta ei tässä käsitellä enemmälti.

278 Halila – Hemmo 2008, s. 132.

kuten valtuutusoppiin pohjautuva konstruktio sekä eräät muut säännökset, soveltuvat rahas- tomerkinnän tapaukseen, mutta joiltain osin voidaan esittää myös perusteltua kritiikkiä liian suoraviivaisia tulkintoja kohtaan. Komissiolla tarkoitetaan esineiden myymistä tai ostamista toimeksiantajan lukuun asiamiehen eli komissionsaajan nimissä. Oikeuskirjallisuudessa on katsottu, että komissio vakiintuneen sisältöisenä sopimustyyppinä on antanut hyvin merkit- tävää analogiavaikutusta myös muihin toimeksiantosopimuksiin.279 Sisältönsä vuoksi toi- meksiantosopimuksille on myös tyypillistä, että niitä voidaan soveltaa immateriaalisiin pal- veluihin, jollaisesta on kyse muun muassa pankkien ja sijoituspalveluntarjoajien toimialaan kuuluvien palvelujen suorittamisessa.280 Toisin sanoen niissä on kyse toimeksiannoista. Oikeuskirjallisuudessa immateriaalisista palveluista käytetään myös käsitettä asiantuntija- palvelu, jonka keskeisenä sisältönä on muun muassa ”neuvonnan tarjoaminen, transaktion toteuttaminen tai muu fyysisistä kohteista riippumaton toiminta”. Asiantuntijapalvelua käyttämällä asiakas pyrkii toteuttamaan tietyn tuloksen, jonka saavuttaminen jätetään asian- tuntijan neuvonnan tai muun palvelun varaan.281 Rahastosopimusta voidaan kuvailla sijoit- tajan rahastoyhtiölle antamaksi toimeksiannoksi sijoittaa tietty rahamäärä tiettyyn rahastoon rahaston sääntöjen mukaisesti. Tämän toimeksiantosopimuksen keskeisenä sisältönä voi- daan tulkita olevan sijoittajan ilmaiseman toimen toteuttaminen rahaston säännöistä ilme- nevien ehtojen mukaisesti.

Merkitsemällä rahasto-osuuksia sijoittajan voidaan nähdä sitoutuvan rahaston sääntöihin, jotka muodostavat lain esitöiden mukaan eräänlaisen vakiomuotoisen sopimuksen rahaston hoitamisessa noudatettavista periaatteista.282 Tarkastelemalla rahaston sääntöjä voidaan siis saada tietää, mikä on tämän rahastoon sijoittamista koskevan vakiomuotoisen sopimuksen sisältö. Rahastoesite sisältää tyypillisesti rahastomerkintää koskevaa informaatiota siinä määrin, että nähdäkseni sen tulisi ainakin täydentävästi kuulua vakiomuotoisen sopimuksen sisältöön.

Rahastosijoitusta koskevaa sopimusta on käsitelty Helsingin hovioikeuden tuomiossa nro 36 vuodelta 2017. Oheisesta selosteesta käy ilmi ratkaisun keskeisin sisältö. Ratkaisua käy- tetään soveltuvilta osin lähteenä tutkittaessa rahaston sääntöjen ja rahastoesitteen sitovuutta osana rahastosopimusta.

Tapauksessa oli kyse siitä, oliko Alexandria Rahastoyhtiö Oy:llä oikeus periä OP- Henkivakuutus Oy:n (entinen Aurum Sijoitusvakuutus Oy, ja sitä ennen Skandia Li- fe Insurance Company Limited) suorittamasta Alexandrian rahastoista tapahtunees- ta rahasto-osuuksien lunastuksesta lunastuspalkkiota.

Alun perin Skandia Life Insurance Company Limited (Skandia) ja Alexandria Ra- hastoyhtiö Oy (Alexandria) olivat allekirjoittaneet vuonna 2011 rahastosopimuksen, jonka perusteella Skandia oli sijoittanut Alexandrian rahastoihin yli 500 miljoonaa euroa. Skandia oli myynyt vakuutustoiminnan Aurum Sijoitusvakuutus Oy:lle (Au- rum) ja myöhemmin Skandia oli myynyt Aurumin osakkeet OP-Pohjolalle. Kevääl- lä 2013 Xxxxx oli päättänyt lunastaa kaikki Alexandrian rahastoissa olleet yli 500 miljoonan euron arvoiset rahasto-osuudet. Alexandria oli pidättänyt Aurumin suo- rittamien rahasto-osuuksien lunastusten yhteydessä lunastuspalkkioina rahastoesit- teen ja hinnaston mukaisen 1 prosentin lunastuspalkkion lunastettavan rahasto- osuuden arvosta eli tässä tapauksessa lunastuspalkkioina yhteensä 5.350.490,94 eu- roa. Aurum piti lunastuspalkkiota perusteettomana ja nosti kanteen, jossa se vaati Alexandrian luopumaan perusteettomasti perityistä lunastuspalkkioista. Alexandria kiisti kanteen ja katsoi, ettei rahastosopimuksessa ollut sovittu, ettei lunastuspalk-

279 Halila – Hemmo 2008, s. 134.

280 Halila – Hemmo 2008, s. 134–135.

281 Halila – Hemmo 2008, s. 135–136.

282 HE 202/1998 vp, s. 34. Myös Harju – Syyrilä 2011, s. 179.

kiota perittäisi; Alexandria katsoi, että sopimuksessa oli sovittu noudatettavan nor- maaleja palkkiokäytäntöjä. Alexandrian mukaan rahastojen säännöt ja rahastoesit- teet eivät mahdollistaneet lunastuspalkkiosta sopimista ja Alexandria olisi siten oi- keutettu perimään lunastettavien rahasto-osuuksien arvosta rahastoesitteen mukai- sen 1 %:n lunastuspalkkion. Alexandria katsoi myös, että sen ja alun perin Skandian välisessä rahastosopimuksessa ei ollut sovittu poikkeavasti lunastuspalkkiosta.

Xxxxxxxxxx totesi tuomiossaan, että sijoitusrahastolaki ja sen nojalla annetut Ale- xandrian rahaston säännöt ja edelleen yksittäisen rahaston rahastoesite mahdollisti- vat lunastuspalkkiosta sopimisen, jos lunastuspalkkio oli rahaston säännöissä ilmoi- tettu enimmäismääräisenä. Hovioikeus totesi, että Alexandrian käyttämät säännöt ja rahastoesitteet olivat mahdollistaneet lunastuspalkkiosta sopimisen säännöissä il- moitetun enimmäismäärän puitteissa, eli lunastuspalkkion oli voitu sopia olevan 0– 2 prosenttia lunastettavasta määrästä.283

Tapauksesta on saatavissa vahvistusta käsitykselle siitä, mikä merkitys rahaston säännöillä sekä rahastoesitteellä on sijoitusta koskevan sopimuksen kannalta. Ratkaisusta ilmenee, että rahastosijoituksen keskeiset ehdot määräytyvät rahaston sääntöjen ja rahastoesitteen mää- räysten mukaisesti. Rahastoyhtiön hallitus määrittää sijoitusrahaston säännöissä itse muun muassa merkintä- ja lunastuspalkkioiden perusteet, jotka yleensä ilmaistaan enimmäismää- rinä. Markkinoinnin yhteydessä ilmoitetuissa puitteissa rahastoyhtiölle on sallittu eräänlai- nen harkintamarginaali, jonka puitteissa sillä on varaa alentaa perimiään palkkiota kuiten- kin osuudenomistajien yhdenvertaisuusperiaatteen asettamat rajoitukset huomioiden.284 Tapauksessa viitataan lain esitöihin, joissa on ilmaistu varsin selkeästi, että olennaista on rahasto-osuudenomistajien ja sellaiseksi aikovien kohteleminen yhdenvertaisesti ja lasken- taperusteiden esittäminen selkeästi.285 Hovioikeus toteaa, että alalla on muotoutunut mark- kinakäytäntö, jonka mukaan rahastoesitteessä (ja avaintietoesitteessä) esitetyt palkkiot ovat enimmäismääräiset kulut, joista on mahdollista ja myös tavanomista poiketa kahdenkeski- sin sopimuksin.286 Toinen hyvin olennainen tulkinta, joka on myös tämän tutkimuksen kannalta keskeinen, liittyy palkkioiden ja yhdenvertaisuuden yhteyteen. Hovioikeus totesi ratkaisussaan, että rahastoyhtiön veloittama merkintäpalkkio veloitetaan ennen kuin sijoit- tajan rahasto-osuuden merkitsemistä varten sijoittamat varat siirtyvät sijoitusrahastoon. Vastaavasti lunastuspalkkio veloitetaan sen jälkeen, kun varat on siirretty pois rahastosta. Tämä merkitsee sitä, että mahdolliset rahastoyhtiön veloittamat palkkiot tai veloittamatta jättämät palkkiot eivät välittömästi vaikuta sijoitusrahaston yhteisiin varoihin. Näin ollen merkintä- ja lunastuspalkkioista sopimisen ei hovioikeuden mukaan voida nähdä loukkaa- van yhdenvertaisuutta.287

Jälkimmäistä tulkintaa voidaan perustellusti kritisoida. Rahasto-osuudenomistajien yhden- vertaisen kohtelun voidaan nähdä ulottuvan myös laajemmalti kuin pelkästään seikkoihin, jotka vaikuttavat suoraan rahasto-osuudenomistajien omistuksen arvoon. Xxxxxxxxxx on myös huomioinut tämän ratkaisussaan. Vaikka lähtökohtaisesti rahastoa koskevassa sopi- muksessa voidaan sopia monista asioista, kuten palkkioista, sijoittajakohtaisesti, edellyttää yhdenvertaisuusperiaate kuitenkin sitä, että ”rahastoyhtiö tosiasiassa noudattaa alennusten antamisessa johdonmukaisia ja asiakkaiden yhdenvertaisuutta kunnioittavia lähtökohtia”.288 Tämä on erittäin tärkeä täsmennys yhdenvertaisuusperiaatteen soveltamiseen. Rahasto- osuudenomistajien kokemus rahastoyhtiön toiminnasta ja heidän havaitsemansa oikeuden-

283 HelHo 16.1.2017, tuomio nro 36.

284 HelHo 16.1.2017, tuomio nro 36, s. 10.

285 HelHo 16.1.2017, tuomio nro 36, s. 10; ks. myös HE 202/1998 vp, s. 17–18 ja 53.

286 HelHo 16.1.2017, tuomio nro 36, s. 14.

287 HelHo 16.1.2017, tuomio nro 36, s. 14–15.

288 HelHo 16.1.2017, tuomio nro 36, s. 15.

mukaisuus on tärkeä seikka, kun muistetaan kyseessä olevan ennen kaikkea sijoittajan ja rahastoyhtiön välinen luottamussuhde. Tätä yhdenvertaisuusperiaatteen ja sopimusvapau- den välisen rajanvedon käymisestä johtuvaa tulkintaa voidaan soveltaa myös siihen, miten rahastoyhtiön tulee suhtautua avoimeksi jääneisiin merkintäsopimuksiin.289

3.3.2 Sijoitusrahaston säännöt yleisinä sopimusehtoina ‌

Sijoitusrahaston säännöt määrittävät keskeisesti sijoitusrahaston toimintaa, rahasto- osuudenomistajien oikeuksia ja rahastoyhtiön velvollisuuksia. Ne myös määrittävät sen, millä ehdoilla rahastoon sijoittaminen on mahdollista eli miten merkintä tehdään. Jos ajatel- laan sijoitusrahastoon sijoittamista koskevaa sopimusta, voidaan ajatella sijoitusrahastojen sääntöjen muodostavan vakioehdot, jotka tulevat merkintää koskevan sopimuksen osaksi. Xxxxxxxxxx tulkinta on, että merkitsemällä rahasto-osuuksia sijoittaja sitoutuu rahaston sään- töihin, jotka muodostavat lain esitöiden mukaan eräänlaisen vakiomuotoisen sopimuksen rahaston hoitamisessa sekä rahastoyhtiön ja sijoittajan välisessä oikeussuhteessa noudatet- tavista periaatteista.290 Vakiosopimus voidaan määritellä yksilöllisen sopimuksen vasta- kohdaksi. Vakiosopimuksella tarkoitetaan sopimusta, joka solmitaan käyttämällä vakioehto- ja, yleensä yleisiä sopimusehtoja.291 Vakiosopimuksille on tyypillistä, että niissä toinen osapuoli on tyypillisesti voimakkaampi kuin toinen. Tällöin heikompaa osapuolta pyritään suojaamaan erikseen säädetyillä ratkaisuilla.292

Vakioehdoille on hahmotettu ainakin kolme tunnusmerkkiä, joista voidaan päätellä kysees- sä olevan vakioehdot. Ensinnäkin vakioehdot laaditaan tavallisesti käytettäväksi useissa yksittäisissä sopimuksissa. Toiseksi vakioehdot laaditaan myöhempiä sopimussuhteita sil- mällä pitäen, eli niitä ei ole luotu vain yksittäistä ja tiettyä sopimussuhdetta varten, eikä niissä välttämättä voida kiinnittää huomiota tapauskohtaisen pääsopimuksen konkreettisiin tarpeisiin. Kolmanneksi vakioehdot on tarkoitettu käytettäviksi useiden eri sopimuskump- panien kanssa.293 Mikäli sijoitusrahaston sääntöjä tarkastellaan lain esitöissä kuvatulla ta- valla vakioehtoina, niiden voidaan mitä ilmeisemmin havaita täyttävän kaikki kolme edellä esiteltyä edellytystä. Näin voidaan tulkita, että ainakin rahaston säännöt muodostavat va- kioehtojen perustan. Lisäksi niihin kiinteästi liittyvä rahastoesite täydentää sääntöjä esimer- kiksi kulujen, teknisten yksityiskohtien kuten tilitietojen yms. osalta, jolloin sitä voidaan pitää olennaisena osana vakioehtona pidettäviä sääntöjä täydentävänä dokumenttina. Näin ollen rahastoesitteen määräysten voidaan katsoa kuuluvan myös nyt puheena oleviin vakio- ehtoihin.

Vakioehtoja voidaan luokitella myös niiden laatijan mukaan. Vakioehdot saattavat olla yh- teisesti laadittuja, niin sanottuja agreed documents -tyyppisiä, jolloin niiden laatimiseen on tavallisesti osallistunut molempien sopijapuolten edustajat tai edunvalvojat. Vaihtoehtoises- ti vakioehdot ovat yhden osapuolen yksipuolisesti laatimat.294 Mikäli sijoitusrahaston sään- töjä ja niitä täydentävää rahastoesitettä tarkastellaan vakioehtoina, kyseessä on mitä ilmei- semmin rahastoyhtiön yksipuolisesti laatimat vakioehdot. Toisaalta voidaan havaita SRL:n pakottavien säännösten vaikuttavan hyvin keskeisesti siihen, millaisiksi nämä vakioehdot voivat muodostua. Lisäksi sijoitusrahastojen sääntöihin liittyy valvovan viranomaisen har-

289 Tähän palataan myöhemmin päätelmien yhteydessä.

290 HE 202/1998 vp, s. 34. Myös Harju – Syyrilä 2011, s. 179.

291 Xxxxxxxxxxx 2008, s. 35.

292 Kaisto 2001, s. 216.

293 Xxxxxxxxxxx 2008, s. 36.

294 Wilhelmsson 2008, s. 37.

joittama ennakollinen valvonta, joka edelleen rajaa sitä, millaisia sääntöjä voidaan ylipää- tään hyväksyttävästi luoda.295

Vakiosopimuksien keskeinen ongelma on niiden liityntä varsinaiseen pääsopimukseen. Vakiosopimuksia koskevassa oikeustieteellisessä kirjallisuudessa on tarkasteltu kysymystä siitä, voivatko vakioehdot sitoa sellaista osapuolta, joka ei ole myötävaikuttanut niiden si- sältöön ja joka ei sopimusta solmittaessa mahdollisesti ole saattanut itseään tietoiseksi ehto- jen sisällöstä. Aihetta kuvataan käsitteellä vakioehtojen liityntä pääsopimukseen.296 Sijoi- tusrahastoon sijoittamisen kohdalla kysymys liitynnästä ei tavallisesti muodostu ongelmak- si, sillä tyypillisesti rahaston säännöissä tai merkintälomakkeella edellytetään, että sijoittaja on perehtynyt sijoituskohteena olevan sijoitusrahaston sääntöihin ja rahastoesitteeseen siinä määrin, että hän pystyy perustamaan sijoituspäätöksensä hänelle tarjottuun materiaaliin. Tyypillisesti merkintälomakkeeseen on myös kirjattu ehdoksi, että sijoittaja on tutustunut rahastojen avaintietoesitteeseen, rahastoesitteeseen ja sääntöihin sekä ymmärtänyt ja hy- väksynyt niissä mainitut ehdot.297 Siten liityntä on ilmeinen.

Rahastoyhtiöllä on SRL 26.1 §:stä johtuva velvollisuus kohdella sijoitusrahaston osuuden omistajia yhdenvertaisesti. Lain esitöistä ilmenee, että yhdenvertaisen kohtelun vaatimus suojaa rahasto-osuudenomistajia ja sellaiseksi aikovia. Siten se edellyttää myös palkkioiden laskentaperusteiden esittämistä selkeästi, jotta sijoittajilla on yhdenvertainen lähtökohta arvioida ajatellun sijoituksen ominaisuuksia.298 Sopimusoikeudellisesti arvioituna yhden- vertaista kohtelua voidaan pitää sopimussuhteissa perusteltuna erityisesti tilanteissa, joissa elinkeinonharjoittajalla on useita samassa tai samankaltaisessa asemassa olevia sopimus- kumppaneita. Tämä vaikuttaa myös sopimussuhteen arviointiin ja sopimuksen tulkintaan. Oletukseksi voidaan asettaa kaikkien saman osapuolen tekemien keskenään samankaltais- ten massasopimusten pitäminen sisällöltään yhdenmukaisena, ellei muuta ole näytetty. Täl- löin sopimuksen tulkinnassa voidaan ottaa huomioon muiden samankaltaisten sopimusten sisältö ja soveltamiskäytäntö.299 Yhdenvertaista kohtelua voidaan punnita sijoitusrahaston kontekstissa. Rahastosopimusta voidaan pitää rahaston sääntöjen ja rahastoesitteen ehtojen mukaisena standardisopimuksena, joissa merkintäsumma ja sovellettavat palkkiot ovat merkittävimpiä muuttujia. Yhtenäiseen kohteluun vaikuttavat rahastoyhtiön lakisääteiset velvollisuudet kohdella rahasto-osuudenomistajia yhdenvertaisesti SRL 26.1 §:n mukaan.

Sopimuksen tekemistä rajoittaa kuitenkin rahastoyhtiön lakisääteinen velvollisuus kieltäy- tyä rahastomerkinnän toteuttamisesta, mikäli ilmenee asiakkaasta tai tämän aiemmasta käyttäytymisestä ilmenevä peruste kieltäytymiseen. Rahastoyhtiön on aina ilmoitettava sijoittajalle kieltäytymisen peruste. Kieltäytymisen perusteena voi olla esimeriksi asiakkaan tuntemista koskevassa selonotossa ilmennyt rahastomerkinnän estävä peruste, joka liittyy rahanpesun ja terrorismin rahoittamisen estämisestä annetussa laissa säädettyyn.300 Rahas- toyhtiö voi kieltäytyä merkinnän toteuttamisesta myös, mikäli asiakassuhteelle ei rahasto- yhtiön mielestä ole ilmeisesti todellista tarvetta SRL 45.4 §:n mukaisesti.

Vakioehtojen käyttöä voidaan perustella markkinakäytännöllä ja käytännön sopimussuhtei- den järjestämisen helpottamisella. Joukko-oikeustoimissa on voitava edellyttää yhtenäisten ehtojen käyttämistä, mikä voidaan toteuttaa etukäteen laaditun sopimusehtokokoelman kei-

295 Ks. lähinnä edellä käsitellysti SRL 43 a §.

296 Xxxxxxxxxxx 2008, s. 38–39.

297 Tällainen ehto sisältyy mm. Estlander & Partners Rahastoyhtiö Oy:n merkintälomakkeen rahastomerkin- nän tekemistä koskevaan kohtaan. Ks. Liite 2. Vastaava ehto on myös Capman merkintälomakkeessa, ks. Liite 3.

298 HE 202/1998 vp, s. 17–18, 53.

299 Hemmo 2003 I, s. 61.

300 Harju – Syyrilä 2001, s. 341–343 sekä FIVA:n Standardi 2.4, s. 39–42.

noin. Vakioehtojen soveltamiseen liittyy tiettyjä sopimusoikeudellisia erityspiirteitä. Esi- merkiksi oppi yksilöllisten ehtojen ensisijaisuudesta suhteessa vakioehtoihin tai oppi sito- vuuden rajoituksista yllättävien ja ankarien vakioehtojen tapauksessa.301 Rahastomerkinnän voidaan katsoa olevan rutiininomainen joukko-oikeustoimi. Siten ajatus sijoitusrahaston sääntöjen asemasta vakioehtoina rahastosopimuksessa on varsin luonnollinen. Myös rahas- toyhtiön velvollisuus kohdella rahastosijoittajia yhdenvertaisesti liputtaa vakioehtotulkin- nan puolesta. Sen sijaan voidaan perustellusti kyseenalaistaa esimerkiksi yllättäviä ja anka- ria vakioehtoja koskevan opin soveltuvuus rahastomerkintäsopimukseen. Ensinnäkin rahas- ton sääntöjen tulee tarkasti noudattaa SRL:n säännöksiä ja ne on annettu FIVA:lle tiedoksi. Täten voidaan katsoa, että sijoitusrahaston säännöt vakioehtoina ovat käyneet läpi ennakol- lisen viranomaiskontrollin. Toiseksi mikäli sijoitusrahaston säännöt kuitenkin sisältäisivät yllättäviä ja ankaria vakioehtoja, jotka jätettäisiin soveltamatta niiden luonteen vuoksi, ol- taisiin erittäin kiperän tulkintakysymyksen äärellä. Myös sijoittajien yhdenvertaisuus voisi tällöin vaarantua.

Edellä todetusti vakioehtoina sovellettavien sääntöjen ja rahastoesitteen liityntä rahastoso- pimukseen on ilmeinen. Näin ollen merkintään sovelletaan yleisinä sopimusehtoina rahas- todokumentaatiota. Allekirjoittaessaan merkintälomakkeen sijoittaja siis sitoutuu noudat- tamaan rahastoon sijoittamisen ehtoja eli käytännössä rahaston sääntöjä ja rahastoesitettä sekä mahdollisia erikseen sovittuja ehtoja.

3.3.3 Merkinnän sitovuutta koskevat määräykset rahastodokumentaatiossa ‌

Xxxxx voitaisiin tietää, millaisia merkintää koskevia ehtoja erikoissijoitusrahastojen rahas- toesitteissä ja säännöissä esitetään, on luotava lyhyt ja oikeusdogmaattisesti suuntautunut katsaus suomalaisten erikoissijoitusrahastojen rahastodokumentaatioon. Suomen Pankin ylläpitämän luettelon mukaan joulukuun lopussa 2017 Suomessa oli yhteensä 129 erikoissi- joitusrahastoa. Niistä 113:n dokumentaatio302 oli julkisesti saatavilla.303 Tätä aineistoa tar- kastelemalla voi saada käsityksen siitä, miten velvoittavaksi rahastoyhtiöt ovat määritelleet rahastomerkintää koskevan tahdonilmaisun. Toiseksi niistä voidaan päätellä, milloin rahas- tomerkintä tai sitä koskeva ilmoitus on sitova, eli milloin se voi konstituoida rahastosopi- muksen osapuolten välille. Tässä osiossa kuvataan rahastomerkintää koskevan sopimuksen sisältöä tutkimalla vakioehdoiksi tulkittavia rahastojen sääntöjä ja rahastoesitteitä oikeus- dogmaattisesti.

Lyhyt katsaus erikoissijoitusrahastoja koskeviin rahastoesitteisiin näyttäisi puoltavan tul- kintaa, että rahastomerkintä tapahtuu vasta, kun yksilöimistiedot on annettu merkintälo- makkeella ja merkintäsumma on maksettu rahastoyhtiön osoittamalle tilille. Tämä ei kui- tenkaan vastaa kysymykseen, mikä merkitys allekirjoitetulla merkintälomakkeella on, mi- käli vain maksu on jäänyt puuttumaan. Riidatonta on, että tällöin rahastomerkintä ei ole vielä tapahtunut, koska rahastoyhtiö ei saa luotottaa sijoittajia edellä todetusti. Olennainen

301 Xxxxxxxxxxx 2008, s. 65–66.

302 Tärkeimpiä ovat rahastoesite ja säännöt, joita on tässä tutkimuksessa tarkasteltu merkintää koskevien mää- räysten osalta. Ks. liite 1.

303 Perustuu kirjoittajan tekemiin havaintoihin ja keräämään aineistoon. Saatavuus vaihtelee, vaikka lähtökoh- taisesti kaikki SRL:n mukaiset erikoissijoitusrahastot ovat oletusarvoltaan avoimia rahastoja. Käytännössä näin ei kuitenkaan ole, sillä esim. yhden sijoittajan ns. single investor fund -rahastojen materiaali ei tarkoituk- sella ole julkisesti saatavilla. Näidenkin materiaalien pitäisi olla pyynnöstä saatavilla rahastoyhtiöistä. Huo- mioiden tämän työn tarkoitus näitä materiaaleja ei ole lähdetty yksilöllisesti tiedustelemaan, sillä riittävä ai- neisto on ollut kerättävissä myös julkisesti saatavilla olevista lähteistä. Ks. liite 1 kerätyn aineiston laajuudes- ta.

jatkokysymys on, onko sijoittaja velvollinen suorittamaan merkintäsumman. Tähän kysy- mykseen pyritään löytämään vastaus tutkimalla rahastodokumentaatioita.

Rahastojen säännöissä on huomattavissa vaihtelua sen mukaan, miten sitovaksi rahasto- merkintää koskeva tahdonilmaisu on tarkoitettu. Esimerkiksi Erikoissijoitusrahasto Inves- tium Kiinteistövarainhoitoa koskevien sääntöjen 17 §:n kolmannessa kappaleessa on kuvat- tu rahaston merkintäprosessia seuraavasti:

”Rahasto-osuuksien merkitsijän tulee kirjallisesti, Rahastoesitteessä mainitulla ta- valla, ilmoittaa Rahastoyhtiölle aikomuksestaan merkitä rahasto-osuuksia ja mer- kintään käyttämänsä rahamäärä ennen merkintäpäivää, [sic] Ilmoitus merkinnästä on sitova. Merkintämaksun tulee olla Rahastoesitteessä mainitulla tilillä ennen määräaikaa, joka on kunkin kalenterineljänneksen viimeisen kuukauden 21. päivä tai mikäli se ei ole pankkipäivä, tätä edeltävänä pankkipäivä. Jos merkin- tätoimeksianto tai merkintäsumma vastaanotetaan määräajan jälkeen, Rahastoyhtiö toteuttaa merkinnän seuraavana merkintäpäivänä. Lain sallimissa rajoissa Rahasto- yhtiö voi toteuttaa merkintätoimeksiannon myös aikaisemmin, mikäli se katsoo, että osuudenomistajien yhdenvertaisuus Rahastossa ei vaarannu.”304

Mielenkiintoisena poikkeuksena massasta erottuvat Helsinki Capital Partners Rahastoyhtiö Oy:n rahastot, joiden säännöissä on selkeästi otettu kantaa merkintäprosessiin. Rahasto- osuuksien merkintää koskevan sääntöjen 7 §:n 1 kappaleessa määrätään seuraavasti:

”Merkintä tapahtuu palauttamalla merkintälomake Yhtiölle vähintään kaksi pankki- päivää ennen aiottua merkintää. Osuudenomistajaa sitova ilmoitus merkinnästä ta- pahtuu maksamalla merkintämaksu Rahaston merkintätilille niin, että merkin- tämaksu on Rahaston merkintätilillä viimeistään merkintäpäivänä ennen kello 16.00.”305

Tämän esimerkin voidaan katsoa olevan hyvin selkeä ja yksiselitteinen. Tässä tapauksessa sitova tahdonilmaisu annetaan maksamalla merkintäsumma rahaston merkintätilille. Tällöin pelkällä merkintälomakkeella ei voida katsoa olevan sitovaa vaikutusta, joka tässä tapauk- sessa velvoittaisi maksamaan merkintäsumman. Tässä tapauksessa ehtoa voidaan pitää niin selkeänä, ettei tämän rahaston osalta voida perustellusti katsoa kuuluvan siihen rahastojen joukkoon, jonka kohdalla kysymys merkintälomakkeen sitovuudesta aktualisoituu tutki- muksessa tarkoitetulla tavalla. Kyse on pitkälti siitä, minkä sisältöisenä sopimusta sijoitta- misesta tulkitaan. Tällöin rahastoesitteen ja rahaston sääntöjen määräyksillä on hyvin mer- kittävä asema yleisinä sopimusehtoina sijoittajan rahastoyhtiön välistä suhdetta normittava- na oikeuslähteenä.

Vastaavasti myös eQ Rahastoyhtiön erikoissijoitusrahastojen osalta edellytetään tietojen antamista ja maksua, jotta toimeksianto voidaan katsoa tehdyksi:

”Merkinnän vahvistamisen edellytyksenä on, että merkintämaksu on vastaanotettu Rahastoyhtiön hyväksymällä tavalla Rahaston lukuun ja että Rahastoyhtiöllä on asi- anmukaiset ja riittävät tiedot merkinnän suorittajasta ja tämän henki- löllisyydestä.”306

Tällöin voidaan pitää selvänä, että merkintälomakkeella ei voida katsoa olevan sitovaa vai- kutusta, vaan maksu on merkintää koskevan sitoumuksen vahvistamisen edellytys.

304 Erikoissijoitusrahasto Investium Kiinteistövarainhoito säännöt, 17 § 3 kappale.

305 Erikoissijoitusrahasto HCP Black säännöt, s. 5. Kursivointi kirjoittajan.

306 eQ Rahastojen ja erikoissijoitusrahastojen yhteiset säännöt 7 §:n 1 ja 2 kappaleet.

Elite Rahastohallinto Oy:n hallinnoiman Erikoissijoitusrahasto Elite Vuokratuoton sääntö- jen 8 §:ssä määrätään rahaston merkinnöistä. Huomion arvoista on, että merkintätoimeksi- anto ja maksu on katsottu erillisiksi tapahtumiksi:

”Merkitsijän tulee merkinnän yhteydessä ilmoittaa, minkä rahasto-osuussarjan osuuksia hän merkitsee. Rahasto-osuuksia merkitään antamalla Rahastoyhtiölle merkintätoimeksianto. Merkintätoimeksianto on osuudenomistajaa sitova [sic]. Merkintätoimeksianto osoitetaan Rahastoyhtiölle tai Rahastoyhtiön asiamiehelle postitse tai sähköpostitse. Rahaston toimeksiantolomaketta käyttäen tai muulla Ra- hastoyhtiön hallituksen päättämällä tavalla. Rahaston voimassaolevassa rahastoesit- teessä on annettu tarvittavat tiedot siitä, miten rahaston osuuksia voidaan merki- tä.”307

Erikoissijoitusrahasto Elite Vuokratuottoa koskevassa rahastoesitteessä määrätään lisäksi merkinnän osalta, että merkintöjä otetaan vastaan kvartaaleittain tai rahastoyhtiön hallituk- sen muuna päättämänä merkintäpäivänä. Rahasto-osuuksien merkintä tapahtuu ”toimitta- malla kirjallinen merkintätoimeksianto merkintäpaikkaan ja maksamalla merkintämaksu [R]ahaston merkintätilille”.308 Tämän rahaston kohdalla voidaan havaita, että ilmoitus mer- kinnästä voidaan katsoa sitovaksi sääntöjen perusteella. Esitteessä on lähinnä täsmennetty, että merkintätoimeksiannon toteuttamisen edellytyksenä on lisäksi merkintäsumman suorit- taminen. Tämän rahaston kohdalla voitaisiin nähdä, että allekirjoitettu merkintälomake voi- si konstituoida sitovan rahastosopimuksen, jossa toimeksiannon toteutus jää riippumaan sijoittajan suorituksesta. Tämänkin rahaston kohdalla on kyse pienemmän likviditeetin ra- hastosta, jolloin merkintöjen sitovuus korostuu.

Myös UB Rahastoyhtiön rahastoesitteissä309 on lausuttu eksplisiittisesti sitovuudesta:

”Merkitsijän tulee merkinnän yhteydessä ilmoittaa, minkä osuussarjan osuuksia hän merkitsee. Merkintätoimeksianto on vastaanotettu Rahastoyhtiössä, kun Rahastoyh- tiölle on toimitettu asianmukaiset ja riittävät tiedot merkinnän suorittajasta ja tämän henkilöllisyydestä sekä merkinnän määrästä. Merkintätoimeksianto on osuuden- omistajaa sitova.310 Merkintätoimeksianto maksetaan merkinnän yhteydessä tai Rahastoyhtiön luvalla viimeistään ennen merkinnän vahvistamista.”311

UB:n rahastoesitteistä voidaan siis päätellä, että kahdessa ammattimaisille sijoittajille suun- natussa erikoissijoitusrahastossa merkinnän sitovuutta on korostettu erillisellä ehdolla, joka koskee merkinnän sitovuutta. Tähän voi olla syynä se, että kyse on erikoissijoitusrahastois- ta, jotka sijoittavat kiinteistöihin ja tontteihin – siis varsin epälikvideihin kohteisiin. Näin ollen niiden kohdalla korostuu erityisesti likviditeetin tarve, ja salkunhoitajalla on tarve tietää etukäteen mahdollisimman tarkasti merkinnöistä ja lunastuksista ennen merkintäpäi- vää, jotta se voi varautua niihin. Kyseisessä esimerkissä on annettu valmis ehto, joka osoit- taa eksplisiittisesti tässä tapauksessa merkintätoimeksiannon, siis sitä koskevan rahastoso- pimuksen, syntyvän, kun rahastoyhtiölle on toimitettu asianmukaiset ja riittävät tiedot mer- kinnän suorittajasta sekä merkinnän määrästä. Tässä yhteydessä toimeksiannon tekeminen

– sopimuksena – ei edellytä maksua. Kun edellä mainitut ehdot täyttyvät, rahastosopimuk- sen voidaan katsoa syntyneen. Ehdoissa vielä lisätään tämän merkintätoimeksiannon olevan [tulevaa] osuudenomistajaa sitova. Maksuehtokin on mainittu selkeästi ja yksiselitteisesti.

307 Erikoissijoitusrahasto Elite Vuokratuoton säännöt 8 §.

308 Erikoissijoitusrahasto Elite Vuokratuoton rahastoesite, s. 2–3.

309 Erikoissijoitusrahasto UB Pohjoismaat Liikekiinteistöt -rahastoesite, s. 3 ja Erikoissijoitusrahasto UB Met- sä -rahastoesite, s. 3. UB:n yleiseen rahastoesitteeseen vastaavaa määräystä ei sisälly.

310 Kursivointi kirjoittajan.

311 Erikoissijoitusrahasto UB Pohjoismaat Liikekiinteistöt -rahastoesite, s. 3 ja Erikoissijoitusrahasto UB Met- sä -rahastoesite, s. 3. UB:n yleiseen rahastoesitteeseen vastaavaa määräystä ei sisälly.

Näin ollen voidaan havaita tämän löydöksen vahvistavan tutkimuksen hypoteesin: sitova rahastomerkintätoimeksiantoa koskeva sopimus voi syntyä merkintälomakkeen allekirjoi- tuksella ilman maksua. Tällöin voidaan pitää selvänä sopimuksen velvoittavan suorittamaan maksun.

Tiivistetysti voidaan todeta, että mainittujen rahastojen dokumentaation mukaan ilmoitusta merkinnästä pidetään pääsääntöisesti sitovana. Tämä on vahva indikaatio siitä, että täyttä- mällä rahastomerkintää tarkoittavan merkintälomakkeen sijoittaja on antanut sitovan tah- donilmaisun, jonka voidaan nähdä konstituoivan rahastosopimuksen osapuolten välille. Joissakin tapauksissa on kuitenkin selvää, että merkintätoimeksianto voidaan tulkita vas- taanotetuksi vasta, kun sekä merkintälomake että merkintäsumma on vastaanotettu. Selvää on, ettei toimeksiantoa voida milloinkaan toteuttaa ilman maksua. Sitovan tahdonilmaisun tapauksissa merkintäprosessi voi jäädä avoimeksi, jos merkintäsummaa ei makseta. Tällöin allekirjoitettu merkintälomake jää odottamaan rahastoyhtiölle avoimena toimeksiantona.

4 Johtopäätökset ‌

Kun sijoittaja on allekirjoittanut merkintälomakkeen, hänen voidaan katsoa antaneen sito- van tahdonilmaisun, jonka sisältönä on toteuttaa ilmoituksen mukainen sijoitus tiettyyn erikoissijoitusrahastoon. Tällöin voidaan katsoa tapauskohtaisesti olevan mahdollista, että osapuolten välille on syntynyt rahastosopimus. Sijoituksen ehdot määräytyvät pääsääntöi- sesti rahaston sääntöjen ja rahastoesitteen sekä mahdollisten muiden erikseen sovittujen, kuten rahastosopimuksen, ehtojen mukaisesti. Rahaston sääntöjä ja rahastoesitteen mää- räyksiä sovelletaan yleisinä sopimusehtoina osana rahastosopimusta. Nämä ehdot määrittä- vät keskeisesti sijoittajan ja rahastoyhtiön välistä oikeussuhdetta.

Tässä tutkimuksessa on tietoisesti sivuutettu rahastoyhtiön lakisääteinen velvoite arvioida mahdollisuuttaan ottaa toimeksianto toteutettavaksi AML/KYC-prosessien näkökulmasta. Toimeksianto on oletettu tässä yhteydessä tehdyn niin sanotusti puhtaalla rahalla ja nuhteet- toman sijoittajan toimesta.

Tämän tutkimuksen kontekstissa sijoittajan allekirjoittama merkintälomake (rahastosopi- mus) ilmaisee tämän tahdon sijoittaa yksilöimänsä rahamäärä yksilöimäänsä erikoissijoitus- rahastoon. Vastaavasti rahastoyhtiölle syntyy velvollisuus sijoittaa varat rahaston sääntöjen mukaan. Mikäli esimerkiksi kyseisen erikoissijoitusrahaston likviditeetti on harvempi kuin tavallisille sijoitusrahastoille tyypillinen312, merkitsee annettu merkintäsitoumus rahastoyh- tiön kannalta sitä, että sen tulee alkaa valmistautua siihen, että kyseisille merkinnän myötä saataville varoille löydetään sijoituskohde. Tietyn suhteellisen osan rahaston nettovaralli- suudesta ylittävien käteisvarojen säilyttäminen rahaston tilillä on lähtökohtaisesti rahaston sääntöjen vastaista. Vastaavasti myös rahastoyhtiön saamat lunastusilmoitukset synnyttävät rahastoyhtiölle velvollisuuden varmistaa likvidien rahavarojen saatavuus myymällä sijoi- tuskohteita, jotta kyseiset lunastukset voidaan maksaa merkintä- ja lunastuspäivänä tapah- tuvien muutosten myötä rahaston sääntöjen mukaisessa ajassa lunastaville sijoittajille. Täs- sä kontekstissa voidaan asettua rahastoyhtiön näkökulmaan ja havaita, että allekirjoitetulla merkintälomakkeella on rahastoyhtiölle ja sen hallinnoimalle sijoitusrahastolle merkittävää taloudellista arvoa. Vaikka merkintäsitoumuksia ei lähdettäisi perimäänkään, on rahastoyh-

312 Tavallisen sijoitusrahaston likviditeetti on päivittäinen. Erikoissijoitusrahasto voi olla auki sijoituksille vain kerran kuukaudessa tai kvartaalissa.

tiön jatkuvasti tehtävä aktiivisesti työtä rahaston hallinnon ja kirjanpidon puolella ja otetta- va huomioon myös mahdolliset avoimet toimeksiannot.

Tyyppitapauksessa rahastoyhtiö on saattanut ulkoistaa salkunhoidon AIFML 10 luvun mu- kaisesti toiselle toimiluvalliselle vaihtoehtorahastojen hoitajalle tai sijoituspalveluyrityksel- le.313 Varsinkin taloudellisesti määrältään hyvin merkittävän merkinnän tapauksessa rahas- toyhtiöllä on intressi hyvissä ajoin jo ennen merkintäpäivää olla yhteydessä salkunhoita- jaan, jotta se voi alkaa valmistautua merkintäsumman sijoittamiseen lähinnä sijoituskohteita kartoittamalla. Ainoa mahdollinen tapaus ei suinkaan ole uusien sijoitusten tekeminen. Sal- kunhoitamiseksi katsotaan vakiintuneesti rahaston sijoitusinstrumentteihin liittyvien sijoi- tus- ja irtautumispäätöksien tekeminen.314 Käytännössä salkunhoitaja varautuu rahastoyhti- ön pyynnöstä merkintä- ja lunastuspäivään hyvissä ajoin etukäteen, sillä salkunhoitajan täytyy tarvittaessa myydä rahaston omistamia sijoituksia, jotta voidaan vapauttaa likvidejä rahavaroja lunastusten maksamista varten. Sitova lupaus tulevasta merkinnästä merkitsee käytännössä sitä, että rahastoyhtiö voi saada likvidejä varoja lunastusten maksamiseen merkintäsumman tultua maksetuksi rahaston tilille. Rahaston sääntöjen salliessa rahastoyh- tiöllä voi olla myös mahdollisuus ottaa tilapäisesti velkaa tiettyyn rahaston nettovaroihin suhteutettuun rajaan asti ja saada esimerkiksi siten likvidejä varoja lunastusten maksamista varten. Tällöin voidaan välttää ylimääräisiä kaupankäyntikuluja, kun rahaston ei tarvitse ensin irtautua sijoituksista lunastusten toteuttamiseksi ja sitten tehdä uusia sijoituksia mer- kinnän myötä saatujen varojen sijoittamiseksi. Transaktiokustannusten minimoiminen on kaikkien rahastoon liittyvien osapuolten intressien mukaista: salkunhoitaja ei tyypillisesti saa tekemistään kaupoista erillistä korvausta, vaan välittömät kaupankäyntikulut ainoastaan laskutetaan rahastosta. Tarpeettomat salkunhoitotoimenpiteet siis rasittavat rahastoa vain turhilla kuluilla ja vähentävät sen tuottoa.

Tiivistelmänä voidaan todeta, että salkunhoitajan rahastoyhtiöltä saama tieto tulevasta mer- kinnästä vaikuttaa siis salkunhoitajan päätöksiin ja siten rahastolle aiheutuviin kuluihin. Tämä havainto soveltuu parhaiten sellaisiin rahastoihin, jotka sijoittavat epälikvideihin inst- rumentteihin, kuten kiinteistöihin tai pitkäaikaisiin lainasopimuksiin, joiden ennenaikainen rahaksi muuttaminen voi olla aikaa vievää ja aiheuttaa myös huomattavia kustannuksia tai tappioita. Useimmat likvideihin instrumentteihin sijoittavat rahastot eivät ole tämän tutki- muksen aiheen kannalta keskiössä, eikä allekirjoitetulla merkintälomakkeella ole saman- laista merkitystä niiden kohdalla. Tietyissä tilanteissa merkintää koskevalla sitoumuksella voidaan nähdä olevan hyvin merkittäviä ja kauaskantoisia vaikutuksia. Voidaan siis todeta, että allekirjoitettu merkintälomake näyttäisi olevan mitä suurimmassa määrin indisio osa- puolten välille syntyneestä sopimussuhteesta. Sopimuksen sisältämän velvoitteen voimaan tulo on kuitenkin riippuvainen siitä, millaisista sopimuksen voimaantuloa koskevista eh- doista on sovittu.

Rahastosopimukseen tulkintaan vaikuttavia näkökulmia tutkittaessa on huomioitava myös rahastoja koskevan sääntelyn konteksti. Sijoitusrahastolainsäädännön keskeisiin periaattei- siin voidaan lukea rahasto-osuudenomistajien yhdenvertaisen kohtelun periaate, joka vel- voittaa rahastoyhtiötä kohtelemaan kaikkia rahasto-osuudenomistajia yhdenvertaisesti. Ra- hasto-osuudenomistajilla tarkoitetaan siis olemassa olevien osuudenomistajien lisäksi sel- laiseksi pyrkiviä henkilöitä. Edellä käsitellyssä Helsingin hovioikeuden ratkaisussa hovioi-

313 AIFML 10:2.3:n mukaan toimiluvallista vaihtoehtorahastojen hoitajan toimintaa voidaan ulkoistaa sille, jolla on tähän tarvittava toimilupa tai oikeus. Vaihtoehtorahaston hoitamisella tarkoitetaan AIFML 2:3.1:n mukaan salkunhoidon ja riskienhallinnan, joista jompikumpi voidaan ulkoistaa AIFML 10 luvussa säädettyjä hyvin tarkkoja edellytyksiä noudattaen. Ulkoistamiseen liittyvät kysymykset eivät kuulu tämän tutkimuksen piiriin, mutta perusteet on kuitenkin syytä tuntea.

314 DL 3/2014, s. 370.

keus on linjannut, että yhdenvertaisuusperiaate edellyttää rahastoyhtiön noudattavan kai- kessa toiminnassaan johdonmukaisia ja asiakkaiden yhdenvertaisuutta kunnioittavia lähtö- kohtia.315

Tämän tutkimuksen tutkimustulosten valossa rahastoyhtiön velvoitteiden voidaan nähdä ulottuvan myös avoimeksi jääneiden rahastomerkintöjen loppuun saattamiseen. Rahastoyh- tiön ensisijaisena tehtävänä on hallinnoimansa rahastojen etujen valvominen. Edun valvon- nan sisältönä voidaan katsoa olevan kaikkien rahaston hallinnollisten rutiinien hoitaminen. Näihin voitaneen lukea myös velvollisuus toteuttaa kaikki tarjolla olevat rahastoa koskevat toimeksiannot yhdenvertaisesti sääntöjen mukaan. Osuudenomistajien edun mukaista on saada rahastoon mahdollisimman paljon sijoituksia, joilla voidaan kattaa rahastosta tehtäviä lunastuksia ja parhaimmassa tapauksessa välttyä rahaston omistamien sijoitusinstrument- tien myymiseltä. Siten voidaan perustella myös tulkintaa, jonka mukaan rahastoyhtiön tulisi valvoa myös avoimien toimeksiantojen saattamista loppuun. Myös rahastoon sijoittamista koskevien avointen toimeksiantojen täyttämisessä on otettava huomioon yhdenvertaisuus- periaate. Kaikkia samassa asemassa olevia sijoittajia on kohdeltava samassa tavalla. Eriävä kohtelu voidaan sallia hyväksyttävillä perusteilla.

Kuten normiteorian yhteydessä havaittiin, jos rahastomerkintää koskevan sopimuksen tulki- taan astuvan voimaan normiteorian mukaisessa menettelyssä, voidaan sopimuksen voi- maantulolle asettaa myös ehtoja. Voimaanasettamisnormin voimaantuloon voidaan liittää sivumääräyksiä, jotka merkitsevät käytännössä voimaanasettamisnormiin liitettyjä erityisiä ehtoja tai aikamääräyksiä. Nämä voivat luonnollisesti siirtää sopimuksen voimaantuloa.316 Jos siis rahastomerkintää koskevan sopimuksen edellytykseksi katsottaisiin yksilöimistieto- jen antaminen merkintälomakkeella ja sivumääräyksenä olisi lisäksi merkintäsumman mak- saminen rahaston tilille, tällöin pelkkä merkintälomakkeen allekirjoittaminen ei synnyttäisi sitovaa sopimusta rahastoon sijoittamisesta. Mikäli sopimuksen sisällöksi katsottaisiin sito- van toimeksiannon antaminen ja merkintäsumman maksaminen, tällöin sopimuksen voitai- siin katsoa syntyvän merkintälomakkeen allekirjoituksella. Oikeustilan otaksutaan olevan se, ettei allekirjoitettuja mutta maksamatta olevia rahastomerkintöjä juurikaan peritä. Ai- heen lähempi tutkiminen antaisi aihetta uudelle tutkimukselle.

Teoreettisia pohdintoja jatkettaessa allekirjoitettu merkintälomake voitaisiin tulkita ehdol- liseksi voimaanasettamisnormiksi. Tällöin merkitystä olisi sillä, että sijoittaja on antanut tarjouksen rahastoyhtiölle merkitäkseen rahasto-osuuksia. Tarjous on kuitenkin ehtojen mukaan riippuvainen maksusta ja rahastoyhtiön hyväksynnästä. Tällöin voidaan katsoa olevan merkityksellistä se, että tätenkin annettu tarjous sitoo antajaansa tahtoteorian mu- kaan. Luottamusteorian näkökulmasta rahastoyhtiö voisi luottaa sijoittajan antamaan tah- donilmaisuun eli allekirjoitettuun merkintälomakkeeseen, jos se selkeästi ilmentäisi anta- jansa tahdonilmaisun. Näin ollen voidaan päätyä eri normatiivisista tulkintalähtökohdista siihen johtopäätökseen, että allekirjoitettu merkintälomake indikoi vahvasti sopimuksen syntymistä ja joissakin tapauksissa voidaan pitää hyvinkin selvänä, että merkintä sitoo myös ilman maksua.

Epäselvyyksien ja epävarmuuden välttämiseksi rahastoyhtiöiden suositeltaisiin käyvän läpi omat merkintäkäytäntönsä ja -prosessinsa. Suositeltavaa olisi tarkistaa, onko merkintää koskeva ilmoitus tarkoitettu sitovaksi myös ilman maksua vai onko sitovan merkintäilmoi- tuksen edellytyksenä maksun suorittaminen. Kaikissa tapauksissa maksun välitön suoritta- minen ei välttämättä ole tarkoituksen mukaista ja siksi myös sopimus maksun myöhemmäs- tä suorittamisesta voi olla tarkoituksen mukainen tilannekohtaisesti arvioiden. Tärkeintä

315 HelHo 16.1.2017, tuomio nro 36.

316 Kolehmainen 2005, s. 133.

olisi, että rahastodokumentaatiota lukemalla sijoittaja saisi selkeän käsityksen siitä, mikä merkitys allekirjoitettavalla merkintälomakkeella on. Toinen tutkimustulosten perusteella annettava suositus olisi sitoa merkintäilmoituksen sitovuus maksuun tietyn määräajan kulu- essa uhalla, että ilmoitus raukeaa, ellei merkintäsummaa suoriteta annetussa määräajassa. Mikäli ehdoista haluttaisiin poiketa, voisi nimenomaisesti tapauskohtaisesti tehtävä erilli- nen rahastosopimus olla myös mahdollinen ja käyttökelpoinen instrumentti. Tällaista inst- rumenttia käytettäessä on kuitenkin otettava huomioon asianmukaisesti sijoittajien yhden- vertainen kohtelu.

Vireillä oleva sijoitusrahastolainsäädännön kokonaisuudistus merkitsee onnistuessaan sään- telyn selkeytymistä ja rahastoyhtiöiden hallinnollisen taakan vähentymistä. Samalla se avaa uusia liiketoimintamahdollisuuksia alan toimijoille ja lisää tulkintatyötä myös alaan erikois- tuneille juristeille. Sijoittajille uudistus tulee onnistuessaan näkymään rahastosijoittamisen kustannustehokkuuden lisääntymisenä. Tämän tutkimusaiheen kannalta uudistus ei merkin- ne merkittäviä muutoksia, ja siksi tutkimustulosten otaksutaan olevan relevantteja myös uudistuksen jälkeen. Samanaikaisesti toivottavaa on, että myös oikeustieteessä herätään luomaan uutta aiheeseen liittyvää tutkimusta ja kirjallisuutta, joka helpottaisi tulevia aihetta tutkivia opiskelijoita, juristeja ja tutkijoita.

Tässä tutkimuksessa on varsinaisten tutkimuskysymysten ohella, tavallaan huomaamatta tullut kartoitettua tämänhetkisen sijoitusrahastolainsäädännön ja sitä tutkivan oikeuskirjalli- suuden tilaa tutkimusaihetta koskevilta osin. Vähäinen löydetty ammattimaisia rahastosijoi- tuksia koskeva oikeuskäytäntö on myös käyty läpi siltä osin kuin sen on katsottu palvelleen tutkimuskysymystä. Todennäköistä on, että aiheeseen liittyviä riita-asioita käsitellään myös välimiesoikeudessa, mutta siitä on hyvin vaikea saada varmuutta.

Aikaisemmassa oikeuskirjallisuudessa ei ole pohdittu mahdollisuutta tulkita maksamatta jätetty merkintäsumma rahastosopimuksen kontekstissa sopimusrikkomukseksi. Oivallinen jatkotutkimuskysymys voisikin olla, voisiko tällöin rahastoyhtiölle avautua mahdollisuus käyttää sopimusvelkojan oikeuskeinoja tilanteen korjaamiseksi.

Rahastosijoittaminen on oikeudellisena ilmiönä hyvin moniuloitteinen ja siksi yhä uudet näkökulmat, olivatpa ne arvopaperimarkkinaoikeudellisia, sopimusoikeudellisia tai vaikka- pa insolvenssioikeudellisia, tarjoavat mielenkiintoisia aiheita sijoitusrahastojen ja erikoissi- joitusrahastojen tutkimiseen.

Liitteet ‌

Liite 1: Sijoitusrahastolista 31.12.2017 ‌

Erikoissijoitusrahastot (Non-UCITS)	Y-tunnus	Rahasto- esite	Säännöt	Rahasto- tyyppi	Hallinnointiyhtiö
Specialplaceringsfonden Aktia SLS	2698010-7	Saatavilla	Saatavilla	osake	Aktia Fondbolag Ab
Erikoissijoitusrahasto Aktia Bond Allocation	2099269-2	Saatavilla	Saatavilla	pitkä korko	Aktia Fondbolag Ab
Erikoissijoitusrahasto POP Korkosalkku	2140470-9	Saatavilla	Saatavilla	pitkä korko	Aktia Fondbolag Ab
Erikoissijoitusrahasto Aktia Global High Yield Bond+	2584283-7	Saatavilla	Saatavilla	pitkä korko	Aktia Fondbolag Ab
Erikoissijoitusrahasto Aktia Commodity	2735277-8	Saatavilla	Saatavilla	yhdistelmä	Aktia Fondbolag Ab
Erikoissijoitusrahasto Aktia Trade Finance	2807470-6	Saatavilla	Saatavilla	yhdistelmä	Aktia Fondbolag Ab

Alexandria Kiinteistö Erikoissijoitusrahasto	2842165-9	Saatavilla	Saatavilla	kiinteistö	Alexandria Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto CapMan Nordic Property Income Fund	2843636-7	Saatavilla	Saatavilla	kiinteistö	CapMan Real Estate Oy
Erikoissijoitusrahasto Danske Invest Eliksir	2057631-4	Saatavilla	Saatavilla	hedge	Danske Invest Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Danske Invest Europe Enhanced Index	2266955-7	Saatavilla	Saatavilla	osake	Danske Invest Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Danske Invest North America En- hanced Index	2266948-5	Saatavilla	Saatavilla	osake	Danske Invest Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Danske Invest Trans-Balkan	2130589-0	Saatavilla	Saatavilla	osake	Danske Invest Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Danske Invest Suomen Parhaat	2606018-3	Saatavilla	Saatavilla	osake	Danske Invest Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Danske Invest Emerging Markets Debt	2266945-0	Saatavilla	Saatavilla	pitkä korko	Danske Invest Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Danske Invest High Yield	2266997-9	Saatavilla	Saatavilla	pitkä korko	Danske Invest Rahastoyhtiö Oy
Elite Optimi Erikoissijoitusrahasto	2752454-1	Saatavilla	Saatavilla	hedge	Elite Rahastohallinto Oy
Erikoissijoitusrahasto Elite Vuokratuotto	2772021-9	Saatavilla	Saatavilla	kiinteistö	Elite Rahastohallinto Oy
CapMan Collection Erikoissijoitusrahasto	2659572-7	Saatavilla	Saatavilla	osake	Elite Rahastohallinto Oy
Elite Suomi Faktorit Erikoissijoitusrahasto	2802374-9	Saatavilla	Saatavilla	osake	Elite Rahastohallinto Oy
Erikoissijoitusrahasto eQ Hoivakiinteistöt	2473582-9	Saatavilla	Saatavilla	kiinteistö	eQ Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto eQ Liikekiinteistöt	2657439-5	Saatavilla	Saatavilla	kiinteistö	eQ Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto eQ Metsä	2767079-2	Ei	Ei	kiinteistö	eQ Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto eQ Kehittyvät Markkinat Indeksi	2234429-3	Saatavilla	Saatavilla	osake	eQ Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto eQ Eurooppa Indeksi	2234419-7	Saatavilla	Saatavilla	osake	eQ Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto eQ Frontier Osake	2449723-4	Saatavilla	Saatavilla	osake	eQ Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto eQ Japani Indeksi	2234433-0	Saatavilla	Saatavilla	osake	eQ Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto eQ USA Indeksi	2234432-2	Saatavilla	Saatavilla	osake	eQ Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto eQ PE TSR 2016	2759153-3	Ei	Ei	osake	eQ Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto eQ PE VIII North Feeder	2759156-8	Ei	Ei	osake	eQ Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto eQ PE SLS	2767078-4	Ei	Ei	osake	eQ Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto eQ PE SJS	2799054-2	Ei	Ei	osake	eQ Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto eQ Private Credit	2825088-8	Ei	Ei	osake	eQ Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto eQ Kehittyvät Markkinat Pienyhtiö	2826357-4	Saatavilla	Saatavilla	osake	eQ Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto eQ Eurooppa Aktiivi	2871207-7	Ei	Ei	osake	eQ Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto eQ Kehittyvät Markkinat Yrityslaina	2468077-6	Saatavilla	Saatavilla	pitkä korko	eQ Rahastoyhtiö Oy

Paikallisvaluutta
Erikoissijoitusrahasto eQ Euro Investment Grade Indeksi	2234416-2	Saatavilla	Saatavilla	pitkä korko	eQ Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto eQ Mandaatti	2737920-9	Saatavilla	Saatavilla	yhdistelmä	eQ Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Estlander & Partners Presto	2172790-3	Saatavilla	Saatavilla	hedge	Estlander & Partners Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Estlander & Partners Freedom	2356124-9	Saatavilla	Saatavilla	hedge	Estlander & Partners Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Estlander & Partners Dynamic	2613526-1	Saatavilla	Saatavilla	hedge	Estlander & Partners Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Estlander & Partners Alpha Trend 3x	2794790-7	Saatavilla	Saatavilla	hedge	Estlander & Partners Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Estlander & Partners Alpha Trend	2793886-7	Saatavilla	Saatavilla	hedge	Estlander & Partners Rahastoyhtiö Oy
Specialplaceringsfond Estlander & Partners Portfolio Enhancing Fund AI	2847412-8	Ei	Ei	hedge	Estlander & Partners Rahastoyhtiö Oy
Specialplaceringsfond Estlander & Partners Portfolio Enhancing Fund AII	2847415-2	Ei	Ei	hedge	Estlander & Partners Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Investium Kiinteistövarainhoito	2844139-3	Saatavilla	Saatavilla	kiinteistö	Estlander & Partners Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Estlander & Partners Resources	2855284-3	Saatavilla	Saatavilla	muu	Estlander & Partners Rahastoyhtiö Oy
Accunia Alpha Credit Fund -erikoissijoitusrahasto	2828961-9	Saatavilla	Saatavilla	pitkä korko	Estlander & Partners Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Investium Osakevarainhoito	2844138-5	Saatavilla	Saatavilla	yhdistelmä	Estlander & Partners Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Evli Factor Premia	2857840-2	Saatavilla	Saatavilla	hedge	Evli-Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Evli Q7	2781042-5	Saatavilla	Saatavilla	yhdistelmä	Evli-Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Fennica Toimitilat I	2585296-3	Saatavilla	Saatavilla	kiinteistö	Fennia Varainhoito Oy
Erikoissijoitusrahasto Fennica Tontit	2838474-7	Saatavilla	Saatavilla	kiinteistö	Fennia Varainhoito Oy
FIM Orient Alpha Erikoissijoitusrahasto	2487684-0	Saatavilla	Saatavilla	hedge	FIM Varainhoito Oy
FIM Asuntotuotto Erikoissijoitusrahasto	2611098-8	Saatavilla	Saatavilla	kiinteistö	FIM Varainhoito Oy
FIM Metsä Erikoissijoitusrahasto	2779616-8	Saatavilla	Saatavilla	kiinteistö	FIM Varainhoito Oy
FIM Top Yield Erikoissijoitusrahasto	2489954-0	Saatavilla	Saatavilla	osake	FIM Varainhoito Oy
Erikoissijoitusrahasto LähiTapiola Aasia-Tyynimeri	2133719-8	Saatavilla	Saatavilla	osake	FIM Varainhoito Oy
Erikoissijoitusrahasto LähiTapiola Japani	2035123-8	Saatavilla	Saatavilla	osake	FIM Varainhoito Oy
Erikoissijoitusrahasto LähiTapiola Osake 100	2424385-9	Saatavilla	Saatavilla	osake	FIM Varainhoito Oy
FIM Euro High Yield Erikoissijoitusrahasto	2092041-0	Saatavilla	Saatavilla	pitkä korko	FIM Varainhoito Oy
FIM Korko Optimaattori Erikoissijoitusrahasto	2092037-3	Saatavilla	Saatavilla	pitkä korko	FIM Varainhoito Oy
Erikoissijoitusrahasto LähiTapiola High Yield	1796329-2	Saatavilla	Saatavilla	pitkä korko	FIM Varainhoito Oy
Erikoissijoitusrahasto LähiTapiola Korko 100	2424387-5	Saatavilla	Saatavilla	pitkä korko	FIM Varainhoito Oy
Erikoissijoitusrahasto LähiTapiola Suoja	2264369-9	Saatavilla	Saatavilla	pitkä korko	FIM Varainhoito Oy
Finlandia Fokus Erikoissijoitusrahasto	2590626-3	Saatavilla	Saatavilla	hedge	Finlandia Rahastoyhtiö Oy
Finlandia Korkotuotto Erikoissijoitusrahasto	2590592-2	Saatavilla	Saatavilla	pitkä korko	Finlandia Rahastoyhtiö Oy
Front Signal Erikoissijoitusrahasto	2761611-2	Saatavilla	Saatavilla	yhdistelmä	Front Varainhoito Oy
Erikoissijoitusrahasto Gramont Equity Opportunities	2613815-5	Ei	Ei	hedge	Gramont Capital Oy
Erikoissijoitusrahasto HCP Black	2497910-2	Saatavilla	Saatavilla	hedge	Helsinki Capital Partners Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto HCP Focus	2497945-2	Saatavilla	Saatavilla	osake	Helsinki Capital Partners Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto HCP Quant	2612438-6	Saatavilla	Saatavilla	osake	Helsinki Capital Partners Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto LähiTapiola Sijoituskiinteistöt	2824178-9	Saatavilla	Saatavilla	kiinteistö	LähiTapiola Kiinteistöpääomarahastot Oy
Erikoissijoitusrahasto LähiTapiola AIF Eurooppa	2829153-2	Ei	Ei	osake	LähiTapiola Varainhoito Oy
Erikoissijoitusrahasto LähiTapiola AIF USA	2829151-6	Ei	Ei	osake	LähiTapiola Varainhoito Oy
Erikoissijoitusrahasto LähiTapiola AIF High Yield	2829155-9	Ei	Ei	pitkä korko	LähiTapiola Varainhoito Oy
Erikoissijoitusrahasto LähiTapiola AIF Pitkäkorko	2829157-5	Ei	Ei	pitkä korko	LähiTapiola Varainhoito Oy
Erikoissijoitusrahasto LähiTapiola AIF Yrityslaina	2829762-7	Ei	Ei	pitkä korko	LähiTapiola Varainhoito Oy
Erikoissijoitusrahasto Nordea Osakesalkku	1974002-5	Saatavilla	Saatavilla	osake	Nordea Funds Oy
Erikoissijoitusrahasto Nordea Private Banking Focus Nordic	2382184-8	Saatavilla	Saatavilla	osake	Nordea Funds Oy
Erikoissijoitusrahasto Nordea Private Banking Norsk Aksje	2488133-2	Saatavilla	Saatavilla	osake	Nordea Funds Oy

Portefølje
Erikoissijoitusrahasto Nordea Swedish Ideas Equity Fund	2608313-1	Saatavilla	Saatavilla	osake	Nordea Funds Oy
Erikoissijoitusrahasto Nordea Navigo	2633090-5	Saatavilla	Saatavilla	yhdistelmä	Nordea Funds Oy
OP-Raaka-aine -erikoissijoitusrahasto	1901641-6	Saatavilla	Saatavilla	hedge	OP-Rahastoyhtiö Oy
OP-Metsänomistaja -erikoissijoitusrahasto	2638874-4	Saatavilla	Saatavilla	hedge	OP-Rahastoyhtiö Oy
OP-Vuokratuotto -erikoissijoitusrahasto	2534625-1	Saatavilla	Saatavilla	kiinteistö	OP-Rahastoyhtiö Oy
OP-Intia -erikoissijoitusrahasto	1887211-4	Saatavilla	Saatavilla	osake	OP-Rahastoyhtiö Oy
OP-Kehittyvä Aasia -erikoissijoitusrahasto	2118164-8	Saatavilla	Saatavilla	osake	OP-Rahastoyhtiö Oy
OP-Afrikka -erikoissijoitusrahasto	2451005-6	Saatavilla	Saatavilla	osake	OP-Rahastoyhtiö Oy
OP-Pohjoismaat Plus -erikoissijoitusrahasto	2591714-9	Saatavilla	Saatavilla	osake	OP-Rahastoyhtiö Oy
OP-Eurooppa Plus -erikoissijoitusrahasto	2632886-4	Saatavilla	Saatavilla	osake	OP-Rahastoyhtiö Oy
OP-Private Strategia 75-erikoissijoitusrahasto	2660755-6	Saatavilla	Saatavilla	osake	OP-Rahastoyhtiö Oy
OP-Private Osakestrategia-erikoissijoitusrahasto	2658839-1	Saatavilla	Saatavilla	osake	OP-Rahastoyhtiö Oy
OP-EMD Local Currency -erikoissijoitusrahasto	2307058-9	Saatavilla	Saatavilla	pitkä korko	OP-Rahastoyhtiö Oy
OP-Private Korkostrategia-erikoissijoitusrahasto	2658783-1	Saatavilla	Saatavilla	pitkä korko	OP-Rahastoyhtiö Oy
OP-Private Strategia 25-erikoissijoitusrahasto	2658843-9	Saatavilla	Saatavilla	pitkä korko	OP-Rahastoyhtiö Oy
OP-Private Strategia 50-erikoissijoitusrahasto	2658779-4	Saatavilla	Saatavilla	yhdistelmä	OP-Rahastoyhtiö Oy
OP-Private Tavoitetuotto -erikoissijoitusrahasto	2715514-1	Saatavilla	Saatavilla	yhdistelmä	OP-Rahastoyhtiö Oy
OP-Private Tavoitetuotto Plus -erikoissijoitusrahasto	2715567-8	Saatavilla	Saatavilla	yhdistelmä	OP-Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Elite	1905578-1	Saatavilla	Saatavilla	osake	PYN Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto SEB European Index	1879995-7	Saatavilla	Saatavilla	osake	SEB Fondbolag Finland Ab
Erikoissijoitusrahasto SEB North America Index	1880015-3	Saatavilla	Saatavilla	osake	SEB Fondbolag Finland Ab
Erikoissijoitusrahasto SEB SLS	2857531-6	Ei	Ei	yhdistelmä	SEB Fondbolag Finland Ab
Säästöpankki Venäjä -erikoissijoitusrahasto	2281499-6	Saatavilla	Saatavilla	osake	SP-Rahastoyhtiö Oy
Säästöpankki Kehittyvät Markkinat -erikoissijoitusrahasto	2301958-0	Saatavilla	Saatavilla	osake	SP-Rahastoyhtiö Oy
Säästöpankki Aasia -erikoissijoitusrahasto	2622920-9	Saatavilla	Saatavilla	osake	SP-Rahastoyhtiö Oy
Säästöpankki Osakepainoinen erikoissijoitusrahasto	2827372-1	Saatavilla	Saatavilla	osake	Sp-Rahastoyhtiö Oy
Säästöpankki Tuottohakuinen erikoissijoitusrahasto	2827370-5	Saatavilla	Saatavilla	osake	Sp-Rahastoyhtiö Oy
Säästöpankki Kehittyvät Korkomarkkinat - erikoissijoitusrahasto	2647476-5	Saatavilla	Saatavilla	pitkä korko	SP-Rahastoyhtiö Oy
Säästöpankki Korkopainoinen erikoissijoitusrahasto	2827440-9	Saatavilla	Saatavilla	pitkä korko	Sp-Rahastoyhtiö Oy
Säästöpankki Tasapainoinen erikoissijoitusrahasto	2827462-8	Saatavilla	Saatavilla	yhdistelmä	Sp-Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Taaleritehdas Mikro Xxxxxx Xxxxx	2579836-2	Saatavilla	Saatavilla	osake	Taaleri Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Taaleritehdas Mikro Rein Osake	2714129-2	Saatavilla	Saatavilla	osake	Taaleri Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Taaleritehdas Parkki	2449991-8	Saatavilla	Saatavilla	pitkä korko	Taaleri Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Taaleritehdas Aktiivi	2631358-2	Saatavilla	Saatavilla	yhdistelmä	Taaleri Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Taaleri Maltillinen Omistaja	2728431-4	Saatavilla	Saatavilla	yhdistelmä	Taaleri Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Taaleri Rohkea Omistaja	2728432-2	Saatavilla	Saatavilla	yhdistelmä	Taaleri Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Taaleri Varovainen Omistaja	2728436-5	Saatavilla	Saatavilla	yhdistelmä	Taaleri Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Titanium Hoivakiinteistö	2543730-5	Saatavilla	Saatavilla	kiinteistö	Titanium Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Titanium Asunto	2757283-4	Saatavilla	Saatavilla	kiinteistö	Titanium Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto Trevian High-Yield Property	2841723-8	Saatavilla	Saatavilla	kiinteistö	Trevian Rahastot AIFM Oy
Erikoissijoitusrahasto UB View	2138326-6	Saatavilla	Saatavilla	hedge	UB Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto UB Metsä	2712948-8	Saatavilla	Saatavilla	hedge	UB Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto UB Real REIT	2483467-5	Saatavilla	Saatavilla	kiinteistö	UB Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto UB Nordic Property	2738081-6	Saatavilla	Saatavilla	kiinteistö	UB Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto UB Reaaliomaisuus	2812556-9	Saatavilla	Saatavilla	kiinteistö	UB Rahastoyhtiö Oy

Erikoissijoitusrahasto UB Smart	2081603-1	Saatavilla	Saatavilla	osake	UB Rahastoyhtiö Oy
Erikoissijoitusrahasto UB Korko Plus	2663867-8	Saatavilla	Saatavilla	pitkä korko	UB Rahastoyhtiö Oy
Ålandsbanken Asuntorahasto Erikoissijoitusrahasto	2517120-1	Saatavilla	Saatavilla	kiinteistö	Ålandsbanken Fondbolag Ab
Ålandsbanken Tonttirahasto Erikoissijoitusrahasto	2735964-6	Saatavilla	Saatavilla	kiinteistö	Ålandsbanken Fondbolag Ab

Liite 2: Merkintälomake Estlander & Partners Rahastoyhtiö Oy ‌

Liite 3: Merkintälomake Capman ‌

Document Metadata

Table of Contents

ERIKOISSIJOITUSRAHASTOON SIJOITTAMISTA KOSKEVA SOPIMUS: SITOOKO ALLEKIRJOITETTU MERKINTÄLOMAKE SIJOITTAJAA?

Document Metadata

ERIKOISSIJOITUSRAHASTOON SIJOITTAMISTA KOSKEVA SOPIMUS: SITOOKO ALLEKIRJOITETTU MERKINTÄLOMAKE SIJOITTAJAA?

ERIKOISSIJOITUSRAHASTOON SIJOITTAMISTA KOSKEVA SOPIMUS: SITOOKO ALLEKIRJOITETTU MERKINTÄLOMAKE SIJOITTAJAA?

Sisällys

3

12

15

25

44

70

74

Lähteet‌

Lyhenteet‌

1 Johdanto‌

2 Erikoissijoitusrahaston viitekehys‌

3 Sopimuksen syntyminen‌

4 Johtopäätökset‌

Liitteet‌

Document Metadata

Lähteet ‌

Lyhenteet ‌

1 Johdanto ‌

2 Erikoissijoitusrahaston viitekehys ‌

3 Sopimuksen syntyminen ‌

4 Johtopäätökset ‌

Liitteet ‌