哈尔斯（002615.SZ） 造纸印刷轻工
2016 年 3 月 9 日
签订入园协议，进一步分享“迪斯尼”红利
◆事件：
xx斯于 2016 年 3 月 9 日与上海国际主题乐园有限公司、上海国际主题乐园配套设施有限公司 (合称“买方”）签署谅解备忘录，主要条款如下
1、公司获得买方允许生产并向买方或买方的关联方或买方的指定人出售包含、纳入、复制、展示、涉及或以其他方式使用“迪士尼财产”的用
当前价/目标价：29.94/32.40 元目标期限：6 个月
分析师
公司简报
品、货物、材料或其他物品。
2、具体的商品及其数量以及其他方面以买方下达的订单为准。
◆点评：
xx斯与上海国际主题乐园有限公司及配套设计有限公司签订合约，标志着迪斯尼将委托xx斯生产印有迪斯尼授权卡通人物的真空器皿在全球 6 个迪斯尼乐园园区（含上海）及直营门店进行销售。
2014 年现有的 5 个迪斯尼乐园入园人次共计 1.07 亿次，根据我们前期的测算，上海迪斯尼乐园开园后，预计年入园人次将达到 3000 万（一期）我们认为目前很难量化分析此事件对xx斯 2016 年盈利的具体影响，但显然xx斯的迪斯尼系列真空器皿具备入园资质以及上海迪斯尼开园将导致公司的主业营收加快增速以及提升毛利率，考虑到xx斯 2015 年销售净利率大致 5%-6%，因此我们认为公司未来的业绩增长具备很强的弹性。
2 月 3 日，公司以 1610 xxxxx收购SIGG100%股权，我们认为夏季的水具对公司主业是有益的补充，与此同时，公司通过收购 SIGG 具备了以自有品牌向高端水具市场挺进的扎实基础。在国家大力发展体育事业
xx (执业证书编号：S0930511120001)
021-22169108
市场数据
总股本(亿股)： 1.82
总市值(亿元)：54.61
一年最低/最高(元)：11.00/40.28近 3 月换手率：435.98%
股价表现(一年)
108%
65%
23%
-20%
00-00 00-00 00-00 00-00
xx斯 沪深300
以及今年欧洲杯和奥运会轮番上演的事件驱动下，我们认为 SIGG 的收购
对公司后续的业绩成长亦将构成有力支撑。
当前股价对应公司 2016、2017 年PE 分别为 82 倍、55 倍，考虑公司目前市值 54.6 亿，在迪斯尼主题概念里属于小市值标的，具备一定的稀缺性，同时主业的成长想象空间放大，且业绩具备连续高成长性的预期，给予“增持”评级。
2013 | 2014 | 2015E | 2016E | 2017E | |
营业收入（百万元） | 614 | 747 | 751 | 1,002 | 1,265 |
营业收入增长率 | 15.47% | 21.59% | 0.57% | 33.47% | 26.26% |
净利润（百万元） | 58 | 70 | 38 | 66 | 99 |
净利润增长率 | 43.47% | 20.25% | -45.78% | 74.34% | 49.14% |
EPS（元） | 0.32 | 0.39 | 0.21 | 0.36 | 0.54 |
XXX（归属母公司)（摊薄） | 9.68% | 10.89% | 6.44% | 10.27% | 13.64% |
P/E | 93 | 78 | 143 | 82 | 55 |
P/B | 9 | 8 | 9 | 8 | 8 |
◆风险提示：xxx授权真空器皿订单量低于预期。业绩预测和估值指标
收益表现
% | 一个月 | 三个月 | 十二个月 |
相对 | 6.17 | 71.64 | 138.23 |
绝对 | 9.82 | 56.43 | 126.54 |
相关研报
小家电预计将扭亏，xxx是 2016 年的主要看点
····································· 2016-01-12
30%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
利润率
利润表（百万元） | 2013 | 2014 | 2015E | 2016E | 2017E |
营业收入 | 614 | 747 | 751 | 1,002 | 1,265 |
营业成本 | 437 | 530 | 527 | 688 | 846 |
折旧和摊销 | 12 | 18 | 32 | 37 | 42 |
营业税费 | 4 | 4 | 7 | 9 | 11 |
销售费用 | 54 | 65 | 86 | 110 | 139 |
管理费用 | 57 | 77 | 97 | 120 | 152 |
财务费用 | -1 | -4 | -4 | 3 | 6 |
公允价值变动损益 | 0 | -1 | 1 | 1 | 1 |
投资收益 | 5 | 5 | 5 | 5 | 5 |
营业利润 | 67 | 78 | 42 | 76 | 114 |
利润总额 | 66 | 80 | 45 | 78 | 117 |
少数股东损益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
归属母公司净利润 | 58.48 | 70.32 | 38.13 | 66.47 | 99.13 |
2013 2014 2015E 2016E 2017E
毛利率 EBIT率 销售净利率
100
80
60
40
20
0
1000
500
0
10%
净利润_增长率
2013 2014 2015E 2016E 2017E
净利润 增长率
销售收入_增长率
2013 2014 2015E 2016E 2017E
销售收入 增长率
资本回报率
100%
资产负债表（百万元） | 2013 | 2014 | 2015E | 2016E | 2017E |
总资产 | 752 | 812 | 897 | 1,105 | 1,312 |
流动资产 | 471 | 428 | 445 | 590 | 738 |
货币资金 | 310 | 206 | 225 | 301 | 380 |
交易型金融资产 | 0 | 0 | 0 | 1 | 2 |
应收帐款 | 60 | 76 | 77 | 102 | 129 |
应收票据 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
其他应收款 | 1 | 2 | 2 | 3 | 4 |
存货 | 96 | 133 | 131 | 172 | 211 |
可供出售投资 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
持有到期金融资产 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
长期投资 | 49 | 55 | 56 | 56 | 57 |
固定资产 | 125 | 260 | 311 | 361 | 408 |
无形资产 | 21 | 21 | 20 | 19 | 18 |
总负债 | 147 | 166 | 305 | 458 | 586 |
无息负债 | 147 | 166 | 165 | 214 | 264 |
有息负债 | 0 | 0 | 140 | 243 | 322 |
股东权益 | 604 | 646 | 592 | 647 | 727 |
股本 | 91 | 91 | 182 | 182 | 182 |
公积金 | 000 | 000 | 000 | 295 | 305 |
未分配利润 | 145 | 179 | 122 | 170 | 239 |
少数股东权益 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
50%
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2013 2014 2015E 2016E 2017E
XXX ROA ROIC WACC
现金流量表（百万元） | 2013 | 2014 | 2015E | 2016E | 2017E |
经营活动现金流 | 84 | 37 | 62 | 82 | 122 |
净利润 | 58 | 70 | 38 | 66 | 99 |
折旧摊销 | 12 | 18 | 32 | 37 | 42 |
净营运资金增加 | 12 | 83 | 1 | 93 | 98 |
其他 | 1 | -135 | -8 | -114 | -117 |
投资活动产生现金流 | -73 | -114 | -96 | -96 | -96 |
净资本支出 | -73 | -107 | -100 | -100 | -100 |
长期投资变化 | 49 | 55 | 0 | 0 | 0 |
其他资产变化 | -49 | -63 | 5 | 5 | 5 |
融资活动现金流 | -27 | -29 | 53 | 89 | 53 |
股本变化 | 0 | 0 | 91 | 0 | 0 |
债务净变化 | -13 | 0 | 140 | 103 | 79 |
无息负债变化 | 31 | 19 | -2 | 50 | 49 |
净现金流 | -20 | -106 | 20 | 75 | 79 |
2013 | 2014 | 2015E | 2016E | 2017E | |
成长能力（%YoY） | |||||
收入增长率 | 15.47% | 21.59% | 0.57% | 33.47% | 26.26% |
净利润增长率 | 43.47% | 20.25% | -45.78% | 74.34% | 49.14% |
EBITDAEBITDA 增长率 | 46.08% | 21.60% | -26.99% | 69.99% | 42.76% |
EBITEBIT 增长率 | 52.45% | 15.13% | -53.15% | 122.17% | 57.13% |
估值指标 | |||||
PE | 93 | 78 | 143 | 82 | 55 |
PB | 9 | 8 | 9 | 8 | 8 |
EV/EBITDA | 35 | 30 | 86 | 51 | 37 |
EV/EBIT | 42 | 38 | 169 | 77 | 50 |
EV/NOPLAT | 47 | 44 | 198 | 91 | 59 |
EV/Sales | 4 | 4 | 7 | 6 | 5 |
EV/IC | 6 | 4 | 8 | 7 | 6 |
盈利能力（%） | |||||
毛利率 | 28.85% | 28.96% | 29.86% | 31.36% | 33.11% |
EBITDA 率 | 11.83% | 11.84% | 8.59% | 10.94% | 12.37% |
EBIT 率 | 9.93% | 9.41% | 4.38% | 7.30% | 9.08% |
税前净利润率 | 10.79% | 10.76% | 5.97% | 7.80% | 9.22% |
税后净利润率（归属母公司） | 9.52% | 9.42% | 5.08% | 6.63% | 7.83% |
ROA | 7.78% | 8.66% | 4.25% | 6.01% | 7.55% |
XXX（归属母公司）（摊薄） | 9.68% | 10.89% | 6.44% | 10.27% | 13.64% |
经营性 ROIC | 12.55% | 10.09% | 4.13% | 7.46% | 9.86% |
偿债能力 | |||||
流动比率 | 3.22 | 2.59 | 1.47 | 1.29 | 1.26 |
速动比率 | 2.56 | 1.78 | 1.04 | 0.92 | 0.90 |
归属母公司权益/有息债务 | - | - | 4.22 | 2.66 | 2.26 |
有形资产/有息债务 | - | - | 6.25 | 4.46 | 4.02 |
每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) | |||||
EPS | 0.32 | 0.39 | 0.21 | 0.36 | 0.54 |
每股红利 | 0.32 | 0.50 | 0.06 | 0.11 | 0.16 |
每股经营现金流 | 0.46 | 0.20 | 0.34 | 0.45 | 0.67 |
每股自由现金流(FCFF) | -0.10 | -0.60 | -0.22 | -0.51 | -0.31 |
每股净资产 | 3.31 | 3.54 | 3.25 | 3.55 | 3.98 |
每股销售收入 | 3.37 | 4.09 | 4.12 | 5.49 | 6.94 |
资料来源：光大证券、上市公司
分析师声明
负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。
分析师介绍
xx，上海交通大学管理学硕士，CFA 持证候选人，2009 年加入光大证券研究所，目前担任轻工研究员。2013年 STARMINE 大陆及香港地区 Materials 行业选股第一名，2015 年入围新财富。
行业及公司评级体系
买入—未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上；增持—未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%；
中性—未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%；减持—未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%；
卖出—未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上；
无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。
市场基准指数为沪深 300 指数。
分析、估值方法的局限性说明
x报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。
特别声明
光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于 1996 年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。公司经营业务许可证编号：z22831000。
公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。
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在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的唯一参考因素。
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光大证券股份有限公司研究所 销售交易总部
xxxxxx 0000 xxxxxxx 0 x 邮编 200040
总机：021-22169999 传真：021-22169114、22169134
销售交易总部 | 姓名 | 办公电话 | 手机 | 电子邮件 |
上海 | 严非 | 021-62152373 | 13611990668 | |
xxx | 021-22167101 | 18621181721 | ||
xxx | 021-22169082 | - | ||
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xxx | ||||
计爽 | ||||
北京 | xx | 010-59046212 | 18611386181 | |
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xx | - | - | ||
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xx | ||||
xx | xxx | 0755-83553559 | - | |
xx | 0755-83559378 | - | ||
xxx | 0755-23996409 | - | ||
xxx | - | |||
国际业务 | xx | 021-22167107 | 18018609199 | |
xxx | 021-22169152 | 13585893550 | ||
xxx | 021-22167094 | 18352760578 |