Contract
2022 年 6 月 30 日
公司研究
收购湖南厚道矿业 71%股权，权益锂资源储量超过 1000 万吨
要点
事件：2022 年 6 月 29 日，公司与xxx、xxx、xx、xxx、xxx、xxx、xx、xxx、xx和北京九洲君逸投资签署《股权转让协议》，公司以 18 亿元收购转让方持有的厚道矿业合计 71%股权。公司与剩余 29%股权的实际控制人xxx协议将通过合建矿业公司（紫金矿业持股 66%，xxx持股 34%）和冶炼公司（xxx持股 66%、紫金矿业持股 34%）对所持有的湘源锂多金属矿项目进行开发和冶炼。
点评：
资源储量折 216 万吨碳酸锂当量。道县湘源锂多金属矿位于湖南省道县、xx、
宁远三县交界，矿山交通以公路为主。目前拥有 1 宗采矿权证，开采矿种为锡、
钨、铷、锂、铯，生产规模为 30 万吨/年，有效期至 2025 年 4 月 17 日。根据
2016 年 9 月的储量核实报告，矿山拥有资源储量氧化锂 87.4 万吨（折 216 万吨碳酸锂当量）。
规划年产锂云母 6-7 万吨碳酸锂当量。公告显示该矿床接近地表，厚度大，矿石
品位低，露天采矿剥采比小，拟采用大规模露天开采，初步规划按 1000 万吨/
年规模建设，年产锂云母折碳酸锂当量 6-7 万吨（并副产铷、钨、锡等金属），
同时配套碳酸锂及氢氧化锂冶炼项目。矿山将率先重启 30 万吨/年的采选系统，
在进一步增储情况下，有将采选规模扩展到 1500 万吨/年的可能性，矿山建设
将视证照办理情况分期建设。公司公众号介绍，项目初步估算总投资 37 亿元，
基建期 2 年，按碳酸锂价格 10 万元/吨计算，5 年即可实现投资回收。
权益锂资源储量超过 1000 万吨，2025 年有望形成 11-12 万吨/年碳酸锂产能。公司此前已参股刚果 Manono 锂矿、收购阿根廷 3Q 盐湖和西藏拉果错盐湖，按权益拥有的锂资源储量已经超过 900 万吨，至 2025 年有望形成年产 5 万吨以
上碳酸锂产能。此次收购将使公司锂资源储量超过 1000 万吨，并在 2025 年新
增 6-7 万吨碳酸锂产能，合计折碳酸锂 11-12 万吨/年（对比：全球锂头部企业
赣锋锂业 2021 年年报显示计划于 2025 年形成年产 30 万吨碳酸锂当量产能）。
盈利预测、估值与评级：暂不考虑新增收购公司业绩贡献，以 2022/2023/2024年沪金均价 390/385/380 元/g，沪铜均价 7.2/6.9/6.5 万元/吨，沪锌均价 2.5/2.4/2.2 万元/吨为假设维持公司盈利预测，2022-2024 年归母净利润分别为
255/285/323 亿元，同比增长 63%/12%/13%，对应当前股价的 PE 分别为 9/8/7倍，维持“增持”评级。
风险提示：金属价格下行超预期，铜金等项目建设不及预期；海外运营风险。
公司盈利预测与估值简表
2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E | |
营业收入（百万元） | 171,501.34 | 225,102.49 | 262,299.06 | 276,356.84 | 294,463.47 |
营业收入增长率 | 26.01% | 31.25% | 16.52% | 5.36% | 6.55% |
净利润（百万元） | 6,508.55 | 15,672.87 | 25,526.70 | 28,505.65 | 32,335.98 |
净利润增长率 | 51.93% | 140.80% | 62.87% | 11.67% | 13.44% |
EPS（元） | 0.26 | 0.60 | 0.97 | 1.08 | 1.23 |
XXX（归属母公司)（摊薄） | 11.51% | 22.06% | 27.96% | 25.46% | 23.90% |
P/E | 36 | 15 | 9 | 8 | 7 |
P/B | 4 | 3 | 3 | 2 | 2 |
资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2022-06-29
增持（维持）
作者
执业证书编号：S0930515050001 021-52523811
分析师：xxx
执业证书编号：S0930521070003 021-52523823
市场数据 | |
总股本(亿股) | 263.29 |
总市值(亿元)： | 2422.30 |
一年最低/最高(元)： | 9.08/12.66 |
近 3 月换手率： | 59.20% |
股价相对走势
15%
1%
-14%
-28%
06/21 09/21 12/21 03/22
紫金矿业 沪深300
收益表现 | |||
% | 1M | 3M | 1Y |
相对 | -18.74 | -23.65 | 10.31 |
绝对 | -7.20 | -18.13 | -1.96 |
资料来源：Wind
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（2022-04-30）
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（000000.XX）2021 年年报点评（2022-03-20）
紫金矿业（000000.XX）
2020 | 2021 | 2022E | 2023E | ||
毛利率 | 11.9% | 15.4% | 18.2% | 19.4% | 20.4% 销售费用率 0.25% 0.18% 0.18% 0.18% 0.18% |
EBITDA 率 | 12.3% | 15.0% | 17.1% | 18.4% | 19.5% 管理费用率 2.24% 2.36% 2.30% 2.30% 2.30% |
EBIT 率 | 8.0% | 11.4% | 14.0% | 15.2% | 16.3% 财务费用率 1.04% 0.66% 0.51% 0.41% 0.27% |
税前净利润率 | 6.3% | 11.0% | 14.0% | 15.3% | 16.4% 研发费用率 0.34% 0.34% 0.34% 0.34% 0.34% |
归母净利润率 | 3.8% | 7.0% | 9.7% | 10.3% | 11.0% 所得税率 22% 21% 21% 21% 21% |
ROA | 4.6% | 9.4% | 12.5% | 13.5% | 13.7% |
ROE（摊薄） | 11.5% | 22.1% | 28.0% | 25.5% | 23.9% 每股指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E |
经营性 ROIC | 8.0% | 13.4% | 17.4% | 19.3% | 21.4% 每股红利 0.12 0.20 0.30 0.34 0.39 |
利润表（百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
营业收入 | 171,501 | 225,102 | 262,299 | 276,357 | 294,463 |
营业成本 | 151,071 | 190,351 | 214,522 | 222,864 | 234,448 |
折旧和摊销 | 6,889 | 7,796 | 8,092 | 8,775 | 9,466 |
税金及附加 | 2,499 | 3,460 | 3,934 | 4,145 | 4,417 |
销售费用 | 428 | 412 | 480 | 506 | 539 |
管理费用 | 3,846 | 5,309 | 6,033 | 6,356 | 6,773 |
研发费用 | 583 | 771 | 898 | 946 | 1,008 |
财务费用 | 1,784 | 1,496 | 1,335 | 1,131 | 792 |
投资收益 | -522 | 1,692 | 1,500 | 1,500 | 1,500 |
营业利润 | 11,240 | 25,087 | 37,037 | 42,359 | 48,473 |
利润总额 | 10,846 | 24,794 | 36,837 | 42,159 | 48,273 |
所得税 | 2,388 | 5,194 | 7,736 | 8,853 | 10,137 |
净利润 | 8,458 | 19,600 | 29,101 | 33,306 | 38,136 |
少数股东损益 | 1,949 | 3,927 | 3,574 | 4,800 | 5,800 |
归属母公司净利润 | 6,509 | 15,673 | 25,527 | 28,506 | 32,336 |
EPS(元) | 0.26 | 0.60 | 0.97 | 1.08 | 1.23 |
现金流量表（百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
经营活动现金流 | 14,268 | 26,072 | 31,053 | 40,722 | 45,504 |
净利润 | 6,509 | 15,673 | 25,527 | 28,506 | 32,336 |
折旧摊销 | 6,889 | 7,796 | 8,092 | 8,775 | 9,466 |
净营运资金增加 | 1,661 | 4,066 | 9,224 | 2,186 | 2,885 |
其他 | -790 | -1,462 | -11,789 | 1,255 | 817 |
投资活动产生现金流 | -29,174 | -23,765 | -15,457 | -13,167 | -12,264 |
净资本支出 | -13,786 | -20,131 | -13,000 | -11,800 | -10,800 |
长期投资变化 | 7,100 | 9,628 | -1,000 | -1,000 | -1,000 |
其他资产变化 | -22,488 | -13,262 | -1,457 | -367 | -464 |
融资活动现金流 | 20,928 | 23 | -8,835 | -20,972 | -8,604 |
股本变化 | 0 | 95 | 0 | 0 | 0 |
债务净变化 | 27,885 | 4,186 | -2,605 | -12,124 | 1,000 |
无息负债变化 | 13,080 | 3,794 | 2,641 | 787 | 1,064 |
净现金流 | 5,701 | 1,845 | 6,762 | 6,583 | 24,636 |
资产负债表（百万元） | 2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E |
总资产 | 182,313 | 208,595 | 232,466 | 246,578 | 277,785 |
货币资金 | 11,955 | 14,222 | 20,984 | 27,567 | 52,203 |
交易性金融资产 | 1,930 | 2,935 | 4,109 | 4,520 | 4,972 |
应收账款 | 1,141 | 2,445 | 2,597 | 2,736 | 2,915 |
应收票据 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
其他应收款（合计） | 1,195 | 1,386 | 2,098 | 2,211 | 2,356 |
存货 | 18,064 | 19,309 | 25,738 | 26,739 | 28,129 |
其他流动资产 | 3,526 | 4,976 | 5,943 | 6,316 | 6,805 |
流动资产合计 | 39,262 | 47,064 | 63,675 | 72,377 | 99,784 |
其他权益工具 | 6,482 | 9,416 | 10,416 | 11,416 | 12,416 |
长期股权投资 | 7,100 | 9,628 | 10,628 | 11,628 | 12,628 |
固定资产 | 48,546 | 55,597 | 57,278 | 58,578 | 59,171 |
在建工程 | 14,910 | 18,464 | 21,048 | 22,386 | 22,790 |
无形资产 | 46,760 | 47,531 | 47,566 | 47,406 | 47,250 |
商誉 | 314 | 314 | 314 | 314 | 314 |
其他非流动资产 | 15,710 | 16,798 | 17,541 | 17,823 | 18,185 |
非流动资产合计 | 143,051 | 161,530 | 168,791 | 174,200 | 178,001 |
总负债 | 107,717 | 115,698 | 115,734 | 104,397 | 106,461 |
短期借款 | 20,719 | 18,229 | 13,624 | 0 | 0 |
应付账款 | 5,543 | 7,442 | 8,366 | 8,692 | 9,143 |
应付票据 | 956 | 394 | 2,145 | 2,229 | 2,344 |
预收账款 | 0 | 0 | 0 | 0 | 0 |
其他流动负债 | 173 | 678 | 678 | 678 | 678 |
流动负债合计 | 47,036 | 50,302 | 47,966 | 34,990 | 35,872 |
长期借款 | 29,083 | 36,127 | 38,127 | 39,627 | 40,627 |
应付债券 | 16,110 | 14,247 | 14,247 | 14,247 | 14,247 |
其他非流动负债 | 8,945 | 8,679 | 9,051 | 9,191 | 9,372 |
非流动负债合计 | 60,681 | 65,395 | 67,767 | 69,408 | 70,589 |
股东权益 | 74,596 | 92,897 | 116,732 | 142,180 | 171,324 |
股本 | 2,538 | 2,633 | 2,633 | 2,633 | 2,633 |
公积金 | 19,929 | 26,573 | 26,573 | 26,573 | 26,573 |
未分配利润 | 27,748 | 39,982 | 60,242 | 80,891 | 104,234 |
归属母公司权益 | 56,539 | 71,034 | 91,295 | 111,943 | 135,287 |
少数股东权益 | 18,058 | 21,863 | 25,437 | 30,237 | 36,037 |
每股经营现金流 0.56 0.99 1.18 1.55 1.73
2020 | 2021 | 2022E | 2023E | 2024E 每股净资产 2.23 2.70 3.47 4.25 5.14 | |
资产负债率 | 59% | 55% | 50% | 42% | 38% 每股销售收入 6.76 8.55 9.96 10.50 11.18 |
流动比率 | 0.83 | 0.94 | 1.33 | 2.07 | 2.78 |
速动比率 | 0.45 | 0.55 | 0.79 | 1.30 | 2.00 估值指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E |
归母权益/有息债务 | 0.77 | 0.91 | 1.21 | 1.77 | 2.10 PE 36 15 9 8 7 |
有形资产/有息债务 | 1.80 | 2.02 | 2.41 | 3.09 | 3.53 PB 4.1 3.4 2.7 2.2 1.8 |
EV/EBITDA | 6.1 | 4.1 | 3.0 | 2.5 | 2.0 |
股息率 | 1.3% | 2.2% | 3.2% | 3.7% | 4.3% |
资料来源：Wind，光大证券研究所预测
行业及公司评级体系
评级 | 说明 | |
行业及公司评 级 | 买入 | 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 15%以上 |
增持 | 未来 6-12 个月的投资收益率领先市场基准指数 5%至 15%； | |
中性 | 未来 6-12 个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至 5%； | |
减持 | 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 5%至 15%； | |
卖出 | 未来 6-12 个月的投资收益率落后市场基准指数 15%以上； | |
无评级 | 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 | |
基准指数说明： | A 股主板基准为沪深 300 指数；中小盘基准为中小板指；创业板基准为创业板指；新三板基准为新三板指数；港股基准指数为恒生指数。 | |
分析、估值方法的局限性说明
x报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。
分析师声明
x报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。
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