Vedlegg C
Vedlegg C
Avkastning, risiko og diskonteringsrente
1 Innledning
1.1 Bakgrunn
Fripoliser springer ut av avtaler om kollektiv ytelsesbasert tjenestepensjon i privat sektor eller individuelle pensjonsavtaler. Tradisjonelt har fripolisene omfattet kontraktfastsatte eller «garanterte» ytelser. En fripolise kan bestå av alderspensjonsytelser, uførepensjonsytelser og etterlattepensjonsytelser. De definerte ytelsene innebærer at pensjonsinnretningen, når nærmere avtalte begivenheter inntreffer, skal betale en årlig ytelse til fripolisehaveren eller de etterlatte. Det dreier seg med andre ord om en fremtidig betalingsstrøm fra pensjonsinnretningen til de berettigede til ytelsene.
Administrasjonsstyret har funnet at det vil være en god løsning for kundene i Silver at de kontraktfastsatte alderspensjonsytelser blir konvertert til fripoliser med investeringsvalg. En slik konvertering fremmer også interessen blant andre livselskaper til å overta forsikringsavtalene.
Tradisjonelt har premiereservene blitt ansett for å være tilstrekkelige til å sikre forventet nåverdi av fremtidige ytelser.1 Endrede forutsetninger knyttet til levealder og et fallende rentenivå har ført til at premiereserven for mange kontrakter er lavere enn det som kan anses for å være kontraktenes reelle nåverdi.
Ny dynamisk dødelighetstabell fra 2014 (K2013) tar høyde for den økte levealderen («langt liv») og vil bli anvendt ved beregning av nåverdi for Silvers fripoliser i forbindelse med en konvertering av fripoliser med kontraktfastsatte ytelser til fripoliser med investeringsvalg. Anvendelse av disse dødelighetsforutsetningene er nærmere beskrevet i vedlegg B til «Generelle kommentarer til administrasjonsstyrets løsningsskisse».
Konvertering av fripolisenes alderspensjonsytelser til investeringsvalg gjør det, som beskrevet senere, nødvendig først å fastlegge hva som i dag må anses for å være nåverdi for disse ytelsene gjennom bruk av en diskonteringsrente. For de fleste kontrakter vil det måtte brukes en annen rentesats ved diskonteringen av de fremtidige årlige ytelser enn den beregningsrenten som i dag ligger til grunn for de enkelte kontrakter. I dette vedlegget gjør administrasjonsstyret nærmere rede for de vurderinger som har ledet frem til at styret foreslår å benytte en diskonteringsrente på 2,75 prosent ved fastsettingen av nåverdien av de kontraktfastsatte alderspensjonsytelsene som er i Silvers forsikringsportefølje.
En hovedoppgave for administrasjonsstyret har vært å finne frem til en diskonteringsrente som vil gi en representativ nåverdi av de fremtidige ytelser, i det følgende også betegnet som kontantverdien.
1 I forsikringsvirksomhetsloven § 3-9 første ledd annet punktum er det bestemt at «premiereserven skal utgjøre forskjellen mellom nåverdien av foretakets fremtidige forpliktelser og nåverdien av foretakets fremtidige nettopremier».
1
Det bør i denne forbindelse legges vekt på hvilken avkastning pensjonskundene forventningsvis kan oppnå ved å plassere midlene i kapitalmarkedet innenfor forsikringslovgivningens rammer, forsikringsbransjens standarder og forsikringsproduktets karakteristika. Samtidig bør valg av diskonteringsrente blant kunder flest bli oppfattet å gi en rimelig fordeling av midlene i administrasjonsboet. Det vil antas å fremme kundenes oppslutning om en løsning dersom kundene gis mulighet til pensjonsutbetalinger som ikke ligger for langt unna det som opprinnelig var avtalt eller forventet.
Basert på disse hovedhensyn legger administrasjonsstyret til grunn at det er et visst handlingsrom når det gjelder valg av diskonteringsrente. I denne forbindelse vises det også til Prop. 18 L (2016- 2017) side 7, hvor det uttales:
«Dersom en beregner en nåverdi av kontraktene ut fra de forutsetninger om beregningsrente og dødelighet som den enkelte kontrakt bygger på, vil kontrakter med lik fremtidig ytelse kunne ha ulike nåverdier. Dette er en følge av at kontraktene vil kunne ha ulike rentegarantier og ulik grad av oppreservering til nytt dødelighetsgrunnlag.
Departementet viser i høringsnotatet til at det i utgangspunktet synes mest i samsvar med likebehandlingsprinsippet å benytte samme neddiskonteringsrente for alle kontrakter uavhengig av hva garantien er for hver enkelt kontrakt. Det kan midlertid tenkes at det bør legges til grunn ulik diskonteringsrente for kontrakter med ulik løpetid, jf. at det i Solvens II benyttes løpetidsavhengig rente. Departementet viser i høringsnotatet til at administrasjonsstyret her må vurdere hvilken rente/rentekurve som best reflekterer realistiske avkastningsforventninger, og som gir en rimelig fordeling mellom forsikringstakerne.»
Det fremgår av sitatet over at departementet i høringsnotatet ga uttrykk for at det er mest i samsvar med likebehandlingsprinsippet å benytte samme diskonteringsrente for alle kontrakter uavhengig av hva som er garantien for hver enkelt kontrakt, selv om det i proposisjonen nevnes at løpetidsavhengig rente også kan benyttes. I løsningsskissen har administrasjonsstyret ved diskontering av de løpende ytelsene ut fra likebehandlingsprinsippet falt ned på å bruke samme rente for alle kontraktfastsatte ytelser. Dette gjelder både for alderspensjonsytelser og for risikoytelser, og uavhengig av hvilken beregningsrente som i dag ligger til kontrakten.
Departementet peker videre på at administrasjonsstyret må vurdere hvilken rente eller rentekurve som best reflekterer realistiske avkastningsforventninger. I punktene 6 og 7 gjennomgås livselskapers forvaltning av fripoliser og fripoliser med investeringsvalg, herunder faktisk aktivaallokering, samt observerte markedsrenter og langsiktige avkastningsforventninger, slik disse blant annet kommer til uttrykk i Finans Norges bransjestandard («Avtale om avkastningsprognoser»). Etter administrasjonsstyrets oppfatning gir dette grunnlag for en diskonteringsrente i området 2,75 prosent.
Administrasjonsstyret har også vært opptatt av fordelingsvirkningene mellom de forsikringsberettigede, og dette er en viktig grunn til at det er foreslått å tilføre kapital til kontrakter med en beregningsrente lavere enn 2,75 prosent, for å sikre at tidligere premiereserverdi videreføres. Dette behandles nærmere i blant annet i vedlegg A til «Generelle kommentarer til administrasjonsstyrets løsningsskisse».
1.2 Oppsummering og konklusjoner
Det finnes ingen lov eller forskrift som entydig bestemmer hvilken diskonteringsrente som skal benyttes når fripoliser med kontraktfastsatte ytelser skal konverteres til fripoliser med investeringsvalg i forbindelse med at et forsikringsselskap er satt under offentlig administrasjon.
Tvangskonvertering av fripoliser etter finansforetaksloven § 21-20 har heller aldri skjedd tidligere. Det finnes derfor heller ingen praksis som gir holdepunkter for hvilken diskonteringsrente som skal benyttes og heller ingen avgjørelser fra domstolene som er direkte anvendelige i et slikt tilfelle.
Det foreligger imidlertid enkelte uttalelser om diskontering av årlige pensjonsytelser i Prop. 18 L (2016-2017) - Endringer i finansforetaksloven (overdragelse av forsikringsportefølje ved offentlig administrasjon mv.) som er av interesse for spørsmålet om valg av diskonteringsrente.
Den gjennomsnittlige beregningsrenten for alderspensjonsytelsene i Silver er 3,72 prosent. Dersom ytelsene skal kunne videreføres som kontraktfastsatte, vil det måtte anvendes en lavere diskonteringsrente. Dette har sammenheng med at det er en kostnad for pensjonsinnretningene å avgi en «garanti» til kunden om årlig å oppnå en bestemt avkastning på premiereserven i tråd med beregningsrenten. «Garantikostnaden» for fripoliser i form av behovet for solvenskapital har økt under Solvens II og i takt med fallende rentenivå. Basert blant annet på denne erkjennelse har det ikke vært interesse fra livselskaper til å overta forpliktelsene til kontraktenes nåværende beregningsrente. Dersom en skulle forsøke å få til en overføring av fripolisene måtte beregningsrentene først reduseres til et lavt nivå, trolig vesentlig under den seneste høyeste tillatte beregningsrente på 2 prosent.2 En diskonteringsrente på et slikt nivå gjenspeiler selskapenes «frykt for» å havne i en situasjon der en ikke oppnår tilstrekkelig avkastning til å dekke selskapets forpliktelser.
Når fripoliser med kontraktfastsatte pensjonsytelser konverteres til fripoliser med investeringsvalg, er interessen fra markedet en helt annen, og valg av diskonteringsrente for alderspensjonsytelsene er i utgangspunktet uten interesse for den pensjonsinnretningen som skal overta forpliktelsene.
Administrasjonsstyret mener derfor at man i et slikt tilfelle ikke bør benytte samme lave rente som ville vært nødvendig om ytelsene skulle videreføres som kontraktfastsatte.
Det er nettopp transformasjonen av kontraktsforholdet (konverteringen) som er grunnen til at diskonteringsrenten kan settes høyere når konvertering til investeringsvalg finner sted samtidig med at nåverdien av kontraktene fastsettes. Denne konverteringen innebærer at midlene tilknyttet alderspensjonsytelsen ut fra den enkeltes kundes preferanse kan forvaltes mer langsiktig, dvs. med en aktivasammensetning som gir høyere forventet avkastning og med mindre vekt på årlig svingningsrisiko. Dermed vil også kontantverdien av kundenes krav etter administrasjonsstyrets oppfatning være lavere når kontraktene konverteres enn om de videreføres som kontraktfastsatte.
Diskontering av fremtidige pengestrømmer for å finne en nåverdi er ikke særegent for pensjonsytelser. På flere andre områder er det behov for å finne kontantverdien av en fremtidig
2 I 2015 ble det fastsatt at all ny opptjening av kontraktfastsatte pensjonsytelser for livselskaper skulle baseres på høyst 2 prosent beregningsrente. Denne reguleringen ble opphevet fra 2016 da Solvens II regelverket samtidig trådte i kraft.
betalingsstrøm. Praksis fra bruk av diskonteringsrente på andre områder gir etter administrasjonsstyrets oppfatning støtte for at det anvendes en høyere diskonteringsrente når fripoliser med kontraktfastsatte ytelser samtidig konverteres til fripoliser med investeringsvalg enn når avtalene videreføres som kontraktfastsatte. Ved fastsetting av erstatning for personskade og ved ekspropriasjon av fast eiendom er utgangspunktet at erstatningen skal fastsettes til et engangsbeløp som skal tilsvare verdien av en fremtidig betalingsstrøm. I rettspraksis er det trukket opp nærmere retningslinjer for valg av diskonteringsrente i slike tilfeller. Basert på avgjørelse i Høyesterett brukes i dag en standard nominell diskonteringsrente på 4 prosent ved erstatning for personskade. Det er da også klar praksis for at denne standard diskonteringsrenten benyttes på ekspropriasjonssaker ved utmåling av erstatning etter ekspropriasjonserstatningsloven § 6 for visse typer bruksverdi, typisk ved avståelse av skog.
For å belyse konsekvensene av ressursbruk i offentlig sektor er det vanlig å benytte nytte- kostnadsanalyser der tiltakenes positive og negative virkninger er verdsatt i kroner så langt det lar seg gjøre. For å kunne sammenligne nytte- og kostnadsvirkninger som oppstår på ulike tidspunkter, benyttes det en kalkulasjonsrente for å beregne nåverdien av tiltakene. Valg av diskonteringsrente har stor betydning for vurderingen av tiltakets lønnsomhet. Ved rundskriv R-109/2014 fra Finansdepartementet ble det lagt til grunn at det ved utarbeidelse av samfunnsøkonomiske analyser skulle benyttes risikojustert rente på 4 prosent for de første 40 årene.
Et sentralt hensyn er livselskapenes forvaltning av produkter med kontraktfastsatte ytelser. Innretningen av forvaltningen påvirkes blant annet av forventet avkastning i finansmarkedet, solvenskapitalkrav, tilgjengelig bufferkapital, årlig avsetningskrav for premiereserven og regler for deling av positive og negative resultater. Når avkastningsrisikoen bæres av den enkelte kunde, som i fripoliser med investeringsvalg, kan aktivaallokeringen kunden velger avvike fra den livselskapene la til grunn for fripolisene. Livselskapene har utarbeidet anbefalte investeringsporteføljer hvor avkastningsrisikoen trappes ned mot pensjonsalder.
Valg av diskonteringsrente er avgjørende for kontantverdien som beregnes. I rettslige prosesser som involverer diskontering, er det som oftest et vanlig topartsforhold. Den som skal betale vil normalt ønske en så høy diskonteringsrente som mulig, mens den som skal motta ytelsen vil ønske at diskonteringsrenten settes lavt. Når det gjelder diskontering av pensjonsytelsene til Silver, er dette topartsforholdet lite sentralt. Alle midlene som finnes i administrasjonsboet skal tilfalle kundene.
Diskontering i forbindelse med Silvers administrasjon har således en tilleggsdimensjon ved at ulike diskonteringsrenter gir forskjellige fordelingsvirkninger mellom kundene.
I vedlegg D til «Generelle kommentarer til administrasjonsstyrets løsningsskisse» er fordelingseffekter på forsikringskravene av en diskonteringsrente på 2,75 prosent og dødelighetsgrunnlaget K2013 illustrert ved noen eksempler. En lavere diskonteringsrente enn 2,75 prosent forsterker fordelingseffektene og kontantverdien av forsikringskravene vil da i økt utstrekning avvike fra de premiereserver som har vært knyttet til de kontraktfastsatte pensjonsytelser.
2. Bruk av diskonteringsrenter i rettspraksis
2.1 Nåverdi av fremtidig inntektstap
Ved ekspropriasjon av fast eiendom eller ved fastsetting av erstatning for personskader har den som er utsatt for ekspropriasjon eller som har lidt skaden krav på full erstatning for det tap han eller hun har lidt som følge av ekspropriasjonen eller personskaden. Ved ekspropriasjon følger dette av grunnloven § 105, jf. ekspropriasjonserstatningsloven 6. april 1984 nr. 17, og ved personskade av skadeserstatningsloven 13. juni 1969 nr. 26. Erstatningen skal normalt fastsettes til et engangsbeløp som tilsvarer nåverdien av et fremtidig inntektsbortfall. Det følger av fast høyesterettspraksis at erstatning ved ekspropriasjon, personskade mv. må beregnes ved å finne dagens verdi av et fremtidig inntektsbortfall. Fremtidstapet må da diskonteres for å finne nåverdien.
2.2 Personskadeerstatning
Det rettslige grunnlaget for beregning av erstatning er skadeserstatningsloven § 3-1, hvor det fremgår at erstatning for skade på person skal dekke lidt skade, tap i framtidig erverv og utgifter som personskaden antas å påføre skadelidte i framtiden.
I høyesterettspraksis har diskonteringsrenten variert, fra 6 prosent i Rt. 1981 side 138, fem prosent i Rt. 1993 side 1524, som gjaldt erstatningsoppgjøret etter en alvorlig og varig personskade, og endelig 4 prosent i Rt. 2014 side 1203, som også gjaldt erstatningsoppgjøret etter en alvorlig og varig personskade.
I Rt. 2014 side 1203 tok Høyesterett utgangspunkt i den gjennomsnittlige realavkastning som kan oppnås ved forvaltning av erstatningsbeløp når man ser flere tiår frem i tid, og la til grunn at skadelidte måtte investere i en bredere investeringsportefølje enn en som besto av 80 prosent stats- obligasjoner. En del av erstatningen måtte også forutsettes brukt til å finansiere bolig. Usikre økonomiske fremtidsutsikter og det forhold at kapitaliseringsrenten måtte forutsettes å stå fast i lang tid, tilsa forsiktighet med å gjøre store endringer i forhold til tidligere rettstilstand. Kapitaliserings- renten ble fastsatt til 4 prosent, som i dag anses som standard innen personskadeerstatning.
2.3 Ekspropriasjon
Uttalelser i dommer fra Høyesterett knyttet til ekspropriasjonserstatning tilsier varsomhet med å benytte «standard kapitaliseringsrente» på 4 prosent i alle situasjoner hvor en fremtidig kontantstrøm må omregnes til dagens verdi.
Forutsetningene bak fastsettelsen av erstatning for bruksverdi i ekspropriasjonserstatningsloven er, slik som i personskadeerstatningssaker, at det skal foretas en beregning av de tapte fremtidige inntektene, som deretter diskonteres. Mulighetene for avkastning – slik at ekspropriaten skal kunne oppnå å ta ut beløp som tilsvarer den kontantstrøm som tapes ved ekspropriasjonen – er en viktig faktor ved fastsettelse av diskonteringsrenten. Forutsetningene virker etter dette å være sammenfallende med forutsetningene ved fastsettelse av diskonteringsrente ved utmåling av personskadeerstatning, slik som nevnt over. Det er da også klar praksis for at standard diskonteringsrente benyttes på ekspropriasjonssaker ved utmåling av erstatning etter ekspropriasjonserstatningsloven § 6 for visse typer bruksverdi, typisk ved avståelse av skog.
I HR-2017-333-A, som gjaldt utmåling av ekspropriasjonserstatning for salgsverdi etter ekspropriasjonserstatningsloven § 5, var partene uenige om den standardiserte kapitaliseringsrenten
på 4 prosent skulle anvendes. Salgsverdi skal fastsettes på grunnlag av det som vanlige kjøpere vil gi for eiendommen ved frivillig salg. Det skal da blant annet tas hensyn til den påregnelige bruken av eiendommen.
Høyesterett uttaler i premiss 59 at:
«Ved beregning av salgsverdi etter § 5 er det imidlertid ikke muligheten for avkastning ved reinvestering som skal vurderes, men hva et frivillig salg i dag ville innbrakt. Det er da andre hensyn enn tapsbegrensning- og tilpasningsplikt som gjør seg gjeldende. Ved fastsettelse av rente bør det blant annet tas hensyn til risikoen som knytter seg til den fremtidige utnyttelsen av eiendommen. Salgsprisen på ekspropriasjonstidspunktet vil være påvirket av at kjøperen må vente i flere år før eiendommen kan benyttes. Ved slik erstatningsutmåling skal derfor renten fastsettes skjønnsmessig.»
Etter dette kom Høyesterett til at lagmannsretten tok feil når den la til grunn en kapitaliseringsrente på 4 prosent som en rettsregel. Lagmannsretten skulle ha fastsatt renten skjønnsmessig og Høyesterett opphevet derfor lagmannsrettens overskjønn.
Som dette viser, er det gode holdepunkter i ny høyesterettspraksis for at Høyesterett, ved fastsettelsen av diskonteringsrente, vil legge vekt på om den valgte rente ivaretar hensikten bak den aktuelle hjemmelen som utløser behovet for at en fremtidig pengestrøm diskonteres.
I likhet med dette mener administrasjonsstyret at det heller ikke ved diskontering av fremtidige pensjonsytelser er grunn til å anvende en standard diskonteringsrente på 4 prosent.
Diskonteringsrenten må tilpasses de særlige hensyn som gjør seg gjeldende ved diskontering av pensjonsytelser, og at det i Xxxxxxx tilfelle samtidig foretas en konvertering av kontraktfastsatte alderspensjonsytelser til fripoliser med investeringsvalg.
3. Offentlig kalkulasjonsrente
Samfunnets ressurser er knappe. Samfunnsøkonomiske analyser er et verktøy til å belyse konsekvensene av ressursbruk i offentlig sektor.
I en nytte-kostnadsanalyse verdsettes alle positive og negative virkninger av et tiltak i kroner så langt det lar seg gjøre. Dersom verdien av alle tiltakets nyttevirkninger er større enn summen av kostnadene, defineres tiltaket som samfunnsøkonomisk lønnsomt.
For å kunne sammenlikne og summere nytte- og kostnadsvirkninger som oppstår på ulike tidspunkt, er det behov for en kalkulasjonsrente. Størrelsen på kalkulasjonsrenten har vesentlig innvirkning på lønnsomheten av langsiktige tiltak. Retningslinjene for fastsettelse av kalkulasjonsrenten er blant annet basert på kapitalverdimodellen (CAPM). Kapitalmarkedene gir imidlertid begrenset informasjon om risikopremier for prosjekter med lang levetid, som for eksempel samferdselsinvesteringer.
I NOU 2012:16 Samfunnsøkonomiske analyser drøftes kalkulasjonsrente nærmere. Der heter det blant annet:
«I prinsippet bør reell risikojustert kalkulasjonsrente reflektere risikofri rente og risikoen i prosjektet og således reflektere prosjekts alternativkostnad, men diskonteringsrenten til bruk i vurdering av offentlige tiltak bør imidlertid være basert på enkle regler som fanger opp de viktigste sidene ved problemstillingen.
For offentlig forretningsdrift i direkte konkurranse med private aktører vil det være naturlig å benytte en kalkulasjonsrente som tilsvarende den som private bedrifter står overfor.
Til bruk i samfunnsøkonomisk analyse av et normalt offentlig tiltak, som et samferdselstiltak, vil en reell risikojustert kalkulasjonsrente på 4 prosent være rimelig for virkninger de første 40 år fra analysetidspunktet.
Utover 40 år er det rimelig å anta at man ikke kan sikre en langsiktig rente i markedet og kalkulasjonsrenten bør da settes ut fra en fallende sikkerhetsekvivalent rente. For årene fra 40 til 75 år fram i tid anbefales en rente på 3 prosent.
Som diskonteringsrente for årene deretter anbefales en rente på 2 prosent.»
Diskonteringsrente | |||
Varighet fra analysetidspunkt | 0 – 40 år | 40 – 75 år | Fra 75 år |
Risikofri realrente | 2,5 % | 2,0 % | 2,0 % |
Risikotillegg | 1,5 % | 1,0 % | 0,0 % |
Risikojustert realrente | 4,0 % | 3,0 % | 2,0 % |
Kilde: NOU 2012:16 Samfunnsøkonomiske analyser
Disse nivåene på kalkulasjonsrente ble lagt til grunn i «Prinsipper og krav ved utarbeidelse av samfunnsøkonomiske analyser mv.», jf. Rundskriv R-109/2014 fra Finansdepartementet. Det benyttes altså en risikojustert kalkulasjonsrente på 4 prosent for de første 40 år, og 3 prosent for perioden 40 til 75 år frem i tid.
Risikofri rente har falt ytterligere siden NOU 2012:16 ble overlevert oktober 2012. 10-års norsk statsobligasjonsrente var i gjennomsnitt 3,1 prosent i 2011 og 2,1 prosent i 2012. I 2016 var gjennomsnittsrenten falt videre til 1,3 prosent, mens den i mai 2016 var steget til 1,6 prosent.
I «Vurdering av NVEs referanserente i regulering av nettselskap», som ble sendt på høring 31. mai 2017, vises implisitte renter fram i tid og det gis en gjennomgang av nyere økonomisk litteratur rundt langsiktige realrenter. På bakgrunn av blant annet dette anbefales det at risikofri rente settes lik den nøytrale realrenten som anslås til 1 pst. Dette er på linje med anslagene for forventet realavkastning av obligasjonsinvesteringene i Statens pensjonsfond utland, jf. punkt 5. I dagens modell for beregning av vektet kapitalkostnad benytter NVE 2,5 prosent i tråd med nivået som framgår av NOU 2012:16.3
Den gjennomsnittlig durasjonen for forsikringskravene til Silver er på nærmere 17 år, men kravene strekker seg helt frem til år 2076.
3 Nedjusteringen av langsiktig rente sammen med noen andre endringer leder til at referanserenten (etter skatt) foreslås satt til 5,84 prosent for lokal- og regionalnettet og 5,20 prosent for sentralnettet, mot 6,32 prosent i dag.
4. Diskontering av pensjonsytelser
4.1 Generelt om diskontering ved beregning av forsikringskravenes størrelse
Det må konstateres at regelen i finansforetaksloven § 21-20 første ledd skiller seg klart fra hjemmelen i skadeserstatningsloven § 3-1, som etter sin ordlyd taler om at erstatningen skal dekke
«lidt skade» og hvor spørsmålet blir hvilke beløp skadelidte må motta i dag for å bli stilt i fremtiden som om skaden aldri hadde inntruffet. Hjemmelen i finansforetaksloven § 21-20 første ledd er etter sin ordlyd rettet mot administrasjonsstyret, og det heter ganske kort at dersom
«overdragelsesavtalen [vil] medføre nedsettelse av forsikringsbeløpene», skal dette angis. Det følger av lovens forarbeider, Prop. 18 L (2016-2017) side 8 at:
«Departementet viser til at ulike metoder for beregning av forsikringskrav vil gi ulike effekter. Departementet har i høringsnotatet lagt til grunn at en må ta utgangspunkt i fremtidig ytelse når en skal beregne kravene i ytelsesbaserte forsikringer.
[...]
Departementet viser til at administrasjonsstyret må foreta en selvstendig vurdering av hvilke prinsipper det vil legge til grunn ved beregning av forsikringskravene.»
Det vises også til uttalelse i proposisjonen som er gjengitt under punkt 1.1 i dette notatet.
4.2 Beregningsrente i pensjonsforsikring
Beregningsrenten, eller såkalt «garantert rente», benyttes ved beregning av premier og avsetninger på kontraktsnivå. Beregningsrenten forutsetter en viss avkastning i fremtiden. Det innebærer at jo høyere beregningsrenten settes, jo lavere blir premien. I forsikringsvirksomhetsloven omtales beregningsrenten som premieberegningsrenten. I rammereguleringen for ytelsesordninger benyttes imidlertid denne renten også ved beregning av kontraktenes avsetninger (premiereserver).
Frem til 2016 var det bestemt i forsikringsvirksomhetsloven at:
«Finanstilsynet fastsetter den høyeste tillatte beregningsrente til enhver tid ut fra bestemmelsene i direktiv 2002/83/EF artikkel 20 nr. 1 B i).»
I korte trekk gikk bestemmelsen ut på at beregningsrenten ikke skulle settes høyere enn 60 pst. av norske statsobligasjoner med lang løpetid.
Kollektiv ytelsesbasert tjenestepensjon har eksistert i mange år, og nedenfor følger en oversikt over endringer i beregningsrenten fra og med 1955:
• 1955: Endring fra 2,25 prosent til 3,0 prosent beregningsrente
• 1964: Endring til 4,0 prosent beregningsrente for nye kontrakter
• 1994: Endring til høyst 3,0 prosent beregningsrente for nye kontrakter
• 2004: All ny opptjening skal baseres på høyst 3,0 prosent beregningsrente
• 2011: Nye kontrakter kan høyst ha 2,5 prosent beregningsrente
• 2012: All ny opptjening skal baseres på høyst 2,5 prosent beregningsrente
• 2015: All ny opptjening skal baseres på høyst 2,0 prosent av beregningsrente
• 2016: Solvens II legger opp til at hver pensjonsinnretning selv skal fastsettes den beregningsrenten som ønskes benyttet, men Finanstilsynet kan overstyre dette. Ingen livselskaper har økt beregningsrenten sammenlignet med det Finanstilsynet vedtok å gjelde fra 2015. Finanstilsynet kan fremdeles fastsette høyeste beregningsrente som pensjonskasser kan benytte ved premieberegningen og avsetningene.
Endringene og regelverket for beregningsrente gjør at én og samme kontrakt kan ha deler av avsetningene (og dermed pensjonen) beregnet på forskjellige beregningsrenter.
5. Langsiktig avkastning og risiko
Framtidig avkastning i verdipapirmarkedene er usikker, og en må påregne at det kan være til dels store avvik mellom forventet avkastning og den avkastningen som blir realisert.
Aksjeandelen i Statens pensjonsfond utland ble grundig vurdert på nytt i Meld. St. 26 (2016-2017). Meldingen om forvaltningen av Statens pensjonsfond i 2016 bygger på anbefalinger fra Norges Bank og analysene og vurderingene i NOU 2016:20 om aksjeandelen i Statens pensjonsfond utland («Mork-utvalget»).
Den langsiktige realavkastningen i Statens pensjonsfond utland ble tidligere anslått til om lag 4 prosent, og ble sist vurdert i fondsmeldingen for 2009.4 Anslaget var basert på en forventning om 2,7 prosent realavkastning på lang sikt av fondets obligasjonsindeks. For aksjer var det lagt til grunn en forventet realavkastning på 5 prosent.
Både Mork-utvalget og Norges Bank viser til at forventet realavkastning av Statens pensjonsfond utland nå er lavere enn tidligere lagt til grunn. Det skyldes at langsiktige realrenter har falt. Det pekes på at noe av dette skyldes konjunkturelle forhold, men at en vesentlig del kan knyttes til strukturelle endringer i verdensøkonomien.
Basert på forutsetninger om forventet realavkastning av aksjer og obligasjoner, anslo Mork-utvalget og Norges Bank forventet realavkastning av Statens pensjonsfond utland til henholdsvis 2,3 prosent og 2,6 prosent på 30-års sikt. Det var basert på en aksjeandel på 60 prosent. Dersom aksjeandelen ble økt til 70 prosent viser beregninger fra Finansdepartementet at fondet vil ha en langsiktig forventet realavkastning på 3 prosent. Anslagene fra departementet er basert på en forventet realavkastning for fondets obligasjonsplasseringer svarende til 0,5-1,0 prosent og aksjer 3,0 prosent.5 Inflasjonen har de siste 10 år vært 1,8 prosent for fondets valutakurve. Med en tilsvarende prisvekst framover gir dette en forventet nominell avkastning på obligasjonsinvesteringene tilsvarende 2,3 – 2,8 prosent, og 4,8 prosent for aksjer.
4 Realavkastning er nominell avkastning fratrukket prisstigning.
5 Merk at obligasjonsindeksen Finansdepartementet har fastsatt for Statens pensjonsfond utland vil avvike fra den faktiske allokeringen til norske livselskaper (blant annet mht. land/valutaer og eksponering innenfor foretaksobligasjoner). Andelen statsobligasjoner er 70 prosent av obligasjonsindeksen til Statens pensjonsfond utland, mens norske livselskaper har en vesentlig mindre andel allokert til statsobligasjoner. Storebrand Livsforsikring hadde om lag 25 prosent i stats- og statsgaranterte obligasjoner ved utgangen av 2016.
Tabell 1 Forventet realavkastning og volatilitet Statens pensjonsfond utland
Aktivaklasse | Obligasjoner | Aksjer |
Forventet realavkastning | 0,5 – 1,0 % | 3,0 % |
Forventet volatilitet | 6,0 % | 16,0 % |
Kilde: Meld. St. 26 (2016-2017)
6. Forvaltning av livselskapenes kontraktfastsatte produkter
Statens pensjonsfond understøtter statlig finansiell sparing.6 Sparingen er ikke direkte knyttet til utviklingen i statens pensjonsforpliktelser i folketrygden, og folketrygden ble ved etableringen av fondet videreført som et utlikningsbasert («pay-as-you-go») pensjonssystem.
Livselskapene forvalter imidlertid en betydelig andel midler med kontraktfastsatte forpliktelser overfor sine kunder. «Garantiene» overfor kundene knytter seg til at selskapet hvert år avsetter premiereserve i henhold til beregningsrenten, biometrisk risiko mv.
Forsikringsvirksomhetsloven angir nærmere regler for hvordan bufferkapital skal bygges og anvendes i dekning av de kontraktfastsatte forpliktelsene. Dette har i sin tur betydning for hvordan livselskapene innretter forvaltningen av pensjonsmidlene.
De kontraktfastsatte pensjonsytelsene opparbeidet i privat sektor kan deles inn i to hovedgrupper; premiebetalende (blant annet «aktive ytelsesordninger») og ikke-premiebetalende («forhåndsbetalte»). Fripoliser er eksempel på ikke-premiebetalende ytelser. Det er porteføljene av fripoliser som gir livselskapene og pensjonskassene i privat sektor størst utfordringer rent generelt, og Silver spesielt, ettersom brorparten av selskapets forsikringsforpliktelser er innenfor dette produktområdet.
Forsikringsvirksomhetsloven regulerer overskudds- og underskuddsdelingen mellom forsikringsselskap og kunde. For fripoliser er dette spesielt regulert i forsikringsvirksomhetsloven § 3- 16 «Overskudd tilordnet fripoliser, pensjonsbevis og pensjonskapitalbevis med kontraktfastsatte forpliktelser». Ved overskudd, det vil si avkastning høyere enn beregningsrenten med tillegg av risikoresultat (positivt eller negativt), kan selskapet foreta avsetninger til tilleggsavsetninger. Etter dette kan selskapet tilbakeholde inntil 20 prosent av overskuddet fra avkastningsresultatet (etter fradrag for eventuelt negativt risikoresultat) før resten tildeles kunden.
Dersom avkastningen er lavere enn beregningsrenten, men høyere enn null, dekkes manglende avkastning først fra tilleggsavsetninger (forsikringsvirksomhetsloven § 3-19), dernest fra selskapet. Sett fra selskapets ståsted kan den kontraktfastsatte fripoliseforpliktelsen overfor kundene beskrives slik:
6 Statens pensjonsfond er regulert av lov om statens pensjonsfond av 21. desember 2005. Statens pensjonsfond skal understøtte statlig sparing for finansiering av folketrygdens pensjonsutgifter og underbygge langsiktige hensyn ved anvendelse av statens petroleumsinntekter (lovens § 1).
Figur 1 Illustrasjon av livselskapenes inntjeningsmodell for fripoliser. Lave renter
Forventet avkastning E(r) er i figur 1 noe større enn den garanterte renten G. Det innebærer at det forventningsvis vil kunne oppstå et avkastningsoverskudd som selskapet vil kunne motta inntil 20 prosent av.7 Siden en betydelig del av sannsynlighetsfordelingen ligger til venstre for garantien, vil det være mange år hvor garantien ikke nås. Selskapet må i slike tilfeller benytte tilleggsavsetninger til å dekke opp manglende avkastning, og i tillegg trekke på egenkapitalen dersom avkastningen blir negativ. Fra selskapets side vil man i tilfeller hvor det skal lite til før realisert avkastning faller under garantien søke å begrense utfallsrommet og redusere sannsynligheten for å få negativ avkastning.
Det tilsier isolert sett en høyere allokering til hold til forfall obligasjoner og lavere allokering til aktiva med større forventet volatilitet, som aksjer. Selskapet har i tillegg mulighet for å bygge kursreserver (urealiserte gevinster på verdipapirer) som kan benyttes til å jevne ut den realiserte avkastningen over perioder.
Figur 2 Illustrasjon av livselskapenes inntjeningsmodell for fripoliser. Høye renter
Som figur 2 illustrerer endres bildet dersom forventet avkastning er vesentlig høyere, og det i sin tur er vesentlig mindre sannsynlig å måtte trekke på tilleggsavsetninger eller egenkapital for å oppfylle
7 Begrepet «avkastningsoverskudd» er overskudd etter eventuell tildeling til tilleggsavsetninger, jf. forsikringsvirksomhetslovens §§ 3-13 og 3-16.
garantien. Da kan en også forvente økt allokering til aktiva med høyere forventet avkastning og volatilitet, som for eksempel aksjer.
De siste årene har det vært nødvendig å realisere en avkastning som har vært betydelig høyere enn
«garantien» som følge av oppreservering for «langt liv».
Kapitalforvaltningen av midler tilhørende fripoliseporteføljen blir også påvirket av solvensregelverket. Xxxxxxxxxx med kontraktfastsatte ytelser gir en langvarig forpliktelse overfor kunden, både mens vedkommende fortsatt er yrkesaktiv og i utbetalingsperioden. Under Solvens II skal både selskapets eiendeler og forpliktelser diskonteres. Rentedurasjonen er i praksis lengre for fripoliseforpliktelsene enn eiendelene, og for å redusere kapitalkravet under Solvens II vil denne forskjellen søkes minimert ved å investere i obligasjoner med lang løpetid og med høy kredittkvalitet. Renten som skal benyttes for diskontering av forpliktelsene i disse beregningene fastsettes sentralt av Den europeiske tilsynsmyndighet for forsikring og tjenestepensjoner (EIOPA).
Livselskapene har porteføljer av fripoliser med ulike beregningsrenter, i hovedsak fra 2-4 prosent. Ved utgangen av 2016 forvalter livselskapene i følge Finans Norge om lag 885 000 fripoliser (uten investeringsvalg). Silver har om lag 15 000 alderspensjonsdekninger med en garantert rente på 3 prosent og 20 000 alderspensjonsdekninger på 4 prosent. Av det totale antallet fripoliser på 16 649 var kun 3 221 på K2013 (før årsoppgjøret for 2016). Resterende kontrakter hadde et oppreserveringsbehov fra K2005.8
En mann og kvinne på om lag 60 år i dag forventes å leve til henholdsvis 87,0 og 90,4 år etter dødelighetsforutsetningene i K2013. Investeringshorisonten for 60-åringer har forventningsvis økt med 3,5 år for mannen og 4,1 år for kvinnen sammenlignet med dødelighetsforutsetningene i K2005.
Aktivaallokeringen til fripoliser pr. 1. kvartal 2017 for DNB Livsforsikring og Storebrand Livsforsikring var i all hovedsak til rentepapirer/fremmedkapitalinstrumenter, jf. figur 3.9 Fripoliser med høy rentegaranti og/eller vesentlig gjenstående oppreserveringsbehov for langt liv har lav risikobærende evne, jf. figur 1 og 2. Gjennom segmentering av fripoliseporteføljen kan aktivallokeringen ytterligere tilpasses kundenes og selskapenes risikobærende evne.
8 K2005 betegner de antagelser om dødelighet og levetid som livselskapene benyttet for tjenestepensjonsforsikringer før K2013 ble innført.
9 Det benyttes tall for DNB Livsforsikring og Storebrand Livsforsikring i analysene under da disse selskapene er markedsledere i Norge i forvaltning av pensjonsordninger i privat sektor.
Figur 3 Aktivallokering fripoliser DNB Livsforsikring og Storebrand Livsforsikring
4%
10%
8%
24%
1%
41%
17%
8%
9%
Aksjer Eiendom
62%
Lån
Obligasjoner (HTF)
Øvrige rentepapirer
Annet
DNB
16%
0% STB
Kilde: Rapporter pr. 1. kvartal 2017 DNB Livsforsikring og Storebrand Livsforsikring
De aktive ytelsesordninger, skiller seg fra fripolisene ved at de er premiebetalende med mulighet for å ta betalt for rentegarantien. Livselskapene kan da øke prisen en tar for å gi kunden en garantert
avkastning («rentegarantiprisen») om utsiktene for å få tilstrekkelig avkastning skulle bli vanskeligere. Dette bedrer selskapenes risikobærende evne, og muligheten til å ta inn «merpremie» bidrar til å dempe kapitalkravet sammenlignet med de forhåndsbetalte ordningene som fripolisene representerer. Det fremgår av figur 4 at DNB Livsforsikring og Storebrand Livsforsikring blant annet har en lavere andel «hold til forfall obligasjoner (HTF)» og høyere allokering til aksjer i de forvaltede aktive ytelsesordningene enn tilfellet er for porteføljene av fripoliser.
Figur 4 Aktivallokering ytelsesordninger DNB Livsforsikring og Storebrand Livsforsikring
Kilde: Rapporter pr. 1. kvartal 2017 DNB Livsforsikring og Storebrand Livsforsikring
13
Selv om kapitalkravet dempes noe gjennom adgangen til å ta betalt for rentegarantien vil den risikobærende evnen også måtte ta hensyn til muligheten for at ytelsesordningen opphører («lukkes») og fripoliser oppstår. Det vil særlig kunne være tilfelle om rentegarantiprisen økes svært mye på kort tid.
Beskrivelsen over viser at det er en kostnad for selskapene å avgi en «garanti» til kunden om årlig å oppnå en bestemt avkastning på premiereserven i tråd med beregningsrenten. «Garantikostnaden» i form av behovet for solvenskapital for fripoliser har økt under Solvens II og i takt med fallende rentenivå. Basert blant annet på denne erkjennelse har det ikke vært interesse fra livselskaper til å overta forpliktelsene til kontraktenes beregningsrente, og om en skulle forsøke å få til en overføring av fripolisene måtte beregningsrentene først reduseres til et lavt nivå, trolig vesentlig under den seneste høyeste tillatte beregningsrente på 2 prosent. En diskonteringsrente på et slikt nivå gjenspeiler selskapenes «frykt for» å havne i en situasjon der en ikke oppnår tilstrekkelig avkastning.
7 Faktisk og forventet avkastning av fripoliser og investeringsvalgproduker DNB Livsforsikring og Storebrand Livsforsikring har de seneste årene oppnådd en avkastning på fripoliseporteføljen godt over rentegarantien på premiereserven. Meravkastningen har i hovedsak gått til oppreservering av langt liv. Også i årene framover venter de to selskapene at avkastingen på fripolisene overgår gjennomsnittlig rentegaranti. Begge selskapene legger til grunn at fripoliseporteføljen får en avkastning på rundt 4 prosent fram mot 2020. Disse selskapene, som Silver, har imidlertid også deler av forpliktelsene på 4 prosent grunnlagsrente.
En av årsakene til at avkastningen har ligget over gjennomsnittlig rentegaranti er merverdiene som ligger i hold til forfall porteføljene. Avkastningsbildet ville vært vesentlig annerledes dersom selskapene ikke hadde gjort betydelige renteinvesteringer på høyere nivåer enn det som framkommer av dagens markedsrenter. Fem og ti års swaprenter i norske kroner har falt betydelig over de siste 10 årene og er for tiden under 2 prosent, jf. figur 5.
Figur 5 Fem og ti års swaprente. Norske kroner
Kilde: Bloomberg
Forventningene til femårs swaprente fram i tid er også lav, men tar seg gradvis opp i takt med at kortere renter stiger, jf. figur 6. Femårs swaprente om fem år ventes for tiden å være rundt 2,3 prosent. Likviditeten avtar generelt i det norske kronemarkedet når en går lenger ut på rentekurven enn 10 år.
3
2,5
2
1,5
1
0,5
0
5 år terminrente
3m terminrente
Figur 6 Tremåneders og fem års terminrente. Norske kroner
jun. 17
jun. 18
jun. 19
jun. 20
jun. 21
jun. 22
jun. 23
jun. 24
un 25
un 26
un 27
un 28
un 29
un 30
un 31
un 32
un 33
jun. 34
jun. 35
jun. 36
jun. 37
Kilde: Bloomberg
Hovedtyngden av DNB Livsforsikrings og Storebrand Livsforsikrings obligasjonsinvesteringer ligger i foretaksobligasjoner i ratingkategoriene AAA-A.10 Figur 7 viser løpende avkastning på NOK obligasjoner med ulik løpetid og rating AAA-A.11 Som det framgår av figuren må en på løpetider 8-10 år og lenger for å finne et større utvalg obligasjoner som gir løpende avkastning på mellom 2,25 prosent til 2,75 prosent. Risikopåslagene («kreditpremien») varierer over tid og er for tiden på nokså lave nivåer sammenlignet med siste ti år.
10DNB Livsforsikrings og Storebrand Livsforsikrings obligasjonsinvesteringer har en medianinvestering i ratingkategori AA (sett bort fra eventuelle distinksjoner med +/-).
11 Om lag 450 lån som ligger i Bloomberg og ratet av Moody’s. Pr. juni 2017.
Figur 7 Effektiv avkastning på lån i norske kroner. Rating AAA-A
3,00%
2,75%
2,50%
2,25%
2,00%
1,75%
Yield
1,50%
1,25%
1,00%
0,75%
0,50%
0,25%
0,00%
- 1,00 2,00 3,00 4,00 5,00 6,00 7,00 8,00 9,00 10,00 11,00 12,00 13,00 14,00 15,00
Løpetid (år)
Kilde: Bloomberg
Rentenivået som for tiden gjør seg gjeldende blant godt ratede obligasjoner med lang løpetid, viser at det er mulig å oppnå en avkastning godt over de nivåer på beregningsrenten som administrasjonsstyret anser ville være aktuelle for livselskaper å overta forpliktelsene til, jf. punkt 6. Dette støtter opp om at administrasjonsstyret legger mer vekt på markedsavkastningen på rentepapirer som utgjør hovedtyngden av livselskapenes investeringer, selv om denne er usikker framover, enn den beregningsrenten livselskapene i dag er villig til å «garantere» at en framover skal honorere årlig, tatt også i betraktning den asymmetrien som finnes mellom gevinst/tap i tilfellet mer-
/mindreavkastning.
Det lave rentenivået og det samlede kapitalkravet for fripoliser medfører at midlene samlet sett blir forvaltet med for lav risiko målt mot forvaltningshorisonten. Når den enkelte kunden selv bærer avkastningsrisikoen, og en følgelig ikke må oppfylle avsetningsplikten årlig og kapitalkravene reduseres vesentlig, kan forvaltningen av investeringsvalgprodukter i større grad innrettes for å oppnå høyere forventet avkastning over tid og med mindre vekt på årlige svingninger. Denne overgangen i hvem som bærer risikoen er relevant i tilfellet hvor fripoliser konverteres til fripoliser med investeringsvalg, og avkastningen som kan oppnås med et slikt produkt er også av betydning for administrasjonsstyret å se hen til da en slik konvertering virker å være en god løsning for Xxxxxxx kunder med kontraktfastsatte alderspensjonsytelser.
Livselskapene opererer gjerne med noen ulike profiler på investeringsvalgproduktene. Selskapene lar gjerne investeringsvalgkunder velge mellom porteføljer med ulik risikoprofil og forventet avkastning ut fra andelen som er plassert i aksjer. Porteføljene har gjerne navn som «lavrisiko» eller «forsiktig»,
«moderat» eller «balansert» og «høyrisiko» eller «offensiv», ettersom andelen aksjer i porteføljen stiger. I tillegg tilbyr flere selskaper standardvalg som er såkalt alderstilpasset, hvor allokeringen gjerne er en funksjon av kundens alder.
En aldersavhengig profil vil typisk kunne ha en offensiv allokering på rundt 80–100 prosent allokering til aksjer, eventuelt kombinert med noe eiendom og høyrenteobligasjoner. Aksjeandelen vil så typisk flyttes over til en «balansert» portefølje, med rundt 50 prosent i aksjer, mens renteplasseringene øker tilsvarende. Til slutt vil det skje en overgang til en forsiktig portefølje med en aksjeandel på 20- 30 prosent og en renteandel på rundt 70 - 80 prosent (eventuelt med fortsatt noe innslag av eiendom og høyrenteobligasjoner). For Storebrand oppgis for eksempel at årlig avkastning for profilen «forsiktig» har vært 5,0 prosent siste 10 år, mens den har vært 5,9 prosent for profilen
«balansert» i samme periode. 12 Dette er høyere enn for fripolisene som siden 2008 har gjennomsnittlig bokført avkastning på 4,4 prosent, og 4,3 prosent verdijustert. Avkastningen på fripolisene var særlig høy i 2014 som følge av rentefallet i perioden.13
Det er enkelte forskjeller på alderstilpasning mellom selskapene. I figur 8 er det illustrert tre slike tilpasninger som er i markedet i dag. Aksjeandelen vil ligge på mellom 10 og 30 prosent for 67-åringer.
Figur 8 Alderstilpasset aktivaallokering, andel aksjer
Kilde: Actecan, basert på informasjon på nettsidene til forsikringsselskapene
Avkastningen framover er usikker. Livselskapene skal i tråd med foretakspensjonsloven gi eksempler på hvor høy årlig avkastning må være for å oppnå bestemte ytelser. Risiko og usikkerhet skal komme klart frem av eksemplene.
Finans Norge har også en bransjeavtale om avkastningsprognoser («Avtale om avkastningsprognoser»), sist oppdatert 2. juni 2016. Etter avtalen skal forsikringsselskapene legge standardiserte forutsetninger til grunn for beregning av framtidig avkastning og risiko for investeringsvalgprodukter.
12 Se for eksempel Storebrands kvartalsrapport for pensjonsprofiler 1. kvartal 2017.
13 Storebrand Livsforsikring AS årsrapporter. Avkastningsgjennomsnittet er målt geometrisk.
Til grunn for anbefalingen ligger tall for forventet avkastning og risiko for Statens pensjonsfond utland, basert på Meld. St. nr. 10 (2009-2010)om forvaltningen av Statens pensjonsfond i 2009.
Tabell 2 Forventet realavkastning og volatilitet Statens pensjonsfond utland
Aktivaklasse | Obligasjoner | Aksjer | Eiendom |
Forventet realavkastning | 2,7 % | 5,0 % | 3,5 % |
Forventet volatilitet | 6,0 % | 16,0 % | 12,0 % |
Kilde: Meld. St. 10 (2009-2010)
Som bransjeavtalen poengterer, er det mange kunder med kort tid igjen til pensjonering og hvor andelen obligasjoner vil kunne være nokså høy. Observerte realrenter kan for disse avvike nokså betydelig fra anslagene i Meld. St. nr. 10 (2009-2010). Anslaget for realrenten for obligasjoner er derfor i avtalen satt til norsk 10-års stat, tillagt en kredittpremie på 1 prosentpoeng og korrigert med inflasjonsmålet på 2,5 prosent. Med virkning fra 1. september 2015 har derfor forventet realavkastning på obligasjoner vært 0 prosent. 10-års statsrente er i midten av juni 2017 om lag 1,5 prosent, tilsvarende som høsten 2015. Videre er pensjonsmidler i norske livselskaper ifølge bransjeavtalen hovedsakelig investert i obligasjoner med en observert lavere volatilitet enn anslagene i tabell 2, og forventet volatilitet er derfor satt til halvparten av Statens pensjonsfond utland (dvs. 3 prosent). Tabell 3 viser forventet nominell avkastning og volatilitet i tråd med gjeldende bransjeavtale.
Tabell 3 Forventet avkastning og volatilitet i Bransjeavtalen
Aktivaklasse | Obligasjoner | Aksjer | Eiendom |
Forventet avkastning | 2,5 % | 7,5 % | 6,0 % |
Forventet volatilitet | 3,0 % | 16,0 % | 12,0 % |
Kilde: Finans Norge: Avtale om avkastningsprognoser
Tar en utgangspunkt i gjennomsnittsalderen til Silvers fripolisekunder på mellom 57-60 år så vil disse ha en allokering dersom fripolisene går over til investeringsvalg på rundt 35 prosent i aksjer.14 Legger en til grunn (i tråd med bransjeavtalen) at aksjer har en forventet realavkastning på 5 prosent og inflasjon på linje med inflasjonsmålet, vil en slik portefølje kunne gi rundt 4,3 prosent i forventet nominell avkastning.15 Dersom administrasjons- og forvaltningskostnadene svarer til rundt 1 prosentpoeng pr. år vil forventet netto nominell avkastning være 3,3 prosent.16
Tabell 4 viser forventet avkastning for personer mellom 30-67 år, i tråd med aktivaallokeringen til de tre ulike aldersprofilene i figur 8.
14 56,8 år er snittalder på fripolisekundene, men volumvektet etter premiereserven er denne rundt 60,3 år. Rundt halvparten av Silvers fripolisekunder er eldre enn 56,8 år.
15 I bransjeavtalen inngår korrelasjoner mellom de ulike aktiva i tråd med Meld. St. nr. 10 (2009-2010). Dersom korrelasjonen mellom aksjer og obligasjoner endres fra 0,4 til 0,1, i tråd med Meld. St. nr. 26 (2016-2017) øker forventet avkastning med i underkant av 5 basispunkter.
16 Flere selskaper har ikke årlige administrasjonskostnader knyttet til de alderstilpassede standardprofilene for aktivaallokering. Årlige forvaltningskostnader for standardprofilene varierer i flere tilfeller mellom 0,8 pst. og 1,2 pst., hvor større aksjeandel trekker forvaltningskostnadene opp.
Tabell 4 Forventet porteføljeavkastning for 30-67 åring (før forvaltningskostnader)
Alder | 30 | 35 | 40 | 45 | 50 | 55 | 60 | 67 |
Aldersprofil 1 | 7,5 % | 7,5 % | 7,4 % | 6,8 % | 6,1 % | 5,4 % | 4,7 % | 3,7 % |
Aldersprofil 2 | 5,5 % | 5,5 % | 5,5 % | 5,5 % | 5,5 % | 4,9 % | 4,1 % | 3,1 % |
Aldersprofil 3 | 6,5 % | 6,5 % | 6,2 % | 5,8 % | 5,4 % | 5,0 % | 4,5 % | 4,0 % |
Gjennomsnitt | 6,5 % | 6,5 % | 6,4 % | 6,0 % | 5,7 % | 5,1 % | 4,4 % | 3,6 % |
Note: Forventet porteføljeavkastning ut fra aktivaallokeringen som følger i figur 7, der det som ikke er plassert i aksjer er plassert i obligasjoner. Forventet avkastning pr. aktiva er hentet fra Finans Norges Avtale om avkastningsprognoser.
Kilde: Actecan
Samtidig viser figur 7 at aksjeandelen gjerne faller enda mer frem til 67 år i de aldersavhengige porteføljene enn til 35 prosent i aksjer, og i eksemplene ender aksjeandelen på mellom 10 og 25 prosent i aksjer utover i pensjonisttilværelsen. Den mest vanlige aksjeprosenten fra 67 år i forsikringsselskapenes aldersavhengige profiler er 20 prosent. Forventet avkastning etter bransjeavtalen, gitt 20 prosent i aksjer og 80 prosent i obligasjoner, er 3,7 prosent, og om lag 2,7 prosent etter forvaltningskostnader.
Kostnadene ved forvaltning er hos flere pensjonsleverandører lavere enn ett prosentpoeng (0,80- 0,85 prosent) når porteføljen hovedsakelig forvaltes i rentepapirer. Gjennomsnittsavkastningen for de tre aldersprofilene for en 67-åring er således også rundt 2,7-2,8 prosent etter forvaltningskostnader, jf. tabell 4. Dette er på linje med observerte markedsrenter for godt ratede obligasjoner med lang løpetid, jf. figur 7, og støtter opp om at en skal benytte en diskonteringsrente rundt dette nivået snarere enn den beregningsrenten livselskaper eventuelt skulle være villig til å påta seg nye kontraktfastsatte forpliktelser til.
Av tabell 4 framgår det at forventet avkastning det enkelte år er større tidligere i aldersforløpet som følge av høyere aksjeandel, og enkelte pensjonsleverandører vil også ha noe eiendomseksponering på bekostning av renteeksponeringen som isolert sett er med på å øke forventet avkastning og risiko noe.17 Kundene kan for øvrig velge en allokering mer på linje med den selskapene har gjort i forvaltningene av fripolisene, og som har vært uavhengig av kundens aldersforløp.
EIOPA angir en rentekurve som skal brukes for å diskontere pensjonsforpliktelser ved beregning av kapitalkravene i Solvens II. Rentekurven tar utgangspunkt i langsiktig risikofri rente (statsobligasjoner). Hvilken rente som benyttes for diskontering vil avhenge av tid frem til forpliktelsene forfaller.
I figur 9 vises rentekurven fra EIOPA som benyttes til diskontering i Solvens II. Rentekurven er stigende. Det betyr at det benyttes en høyere rente når det er lenge til pensjonsbeløpet skal utbetales, enn når det er kort eller ingen tid igjen til utbetalingen skal starte.18
17 Tabell 4 er basert på aksjer og obligasjoner som aktiva.
18 EIOPA fastsetter rentekurven på nytt hver måned og fra og med januar 2018 vil den langsiktige renten («Ultimate forward rate») reduseres fra 4,2 prosent til 3,65 prosent. Reduksjonen vil skje gradvis med 0,15 prosentpoeng årlig.
Figur 9 EIOPAs rentekurve under Solvens II, med tilhørende forwardrenter
Volatilitetsjustert rentekurve fra EIOPA med tilhørende
forwardrenter
4,5 %
4,0 %
3,5 %
3,0 %
2,5 %
2,0 %
1,5 %
1,0 %
0,5 %
0,0 %
1 2 3 4 5 6 7 8 9 10111213141516171819202122232425262728293031323334353637383940
Antall år
SII - kurven
Ettårige forwardrenter
Kilde: Eikos. EIOPAs rentekurve av 31. mai 2017
Ut fra EIOPAs rentekurve kan ettårige forwardrenter utledes, jf. figur 8. Den ettårige forwardrenten for et gitt år uttrykker den risikofrie renten for dette året isolert. For år 10, 11 og 12 er den henholdsvis 2,6 prosent, 2,7 prosent og 2,9 prosent. Den konvergerer mot «ultimate forward rate» som er fastsatt til 4,2 prosent.
Xxxxxxx siste stresstestrapportering til Finanstilsynet var pr. 31. desember 2016. Den inkluderer blant annet en beregning av estimert realistisk verdi av garanterte forsikringsmessige ytelser. Beregningen avhenger av gjennomsnittlig durasjon i porteføljen (16,51 år), gjennomsnittlig grunnlagsrente i porteføljen (3,72 prosent) og renten fastsatt av EIOPA som svarer til durasjonen (2,34 prosent pr. 31. desember 2016). Den estimerte realistiske verdien beregnes ved å forrente de bokførte forsikringsmessige avsetninger med den gjennomsnittlige grunnlagsrenten i et antall år svarende til durasjonen, for deretter å diskontere med renten svarende til durasjonen. Dette gir en verdi på 10 391 millioner kroner.
Stresstestrapporteringen angir også en alternativ beregningsmåte som for Silvers del gir en verdi på 9 842 millioner kroner. Dersom man anvender metoden beskrevet over for beregning av den estimerte realistiske verdien, må man for øvrig diskontere med en rente på 2,67 prosent for å få en verdi på 9 842 millioner kroner.
Avkastningsforutsetningene som fremgår av tabell 4 og figur 9 har ulike formål. EIOPAs rentekurve (figur 9) skal anvendes ved fastsettelsen av Solvens II forpliktelsene til selskapene, og er isolert sett ikke ment å gi et uttrykk for forventet avkastning av pensjonsmidler allokert i ulike aktivaklasser. De aldersavhengige avkastningene (tabell 4) viser forventet avkastning til investerte pensjonsmidler gitt
ulike aktivaallokeringer over livsløpet i tråd med bransjeavtalen. Forventet avkastning vil blant annet påvirkes av forventningene til «aksjerisikopremien» framover. Resultatet av en nåverdiberegning vil være forskjellig om en bruker en diskonteringsrente som svarer til forventet avkastning etter bransjeavtalen eller risikofri rente fra EIOPA.
8 Diskonteringsrente for å fastsette kontantverdien av årlige alderspensjonsytelser
8.1 Utgangspunkt
Ulike metoder for beregning av verdien av et forsikringskrav vil gi ulike effekter.
Finansdepartementet la i høringsnotatet til grunn at en må ta utgangspunkt i fremtidig ytelse når en skal beregne kravene i ytelsesbaserte forsikringer. Det tas da hensyn til verdien av rentegarantien når en skal beregne forsikringstakers krav. Denne beregningsmetoden vil innebære en annen fordeling av de midler som tidligere er tilordnet de enkelte kontrakter. I Prop. 18 L (2016-2017) kapittel 3 skriver departementet videre:
«Departementet viser til at administrasjonsstyret må foreta en selvstendig vurdering av hvilke prinsipper det vil legge til grunn ved beregning av forsikringskravene, herunder hvilken rente/ rentekurve det vil benytte.»
Det er etter administrasjonsstyrets oppfatning ikke hensiktsmessig å benytte en rentekurve ved fastsettelsen av forsikringskravene da dette vil komplisere prosessen særlig mot kundene, men også mot andre selskap når det gjelder overtagelse av risikoytelsene. En av konsekvensene ved å benytte rentekurve er at reduksjonen i ytelsene vil variere fra avtale til avtale, men også innad i en gitt avtale. Dette vil vanskeliggjøre kommunikasjonen både mot kunder, overtagende selskap og offentligheten. Det vil også være påkrevd med ny funksjonalitet i Silvers administrasjonssystem for å kunne beregne forsikringskrav basert på en rentekurve.
8.2 Diskonteringsrente om de kontraktfastsatte alderspensjonsytelser videreføres Silvers fripoliseportefølje har en gjennomsnittlig beregningsrente på 3,72 prosent. På bakgrunn av samtaler med ulike forsikringsselskaper legger administrasjonsstyret til grunn at videreføring av kontraktfastsatte alderspensjonsytelser i fripoliser etter en porteføljeoverdragelse vil kreve at den
gjennomsnittlige beregningsrente knyttet til slike ytelser må reduseres betydelig. Det vises også til at høyeste beregningsrente for livselskaper for nye kontrakter senest var 2 prosent (se punkt 4.2), men selv med en så lav rente synes interessen fra markedet for å overta kontraktfastsatte alderspensjonsytelser å være beskjeden. Det vises til omtalen under punkt 6 som beskriver nærmere bakgrunnen for dette.
Diskontering av alderspensjonsytelser med en rente på 2 prosent eller lavere vil i seg selv medføre en gjennomgående kraftig økning av forpliktelsene for alderspensjonsytelsene. Etter en slik økning i forpliktelsene vil Silver mangle betydelige midler, og en vesentlig nedsettelse av årlige pensjonsytelser vil måtte bli resultatet. De kontraktfastsatte ytelsene vil da gjennomgående bli ganske mye lavere enn tidligere, og likebehandlingen av krav vil medføre en tilsvarende betydelig reduksjon av pensjonsbeholdningen knyttet til pensjonskapitalbevis og andre investeringsvalgprodukter. Diskontering med en rente på 1,5 prosent øker forpliktelsene med 4.493 millioner kroner, jf. beregninger i vedlegg D. Silver mangler da 3 019 millioner kroner, hvilket isolert
sett gir en nedsettelse på 24,2 prosent både av de kontraktfastsatte ytelsene og pensjonskapitalen knyttet til investeringsvalgproduktene.
Jo lavere avkastningsmulighetene er i finansmarkedet, jo større er verdien av en høy årlig beregningsrente. Selv om sannsynligheten for overskudd er større for kontrakter med lavere grunnlagsrente er et slikt eventuelt overskudd neppe å regne som et forsikringskrav.
Administrasjonsstyret har imidlertid kommet til at dette forholdet i en viss grad bør tas i betraktning. Det vises i den forbindelse til at administrasjonsstyrets løsningsskisse ivaretar at kontrakter som har lavere beregningsrente enn 2,75 prosent sikres at alderspremiereserven ivaretas i beregningen av kontraktenes kontantverdi.19
8.3 Diskonteringsrente når alderspensjonsytelsene samtidig konverteres
Dersom alderspensjonsytelsene konverteres til investeringsvalg, er interessen fra markedet til å overta forsikringsavtalene vesentlig bedre. Et annet regelverk hvor den enkelte kunde, og ikke livselskapet, bærer avkastningsrisikoen (og det følgelig ikke lenger er et årlig avsetningskrav etter beregningsgrunnlaget), reduserer livselskapenes risiko og kapitalkrav knyttet til pensjonsmidlene under forvaltning betydelig. En sentral problemstilling er hvordan forsikringskundenes krav på fripoliser med kontraktfastsatte ytelser skal kontantverdi beregnes når kontraktene skal konverteres til et annet produkt og underlegges et annet regelverk enn tidligere.
Administrasjonsstyret har kommet til at det ikke er riktig og heller ikke gir et rimelig resultat, om man ved en slik transformasjon av kontraktsforholdet bruker en diskonteringsrente lik den man ville benytte som beregningsrente ved en videreføring av forpliktelsene som kontraktfastsatte ytelser.
Som vist under punkt 4 og 6 er det flere forhold som indikerer at den beregningsrente andre selskaper vil ta over Xxxxxxx kontraktfastsatte forpliktelser til, vil ligge godt under det en fripoliseportefølje oppnår av løpende avkastning på godt ratede obligasjoner i dag.
Administrasjonsstyret mener at man ved en konvertering derfor både kan og bør bruke en annen diskonteringsrente enn den beregningsrenten man må anvende ved en ren kvantitativ nedsettelse av ytelsene. Det vises her til at det i dagens situasjon må forventes at alderspensjonskapitalen i en investeringsvalgkontrakt, som kan tilpasses ulike alderstilpassede aktivaallokeringer, over tid vil gi en høyere avkastning enn premiereserven knyttet til en kontraktfastsatt alderspensjonsytelse. Dette har blant annet sammenheng med at forvaltningen av alderspensjonskapitalen i en investeringsvalgportefølje i større grad vil innrettes for å oppnå høyere forventet avkastning over tid og med mindre vekt på risikoen for årlige svingninger.
Fripoliseproduktet er ikke lenger tilgjengelig til de betingelser kontraktene historisk kom inn i Silvers portefølje med. Rentenivået har falt og innrettingen av kapitalforvaltningen er endret. Det er etter administrasjonsstyrets oppfatning flere avveininger som må gjøres.
Administrasjonsstyret har kommet til at en diskonteringsrente på 2,75 prosent vil gi et representativt uttrykk for kontantverdien av de årlige kontraktfastsatte alderspensjonsytelser for det tilfelle at ytelsene konverteres til investeringsvalg. Dette medfører en reduksjon i forhold til gjennomsnittlig
19 Det kan nevnes at det følger av Xxxxxx Norges «Avtale for informasjon og rådgivning ved overgang til fripoliser med investeringsvalg» senest oppdatert 4. juni 2015, at pensjonsleverandøren må opplyse om
«reguleringsforventningene» som en konkret prosentsats for kontrakter med garanti gir. Det er ikke krav om at denne reguleringsforventningen» skal legges inn i prognosen for fripolisen med garanti.
beregningsrente i kontraktene på om lag ett prosentpoeng. Kontantverdien av alderspensjonsytelsene blir dermed lavere når kontrakten samtidig konverteres til investeringsvalg enn om kontrakten hadde blitt videreført som kontraktfastsatt. Denne mindreverdien kan tilskrives nettopp transformasjonen av kontraktsforholdet (konverteringen) som innebærer at midlene tilknyttet alderspensjonsytelsen kan forvaltes mer langsiktig, dvs. med høyere forventet avkastning og mindre vekt på årlig svingningsrisiko.
Figur 10 illustrerer hvordan kontantverdien av kundenes kontrakter kan vurderes når kontraktfastsatte ytelser endres til investeringsvalg.
TRANSFORMASJON AV KONTRAKTEN
Opprinnelig premiereserve for alderspensjon beregnet med beregningsrente 3,75 %
Opprinnelig premiereserve for alderspensjon beregnet med beregningsrente 3,75 %
Økt verdi av for- pliktelsen ved 1 % lavere beregningsrente
Økt verdi av forpliktelsen knyttet til 2,0 % lavere
beregningsrente
Kontantverdi/ kapital for alders- pensjon med beregningsrente
2,75 % når kontrakten samtidig konverteres til investeringsvalg
PosItiv verdi av overgang til
annet regelregime. Reduserer kontantverdien
Kontantverdi/ premiereserve for alderspensjon med beregnings-
rente på 1,75 % når videreføres som samme type ytelse
Samtidig er det administrasjonsstyrets oppfatning at en diskonteringsrente på 2,75 % i rimelig utstrekning støtter opp om en likebehandling av ulike kundegrupper. Vi viser her til at det er sannsynlig at markedet vil akseptere å overta risikoproduktene med en beregningsrente på 2,75 prosent når risikoproduktene overføres sammen med alderspensjonen som vil være underlagt investeringsvalg. Såfremt det over tid oppnås en gjennomsnittlig nettoavkastning (avkastning etter kostnader til administrasjon og forvaltning av investeringsvalgporteføljen) som er lik eller høyere enn 2,75 prosent, og det benyttes en teknisk rente av denne størrelsen ved beregning av pensjon, vil det dessuten gi kundene mulighet for pensjonsutbetalinger som ikke ligger så langt fra de pensjonsutbetalinger som opprinnelig var avtalt/forventet.