CADERNOS DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS. emissão através da correspectiva obrigação por parte do conselho de administração, introduzida pelo DL n.º 49/2010, de 19 de Maio, de elabo- ração e apresentação do relatório do conselho de administração nos termos do artigo 298.º, n.º 3 do CSC. A obrigação de elaboração de um relatório por parte do órgão da administração da sociedade explicitando os critérios que presidi- ram à determinação do valor reveste, portanto, especial importância no sistema ora instituído pelo DL n.º 49/2010, pois é através deste que os accionistas podem eles próprios efectuar um controlo da justiça e razoabilidade do valor de emissão proposto e votar em conformidade, ou eventualmente exercer um controlo ex post, através dos mecanismos de suspensão e anula- ção de deliberações sociais29. Por fim, assume a maior importância o facto de, no direito português, todos os accionistas se encontrarem injuntivamente30 protegidos atra- vés de um direito de preferência em aumentos do capital previsto expressamente no artigo 458.º do CSC. Assim, mesmo que tenha votado contra o aumento do capital, qualquer accionis- ta poderá impedir a diluição da sua participa- ção, através do exercício do direito a subscrever as novas acções emitidas, com preferência a quem não seja accionista. Por outro lado, mas não evitando a diluição, poderão ainda os accio- nistas vender os respectivos direitos de subscri- ção e lucrar com a mesma. Conclui-se, deste modo, no direito português, são os accionistas que: (i) têm a competência para deliberar o aumento do capital e fixar o valor de emissão das novas acções a emitir; (ii) essa deliberação deve reunir o quórum delibera- tivo de, pelo menos, 2/3 dos votos emitidos em AG; (iii) exercem o seu voto de modo informa- do, dado que o conselho de administração fica obrigado a elaborar e apresentar um relatório a explicar o valor de emissão proposto e as possí- veis consequências financeiras sempre que se proponha a emissão de acções a um valor de emissão inferior ao das acções anteriormente emitidas; e (iv) são titulares de um direito de preferência legal à subscrição das novas acções. Face a estas circunstâncias e prerrogativas dos accionistas, se os mesmos aceitam a diluição da sua participação motivada pelo não exercício da preferência na subscrição das acções que eles próprios, munidos da informação adequada, decidiram emitir a um valor de emissão inferior ao das acções anteriormente emitidas, sibi imputet. Em pior situação estarão aqueles accionistas que tenham votado contra a deliberação de au- mento do capital nessas condições e que não tenham possibilidades de o subscrever, pelo que a estes caber-lhes-á vender, se possível, os di- reitos de subscrição ou, se entenderem fundada- mente que o valor de emissão proposto é abusi- vo por susceptível de promover uma diluição injustificada, reagir judicialmente contra a deli- beração social ou, no âmbito do aumento do capital autorizado, contra os administradores.
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CADERNOS DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS. emissão através da correspectiva obrigação por parte expropriativa19, isto é, não corresponde a uma diluição injustificada que importe um abuso dos accionistas maioritários (e do conselho de administraçãoad- ministração, introduzida pelo DL n.º 49/2010, de 19 de Maio, de elabo- ração e apresentação caso se sustente a possibilidade do relatório do conselho de administração nos termos do artigo 298.º, n.º 3 do CSC. A obrigação de elaboração de um relatório por parte do órgão da administração da sociedade explicitando os critérios que presidi- ram à determinação do valor reveste, portanto, especial importância no sistema ora instituído pelo DL n.º 49/2010, pois é através deste que os accionistas podem eles próprios efectuar um controlo da justiça e razoabilidade do valor de emissão proposto e votar em conformidade, ou eventualmente exercer um controlo ex post, através dos mecanismos de suspensão e anula- ção de deliberações sociais29. Por fim, assume a maior importância o facto de, no direito português, todos os accionistas se encontrarem injuntivamente30 protegidos atra- vés de um direito de preferência em aumentos do capital previsto expressamente no artigo 458.º do CSC. Assim, mesmo que tenha votado contra o aumento do capital, qualquer accionis- ta poderá impedir a diluição da sua participa- ção, através do exercício do direito a subscrever as novas acções emitidas, com preferência a quem não seja accionista. Por outro lado, mas não evitando a diluição, poderão ainda os accio- nistas vender os respectivos direitos de subscri- ção e lucrar com a mesma. Conclui-se, deste modo, no direito português, são os accionistas que: (i) têm a competência para deliberar o aumento do capital e fixar o valor autorizado) em detrimento dos accionistas minoritários existentes. Sustentamos, por isso, que a preocupação do Direito em assegurar a equitativa contribuição (material) por parte dos accionistas e, assim, não permitir a diluição injustificada das suas participações, não é colocada em crise pelo fac- to de emissão se verificar uma diluição das novas acções a emitir; (ii) essa deliberação deve reunir o quórum delibera- tivo de, pelo menos, 2/3 participações dos votos emitidos em AG; (iii) exercem o seu voto de modo informa- do, dado que o conselho de administração fica obrigado a elaborar e apresentar um relatório a explicar o valor de emissão proposto e as possí- veis consequências financeiras sempre que se proponha a emissão accionistas não subscritores do aumento do capital motivada pela subscrição por novos ac- cionistas de acções a um valor de emissão inferior ao das acções anteriormente emitidas; e (iv) são titulares de um direito de preferência legal à subscrição das novas acções. Face a estas circunstâncias e prerrogativas dos accionistas, se os mesmos aceitam a diluição da sua participação motivada pelo não exercício da preferência na subscrição das acções que eles próprios, munidos da informação adequada, decidiram emitir emitidas a um valor de emissão inferior ao das acções anteriormente emitidas, sibi imputetdesde que esse novo valor de emissão traduza o efectivo valor real das acções. Em pior situação estarão aqueles accionistas Só quando assim não for, sem razões atendíveis, verificar-se-á uma diluição injustificada da par- ticipação dos antigos accionistas20 não tolerada pelo princípio da igualdade, em especial da equitativa contribuição dos accionistas. Note-se, ainda, que tenham votado contra os efeitos de diluição não são exclusivos das acções sem valor nominal, nem da sua emissão a deliberação um valor de au- mento do capital nessas condições e emissão infe- rior ao das acções anteriormente emitidas. Na verdade, também num ambiente de acções com valor nominal, caso as acções sejam emitidas com um desconto injustificado relativamente ao seu valor real21,22, poderá assistir-se a um fenó- meno de diluição abusiva. Concluímos, assim, que não tenham possibilidades de o subscrever, pelo desde que a estes caber-lhes-á vendersociedade assegure, se possívelde qualquer modo, os di- reitos de subscrição ou, se entenderem fundada- mente que o valor de emissão proposto das novas acções é abusi- vo por susceptível o justo e adequado, a diluição que possa advir da não subscrição das novas acções emitidas a um valor de promover uma emis- são inferior ao das acções anteriormente emiti- das não constitui um problema juridicamente relevante. De facto, esta parece ser a solução mais adequada da lei, tendo em conta a literali- dade e o pensamento do legislador nacional, não obstante a sua duvidosa conformidade com o espírito, criticável, da Segunda Directiva23. Até aqui abordámos o problema da legalidade da diluição injustificadade participações face ao princípio da equitativa contribuição dos accionistas apenas na perspectiva do valor de emissão fixado e na importância da sua correspondência com o va- lor justo das acções. De facto, reagir judicialmente contra a deli- beração social ou, no âmbito do aumento do capital autorizado, contra os administradores.impõe-se essa
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CADERNOS DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS. emissão Escolhemos com cuidado a terminologia utili- zada na descrição da tomada firme, pelo seguin- te motivo: a actuação do intermediário financei- ro no âmbito de um contrato de tomada firme é, geralmente, caracterizada pela doutrina como uma dupla vinculação, através da correspectiva qual esse in- termediário se obriga, em primeiro lugar, a ad- quirir83 para si os valores mobiliários objecto da emissão ou venda e, em segundo lugar, a colo- car junto do público esses valores por si subs- critos. Pela nossa parte, consideramos inexacta esta forma de caracterizar a actuação do intermediá- rio financeiro, na medida em que este não assu- me duas obrigações mas apenas uma: a obriga- ção de colocação. A aquisição dos valores mo- biliários, anterior à sua oferta ao público, não configura uma obrigação por parte do conselho intermediário fi- nanceiro mas antes um pressuposto ou um ele- mento próprio do contrato de administraçãotomada firme. Neste sentido, introduzida pelo DL o n.º 49/2010, de 19 de Maio, de elabo- ração e apresentação do relatório do conselho de administração nos termos 1 do artigo 298.º, n.º 3 do CSC. A obrigação de elaboração de um relatório por parte do órgão da administração da sociedade explicitando os critérios que presidi- ram à determinação do valor reveste, portanto, especial importância no sistema ora instituído pelo DL n.º 49/2010, pois é através deste que os accionistas podem eles próprios efectuar um controlo da justiça e razoabilidade do valor de emissão proposto e votar em conformidade, ou eventualmente exercer um controlo ex post339.º estabelece que, através dos mecanismos da celebração do contrato de suspensão colo- cação, o intermediário financeiro “adquire os valores mobiliários” e anula- ção de deliberações sociais29“obriga-se a colocá- los”, e não que esse intermediário se obriga quer a adquirir quer a colocar. Por fim, assume a maior importância o facto de, no direito português, todos os accionistas se encontrarem injuntivamente30 protegidos atra- vés de um direito de preferência em aumentos do capital previsto expressamente no artigo 458.º do CSC. Assim, mesmo que tenha votado contra o aumento do capital, qualquer accionis- ta poderá impedir a diluição da sua participa- ção, através do exercício do direito a subscrever as novas acções emitidas, com preferência a quem não seja accionista. Por outro lado, mas não evitando a diluição, poderão ainda os accio- nistas vender os respectivos direitos de subscri- ção e lucrar com a mesma. ConcluiNote-se, deste modoporém, no direito portuguêsque esta posição não representa um mero preciosismo terminológico, são os accionistas que: (i) têm a competência para deliberar o aumento do capital e fixar o valor de emissão das novas acções a emitir; (ii) essa deliberação deve reunir o quórum delibera- tivo detendo, pelo menoscontrário, 2/3 repercussões fundamentais, quer na qualificação jurídica do contrato em análise, quer nas consequências que daí advêm no que respeita à conformação dos votos emitidos em AG; (iii) exercem o seu voto direitos e deveres das partes e à sua constituição na esfera jurídica dos respectivos titulares. Na verdade, de modo informa- doacordo com a perspectiva e qua- lificação propostas, dado afigura-se imperativo con- cluir que o conselho contrato de administração fica obrigado tomada firme é um con- trato real quanto à constituição84, uma vez que a elaborar aquisição85 efectiva, plena, ou seja, a transmis- são da titularidade dos valores mobiliários para o intermediário financeiro, é elemento essencial para que o contrato seja validamente celebrado e apresentar produza efeitos86. Ainda no contexto desta tópica descrição (por distinção) desta modalidade de colocação, im- porta notar quais as várias “denominações” que, ao longo das últimas décadas, foram atribuídas aos institutos que, actualmente, a lei designa como colocação (simples), garantia de coloca- ção e tomada firme. Recuando ao período de vigência do CºMVM, transcrevemos um relatório excerto que exemplifica a explicar o valor correspondência das nomenclaturas utilizadas: “Ao proceder à emissão de emissão proposto e as possí- veis consequências financeiras sempre títulos de dívida ou de acções, podem certas entidades não ter aptidão ou capacidade para a respectiva colocação junto do público a que se proponha a emissão de acções a um valor de emissão inferior ao das acções anteriormente emitidas; e (iv) são titulares de um direito de preferência legal à subscrição das novas acções. Face a estas circunstâncias e prerrogativas dos accionistas, se os mesmos aceitam a diluição da sua participação motivada pelo não exercício da preferência na subscrição das acções que eles próprios, munidos da informação adequada, decidiram emitir a um valor de emissão inferior ao das acções anteriormente emitidas, sibi imputetdestina. Em pior situação estarão aqueles accionistas que tenham votado contra a deliberação tais circunstâncias, vai sendo habitual aquelas entidades socorrerem-se dos servi- ços do seu banco para uma das seguintes modalidades de au- mento do capital nessas condições prestação: • simples venda através dos seus balcões, onde os títulos serão publicitados e que não tenham possibilidades vendidos, por um preço indicado pelo emitente e medi- ante pagamento de o subscrever, pelo que a estes caber-lhes-á vender, se possível, os di- reitos determinada taxa de subscrição ou, se entenderem fundada- mente que o valor de emissão proposto é abusi- vo por susceptível de promover uma diluição injustificada, reagir judicialmente contra a deli- beração social ou, no âmbito do aumento do capital autorizado, contra os administradores.colocação;
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CADERNOS DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS. emissão através da correspectiva obrigação por parte do conselho de administração, introduzida pelo DL n.º 49/2010, de 19 de Maio, de elabo- ração e apresentação do relatório do conselho de administração nos termos do artigo 298.º, n.º 3 do CSC. A obrigação de elaboração de um relatório por parte do órgão da administração da sociedade explicitando os critérios que presidi- ram à determinação do valor reveste, portanto, especial importância no sistema ora instituído CSC deve ser elaborado e apresentado pelo DL n.º 49/2010, pois é através deste que os accionistas podem eles próprios efectuar um controlo da justiça e razoabilidade do valor de emissão proposto e votar em conformidade, ou eventualmente exercer um controlo ex post, através dos mecanismos de suspensão e anula- ção de deliberações sociais29. Por fim, assume a maior importância o facto de, no direito português, todos os accionistas se encontrarem injuntivamente30 protegidos atra- vés de um direito de preferência em aumentos do capital previsto expressamente no artigo 458.º do CSC. Assim, mesmo que tenha votado contra o aumento do capital, qualquer accionis- ta poderá impedir a diluição da sua participa- ção, através do exercício do direito a subscrever as novas acções emitidas, com preferência a quem não seja accionista. Por outro lado, mas não evitando a diluição, poderão ainda os accio- nistas vender os respectivos direitos de subscri- ção e lucrar com a mesma. Conclui-se, deste modo, no direito português, são os accionistas que: (i) têm a competência para deliberar o aumento do capital e fixar o valor de emissão das novas acções a emitir; (ii) essa deliberação deve reunir o quórum delibera- tivo de, pelo menos, 2/3 dos votos emitidos em AG; (iii) exercem o seu voto de modo informa- do, dado que o conselho de administração fica obrigado a elaborar e apresentar justamente nessas situações. Face ao exposto, parece claro que o regime português procurou seguir as pisadas do legislador belga nesse aspecto8. A confirmar os argumentos interpretativos lite- rais acima expostos deve ainda ter-se em devida conta um relatório a explicar argumento de carácter teleológico. Na verdade, não só o valor de emissão proposto e as possí- veis consequências financeiras sempre que legislador parece ter-se proponha a ex- pressado inequivocamente no sentido da admis- sibilidade da emissão de acções a um valor de emissão inferior ao das acções anteriormente emitidas; , como inexistem dúvidas se foi essa a sua intenção clara e (iv) são titulares de um direito de preferência legal à subscrição das novas acçõesexpressa. Face De facto, como deixámos sucintamente exposto supra, a estas circunstâncias e prerrogativas dos accionistas, se os mesmos aceitam principal finalidade que o legislador teve em mente com a diluição introdução da sua participação motivada pelo não exercício da preferência na subscrição figura das acções desprovidas de valor nominal foi o alar- gamento das hipóteses de financiamento das sociedades, nomeadamente daquelas cujas acções tenham um valor de mercado inferior ao respectivo valor nominal. Essa intenção foi, aliás, plasmada de forma inequívoca no preâm- bulo do DL n.º 49/2010, de 19 de Maio, referin- do-se aí que eles próprios“As acções sem valor nominal alargam as hipóteses de financiamento das em- presas, munidos na medida em que facilitam a realiza- ção de aumentos de capital em situações que, de outro modo, estariam vedadas ou obrigari- am a prévia redução do capital social. Com efeito, a obrigatoriedade de valor nominal, ali- ada à proibição de emissão abaixo do par, difi- cultava a realização de operações de aumento de capital ou obrigava a uma prévia redução do capital social para o ajustar ao património da informação adequadasociedade.” Ora, decidiram emitir tal finalidade apenas é almejável caso a interpretação perfilhada do artigo 298.º, n.º 1 do CSC seja a que possibilita a emissão de acções a um valor de emissão inferior ao valor da emissão das acções anteriormente emitidas, sibi imputet. Em pior situação estarão aqueles accionistas que tenham votado contra a deliberação de au- mento do capital nessas condições e que não tenham possibilidades de o subscrever, pelo No que a estes caberesta finalidade diz respeito, o propósito do legislador de nada serviria se o regime cujo objectivo expresso era “evitar, nomeadamente, todo o processo que implica a concretização de uma operação harmónio” fosse estabelecido pelo legislador, afinal de contas, de modo a manter o status quo obrigando a que essa opera- ção fosse necessária… Por fim, mas não menos importante, deve aten- tar-lhes-á venderse ao disposto no artigo 276.º, n.º 4 do CSC que, após a alteração introduzida pelo DL n.º 49/2010, de 19 de Maio, dispõe que “todas as acções devem representar a mesma fracção no capital social e, no caso de terem valor nomi- nal, devem ter o mesmo valor nominal”. Salvo melhor opinião, não cremos que a obriga- toriedade de representação pelas acções sem valor nominal da mesma “fracção no capital social” da sociedade imponha que as acções devam ser sempre emitidas ao mesmo valor de emissão. De facto, se possívelo legislador assim o tives- se pretendido, os di- reitos teria estipulado tal obrigatorieda- de subscrição ouexpressamente, de resto tal como o fez para as acções com valor nominal, em que resulta claro que “devem ter o mesmo valor nominal”. Por outro lado, se entenderem fundada- mente que assim fosse, esta norma coli- diria não só com o valor disposto no n.º 3 do artigo 298.º do CSC, como com a exposição de emissão proposto é abusi- vo por susceptível moti- vos expressa no preâmbulo do DL n.º 49/2010, de promover uma diluição injustificada, reagir judicialmente contra a deli- beração social ou, no âmbito do aumento do capital autorizado, contra os administradores19 de Maio.
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CADERNOS DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS. emissão parcialmente regulados na lei”. A generalidade da doutrina retira do aludido enunciado legal, a legitimação dos contratos mistos. Estes tanto podem designar “tipos derivados da combina- ção entre outros tipos (…) como contratos atí- picos em que se reconhecem combinações entre contratos típicos”133. Concretizando: a subscrição ou a compra e ven- da são elementos que se acrescentam aos ele- mentos característicos da colocação e que têm carácter instrumental deste tipo, na medida em que, a realização das finalidades subjacentes à oferta pública de distribuição através da correspectiva obriga- ção de colocação depende, no caso da tomada firme, do facto de ter ocorrido a traditio dos valores mobiliários para a esfera jurídica do intermediário financeiro134. Assim sendo, pode- mos confirmar a ausência de autonomia de qualquer um dos negócios jurídicos (e respecti- vas prestações) que incorporam o contrato de tomada firme, concluindo pelo carácter misto do contrato. Quanto à natureza jurídica da tomada firme, pronunciaram-se várias vozes em diferentes sentidos. As principais posições da doutrina no que respeita ao contrato de tomada firme pro- põem a qualificação como contrato a favor de terceiro, negócio de interposição real (mandato para alienar) e negócio fiduciário135. Deste modo, destacamos os autores que consi- deram tratar-se de um negócio fiduciário136. Quanto a esta explicação da natureza da tomada firme, devemos dizer que, apesar de concordar- mos com XXXX XXXXXXX quando afirma que “[como] negócio fiduciário, explica-se a liga- ção entre o efeito real do negócio – aquisição pelo Banco do direito sobre as acções – e o efeito obrigacional do mesmo – obrigação por parte do conselho pelo Banco de administraçãodar um certo destino às acções que adquiriu”137, introduzida pelo DL n.º 49/2010consideramos desnecessário recor- rer a tal instituto, que encontra grandes resistên- cias no nosso sistema jurídico138, para encontrar o regime aplicável ao contrato de tomada firme e explicar, de 19 uma forma compreensível, a sua natureza jurídica. Na nossa opinião, o contrato de Maiocolocação com tomada firme combina as características do ne- gócio jurídico de subscrição139 (tratando-se de uma OPS) ou do contrato de compra e venda (se ocorrer no âmbito de uma OPV) com os elementos que formam o tipo contratual coloca- ção de valores mobiliários e que se caracteriza, de elabo- ração e apresentação do relatório do conselho de administração nos termos do artigo 298.ºessencialmente, n.º 3 do CSC. A por uma obrigação de elaboração melhores esforços. Este tipo contratual, destacado dos contratos de um relatório por parte intermediação, abarca características do órgão da administração da sociedade explicitando os critérios regime aplicável à classe dos contratos de prestação de serviços, na medida em que presidi- ram à determinação do valor revestea prossecução desta 133- Cfr. XXXXXXXX XX XXXXXXX, portantoContratos II, especial importância no sistema ora instituído pelo DL n.º 49/20102007, pois é através deste pág. 22. No mesmo sentido, v. XXXXXX XXXXXX, Maual…, 2002, pág. 469, que os accionistas podem eles próprios efectuar um controlo da justiça considera que “há convenções mistas típicas, porque têm expressa consagração legal, e razoabilidade do valor de emissão proposto e votar em conformidadeoutras atípicas, ou eventualmente exercer um controlo ex post, através dos mecanismos de suspensão e anula- ção de deliberações sociais29porque não a possuem”. Por fim, assume Sabemos já que a maior importância o facto de, no direito português, todos os accionistas tomada firme se encontrarem injuntivamente30 protegidos atra- vés de um direito de preferência em aumentos do capital previsto expressamente no artigo 458.º do CSC. Assim, mesmo que tenha votado contra o aumento do capital, qualquer accionis- ta poderá impedir a diluição da sua participa- ção, através do exercício do direito a subscrever as novas acções emitidas, com preferência a quem não seja accionista. Por outro lado, mas não evitando a diluição, poderão ainda os accio- nistas vender os respectivos direitos de subscri- ção e lucrar com a mesma. Conclui-se, deste modo, no direito português, são os accionistas que: (i) têm a competência para deliberar o aumento do capital e fixar o valor de emissão das novas acções a emitir; (ii) essa deliberação deve reunir o quórum delibera- tivo de, pelo menos, 2/3 dos votos emitidos em AG; (iii) exercem o seu voto de modo informa- do, dado que o conselho de administração fica obrigado a elaborar e apresentar um relatório a explicar o valor de emissão proposto e as possí- veis consequências financeiras sempre que se proponha a emissão de acções a um valor de emissão inferior ao das acções anteriormente emitidas; e (iv) são titulares de um direito de preferência legal à subscrição das novas acções. Face a estas circunstâncias e prerrogativas dos accionistas, se os mesmos aceitam a diluição da sua participação motivada pelo não exercício da preferência na subscrição das acções que eles próprios, munidos da informação adequada, decidiram emitir a um valor de emissão inferior ao das acções anteriormente emitidas, sibi imputetinclui nas primeiras. Em pior situação estarão aqueles accionistas que tenham votado contra a deliberação de au- mento do capital nessas condições sentido contrário, XXXXX XXXXXX: “[os] contratos mistos devem, pois, ser considerados como contratos atípicos (…)”, cfr. XXXXXX, Xxx Xxxxx – Tipicidade e que não tenham possibilidades de o subscreverAtipicidade dos Contratos, pelo que a estes caber-lhes-á venderColecção Teses, se possívelAlmedina, os di- reitos de subscrição ou2000, se entenderem fundada- mente que o valor de emissão proposto é abusi- vo por susceptível de promover uma diluição injustificada, reagir judicialmente contra a deli- beração social ou, no âmbito do aumento do capital autorizado, contra os administradorespág. 49.
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CADERNOS DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS. Contrato de Colocação com Tomada Firme (Breves Notas) : 51 • para venda, nos balcões, dos títulos de deter- minada emissão, a certo preço, com o com- promisso de o banco comprar todos os títulos que o público não venha a adquirir; • ou, ainda, para que o banco compre toda a emissão através podendo, depois, proceder à reven- da. No primeiro caso, diz-se que o banco proce- de à colocação da correspectiva obrigação por parte do conselho de administraçãoemissão; no segundo ca- so, introduzida pelo DL n.º 49/2010diz-se que o banco toma firme a emissão; no terceiro caso, de 19 de Maio, de elabo- ração e apresentação do relatório do conselho de administração nos termos do artigo 298.º, n.º 3 do CSCdiz-se que o banco procede à compra firme da emissão” 87(sublinhados nossos). A obrigação partir da identificação destes conceitos, cujos traços gerais de elaboração conteúdo se mantêm, sem que exista correspondência nominativa, melhor se apreende o pensamento de um relatório por parte XXXXXX XXXXX quando, igualmente na vigência do órgão CºMVM, afirmava que a figura tradicionalmente qualifi- cada como tomada firme tinha passado a ser a garantia de colocação, esclarecendo que esse facto levantava (como ainda levanta) a dificul- dade de identificar a que realidade se referiam os autores e à necessidade de determinar se a tomada firme continuaria a ser uma garantia de êxito na colocação88. Aquando da administração menção ao regime da sociedade explicitando os critérios que presidi- ram à determinação do valor revestedistribuição incompleta, portanto, especial importância no sistema ora instituído pelo DL n.º 49/2010, pois é através deste que os accionistas podem eles próprios efectuar um controlo da justiça e razoabilidade do valor de emissão proposto e votar em conformidade, ou eventualmente exercer um controlo ex post, através dos mecanismos de suspensão e anula- ção de deliberações sociais29. Por fim, assume a maior importância referimos o facto dede a intervenção dos intermediários financeiros, na colocação de valores mobiliários, permitir minorar (na garan- tia parcial) ou excluir (no direito portuguêscaso da garantia de colocação total e da tomada firme) o risco de subscrição incompleta. Daqui se retira que, todos os accionistas quer a garantia de colocação, quer a tomada firme, são serviços de investimento que permitem assegurar ao oferente o êxito da oferta pública de distribuição de valores mobiliários. Desta forma, a harmonização entre a disciplina actual destas figuras e o regime anteriormente aplicável deve ser feita atendendo ao conteúdo das prestações dos intervenientes nos contratos de colocação. Depois de uma abordagem, em traços gerais, das várias modalidades de colocação de valores mobiliários e dos institutos que se encontrarem injuntivamente30 protegidos atra- vés de um direito de preferência em aumentos do capital previsto expressamente no artigo 458.º do CSC. Assim, mesmo que tenha votado contra o aumento do capital, qualquer accionis- ta poderá impedir a diluição da sua participa- ção, através do exercício do direito a subscrever as novas acções emitidas, com preferência a quem não seja accionista. Por outro lado, mas não evitando a diluição, poderão ainda os accio- nistas vender os respectivos direitos de subscri- ção e lucrar cruzam com a mesma. Conclui-sefigura central deste estudo, deste modocumpre atender, no direito portuguêsainda que sumariamente, são os accionistas que: (i) têm a competência para deliberar o aumento do capital e fixar o valor de emissão das novas acções a emitir; (ii) essa deliberação deve reunir o quórum delibera- tivo de, pelo menos, 2/3 dos votos emitidos em AG; (iii) exercem o seu voto de modo informa- do, dado que o conselho de administração fica obrigado a elaborar e apresentar um relatório a explicar o valor de emissão proposto e as possí- veis consequências financeiras sempre que se proponha a emissão de acções a um valor dos mais rele- vantes elementos do contrato de emissão inferior ao das acções anteriormente emitidas; e (iv) são titulares de um direito de preferência legal à subscrição das novas acções. Face a estas circunstâncias e prerrogativas dos accionistas, se tomada firme: os mesmos aceitam a diluição da sua participação motivada pelo não exercício da preferência na subscrição das acções que eles próprios, munidos da informação adequada, decidiram emitir a um valor de emissão inferior ao das acções anteriormente emitidas, sibi imputet. Em pior situação estarão aqueles accionistas que tenham votado contra a deliberação de au- mento do capital nessas condições e que não tenham possibilidades de o subscrever, pelo que a estes caber-lhes-á vender, se possível, os di- reitos de subscrição ou, se entenderem fundada- mente que o valor de emissão proposto é abusi- vo por susceptível de promover uma diluição injustificada, reagir judicialmente contra a deli- beração social ou, no âmbito do aumento do capital autorizado, contra os administradoresseus intervenientes.
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CADERNOS DO MERCADO DE VALORES MOBILIÁRIOS. emissão através da correspectiva obrigação por parte do conselho de administraçãoAcções sem Valor Nominal... : 13
7- Em sentido discordante, introduzida pelo DL n.º 49/2010veja-se XXXXX XXXXXX/XXX XXXXXX XXXXXX XXXXXXX, de Acções sem valor nominal, Coimbra Editora, 2011, pp. 19 de Maioe 112-113. Para os mencionados Autores, de elabo- ração e apresentação do relatório do conselho de administração nos termos do artigo 298.º, n.º 3 do CSC. A obrigação de elaboração de um relatório por parte do órgão da administração da sociedade explicitando os critérios que presidi- ram à determinação do valor reveste, portanto, especial importância no sistema ora instituído pelo DL n.º 49/2010, pois é através deste que os accionistas as sociedades anónimas portuguesas não podem eles próprios efectuar um controlo da justiça e razoabilidade do valor de emissão proposto e votar em conformidade, ou eventualmente exercer um controlo ex post, através dos mecanismos de suspensão e anula- ção de deliberações sociais29. Por fim, assume a maior importância o facto de, no direito português, todos os accionistas se encontrarem injuntivamente30 protegidos atra- vés de um direito de preferência em aumentos do capital previsto expressamente no artigo 458.º do CSC. Assim, mesmo que tenha votado contra o aumento do capital, qualquer accionis- ta poderá impedir a diluição da sua participa- ção, através do exercício do direito a subscrever as novas acções emitidas, com preferência a quem não seja accionista. Por outro lado, mas não evitando a diluição, poderão ainda os accio- nistas vender os respectivos direitos de subscri- ção e lucrar com a mesma. Conclui-se, deste modo, no direito português, são os accionistas que: (i) têm a competência para deliberar o aumento do capital e fixar o valor de emissão das novas acções a emitir; (ii) essa deliberação deve reunir o quórum delibera- tivo de, pelo menos, 2/3 dos votos emitidos em AG; (iii) exercem o seu voto de modo informa- do, dado que o conselho de administração fica obrigado a elaborar e apresentar um relatório a explicar o valor de emissão proposto e as possí- veis consequências financeiras sempre que se proponha a emissão de emitir acções a um valor de emissão inferior ao das anteriores acções, concluindo que, quando a cotação das suas acções anteriormente emitidas; e (iv) são titulares esteja abaixo do valor de um direito emissão, “ou as empresas ficam im- pedidas de preferência legal proceder à subscrição das novas acções. Face a emissão ou estas circunstâncias e prerrogativas dos accionistasdeverão primeiro reduzir o capital social para o ajustar ao património da sociedade, se os mesmos aceitam a diluição da sua participação motivada pelo não exercício da preferência na subscrição das acções que eles próprios, munidos da informação adequada, decidiram emitir em ordem a um valor de emissão inferior ao das acções anteriormente emitidas, sibi imputet. Em pior situação estarão aqueles accionistas que tenham votado contra a deliberação de au- mento do capital nessas condições e que não tenham possibilidades de o subscrever, pelo que a estes caber-lhes-á vender, se possível, os di- reitos de subscrição ou, se entenderem fundada- mente que o valor de emissão proposto é abusi- vo por susceptível de promover uma diluição injustificada, reagir judicialmente contra a deli- beração social ou, no âmbito do posterior aumento do capital autorizadosocial.” A sua conclusão vai, contra os administradoresassim, no sentido de entender que o legislador português não seguiu o cami- nho das acções sem valor nominal belgas, mas antes o das acções sem valor nominal alemãs. Assim, para aqueles Autores, o problema do financiamento das sociedades portuguesas emitentes de acções admitidas à negociação em mercado regulamentado cuja cotação se tornou inferior ao respectivo valor nominal não fica de modo nenhum resolvido, sendo necessário, nos casos em que seja admitida, à semelhança do que sucede no direito alemão e com as sociedades portuguesas emitentes de acções com valor nominal, uma operação de redução segui- da de aumento do capital (operação harmónio) para a sociedade financiar-se junto do mercado accionista. Pelos fundamentos expostos em texto, e com o devido respeito, não podemos concordar com a posição dos referidos Autores. De facto, parece-nos que aquilo que o legisla- dor quis e estabeleceu expressamente não pode confundir-se com aquilo que o legislador eventualmente devia ter querido e devia ter esta- belecido. No mesmo sentido que o por nós defendido, vide XXXXX XX XXXXX XXXXXXXXX, “As acções sem valor nominal”, in Direito das Socieda- des em Revista, Ano 2, vol. 4, 2010, p. 207, e “As acções sem valor nominal no direito português”, in I Congresso Direito das Sociedades em Revista, Almedina, 2011, p. 61-64.
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